코그니전트 분석(26.10.30) — 반등 +82%의 98%는 PER 회복이고, 3분기는 EPS를 지켰지만 연간 매출 가이던스 상단이 내려갔다

먼저 읽는 전체 그림 — 시간을 팔던 회사가 성과를 파는 회사가 될 수 있는가

① 한 장 지도 — 누가 돈을 내고 무엇을 맡나

코그니전트는 미국·유럽 대기업의 IT 운영과 개발을 인도 인력으로 대신 맡는 오프쇼어(인건비가 낮은 해외 인력을 쓰는 방식) 회사입니다. 매출은 북미에서 75.3%가 나오고 직원은 73.1%가 인도에 있습니다. 이 지역 간 인건비 차이가 사업의 뼈대이고, 총마진이 33.4%에 머무는 것도 매출의 대부분이 사람 비용이기 때문입니다.

② 돈이 도는 순서 — 청구 방식이 단가 압박의 속도를 정한다

계약을 따고 인력을 배치해 청구한 뒤 현금으로 돌아옵니다. 청구 방식이 세 가지라 같은 매출도 성격이 다릅니다.

과금 방식	매출 비중	계약 기간	단가 하락이 닿는 시점
시간제(T&M)	42.1%	6~12개월	재계약 때마다 바로
고정가	49.1%	평균 24~36개월	만기가 오면 천천히
거래·물량형	8.9%	건당	물량에 따라

AI가 같은 일을 더 적은 사람으로 끝내게 하면 시간제는 청구 시간이 줄어 매출이 바로 줄고, 고정가는 줄어든 비용이 회사 몫으로 남을 수 있습니다. 그래서 업종이 성과 연동 과금으로 옮겨 가는 중이고, 코그니전트도 매출 증가분 2.36억 달러의 117%가 고정가에서 나왔습니다. 고객이 AI 절감분을 요구하는 만큼 가격이 내려가는지(디플레이션)가 쟁점이며, 수주가 늘어도 매출 성장이 낮은 이유가 됩니다. 계약이 길어지면 연간 계약가치(ACV)는 줄어도 수주 총액은 커 보일 수 있습니다.

③ 지금까지의 서사 — 업종 사건이 주가를 움직였다

2026년 주가는 업종 사건에 따라 움직였고 회사 고유 재료가 얹힌 날은 두 번(5월 18일, 7월 29일)뿐이었습니다. 날짜별 근거는 주가 사건 연대기 절에 있습니다.

• 1~2월, AI 대체 공포. 앤스로픽의 도구 공개가 부른 매도로 2월 3일 −10.1%를 기록했습니다.
• 4~6월, 급락. 액센츄어 가이던스 하향과 나스닥100 편출 매물이 겹쳐 6월 30일 저점 38.73달러, 정상화 PER 7.1배까지 내렸습니다.
• 7~10월, 배수 회복. 실적과 액센츄어 수주에 따른 회복이며, 이 구간의 이익 증가는 거의 없었습니다.

④ 시장이 갈리는 쟁점 — 같은 숫자를 세 가지로 읽는다

시각	근거	이 시각이 맞다면 나올 것	글의 질문
대체(비관)	시간제 −1.5%, 본업 성장 1%대, 2분기 수주 −6%	12개월 수주 감소, 시간제 추가 하락	Q1
과매도 해소(중립)	정상화 PER 12.8배는 2008·2022 저점 높이	매출이 가이던스 안에서 유지	Q4
구조 전환 성공(낙관)	수주 291억 달러, 대형 계약 마진이 가정보다 좋다는 CEO 주장	총마진이 전년 수준을 회복	Q1·Q3

수주가 버티는 동안은 대체도 낙관도 확인되지 않았습니다. 낙관의 질을 낮추는 것은 EPS 상향이 주식수 감소(473M → 460M주)에서 나왔다는 점(Q3)과, 환원이 FCF의 116%라 순현금 13.4억 달러가 순차입 5.1억 달러가 됐다는 점(Q2)입니다. 자사주 평균 단가 54.98달러는 현재가 70.54달러보다 낮아 평가이익이 나지만 재원은 차입 10억 달러입니다.

