아이티센글로벌 분석(26.11.05) — 주가 −70.6%는 전부 배수 압축이고, 지배순이익은 영업이 아닌 영업외가 받쳤을 가능성이 크다

먼저 읽는 전체 그림 — 돈 흐름·지금까지의 서사·쟁점과 바깥 변수 (배경이 필요할 때 펼치기)

① 한 장 지도 — 금을 사고파는 회사 위에 얹힌 지주사

아이티센글로벌은 자회사 한국금거래소(지분 67.25%)를 통해 금을 수입·정련·유통하는 지주사이고, 그 위에 IT서비스 상장 계열사와 디지털 금 실험이 얹혀 있습니다. 연결 매출은 금 거래가 정하지만 주주에게 돌아오는 몫은 지분율과 지배 귀속을 거친 뒤의 일부입니다.

처음 나오는 용어. 지배순이익은 연결 순이익 중 아이티센글로벌 주주에게 귀속되는 몫이고, 나머지는 자회사의 외부 주주 몫(비지배)입니다. KRX 금시장은 한국거래소가 운영하는 실물 금 현물 시장이며, 한국금거래소는 그곳의 실물사업자입니다. CB는 정해진 가격에 주식으로 바꿀 수 있는 사채입니다. 풋은 투자자가 정해진 날 원금 상환을 회사에 요구할 수 있는 권리이고, 콜은 회사가 사채를 먼저 사들일 수 있는 권리입니다. 리픽싱은 주가가 내리면 전환가를 정해진 하한까지 낮추는 조항이며, 전환가가 낮아지면 같은 금액이 더 많은 주식으로 바뀝니다. 완전희석 주식수는 CB가 전부 주식으로 바뀐 경우의 주식수이고, STO는 증권형 토큰 공개입니다. 괄호의 (2차)는 언론 보도 기준, (2차 단독)은 보도 한 곳뿐이라는 뜻입니다.

② 돈이 도는 순서 — 금을 사서 팔고, 이익은 먼저 장부에 현금은 나중에

1. 한국금거래소가 금을 수입하거나 사들이고, 하나은행 금 대여(소비대차)와 차입으로 재고를 조달합니다.
2. KRX 금시장과 도소매로 팔면 매출이 잡히지만 매출총이익률은 2~5%대로 얇아, 거래량이 곧 이익입니다.
3. 법인세는 이익이 난 해의 연말에 미지급으로 쌓였다가 다음 해에 납부돼 영업현금흐름이 뒤늦게 줄어듭니다.
4. 모회사는 자회사에 보증과 CB 인수로 자금을 내려보내고, 주주에게는 배당이나 자사주로 돌려준 적이 없습니다.

상반기 영업현금흐름

▼−1,882.5억 원

2025년 4분기 유입 +1,883.4억을 되돌린 크기

법인세 납부

▼746.7억 원

2025년 말 미지급 747.1억과 거의 일치

연결 순이익 대비 지배 몫

35.1%

순이익 1,098.0억 중 385.4억(2025년 23.5%)

현금+단기금융 대 차입금

▼1,768억 대 2,282억 원

1년 내 만기 차입 2,257억

③ 지금까지의 서사 — 스테이블코인 테마, 금 랠리, 정점 뒤 반락

이룬 것진행 중목표 (회사 발표 기준)

• 2025-06 테마 급등 뒤 2025년 4분기에 영업이익이 정점을 만들고, 2026-03-12에 주가가 최고였습니다.
• 2026-05-08 CB 발행 뒤 6월 9일부터 25일까지 12거래일 동안 −51.6%로 21,800원이 됐습니다.
• 2026-08-20~25 가상자산 규제 완화 동반 급등(40,500원) 뒤 다시 21,100원까지 내려왔습니다.

④ 시장이 갈리는 쟁점 — 이 이익은 반복되는가, 주주 몫은 얼마인가

쟁점	낙관 쪽	비관 쪽	가르는 숫자
이익 지속성 (Q2)	정점 4분기 1,600.5억, 판관비율 1.5%	2분기 83억, 3분기 거래대금 추가 둔화	3분기 영업이익
주주 몫 (Q1)	지배 몫 11.8%→23.5%→35.1% 상승	한국금거래소 지분 이익 509억 대 지배 385억	지분 경로 공시
재무 (Q3)	차입금 245억 감소, 대주주 매수	현금이 단기 차입을 못 덮음, CB 풋 408억	별도 현금·보증 잔액
가격 (Q4)	지배 PER 6.9배	이익의 질(영업외 4.8배)과 테마 반복	3분기 영업CF

⑤ 바깥 변수 — 금 거래대금·KRX 규칙·가상자산 법안이 닿는 길

변수	지금 상태	회사에 닿는 길	다음 확인
KRX 금 거래대금	일평균 1월 2,417억→9월 391억	거래량이 매출총이익을 정함	10월 월별 통계
외국 제련사 참여	2026-04-18부터 LBMA(런던금시장협회) 인증 제련사 직접 참여 허용	수입금 경유 몫(약 3분의 2~70%) 약화	실제 참가사
금값	1월 고점 이후 6월 말 4,007.69달러(1월 고점 5,589달러 기준 약 −28%, 4,654달러 기준 약 −14%, 2차)	재고 평가·거래 심리	분기말 가격
가상자산·스테이블코인 법안	국회 논의 표류(2026-07 보도)	8월 급등의 동력, 반락 요인	법안 발의·표결
KGLD 토큰	시범 발행·상환 검증 완료, 정식 공개는 3분기 목표에서 조정 예정(2026-09-28 보도)	매출 기여는 아직 별도 공시 없음	정식 공개 공시

⑥ 다음 확인 지표 — Q1~Q4를 가르는 숫자

질문	숫자	지금	좋은 쪽	나쁜 쪽	확인일 · 본문
Q1 주주 몫	지배 귀속 비율	35.1%(상반기)	40% 이상이 이어짐	20%대로 복귀	3분기 보고서 · 지분 구조와 지배 몫
Q2 이익 지속성	분기 영업이익	83억 원	83억 초과	83억 이하	11월 13~14일 안팎 · 성장 실측
Q3 재무	영업CF·보증 잔액	−1,882.5억(상반기), 보증 총잔액 409.8억	영업CF 플러스	보증 확대	3분기 보고서 · 주주환원·재무 체력
Q4 가격	지배 PER	6.9배	이익이 영업에서 확인됨	영업외 의존 확인	3분기 보고서 · 밸류에이션

결론 요약

주가 −70.6%는 이익이 줄어서가 아니라, 시장이 이익의 지속성에 매기는 배수가 5분의 1로 줄어서 생겼습니다. 이익은 한국금거래소의 금 거래대금에 올라타 있고, 2026년 2분기 지배순이익은 영업이 아니라 영업외가 받쳤을 가능성이 큽니다(추정).

• 이익 정점은 지났습니다 — 2분기 영업이익은 정점 분기의 5% 수준이고, 3분기 KRX 금 거래대금은 2분기보다 낮습니다(추정).
• 현금은 이익을 따라오지 않았습니다 — 상반기 영업현금흐름이 −1,882.5억 원으로, 순이익 1,098.0억 원과 방향이 반대입니다.
• 부담은 희석보다 현금 상환입니다 — 제16회 CB는 2028-05-08부터 첫 408억 원 상환을 요구받을 수 있고, 전환은 주가가 약 38,785원을 넘어야 유리합니다.

이 분석이 답하려는 질문

Q1. 이 회사는 무엇으로 돈을 벌고, 연결 이익 중 주주 몫은 얼마인가?

답. 금 유통이 사실상 전부이고 주주 몫은 일부입니다. 한국금거래소가 연결 매출의 약 90%이며, 상반기 순이익 1,098.0억 원 중 지배주주 몫은 385.4억 원(35.1%)입니다.

Q2. 2025년 영업이익 2,799억 원은 반복되는 이익인가?