⑤ 바깥 변수 — 업종 사건과 비자 규제가 닿는 길

사건	닿는 길	근거
액센츄어 실적	같은 고객 풀의 재량 지출을 비춥니다	수주 222억 달러, 성장 3~6%
인포시스 가이던스 하향	같은 업종의 성장 눈높이를 낮춥니다	연 1~2%
나스닥100 편출	사업과 무관한 수급 매물입니다	6월 22일 효력
PERM 접수 정지	인도 인력의 영주권 절차를 늦춥니다	9월 8일, 10월 8일 확대 보도

PERM은 영주권 신청의 첫 단계인 노동부 인증이고 H-1B는 취업비자 자체라 별개입니다(H-1B까지 멈췄는지는 보도마다 다릅니다).

⑥ 다음 확인 지표 — Q1~Q4를 가르는 숫자

10월 29일 3분기 실적이 첫 확인이었고 결과는 표 오른쪽 열에 있습니다. 읽는 순서는 비즈니스 모델·AI 영향·성장 실측(Q1) → 주주환원(Q2) → 이익의 질(Q3) → 밸류에이션·판정(Q4)입니다.

질문	숫자	좋은 쪽	나쁜 쪽	26Q3 결과(10월 29일)
Q1	3분기 매출	가이던스 상단 5.68B 이상	하단 5.60B 미만	5.664B, 범위 안(상단 미달)
Q1	최근 4분기 수주	291억 달러 방어, 수주÷매출 1.0 이상	2분기 −6%가 이어짐	287억 달러(+4% YoY), 수주÷매출 1.3
Q1	시간제 매출	−1.5%보다 나아짐	−1.5%보다 나빠짐	이번 발표에서 미공개
Q3	연간 조정 EPS	5.70~5.82 유지	가이던스 하향	5.72~5.79로 폭 축소, 중간값 사실상 유지
Q2	순차입금	5.1억 달러에서 감소	늘어남	현금·단기투자 15.5억 달러 ≈ 장기차입 15.5억 달러

결론 요약

주가 70.54달러는 6월 저점 대비 +82%지만, 그 반등에 이익은 거의 들어 있지 않습니다.

1. 반등은 이익이 아니라 공포의 철회였습니다 — 주가 +82% 중 PER 회복이 98%이고 이익은 +1.1%뿐입니다 — 지금 가격은 ‘AI가 IT서비스를 없앤다’는 가정을 접은 값이지, 성장이 확인된 값이 아닙니다.
2. AI 대체 공포는 숫자로 확인되지도 풀리지도 않았습니다 — 매출 +4.5%, 최근 4분기 수주 291억 달러(+5%)로 수요는 버티지만 2분기 한 분기 수주는 −6%(1분기 +21%에서 반전)이고 시간제(T&M, 투입 시간만큼 청구) 매출은 −1.5%입니다 — 줄어드는 것은 수요보다 시간당 단가일 수 있습니다.
3. 이익 자체는 정상입니다 — 조정 EPS 5.51달러이고, 2분기의 구조조정 −84백만 달러와 인도 의무 환입 +81백만 달러는 서로 상쇄했습니다 — GAAP 영업이익률 15.9%는 깨끗한 숫자가 아니라 우연히 맞아떨어진 숫자입니다.
4. 번 돈보다 많이 돌려줬고, EPS 가이던스 상향은 주식수가 만들었습니다 — 최근 4분기 환원이 잉여현금흐름(FCF)의 116%이고 가이던스 희석주식수는 473M에서 460M으로 줄었습니다 — 암묵 순이익은 오히려 −1.7%입니다.
5. 10월 29일 실적에서 마진은 따라왔고 성장은 아직입니다 — 3분기 매출 5.664B는 가이던스(5.60~5.68B) 안의 상단 쪽이고 연간 조정 EPS는 5.72~5.79로 사실상 유지됐지만, 연간 매출 가이던스 상단이 5.5%에서 4.4%로 내려가고 최근 4분기 수주는 291억에서 287억 달러로 줄었습니다 — 회사 판단은 견조하고 주가 판단은 확인 대기입니다.

이 분석이 답하려는 질문

Q1. AI가 IT서비스를 대체한다는 공포는 숫자로 확인됐나, 풀렸나?

답. 둘 다 아니다. 12개월 수주 291억 달러는 버티지만 2분기 수주 −6%, 시간제 매출 −1.5%, 기본 서비스 성장은 1%대로 추정된다.

Q2. 순현금이 반년 만에 18.5억 달러 줄었는데 자본배분은 맞았나?

답. 절반. 평균 54.98달러에 사 평가이익이 +28%지만 재원은 차입 10억 달러이고 인수는 검증 전이다.

Q3. 이익은 정상 수준이고 가이던스는 믿을 만한가?