답. 아니요, 거래대금에 올라탄 순환 이익입니다. 분기 정점은 2025년 4분기 1,600.5억 원이고 2026년 2분기는 83억 원이며, 3분기 KRX 금 거래대금은 2분기보다 더 낮습니다(추정).

Q3. 차입·보증·CB 구조는 버티는가?

답. 당장은 버티지만 여유는 얇습니다. 현금·단기금융 1,768억 원이 1년 내 만기 차입 2,257억 원을 덮지 못하고, CB는 2028-05-08부터 408억 원 현금 상환 요구가 가능합니다.

Q4. 주가 −70.6% 뒤 시총 4,896억 원은 무엇을 반영하는가?

답. 이익 훼손이 아니라 배수 압축입니다. 지배 EPS는 1.5배로 늘었는데 지배 PER이 35.8배에서 6.9배로 내려갔고, 지금 지배 PBR은 2.98배입니다.

결론이 바뀌는 조건

• 3분기 보고서, 12월 초 배당 공시, CB 전환청구 개시, CB 풋 개시가 앞에 있습니다. 일정은 11월 13~14일 안팎(추정), 12월 초, 2027-05-08, 2028-05-08입니다.
• 한국금거래소 지분 경로와 지배 귀속이 공시로 설명되면 지분가치 합산(SOTP) 논거를 세울 수 있습니다. 지금은 509억 원과 385억 원의 차이를 설명하지 못합니다.
• 주가가 약 38,785원을 넘으면 CB 인수인에게 전환이 풋보다 유리해져 현금 상환 위험이 희석으로 바뀝니다.

비즈니스 모델

아이티센글로벌은 금을 사고파는 자회사와 IT서비스 계열사를 거느린 지주사이고, 과금은 거래 건당 마진과 용역 계약입니다. 돈을 내는 쪽은 KRX 금시장 투자자, 귀금속 도소매 업자, 공공·금융 IT 발주처 셋이며, 디지털 금(KGLD) 이용자는 시범 단계라 매출이 별도 공시되지 않습니다.

• 한국금거래소(금 유통)91%
• 그 밖(IT서비스·웹3·기타, 잔차)9%

2026 상반기 연결 매출 5조 5,806.5억 원 기준. 한국금거래소 매출은 딜사이트 2차 보도이고 부문 정보 주석과 맞춰 보지 못했습니다. 회사는 금 도소매를 웹3 부문에 묶어 공시하므로 웹3 90%라는 표현은 디지털 사업 비중이 아닙니다.

2025년 연결 매출 증가분 3.91조 원은 한국금거래소 매출이 전년의 약 2배(7.7조 원, MTN 단독)가 된 것이 거의 전부로 보입니다(우리 추정).

IT서비스는 씨티에스 1분기 매출 2,488억 원에 영업이익 35억 원(2차)으로 영업이익률이 1.4%입니다.

밸류체인 지도

이 회사가 흔들리면 누가 먼저 타격을 입고, 누가 흔들리면 이 회사가 타격을 입는지를 후방과 전방으로 나눠 봅니다.

후방 의존의 핵심은 수입 금 경로와 하나은행 한 곳의 금 대여입니다. 전방 의존의 핵심은 KRX 금시장 거래대금입니다. 거래대금이 줄면 매출총이익이 먼저 줄고 판관비는 그대로여서 영업이익이 크게 줄어듭니다.

한국금거래소가 흔들리면 먼저 타격을 입는 곳은 모회사 지분과 보증, 그리고 CB 인수인입니다. 반대로 모회사가 흔들리는 경로는 하나입니다. 하나은행 보증이 대위변제(보증인이 대신 갚음)로 바뀌는 경우입니다.

경쟁 우위 진단

시장이 꼽아 온 우위 다섯 가지를 숫자로 시험하면 유효한 것은 접근 경로와 비용 레버리지이고, 마진 방어력과 IT서비스 완충은 약합니다.

우위는 기술이 아니라 금 수입 경로와 거래량에 있고, 외국 제련사 참여로 그 경로가 열리는 방향입니다. 그래서 2분기의 마진 압축이 일시적인지를 3분기 영업이익으로 확인해야 합니다.

성장 실측

성장 실측의 질문은 매출이 이익으로 얼마나 전달되느냐입니다. 매출이 커져도 매출총이익률이 2~5%대여서 이익은 거래 규모와 마진 두 변수에 모두 흔들립니다. 회사 가이던스는 공시되지 않았고 컨센서스 커버리지도 없습니다.

연결 매출

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분기 매출 — 2025년 4분기에 계단이 생겼다 원본 수치표

구분	22Q1	22Q2	22Q3	22Q4	23Q1	23Q2	23Q3	23Q4	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
연결 매출	7423.8억 원	5428.2억 원	5439.1억 원	7919.3억 원	6048.4억 원	6443.9억 원	6609.5억 원	9049.6억 원	9107.1억 원	12598억 원	12848.9억 원	15064.5억 원	16365.7억 원	12667.4억 원	17272.5억 원	42402.8억 원	32882.2억 원	22924.3억 원

영업이익영업외 손익(세전이익−영업이익)

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분기 영업이익과 영업외 손익 — 2분기에 영업외가 영업을 앞질렀다 원본 수치표

구분	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
영업이익	338.4억 원	215.7억 원	644.7억 원	1600.5억 원	991.7억 원	82.9억 원
영업외 손익(세전이익−영업이익)	14.6억 원	52.8억 원	-55.4억 원	-182.6억 원	-48.6억 원	399.1억 원

매출총이익률영업이익률

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 매출총이익률과 영업이익률

매출총이익률과 영업이익률 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
매출총이익률	4.01%	3.89%	3.21%	5.03%	4.5%	4.7%	5.81%	5.04%	4.46%	2.06%
영업이익률	0.43%	1.27%	0.82%	1.86%	2.07%	1.7%	3.73%	3.77%	3.02%	0.36%

1분기에서 2분기로 매출총이익이 995.2억 원 줄었고, 그중 55%인 약 551억 원이 마진 압축, 45%인 약 444억 원이 매출 규모 축소 효과입니다(우리 계산).

판관비는 86.5억 원 줄어서 비용 쪽이 아니라 마진 쪽 문제입니다. 증권사 한 곳(BNK투자증권)은 금 매입가와 판매가의 스프레드 축소와 판매 제품 믹스 변화를 원인으로 봤고, 회사의 직접 설명은 확인되지 않았습니다(2차 단독).

지분 구조와 지배 몫

겉으로 보이는 숫자는 연결 순이익 1,098.0억 원입니다. 실제 주주 몫은 더 작습니다.

연결 순이익 중 지배주주 몫 (%)

2024년11.8순이익 360.6억 중 42.5억 원

11.8순이익 360.6억 중 42.5억 원

2025년23.5순이익 1,982.8억 중 466.5억 원

23.5순이익 1,982.8억 중 466.5억 원

2026년 상반기35.1순이익 1,098.0억 중 385.4억 원

35.1순이익 1,098.0억 중 385.4억 원

자본에서 비지배가 73.5%라는 숫자는 자본 중 비중이지 자회사 지분율이 아닙니다. 지분율로 읽으면 틀리고, 비중이 곧 이익 몫이라고 읽어도 틀립니다. 정확한 표현은 이렇습니다. 연결 자본 6,215.3억 원 중 지배지분은 1,644.5억 원(26.5%)이고, 한국금거래소 지분 67.25%(딜사이트)와 상장 계열사의 외부 주주 지분이 비지배를 만듭니다.

지배지분비지배지분

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지배지분과 비지배지분 — 비지배가 더 빨리 쌓인다 원본 수치표

구분	2024년 말	2025년 말	2026-06-30
지배지분	779.2억 원	1253.9억 원	1644.5억 원
비지배지분	2445.7억 원	3864.2억 원	4570.8억 원

이 구조에서 확인되지 않은 수치가 두 개 있습니다.