답. 이익은 예, 가이던스는 절반. 조정 EPS 5.51달러는 정상이나 상향의 근거가 이익이 아니라 주식수다.

Q4. 70.54달러는 무엇에 거는 가격이고 10월 29일에 무엇이 나와야 하나?

답. 업종 PER 회복에 편승한 가격. 매출 5.68B 이상과 EPS 가이던스 유지가 첫 확인이다.

지난 분석 관전 포인트 채점 — 26Q3 실적(2026-10-29 발표) 기준

지난 분석(26Q2 기준)의 관전 포인트 5개를 이번 실적으로 채점합니다. 본문은 이번 어닝으로 바뀐 사실만 반영했습니다.

1. 3분기 매출과 유기 성장 — △ 매출 56.64억 달러는 가이던스(56.0억~56.8억 달러) 안이지만 상단에 닿지 못했고, 정액환율 +4.8% 중 인수 약 2.1%p를 빼면 유기 성장은 약 2.7%로 중간값 약 2.5%에 닿았습니다. 연간 정액환율 매출 가이던스 상단은 5.5%에서 4.4%로 내려갔습니다.
2. 연간 조정 EPS 가이던스 — ○ 5.70~5.82달러가 5.72~5.79달러로 폭만 좁혀졌고 중간값은 5.76달러에서 5.755달러로 사실상 같습니다. 희석 주식 수 4.6억 주는 유지, 세율은 약 25%로 26% 상단을 넘지 않았습니다.
3. 수주와 계약 가치 — ✗ 최근 4분기 수주가 291억 달러에서 287억 달러로 줄었고 연간계약가치(ACV)도 소폭 감소했습니다. 시간제 매출은 이번 발표에서 공개되지 않았습니다.
4. 비자·이민 — △ 미국 노동부 PERM 접수 정지에 대해 회사는 인력 전략과 운영에 중대한 영향이 없다고 밝혔습니다. H-1B로 번지는지는 언급이 없었습니다.
5. 자본배분 — △ 3분기 자사주 매입 490만 주(약 2.58억 달러, 평균 약 53달러)이고 현금·단기투자와 장기차입이 각각 약 15.5억 달러입니다. 10월 31일 영업권 손상 검사 결과는 아직 확인하지 못했습니다.

채점 근거는 26Q3 어닝콜 정리에 있습니다.

결론이 바뀌는 조건

• 2026-10-29 3분기 실적의 매출 — 5.664B로 가이던스 범위 안이었고 하단 이탈은 없었지만 상단(5.68B)도 넘지 못했습니다. 연간 조정 EPS 가이던스(5.72~5.79)는 내리지 않았으나 매출 가이던스 상단은 내려갔습니다. 다음 확인은 2027년 가이던스의 출발선(4분기 유기 성장 약 2%)입니다.
• 같은 날 수주 — 최근 4분기 수주는 287억 달러로 291억 달러를 지키지 못했고 연간계약가치(ACV)도 소폭 줄었습니다. 시간제 매출은 공개되지 않았습니다. 신규 수주 비중이 60%로 올랐다는 회사 설명이 매출로 확인되는지가 대체 시각을 가를 다음 숫자입니다.
• 10월 31일 영업권 손상 검사(결과는 10-Q) — 인수 기여가 검증되는지 보는 관문이며, 순차입 5.1억 달러가 줄었는지와 함께 Q2 판단을 가릅니다.

비즈니스 모델

코그니전트는 소프트웨어 회사가 아니라 인도에 있는 직원 25.7만 명으로 미국·유럽 대기업의 IT 운영·개발을 대신 맡는 서비스 회사입니다. 돈을 내는 쪽은 네 산업의 기업 고객이고, 2분기 매출 54.8억 달러의 구성은 아래와 같습니다.

• 금융서비스32%
• 헬스사이언스29%
• 제품·자원24%
• 통신·미디어·기술16%

2026년 2분기(4–6월) 매출 54.81억 달러 기준. Fiscal.ai 부문 KPI·10-Q. 지역으로는 북미 75.3%·유럽 18.7%·기타 6.0%이고 직원은 북미 11.8%·인도 73.1%다(2025년 말 10-K).

과금 방식은 세 가지입니다. 시간제(T&M) 는 투입 인력의 시간당 단가로 받고 계약이 6~12개월로 짧아 갱신 때마다 AI 효과가 가격에 반영됩니다. 고정가는 범위와 기간을 정해 받고 평균 24~36개월입니다. 거래·물량형은 건당으로 받습니다. 2분기 매출 증가분 2.36억 달러를 이 셋으로 나누면 방향이 갈립니다.

2분기 매출 증가분 2.36억 달러 — 과금 방식별 (전년 동기 대비) (백만 달러)

고정가2772,413 → 2,690 (+11.5%) · 매출의 49.1%

2772,413 → 2,690 (+11.5%) · 매출의 49.1%

시간제(T&M)-362,341 → 2,305 (−1.5%) · 매출의 42.1%

-362,341 → 2,305 (−1.5%) · 매출의 42.1%

거래·물량형-5491 → 486 (−1.0%) · 매출의 8.9%

-5491 → 486 (−1.0%) · 매출의 8.9%

전사2365,245 → 5,481 (+4.5%)

2365,245 → 5,481 (+4.5%)

경영진은 이를 ‘노동에서 성과로(labor to outcomes)’ 전환이라고 설명합니다(회사 주장). 읽는 법은 두 갈래입니다. 고정가가 늘면 생산성 이득을 코그니전트가 가져갈 여지가 커지지만, 같은 일에 인력을 덜 쓰는 만큼 단가가 내려가면 매출이 줄 수 있습니다. 실제로 증가분의 117%가 고정가에서 나오고 시간제와 거래형은 줄었다는 점이 이 전환이 이미 진행 중이라는 증거입니다.

마진의 성격은 부문마다 다릅니다. 마진이 가장 높은 헬스사이언스는 성장이 +1.4%로 제품·자원(+1.2%) 다음으로 느리고, 가장 빠르게 자라는 금융서비스는 마진이 3.8%p 낮습니다.

밸류체인 지도

후방은 거의 전부 사람이고, 전방은 네 산업의 대기업입니다. 흔들림이 전달되는 경로는 이 두 끝에서 시작합니다.

핵심 의존은 두 곳입니다. 매출은 금융서비스 한 부문의 재량 지출에 올해 성장의 79%를 기대고, 비용은 인도 인력과 미국 비자 제도에 묶여 있습니다. 단일 고객 비중(10% 초과 여부)은 10-K 요약 수준에서 확인하지 못했습니다.

금융서비스 재량 지출이 꺼지면 올해 성장 대부분이 사라지고, 고객 쪽 AI 생산성 요구가 거세지면 가장 먼저 줄어드는 곳은 매출의 42%인 시간제입니다. 후방에서는 인도 임금 인상률이 가격 전가율을 넘거나 비자 규제가 확대되면 원가와 공급 유연성이 흔들립니다. 북미 직원은 11.8%인데 북미 매출이 75.3%라는 점이 이 구조의 요약입니다.

경쟁 우위 진단

시장이 꼽아 온 우위 여섯 가지를 숫자로 시험하면 유효한 것은 셋이고, 마진 방어와 인수 효과는 아직 검증되지 않았습니다.

AI 영향

이 축은 유의미합니다. 다만 질문을 바꿔야 합니다. ‘AI가 수요를 없애는가’가 아니라 ‘같은 일의 단가가 얼마나 내려가는가’ 입니다. 대체(수요 소멸)와 디플레이션(단가 하락)은 다른 현상이고, 지금까지의 숫자는 후자 쪽에 가깝습니다.

IT서비스 업종 최근 분기 매출 성장률 — 코그니전트는 중상위 (%)

제뉴팩트7.126Q2 · AI형 부문 +24.1%, 인력형 핵심 BPO +1.9%

7.126Q2 · AI형 부문 +24.1%, 인력형 핵심 BPO +1.9%

액센츄어6FY26 4Q(6–8월) 달러 기준 · 현지통화 +7%

6FY26 4Q(6–8월) 달러 기준 · 현지통화 +7%

코그니전트4.526Q2 보고 기준 · 현지통화 +4.1%

4.526Q2 보고 기준 · 현지통화 +4.1%

EPAM4.526Q2 · 유기적 현지통화 약 3.4%

4.526Q2 · 유기적 현지통화 약 3.4%

HCLTech2.62분기 현지통화(2차 보도)

2.62분기 현지통화(2차 보도)

인포시스1.5FY27 2분기 현지통화 · 연 가이던스를 1–2%로 하향(10-23)

1.5FY27 2분기 현지통화 · 연 가이던스를 1–2%로 하향(10-23)

위프로0.6단일 출처, 회사 공시 재확인 필요

0.6단일 출처, 회사 공시 재확인 필요

회사 주장은 성과 기반 계약 비중이 3년 연속 늘었고, 소프트웨어 코드의 약 40%가 AI 보조로 만들어지며, 사람과 AI 노력을 섞은 요율표(rate card)가 등장하기 시작했다는 것입니다. 모두 매출 크기를 밝히지 않은 정성 서술이고, 코그니전트 자체의 에이전틱 AI 매출은 공시되지 않았습니다.