• 한국금거래소 상반기 순이익 757억 원(2차 단독)에 67.25%를 곱하면 약 509억 원인데 연결 지배순이익은 385.4억 원이고, 약 124억 원의 차이는 설명되지 않습니다.
• 2026년 상반기 기본 EPS는 1,661원인데 희석 EPS가 891원으로 46% 낮아 원인을 알 수 없습니다.

연결 이익은 주주 이익이 아닙니다. 배수를 계산하는 분모는 지배순이익이어야 합니다. 지분 경로가 공시되기 전에는 한국금거래소 이익을 지분율로 환산해 쓰지 않는 편이 안전합니다.

금 시장과 디지털 금

금 시장 구조에서 볼 것은 이 회사의 마진이 가격이 아니라 거래량과 입고 경로에서 나온다는 점입니다.

일평균 거래대금(2026)

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — KRX 금시장 일평균 거래대금 — 1월 정점 뒤 하락

KRX 금시장 일평균 거래대금 — 1월 정점 뒤 하락 원본 수치표

구분	1월	2월	3월	4월	5월	6월	7월	8월	9월
일평균 거래대금(2026)	2417억 원	2303억 원	1183억 원	641억 원	890억 원	970억 원	470억 원	525억 원	391억 원

거래대금이 1분기에서 2분기로 −58%일 때 매출은 −30%, 매출총이익은 −68%, 영업이익은 −92%로 증폭됐습니다. 3분기 평균은 2분기보다 45% 낮아 영업이익이 2분기 이하일 위험이 있습니다(추정, 11월 중순 공시 전 가설).

금값 절대 수준보다 거래대금이 설명 변수입니다.

• 국제 금값은 1월 고점이 출처마다 5,589달러(1월 29일 일중 고점으로 보이는 값)와 4,654달러로 갈려 일봉 기준으로 통일하지 못했고, 6월 30일은 약 4,008달러입니다.
• 국내 KRX 금 가격은 1월 29일 g당 269,810원에서 7월 24일 189,810원(−29.7%)입니다.

2026년 2분기에 역김치프리미엄(국내 금값이 국제 시세보다 낮아지는 현상. 반대로 높으면 김치프리미엄)이 사라져 거래가 식었다는 설명은 증권사 인용 2차 단독이고 정량 근거는 확인되지 않았습니다.

규제와 디지털 금 쪽 사실은 다음과 같습니다.

• KRX 규칙 변화 — 2026-04-18부터 LBMA 인증 외국 제련사가 KRX 금시장 자기매매회원으로 직접 참여할 수 있습니다(국민일보·파이낸셜뉴스 교차). 한국거래소가 장외시장 1년 진입 제한을 추진한다는 보도는 요약만 확인됩니다(MTN, 2차 단독).
• 독과점 비판 — 한국금거래소 중심으로 금값이 왜곡된다는 의혹 보도가 2026-04에 나왔습니다(MTN 단독).
• KGLD — 2026-09-28 보도 기준 발행·상환 시스템 검증을 마쳤고 정식 공개와 거래소 상장 일정은 당초 3분기 목표에서 조정 예정입니다. 2026-08-21 IR의 약속에서 후퇴한 셈입니다(2차).
• 웹3 매출 — 회사가 금 도소매를 웹3 부문에 묶어 공시하므로 디지털 자산 매출 비중은 알 수 없습니다. 회사 관계자가 세분화 공시를 검토 중이라고 말했다는 보도가 있습니다(딜사이트, 2차).

이익 변수는 금값이 아니라 KRX 거래대금과 수입 경로입니다. 외국 제련사 참여와 거래 냉각이 겹치면 마진이 정상화될 수 있습니다. 디지털 금은 매출이 아니라 일정이 확인되는 옵션입니다.

장기 재무

장기 재무는 DART 연결 XBRL로 확인되는 2022년부터 2026년 6월까지 4년 반입니다. 마지막 열 LTM 26Q2는 2025년 3분기~2026년 2분기 합입니다. 2022년 이전과 상장 이후 전 기간 재무는 이 글에서 다루지 않았습니다.

원자료 표 (2022–LTM 26Q2)

항목(억 원)	2022	2023	2024	2025	LTM 26Q2
매출	26,210.5	28,151.5	49,618.5	88,708.4	115,481.8
매출총이익	1,552.9	1,658.9	2,025.1	4,472.1	5,079.8
영업이익	304.5	305.2	585.6	2,799.3	3,319.8
연결 순이익	311.8	−62.0	360.6	1,982.8	2,647.2
지배순이익	17.0	6.5	42.5	466.5	707.8
영업현금흐름	1,233.4	−293.3	264.4	2,381.5	843.7

LTM = 2025년 연간 − 2025년 상반기 + 2026년 상반기. 2022년 이전 재무와 연간 주식수 이력은 확보하지 못했습니다.

연결 매출

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 연결 매출

연결 매출 원본 수치표

구분	2022	2023	2024	2025	LTM 26Q2
연결 매출	26210.5억 원	28151.5억 원	49618.5억 원	88708.4억 원	115481.8억 원

영업이익연결 순이익지배순이익

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영업이익과 순이익 — 연결 대 지배 원본 수치표

구분	2022	2023	2024	2025	LTM 26Q2
영업이익	304.5억 원	305.2억 원	585.6억 원	2799.3억 원	3319.8억 원
연결 순이익	311.8억 원	-62억 원	360.6억 원	1982.8억 원	2647.2억 원
지배순이익	17억 원	6.5억 원	42.5억 원	466.5억 원	707.8억 원

매출총이익률영업이익률

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매출총이익률과 영업이익률 원본 수치표

구분	2022	2023	2024	2025	LTM 26Q2
매출총이익률	5.9%	5.9%	4.1%	5%	4.4%
영업이익률	1.16%	1.08%	1.18%	3.16%	2.87%

영업현금흐름연결 순이익

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영업현금흐름과 연결 순이익 원본 수치표

구분	2022	2023	2024	2025	LTM 26Q2
영업현금흐름	1233.4억 원	-293.3억 원	264.4억 원	2381.5억 원	843.7억 원
연결 순이익	311.8억 원	-62억 원	360.6억 원	1982.8억 원	2647.2억 원

사이클 겹쳐 보기

정점 분기 영업이익을 100으로 놓고 이후 분기를 겹칩니다. 4분기가 매년 정점이었던 계절성이 있어서 연도별로 맞췄습니다. 지금은 정점 뒤 두 번째 분기(T+2)가 5.2로, 정점이 작았던 2022~2023년 사이클의 급랭(8.3·62.9)보다도 낮고, 2024Q4 시작 사이클(76.9)과는 닮지 않았습니다. 다른 점은 정점의 크기가 1,600.5억 원으로 이전 정점의 6배라는 것이고, 이번에는 매출이 아니라 매출총이익률이 꺾였다는 점입니다.

2022Q4 시작2023Q4 시작2024Q4 시작2025Q4 시작(현재)

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 영업이익 — 4분기 정점=100

분기 영업이익 — 4분기 정점=100 원본 수치표

구분	T0	T+1	T+2	T+3
2022Q4 시작	100	3.3	8.3	8.6
2023Q4 시작	100	15.2	62.9	41.4
2024Q4 시작	100	120.6	76.9	229.7
2025Q4 시작(현재)	100	62	5.2	—

4년 반이 말하는 것

1. 이익의 진폭이 매출보다 큽니다. 매출은 2022년에서 LTM까지 4.4배인데 영업이익은 10.9배이고, 같은 기간 분기 영업이익은 −48.4억에서 1,600.5억 원까지 움직였습니다. 지금 이익이 정상 수준인지가 질문입니다.
2. 판관비 레버리지가 이익의 상당 부분을 만들었습니다. 판관비율이 4.8%에서 1.5%로 내려갔고, 매출총이익률 1%p가 분기 영업이익 약 229억 원입니다(2분기 매출 기준 우리 계산).
3. 지배 몫은 올랐지만 아직 절반 아래입니다. 지배순이익이 연결 순이익에서 차지하는 비율이 11.8%, 23.5%, 35.1%로 올랐고, 연결 이익의 나머지는 다른 주주의 몫입니다.
4. 현금 전환은 이력이 거칠다. 2023년 영업현금흐름이 −293.3억 원, 2025년이 2,381.5억 원, LTM이 843.7억 원입니다. 한 분기(2025년 4분기 1,883.4억 원)가 2025년 연간의 79%를 만들었습니다.
5. PER은 지배 기준으로만 읽을 수 있습니다. 지배순이익이 2022~2024년 연 17.0억·6.5억·42.5억 원으로 작아 과거 평균 PER은 의미가 없습니다.