시장의 우려를 숫자로 시험하면 반은 맞고 반은 틀립니다. 수요 소멸 신호는 없습니다. 최근 4분기 수주는 291억 달러(+5%)이고 수주÷매출 비율(book-to-bill)은 10분기 내내 1.3~1.4였습니다(2분기 단독 수주는 −6%였고 12개월 합이 이를 가렸습니다). 또 2026년에 코그니전트가 대형 계약을 잃었다는 날짜 있는 보도는 찾지 못했습니다(확인 못 함이지 없다는 뜻은 아닙니다). 반대로 디플레이션 신호는 있습니다. 시간제 매출이 줄었고, 연간 계약가치(ACV)는 소폭 줄었다고 CFO가 인정했고, 인포시스는 10월 23일 연간 성장 가이던스를 1~2%로 내렸습니다. 2026년 코그니전트의 급등락일 중 회사 고유 재료가 얹힌 날이 둘뿐이었다는 점은 주가 연대기 절에서 다룹니다.

반대 논자의 근거도 같은 방향으로 갈립니다. 운용사 펜자(Pzena)는 2분기 노트에서 이 업종이 AI 침식을 이미 가격에 반영했고 코그니전트의 성과 계약이 매출의 절반을 넘는다고 썼는데, 이는 운용사 마케팅 성격의 노트이고 인용한 수치(수주 +11%)는 1분기 시점으로 보여 7월 콜의 +5%와 어긋납니다. 하향 쪽에서는 베렌베르크(Berenberg)가 6월 17~18일 투자의견을 낮췄고(날짜는 보도마다 달라 원문 미확인) 모건스탠리는 액센츄어 가이던스 하향을 ‘AI가 전통 수요를 잠식 중이라는 확인’으로 읽었다고 전해집니다.

성장 실측

겉으로 보이는 성장률은 4.5%입니다. 실제로 서비스 본업이 자란 몫은 훨씬 작습니다.

2분기 현지통화 성장 +4.1%의 구성 — 본업은 1%대 (추정) (%p)

인수 효과13Cloud(1월 인수) 중심

13Cloud(1월 인수) 중심

제3자 제품 재판매1.7통합 오퍼링 · 마진이 낮다고 회사가 설명

1.7통합 오퍼링 · 마진이 낮다고 회사가 설명

기본 서비스(잔차)1.44.1 − 1.0 − 1.7 · 1분기 약 1.6

1.44.1 − 1.0 − 1.7 · 1분기 약 1.6

현지통화 성장4.1보고 기준 +4.5%

4.1보고 기준 +4.5%

부문별로는 한 곳이 끌고 있습니다. 2분기 전년 대비 증가분 2.36억 달러 중 금융서비스가 1.86억(79%)이고, 헬스사이언스는 0.21억, 제품·자원은 0.16억, 통신·미디어·기술은 0.13억입니다. 금융서비스 분기 매출은 24Q1 13.85억 달러에서 26Q2 17.33억 달러로 올랐고 나머지 세 부문은 8~16억 달러 사이에서 옆으로 움직였습니다.

수주는 분기와 12개월이 반대로 읽힙니다. 2분기 보도자료(8-K)는 “2분기 수주는 전년 대비 6% 감소”했고 총계약가치(TCV) 1억 달러 이상 대형 계약이 7건 포함됐다고 밝힙니다(콜에서 CFO는 신규 고객 3곳 포함이라고 설명). 반면 최근 12개월 수주는 +5%(291억 달러)입니다. 12개월 합은 큰 계약이 어느 분기에 서명됐는지에 따른 출렁임을 평탄하게 하므로 둘이 모순은 아니지만, 1분기 +21%가 2분기 −6%로 뒤집혔다는 점에서 ‘수요 방어’를 단정하기 어렵습니다. 회사는 신규·확장 수주가 상반기에 중반 10%대로 늘었다고 했습니다(회사 주장).