최근 분기 콜 흐름

아이티센글로벌은 공개된 컨퍼런스콜 전문을 확인할 수 없습니다. 실적 콜 개최 공지도 공시 목록에 없고, 확인되는 것은 2025-06, 2026-05·06·08의 기업설명회(IR) 개최 공시뿐입니다. 이 절은 실적 공시의 분기 숫자와 IR 개최 공시, 보도된 회사 설명으로 대신하며, IR 발언 원문이 없어 인용하지 않습니다.

영업현금흐름연결 순이익

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 영업현금흐름과 순이익 — 2025년 4분기 유입을 상반기에 반납

분기 영업현금흐름과 순이익 — 2025년 4분기 유입을 상반기에 반납 원본 수치표

구분	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
영업현금흐름	-528.7억 원	184.1억 원	842.7억 원	1883.4억 원	-811.9억 원	-1070.6억 원
연결 순이익	261.9억 원	171.6억 원	465.2억 원	1084억 원	727.4억 원	370.6억 원

경영진 메시지의 변화. 회사 설명의 무게중심은 분기마다 금 거래에서 웹3·디지털 금·스테이블코인으로 옮겨 갔고, 같은 기간 금 마진 압축에 대한 정량 설명은 확인되지 않았습니다. 채점하면 “영업현금흐름은 일시 변동이고 하반기 회수가 본격화된다”는 설명은 3분기 보고서가 첫 채점 기회이고, KGLD 3분기 발행 목표는 이미 조정 예정으로 빗나갔습니다. 설명의 일부는 증권사 보고서 인용이라 회사 발언 원문은 공식 출처 미확인입니다.

과거 상승기와 지금

과거 상승기의 질문은 지금 주가를 만든 동인이 이전과 같은가, 그리고 이번 하락은 어느 엔진이 꺼진 것인가입니다.

유형 판정: 금 거래대금 사이클형에 테마 프리미엄이 겹친 지주 구조. 근거는 두 가지입니다. 영업이익이 매출보다 10.9배 빠르게 움직이는 거래량 연동 구조이고(위 장기 재무), 주가가 이익과 따로 두 번 테마로 급등했습니다. 지배 EPS와 PER로 상승기 둘과 하락기를 나눕니다(시작 주식수는 23,204,527주 불변 가정).

1차 상승: 2025-06-02 → 06-24 주가 2.9배의 분해 (로그 변화 ×100)

지배 EPS(TTM 506원)0이익 변화 없음

0이익 변화 없음

지배 PER(21.8 → 64.2배)108.1상승 전부가 배수

108.1상승 전부가 배수

주가(11,030 → 32,500원)108.1+194.6%

108.1+194.6%

2차 상승: 2025-12-05 → 2026-03-12 주가 3.5배의 분해 (로그 변화 ×100)

매출(TTM 6.1조 → 8.9조)36.81.44배

36.81.44배

지배 순이익률(0.37% → 0.53%)35.91.43배

35.91.43배

주식수0변화 없음

0변화 없음

지배 PER(21.1 → 35.8배)52.51.69배

52.51.69배

주가(20,550 → 71,900원)125.2+249.9%

125.2+249.9%

하락기: 2026-03-12 → 11-04 주가 −70.6%의 분해 (로그 변화 ×100)

매출(2025 8.9조 → LTM 11.5조)26.41.30배

26.41.30배

지배 순이익률(0.53% → 0.61%)15.31.17배

15.31.17배

지배 PER(35.8 → 6.9배)-164.30.19배, 하락 전부

-164.30.19배, 하락 전부

주가(71,900 → 21,100원)-122.6−70.6%

-122.6−70.6%

다음 상승이 온다면 엔진은 세 가지가 함께 켜져야 합니다. 거래대금 회복에 따른 영업이익률 3% 회복, 영업현금흐름의 플러스 전환, 지분 경로 공시로 지배 이익이 투명해지는 것입니다. 이 가운데 가장 먼저 보이는 것은 3분기 영업이익과 영업현금흐름이고, 이 값이 관전 포인트로 이어집니다(임계값은 우리 가정).

경쟁 지도

경쟁 지도에서 확인된 것은 금 유통 쪽 라이벌의 숫자 한 개와 IT서비스 쪽 이름뿐입니다. 라이벌 PER·PBR·PSR·현금·부채를 같은 기준일(2026-11-04)로 맞춘 비교표는 확보되지 않았습니다. 확보한 참고값은 신세계I&C의 PER(TTM) 7.08배와 시총 2,034억 원 하나이며 기준일이 불명이라 비교 결론에는 쓰지 않습니다(참고값, 기준일 불명).

아이티센글로벌 자신의 같은 기준일 배수는 다음과 같습니다.

이 회사의 배수를 피어와 같은 자로 잴 수 없는 이유는 금 유통과 IT서비스, 지주 구조가 한 숫자에 섞여 있기 때문입니다. 금 유통사 상장 비교 대상은 국내에 없고, 그래서 지분가치 합산 시나리오가 필요하지만 배수 근거가 비어 있습니다.

경영진·오너십

경영진·오너십에서 볼 것은 최대주주 측 지분이 어떻게 줄었고 누가 팔았느냐입니다.

강진모 회장은 반기보고서에서 사실상 지배주주이자 등기임원으로 보고됩니다. 출생·학력·창업 연혁은 공시 자료에 없어 공식 출처 미확인으로 남겼고, 현재 겸직도 반기보고서에서 확인되지 않아 같은 처리를 했습니다. 소유상황보고서에 따르면 2019년 3월 보고 지분 17.65%가 전환사채 발행·전환으로 12.31%까지 희석됐습니다.

특이점

• 대주주 일가가 회사 대출에 연대보증을 서고 있습니다. 제공받은 보증에 대표이사 및 특수관계자 60.0억, 강진모 24.0억, 아이티센코어 포괄보증 12.0억 원(합계 96.0억)이 있습니다.
• 아이티센코어(10.02%)를 2023년 머니투데이가 일가 가족회사로 소개했습니다(2차). 법인 최대주주 구조는 공시에서 확인되지 않습니다.
• 소프트아이텍(2.26%)의 보유 524,435주는 2025-04-30 아이티센코어의 감소 수량과 일치해 계열 간 이전으로 보입니다(수량 일치에 따른 추정).
• 12월 초 주주명부폐쇄 공시가 매년 나왔지만 실제 배당은 없었습니다.

최대주주 측 지분율 변화 (%)

강진모 본인 (2019)17.652,857,587주

17.652,857,587주

강진모 본인 (2026-10)12.342,863,777주, 장내매수 뒤

12.342,863,777주, 장내매수 뒤

특수관계인 합계 (2025-04)25.275,863,231주

25.275,863,231주

특수관계인 합계 (2026-06)24.855,766,206주

24.855,766,206주

CB 하한 전환 가정 시23.77분모 24,256,577주 (산식)

23.77분모 24,256,577주 (산식)

이 이력으로 읽을 수 있는 것은 두 가지입니다. 대주주의 개인 매도는 보고되지 않았고, 이경일 부회장의 매도 32.4억 원이 매수 1.4억 원의 23배라는 점입니다. 매수가 상징적이라 방향 신호로 확대 해석하지 않습니다.

경영진 공언과 이행을 확인 가능한 것만 정리하면 다음과 같습니다.

주주환원·재무 체력

환원은 없고, 재무 체력의 질문은 현금이 단기 부채를 덮는가입니다.

배당과 자사주. 사업보고서와 반기보고서의 배당 표는 모두 ’-‘이고 자기주식은 0주입니다. 정관은 적정 사내유보 뒤 배당한다는 원칙만 적었고 목표 수치가 없습니다. 2025년 연결 현금흐름표에 보이는 배당금지급 200억 원은 같은 금액의 전환우선주 발행(−200억)과 상쇄되는 계정이며, 종속기업 아이티센클로잇의 전환우선주 발행분에 대한 표기로 읽습니다(계정 표기 정체는 추정). 지배회사의 우선주 80만주는 2011년 발행했고 2013년 이익금으로 상환·소각됐습니다.

제16회 CB. 이 채권의 위험은 희석이 아니라 2028-05-08부터의 현금 상환 요구입니다.

장부가 69.4억 원과 계약상 부담 408억~420억 원이 다른 이유는 발행 당시 거래가격과 공정가치의 차이 239.69억 원을 이연한 회계 때문입니다(해석은 추정).

부채비율만 보면 이 부담이 작게 보이므로 판단에는 계약금액을 써야 합니다. 연결 CB 발행 500억 원은 지배회사 400억 원에 아이티센피엔에스 제4회 100억 원을 더한 값입니다. 완전희석 주식수는 23,204,527주에 1,052,050주를 더한 24,256,577주(CB 전액 전환 가정)이고, 스톡옵션·BW는 공시 목록과 보고서에 없습니다.

채무보증. 월별로 반복된 22건의 공시는 새 보증이 아니라 하나의 구조를 누적한 수정본입니다. 채무자는 종속기업 한국금거래소디지털에셋이고 채권자는 하나은행이며, 대상은 금 대여(소비대차) 계약입니다. 최신 2026-09-23 기준 대출금 567.6억 원, 모회사 보증 166.6억 원이고, 여기에 씨플랫폼 하나은행 지급보증 243.2억 원을 더한 총잔액이 409.8억 원입니다. 보증 대상이 모두 연결 종속회사라 연결 기준 부채는 늘지 않고, 위험은 한국금거래소디지털에셋이 금 대여를 갚지 못할 때 모회사가 대위변제하는 경로입니다. 금 대여 담보·마진콜 조건은 확인되지 않았습니다.

모회사 곳간. 별도 기준 현금은 2025년 말 34.9억 원에서 반기말 300.0억 원으로 늘었습니다. CB 400억 원 유입 덕분이며, 같은 기간 자금은 모회사에서 씨티에스 CB 50억 원 인수(2차)와 갤럭시아에프엔 13.85억 원 취득(2차)으로 자회사 쪽으로 내려갔습니다.

재무 체력은 현금이 단기 차입을 덮지 못하는 구조입니다. 위험은 희석보다 2028-05-08의 408억 원이며, 그 전에 주가가 약 38,785원을 넘지 못하면 현금으로 갚는 길이 남습니다.

이익의 질

이 회사의 이익을 읽을 때 걷어내야 할 것이 셋 있습니다.

첫째, 영업외 손익입니다. 2분기에는 영업외가 영업이익의 4.8배였습니다.

금융수익금융비용

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 금융수익과 금융비용 — 2분기에 비용이 절반으로

금융수익과 금융비용 — 2분기에 비용이 절반으로 원본 수치표

구분	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
금융수익	66.6억 원	158.8억 원	105.5억 원	479.8억 원	645억 원	648억 원
금융비용	64.7억 원	118.4억 원	142억 원	596.5억 원	677.2억 원	345.2억 원

원인으로 의심되는 것은 별도 기준 제16회 CB 파생상품부채 평가이익(상반기 약 200억 원, 블로터 2차)입니다. 주가가 3월 말 45,650원에서 6월 말 24,200원으로 내려 전환권 평가가 이익으로 잡힌 구조라면, 주가가 오를 때는 반대로 손실이 됩니다. 이 연결은 추정이며 연결 주석의 금융수익·비용 구성은 확인되지 않았습니다.

둘째, 비지배 귀속입니다. 연결 순이익을 그대로 쓰면 주주 몫이 3배 가까이 부풀려집니다. 위 지분 구조 절에서 본 대로 분모는 지배순이익입니다.

셋째, 현금 전환입니다. 상반기 영업현금흐름 −1,882.5억 원의 원인 후보는 세 가지입니다.

상반기 현금 유출 원인 후보 (2025년 말 → 2026년 6월 말) (억 원)

법인세 납부-746.72025년 말 미지급 747.1억과 일치

-746.72025년 말 미지급 747.1억과 일치

선수금(계약부채) 감소-579.51,005.1억 → 425.6억

-579.51,005.1억 → 425.6억

매출채권 증가-551.62,538.5억 → 3,090.1억

-551.62,538.5억 → 3,090.1억

매입채무 감소-342.72,141.7억 → 1,799.0억

-342.72,141.7억 → 1,799.0억

그래도 영업에서 창출된 현금 −1,123.7억 원이 순이익 1,098.0억 원과 반대인 약 2,200억 원의 차이는 주석 없이는 확정할 수 없습니다. 재고는 연초와 반기말이 거의 같고 1분기 말에 4,702.1억 원까지 올랐다 2분기에 줄었습니다.

정상화 영업이익은 판관비를 고정으로 두고 매출총이익률별로 계산합니다(우리 추정, 회사 가이던스 아님).

거래대금이 정상화될 때의 분기 영업이익은 100억~500억 원 범위가 합리적이며, 2025년 4분기의 1,600억 원대는 정점으로 봅니다. 컨센서스는 커버리지가 없어 비교 대상이 없습니다. 회계 이슈 이력(감사의견·수정공시)은 이번 자료에서 확인되지 않았습니다.

리스크

1. 금 거래대금과 마진. 먼저 꺾이는 숫자는 KRX 금시장 일평균 거래대금과 매출총이익률입니다.

• 계기판: 매출총이익률 1%p가 분기 영업이익 약 229억 원입니다(매출 2.29조, 판관비 고정 가정, 우리 계산). 영업이익 83억 원은 매출총이익률 2.06%에서 나온 값입니다.
• 현재 신호: 거래대금 1분기 약 1,968억 → 2분기 834억 → 3분기 462억 원(일평균 단순평균)으로 하락 중이어서 3분기 영업이익이 2분기 이하일 위험이 높습니다(추정).

2. 현금 상환과 보증. 먼저 꺾이는 숫자는 현금 대 단기 차입 격차와 보증 잔액입니다.

• 계기판: 현금성 1,768억 원 대 1년 내 만기 차입 2,257억 원의 격차 489억 원, CB 풋 408억 원(2028-05-08), 보증 총잔액 409.8억 원입니다.
• 현재 신호: 별도 현금은 늘었지만(300.0억) 연결 현금은 반 토막이 됐고, 2026-09-21 만기 하나은행 담보대출 250억 원의 상환 이행은 3분기 보고서에서 확인됩니다.

3. 지분 구조와 이익의 질. 먼저 꺾이는 숫자는 지배 귀속 비율입니다.

• 계기판: 지배 몫이 35.1%에서 20%대로 내려오거나, 한국금거래소 지분 이익 509억 원과 지배순이익 385억 원의 차이 124억 원이 설명되지 않는 상태가 이어지는 경우입니다.
• 현재 신호: 지배 몫은 오르는 중이나 2분기 영업외 의존이 커 방향의 질이 낮습니다.

그 밖에 외국 제련사 참여와 독과점 비판에 따른 규제 위험, 한국금거래소 지분 32.75%에 설정된 질권(담보로 잡힌 권리, 매도자 담보, 취득 의무 여부는 주석에서 확인되지 않음), 클로잇 전환우선주 투자자 풋 약정이 있습니다.

주가 사건 연대기

주가 사건 연대기의 질문은 최근 2년의 큰 움직임이 회사 사건인가 테마인가입니다.

기업 행동 (분할·증자·편입 등)하루 +10% 이상하루 -10% 이상

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 아이티센글로벌 종가와 사건 — 2018년 이후

아이티센글로벌 종가와 사건 — 2018년 이후 원본 수치 (원)

시점	주가 (원)
2018년 3월 30일	4,565
2018년 6월 29일	3,040
2018년 9월 28일	5,120
2018년 12월 28일	3,410
2019년 3월 29일	4,670
2019년 6월 28일	5,050
2019년 9월 30일	4,630
2019년 12월 30일	6,850
2020년 3월 31일	4,465
2020년 6월 30일	5,250
2020년 9월 29일	5,410
2020년 12월 30일	5,240
2021년 3월 31일	5,280
2021년 6월 30일	6,290
2021년 9월 30일	4,675
2021년 12월 30일	5,010
2022년 3월 31일	5,210
2022년 6월 30일	4,005
2022년 9월 30일	3,530
2022년 12월 29일	3,590
2023년 3월 31일	4,330
2023년 6월 30일	3,995
2023년 9월 27일	3,655
2023년 12월 28일	7,440
2024년 3월 29일	5,900
2024년 6월 28일	4,265
2024년 9월 30일	6,190
2024년 12월 30일	5,200
2025년 3월 31일	5,980
2025년 4월 30일	6,740
2025년 5월 2일	6,440
2025년 5월 9일	6,930
2025년 5월 16일	9,000
2025년 5월 23일	9,860
2025년 5월 30일	11,370
2025년 6월 2일	11,030
2025년 6월 5일	14,700
2025년 6월 13일	22,200
2025년 6월 20일	28,900
2025년 6월 24일	32,500
2025년 6월 27일	24,500
2025년 7월 4일	23,600
2025년 7월 11일	21,350
2025년 7월 18일	18,130
2025년 7월 25일	19,330
2025년 8월 1일	16,260
2025년 8월 8일	17,050
2025년 8월 14일	17,940
2025년 8월 22일	15,370
2025년 8월 29일	14,500
2025년 9월 5일	17,380
2025년 9월 12일	18,420
2025년 9월 19일	17,020
2025년 9월 26일	16,770
2025년 10월 2일	18,610
2025년 10월 10일	22,600
2025년 10월 17일	19,040
2025년 10월 24일	19,780
2025년 10월 31일	18,700
2025년 11월 7일	19,700
2025년 11월 14일	21,650
2025년 11월 21일	19,980
2025년 11월 28일	20,550
2025년 12월 5일	20,550
2025년 12월 10일	25,750
2025년 12월 12일	26,450
2025년 12월 19일	23,950
2025년 12월 26일	33,900
2026년 1월 2일	31,200
2026년 1월 9일	33,050
2026년 1월 16일	32,200
2026년 1월 23일	40,000
2026년 1월 30일	53,800
2026년 2월 6일	45,450
2026년 2월 13일	48,800
2026년 2월 20일	47,700
2026년 2월 27일	58,500
2026년 3월 5일	60,800
2026년 3월 6일	59,600
2026년 3월 12일	71,900
2026년 3월 13일	70,500
2026년 3월 20일	61,500
2026년 3월 27일	46,900
2026년 4월 3일	46,550
2026년 4월 10일	52,000
2026년 4월 17일	53,200
2026년 4월 24일	46,250
2026년 4월 30일	54,100
2026년 5월 8일	58,100
2026년 5월 15일	51,200
2026년 5월 22일	52,200
2026년 5월 29일	43,850
2026년 6월 5일	43,000
2026년 6월 12일	43,700
2026년 6월 19일	31,200
2026년 6월 25일	21,800
2026년 6월 26일	21,500
2026년 7월 3일	22,900
2026년 7월 10일	21,250
2026년 7월 16일	20,400
2026년 7월 24일	21,050
2026년 7월 30일	18,460
2026년 7월 31일	21,050
2026년 8월 7일	22,700
2026년 8월 10일	26,450
2026년 8월 14일	27,000
2026년 8월 20일	31,350
2026년 8월 21일	32,550
2026년 8월 24일	37,900
2026년 8월 28일	38,800
2026년 9월 4일	35,650
2026년 9월 11일	32,100
2026년 9월 18일	30,200
2026년 9월 23일	29,700
2026년 10월 2일	29,550
2026년 10월 8일	26,200
2026년 10월 15일	20,200
2026년 10월 16일	22,450
2026년 10월 23일	20,850
2026년 10월 30일	20,300
2026년 11월 4일	21,100

아이티센글로벌 종가와 사건 — 2018년 이후 사건 설명

시점	유형	사건	설명
2025년 6월 5일	급등일	+22.2% 스테이블코인 테마	대선 직후 원화 스테이블코인 기대. 같은 날 헥토파이낸셜·다날 등 동반 급등(아시아경제, 2차 교차). 06-02 11,030원에서 06-24 32,500원까지 2.9배.
2025년 6월 26일	급락일	−15.1% 반락	06-25 −11.5%에 이은 테마 과열 되돌림으로 추정. 공식 원인 미확인.
2025년 12월 10일	급등일	+17.0%	전날 현금배당을 위한 주주명부폐쇄 공시가 있었지만 실제 배당은 없었음. 원인 미확인.
2026년 1월 30일	급등일	금 랠리 53,800	1월 금값 급등 구간(1월 23일 +19.4% 등). 같은 날 금 선물이 5,000달러 아래로 밀린 워시 쇼크 보도(머니투데이, 2차).
2026년 3월 5일	급등일	+26.9% 반등	03-03 매출액·손익구조 30% 변동 공시 다음 거래일(03-04)에 −17.6%, 03-05에 +26.9%. 인과 미확인.
2026년 3월 12일	기업 행동	최고 종가 71,900	사업보고서(03-23) 공시 전. 2025년 이익 선반영과 금 랠리가 겹친 정점으로 추정.
2026년 5월 8일	기업 행동	제16회 CB 발행 결과	400억 원 KCGI계 인수. 종가 58,100원. 05-19 종가 45,900원(−21.0%), 05-20 43,200원(−25.6%)까지 내렸으나 인과 미확인.
2026년 6월 25일	급락일	−12.1% 저점권	06-09 45,050원에서 12거래일 −51.6%. 공시 목록에는 IR 개최(06-17)와 보증 수정 공시뿐. 원인 미확인.
2026년 8월 10일	기업 행동	전환가 하한 도달 +16.5%	제16회 CB 전환가 38,021원 공시 당일. 인과 미확인.
2026년 8월 20일	급등일	+22.7% 가상자산 규제 완화	미국 가상자산 규제 완화 기대로 코인베이스·스트래티지 동반 상승, 국내 스테이블코인 관련주 동반(파이낸셜뉴스, 2차 단독).
2026년 8월 24일	급등일	IR 개최 +16.4%	같은 날 기업설명회 개최 공시. 거래량 300만 주. IR 내용과 인과 미확인.
2026년 10월 15일	급락일	−11.2%	공시·보도 확인되지 않음.

네이버 증권 일봉 종가(2018-01-02~2026-11-04). 2018~2025-04는 분기말, 2025-05 이후는 주간 마지막 종가에 사건일을 더했습니다. 수정주가 여부와 상장 이후 기업행동의 독립 대조는 완료하지 못했고, 가격 이력은 맥락 설명용입니다.

최근 2년 ±10% 이상 변동일은 47일이고, 확인된 사건과 반응이 함께 보이는 날은 5일뿐입니다. 아래는 최근 순서의 핵심 행이며 나머지는 접었습니다. 시장 지수와의 같은 날 대조는 지수 일봉이 없어 하지 못했습니다.

나머지 급변일 표 펼치기 (2024-12부터 2026-10까지, 40일)

날짜	등락	종가(원)	원인 · 판정
2026-08-07	−10.3%	22,700	보증 수정 공시 · 조사 후에도 미확인
2026-07-31	+14.0%	21,050	부사장 141주 취득 보고(보유 300주) · 유력 배경, 인과 미확정(소량)
2026-07-24	−10.4%	21,050	전날 +16.9% 되돌림, 보증 수정 공시 · 조사 후에도 미확인
2026-07-23	+16.9%	23,500	보증 수정 공시 · 조사 후에도 미확인
2026-06-29	+11.4%	23,950	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2026-06-23	−10.8%	26,450	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2026-06-09	+12.8%	45,050	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2026-05-21	+11.3%	48,100	전일 IR 개최 공시 · 인과 미확정
2026-05-04	+14.4%	61,900	04-30 CB 이사회 결의·소속부 변경 공시 직후 · 인과 미확정
2026-04-27	+16.8%	54,000	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2026-04-08	+11.0%	48,550	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2026-03-23	−15.3%	52,100	사업보고서·감사보고서 제출일, 이익은 03-03 공시로 이미 알려졌을 것으로 추정 · 인과 미확정
2026-03-10	+11.4%	62,300	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2026-03-04	−17.6%	47,900	전일 손익구조 변동 공시 · 인과 미확정
2026-02-02	−12.2%	47,250	금 선물 급락(워시 쇼크) 동조로 추정 · 유력 배경, 인과 미확정
2026-01-30	+10.9%	53,800	금 랠리 구간 · 유력 배경, 인과 미확정
2026-01-27	+10.8%	48,300	금 랠리 구간 · 유력 배경, 인과 미확정
2026-01-23	+19.4%	40,000	금 랠리 구간 · 유력 배경, 인과 미확정
2026-01-06	+10.6%	33,950	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-12-22	+19.0%	28,500	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-12-19	+10.1%	23,950	보증 수정 공시 · 조사 후에도 미확인
2025-12-10	+17.0%	25,750	전일 주주명부폐쇄 공시, 실제 배당 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-10-16	−10.4%	19,480	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-10-10	+21.4%	22,600	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-09-29	+12.5%	18,860	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-09-24	+10.5%	17,970	공시 없음, 거래량 426만 주 · 조사 후에도 미확인
2025-09-03	+17.2%	16,970	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-07-08	−12.5%	21,300	테마 되돌림 · 유력 배경, 인과 미확정
2025-06-26	−15.1%	24,400	테마 과열 되돌림 · 유력 배경, 인과 미확정
2025-06-25	−11.5%	28,750	테마 과열 되돌림, 임원 소유보고 · 유력 배경, 인과 미확정
2025-06-16	+19.4%	26,500	스테이블코인 테마 · 사건·반응 근거 확인(2차 교차)
2025-06-11	+21.3%	21,150	스테이블코인 테마 · 사건·반응 근거 확인(2차 교차)
2025-06-10	+10.0%	17,430	전일 IR 개최 공시, 스테이블코인 테마 · 사건·반응 근거 확인(2차 교차)
2025-06-05	+22.2%	14,700	스테이블코인 테마 · 사건·반응 근거 확인(2차 교차)
2025-05-26	+16.6%	11,500	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-05-21	+13.9%	10,310	대량보유 보고 공시 · 조사 후에도 미확인
2025-05-12	+13.3%	7,850	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2025-02-17	+19.1%	6,850	공시 없음 · 조사 후에도 미확인
2024-12-18	+10.1%	6,020	공시 없음 · 조사 후에도 미확인

판정 표기는 “조사 후에도 미확인”이 많지만, 같은 날 기업 공시 목록과 금 가격·테마 보도 외에 거래소 수급·공매도 자료는 다루지 못했습니다.

전체 서사는 이렇습니다. 고점 뒤 하락은 급락일 몇 번의 합이 아니라 지배 PER이 35.8배에서 6.9배로 내려온 배수 압축입니다. 국면은 둘로 나뉩니다.

• 1단계(2025-06)는 이익 변화 없이 배수만 오른 스테이블코인 테마였고 헥토파이낸셜·다날이 함께 움직였습니다.
• 2단계(2025-12~2026-03)는 지배 EPS가 2.07배가 된 금 랠리였고, 그 뒤 2026-05~06의 −51.6%는 원인이 확인되지 않았습니다.

시장의 흔한 설명인 “스테이블코인 기대가 꺼졌다”를 시험하면 이렇습니다.

• 맞는 부분: 2026-08-20에 같은 테마로 +22.7%가 다시 붙었습니다.
• 안 맞는 부분: 급등 뒤에도 주가가 21,100원으로 되돌아와, 테마만으로는 배수 하락을 설명하지 못합니다.

원가 구조

금 도매 유통업이라 매출원가가 곧 금 매입가이고 매출원가율이 94~98%입니다. 원재료 구성과 비용의 성격별 분류 주석은 확인되지 않았습니다.

매출원가율

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 매출원가율

매출원가율 원본 수치표

구분	2022	2023	2024	2025	26Q1	26Q2
매출원가율	94.1%	94.1%	95.9%	95%	95.5%	97.9%

2025년에는 매출이 1,000원 늘 때 영업이익이 57원 늘었고, 2026년 2분기에는 매출이 늘었는데도 영업이익이 줄었습니다. 이 격차의 원인이 판매 마진 압축이라는 설명은 증권사 한 곳의 단독 해석이며 회사의 설명은 확인되지 않았습니다. 회사가 바꿀 수 있는 부분은 판매 제품 믹스와 재고 회전이고, 시장가격에 묶인 부분은 금 매입가와 판매가의 스프레드입니다.

원가 개선은 진행되지 않고 있습니다. 판관비가 고정이라 매출총이익률 1%p가 분기 영업이익 약 229억 원이므로 마진이 이익의 거의 전부를 정합니다.

밸류에이션

밸류에이션에서 정할 것은 어느 자로 재느냐입니다. 연결 이익의 3분의 2 가까이는 남의 몫이라 시총을 연결 영업이익으로 나눈 1.47배는 쓰지 않고, 지배순이익과 지배지분을 분모로 씁니다. 기준가는 21,100원이며 시총은 발행주식 23,204,527주 기준 4,896억 원, 완전희석 24,256,577주 기준 5,118억 원입니다.

5년 평균 배수는 지배순이익이 2022~2024년 연 17.0억·6.5억·42.5억 원으로 작아 의미가 없어 싣지 않았습니다. PBR은 직전 결산 지배자본(2024년 말 779.2억, 2025년 말 1,253.9억 원) 기준 근사입니다.

기준별 판정

이익이 급변하는 구간이라 분모를 먼저 정합니다.

현재가를 정당화하는 역산은 완전희석 시총 5,118억 원을 PER로 나눈 값입니다.

비교 기준인 TTM 지배순이익은 707.8억 원입니다.

시나리오

피어 배수로 뒷받침되지 않으므로 배수는 우리 가정입니다. 신세계I&C의 PER 7.08배는 기준일이 불명이라 참고만 합니다.

주당 가치는 완전희석 24,256,577주 기준입니다. 현재가는 Base 아래 구간이 아니라 Base와 Bull 사이에 있어, 시장은 지배순이익이 TTM 수준에서 크게 줄지 않는다고 보는 값에 가깝습니다.

지분가치 합산(SOTP) 가설은 이렇습니다.

• 한국금거래소 상반기 순이익 757억 원에 67.25%를 곱하면 509억 원이고 연환산하면 약 1,018억 원입니다.
• 여기에 5배를 적용하면 5,090억 원으로 시총 4,896억 원 근처입니다.

그러나 순이익이 평가손익을 포함하는지, 지주 비용과 중층 구조 할인은 얼마인지 확인되지 않아 가설일 뿐입니다.

애널리스트 목표가

bull 논거

1. 지배 PER 6.9배는 2025-06 시작점 21.8배의 3분의 1 아래입니다.
2. TTM 지배순이익 707.8억 원이 시총 4,896억 원의 14.5%입니다.
3. 차입금 합계가 2,527.5억에서 2,282.3억 원으로 245억 원 줄었습니다.
4. 대주주가 22,000원대(평균 22,619원)에서 6,190주를 장내매수했습니다(상징적 규모).
5. 갤럭시아에프엔 93.27%를 13.85억 원에 사서 STO 사업 인가 옵션을 얻었습니다.
6. 3분기 거래대금 약화(일평균 약 462억 원, 2분기 834억 원)는 이미 보도된 정보입니다.

bear 논거

1. 분기 영업이익이 1,600.5억에서 83억 원으로 내려왔습니다.
2. 상반기 영업현금흐름이 −1,882.5억 원입니다.
3. 2분기 영업외가 영업이익의 4.8배라 지배순이익의 질이 낮습니다.
4. CB 풋 408억 원, 보증 409.8억 원, 현금 대비 단기 차입 격차 489억 원이 겹칩니다.
5. 한국금거래소 지분 이익 509억과 지배순이익 385억 원의 124억 원 차이가 설명되지 않습니다.
6. 외국 제련사 직접 참여와 테마 프리미엄 반복(2026-08-20 +22.7% 급등 뒤 반락)이 있습니다.

판정

Q1. 무엇으로 벌고 주주 몫은 얼마인가. 금 유통이 사실상 전부이고 주주 몫은 상반기 기준 연결 순이익의 35.1%입니다. 지분 경로가 공시되기 전에는 이 몫을 더 크게 읽을 수 없습니다. 지배 귀속 비율이 40% 이상으로 이어지는지가 확인 지점입니다.

Q2. 2025년 영업이익은 반복되는가. 아니요. 분기 영업이익 정점은 2025년 4분기이고 2분기는 83억 원입니다. 3분기 영업이익이 83억 원을 넘으면 바닥 가설이, 이하이면 정점 뒤 하락이 힘을 얻습니다.

Q3. 차입·보증·CB는 버티는가. 당장은 버티지만 여유가 얇습니다. 현금이 단기 차입을 덮지 못하고 2028-05-08 408억 원의 풋이 정해져 있어, 영업현금흐름의 플러스 전환이 확인 지점입니다.

Q4. 시총 4,896억 원은 무엇을 반영하는가. 이익 훼손이 아니라 배수 압축입니다. 시장은 이미 이익의 지속성을 할인했고, 영업이익과 영업현금흐름이 돌아오면 배수가 회복될 여지가 있습니다.

회사 판단. 금 거래대금 사이클에 올라탄 도매 유통 지주사로, 이익의 정점은 지났고 이익의 질과 현금 전환, 지분 구조의 투명성이 모두 확인되지 않았습니다. 주가 판단. 21,100원은 지배 PER 6.9배로 이익 기준으로는 낮아 보이지만, 그 이익이 반복되는지 확인되기 전까지는 낮은 배수가 곧 저평가를 뜻하지 않습니다. 이 글은 매수·매도 의견이 아니라 어느 자로 어떻게 읽을지에 대한 정리입니다.

출처와 데이터 노트

① 검증 범위와 확인되지 않은 것

• 검증 범위: 반기보고서(2026.06)·사업보고서(2025.12)·CB 조건 공시·채무보증 공시·소유상황보고서 원문과 일봉 종가 파일을 기준으로 썼습니다. 컨퍼런스콜이 없어 콜 인용은 없고, 컨센서스 커버리지도 없습니다.
• 확인되지 않은 것: 한국금거래소 지분 경로(중간지배회사 이름), 씨티에스 25.03% 사실상 지배 판단 주석, 부문별 매출·영업이익과 내부거래 소거 방식, 금융수익·비용의 구성과 금 헤지 손익 분류, 비용의 성격별 분류, 희석 EPS 891원과 기본 EPS 1,661원의 차이 원인, 금 대여 담보·마진콜 조건, 2026-09-21 만기 하나은행 250억 원 상환 이행, 웹3 중 디지털 자산 매출 비중, 강진모 회장의 출생·학력·경력, 2026-06 하락과 2026-03-04·05 변동의 원인.
• 피어 배수: 삼성SDS·포스코DX·롯데이노베이트·신세계I&C·엔텍 등의 같은 기준일 PER·PBR·PSR·현금·부채는 확보하지 못했습니다. 신세계I&C PER(TTM) 7.08배·시총 2,034억 원은 기준일 불명이라 비교 결론에 쓰지 않았습니다.
• 가격 이력은 맥락 설명용이며 투자 수익률로 쓰지 않습니다. 일봉은 2018-01-02부터 2026-11-04까지 확보했고 최근 2년 ±10% 변동일 47일을 같은 날 기업 공시 목록과 대조했지만, 거래소 수급·시장 지수와의 대조와 상장 이후 전 기간의 기업행동 독립 대조는 이뤄지지 않았습니다. 2018년 이전 가격은 포함하지 않았습니다.

② 출처와 유보

항목	등급	출처
분기·반기·연간 손익, 재무상태, 현금흐름	확정 1차	DART 반기보고서·사업보고서 연결 XBRL
제16회 CB 조건, 전환가 조정, 채무보증, 소유상황	확정 1차	DART 주요사항보고서·조정 공시·소유상황보고서
종가·거래량	확정 2차	네이버 증권 일봉
한국금거래소 매출·순이익, KRX 점유, 월별 거래대금, 금값	확정 2차(단독 포함)	딜사이트, MTN, 파이낸셜뉴스 등 보도
급변일 원인(스테이블코인, 가상자산 규제)	확정 2차	아시아경제, 파이낸셜뉴스
지배 PER·EPS 분해, 시나리오, 정상화 영업이익, 증분 마진	추정	우리 계산

③ 데이터 노트

• 기준가 21,100원은 2026-11-04 종가이고 발행주식 23,204,527주(우선주·자기주식 0)로 시총 4,896.2억 원, 제16회 CB 38,021원 전환 1,052,050주를 더한 24,256,577주로 5,118.1억 원입니다.
• 지배순이익은 손익계산서 기준 지배기업 소유주 귀속 순이익입니다(2025년 466.5억, 상반기 385.4억 원). 공시 기본 EPS 2,010원과 1,661원과 맞습니다. XBRL의 지배기업 소유주 귀속 총포괄이익은 2025년 459.4억, 상반기 382.0억 원이며 이 값으로 계산하면 지배 PER은 36.3배에서 7.0배, 지배 EPS는 1.53배입니다. 2024년 지배순이익은 손익계산서 42.5억 원이고 XBRL 총포괄이익 기준은 18.8억 원입니다. 이 글은 손익계산서 기준을 씁니다.
• TTM 지배순이익은 2025년 연간 − 2025년 상반기 + 2026년 상반기 = 466.5 − 144.0 + 385.4 ≈ 707.8억 원입니다(소수 둘째 자리 원값의 합. 반올림 값끼리 더하면 707.9). 주식수는 불변으로 두었습니다.
• 우선주 80만주는 2011년 발행, 2013년 소각이며 2025년 현금흐름표의 −200억 원은 종속기업 클로잇 전환우선주입니다.
• 채무보증 총잔액 409.8억 원은 금 대여 보증 166.6억에 씨플랫폼 보증 243.2억 원을 더한 값이고 공시 기준 자기자본 3,224.9억 원(2024년 말 연결 자본총계)의 12.7%입니다.
• 금값 1월 고점은 출처별 5,589달러와 4,654달러로 갈려 일봉으로 통일하지 못했습니다.
• 더벨 5월 15일 기사의 주가 수치는 일봉 종가와 달라 주가 인용에서 제외했습니다.
• 상장일은 공시 자료에서 확인되지 않았습니다.