분기 수주 전년 대비 — 큰 계약이 들어온 분기에만 오른다 (%)

25Q1-7

-7

25Q218

18

25Q3-5

-5

25Q49

9

26Q121

21

26Q2-6대형 계약 7건 포함

-6대형 계약 7건 포함

선행 지표는 엇갈립니다. 계약 잔여 수행의무(RPO)는 전 분기 대비 +10.6%로 뛰었지만 최근 4분기 수주는 296억에서 291억 달러로 줄었습니다. 두 지표가 반대로 움직인 이유는 6월 22일 인수한 Astreya(AI 인프라 운영 대행)의 계약이 RPO에 섞였기 때문일 수 있으나 10-Q에서 분리한 문장은 확인하지 못했습니다(추정). 최근 4분기 수주의 감소폭 5억 달러는 산술상 6월 분기 수주가 전년 같은 분기보다 5억 달러 적었다는 뜻이고, 같은 방식으로 25Q3도 3억 달러 적었으므로 3분기의 비교 기저는 낮은 편입니다.

최근 4분기 수주(TTM)계약 잔여 수행의무(RPO)

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 수주와 계약 잔여 수행의무 — 같은 방향이 아니다

수주와 계약 잔여 수행의무 — 같은 방향이 아니다 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
최근 4분기 수주(TTM)	259억 달러	262억 달러	262억 달러	271억 달러	267억 달러	278억 달러	275억 달러	284억 달러	296억 달러	291억 달러
계약 잔여 수행의무(RPO)	42.6억 달러	44.4억 달러	47억 달러	49.1억 달러	56.3억 달러	60.8억 달러	62.2억 달러	62.8억 달러	62.8억 달러	69.4억 달러

RPO는 확정 계약만 담아 시간제처럼 짧게 갱신되는 매출은 거의 들어 있지 않습니다. 매출이 216억 달러인데 RPO가 0.32배라는 사실이 매출 대부분이 단기 계약에서 나온다는 뜻이므로, RPO 증가가 곧 매출 가속은 아닙니다. 경영진은 계약이 길어져 ACV가 소폭 줄었다고 말했습니다.

가이던스는 7월 29일에 방향이 엇갈렸습니다. 연간 현지통화 매출 성장은 4.0~6.5%에서 4.0~5.5%로 상단이 1%p 내렸고, 조정 EPS는 5.63~5.77에서 5.70~5.82로 올랐으며, 조정 영업이익률 16.0~16.2%는 유지됐습니다. 회사는 4월 중간값이 ‘하반기 재량 지출 개선’을 가정했으나 이번 중간값은 ‘안정’을 가정하고 상단이 4분기 단기 프로젝트 개선을 가정한다고 설명했습니다. 경영진이 이 변화를 어떻게 설명했는지는 아래 콜 흐름에서 원문으로 봅니다.

장기 재무

코그니전트는 2005년 이후 적자 연도도 FCF 음수 연도도 없는 회사입니다. 그래서 볼 것은 마진과 배수가 어디서 어디로 움직였나입니다. 마지막 점은 연간이 아니라 LTM(최근 4분기 합)이고, 반영 분기는 26Q2입니다.

매출EBITDA(근사)

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 매출과 EBITDA(근사) — 사이클의 진폭

매출과 EBITDA(근사) — 사이클의 진폭 원본 수치표

구분	FY05	FY06	FY07	FY08	FY09	FY10	FY11	FY12	FY13	FY14	FY15	FY16	FY17	FY18	FY19	FY20	FY21	FY22	FY23	FY24	FY25	LTM 26Q2
매출	8.9억 달러	14.2억 달러	21.4억 달러	28.2억 달러	32.8억 달러	45.9억 달러	61.2억 달러	73.5억 달러	88.4억 달러	102.6억 달러	124.2억 달러	134.9억 달러	148.1억 달러	161.3억 달러	167.8억 달러	166.5억 달러	185.1억 달러	194.3억 달러	193.5억 달러	197.4억 달러	211.1억 달러	216.4억 달러
EBITDA(근사)	2억 달러	2.9억 달러	4.4억 달러	5.9억 달러	7.1억 달러	9.7억 달러	12.6억 달러	15.2억 달러	18.6억 달러	20.9억 달러	24.7억 달러	26.7억 달러	29.2억 달러	33억 달러	29.8억 달러	26.7억 달러	34억 달러	35.4억 달러	32.4억 달러	34.3억 달러	39.4억 달러	40억 달러

FCF자사주+배당

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FCF와 주주환원 — 번 돈보다 많이 돌려줬나 원본 수치표

구분	FY05	FY06	FY07	FY08	FY09	FY10	FY11	FY12	FY13	FY14	FY15	FY16	FY17	FY18	FY19	FY20	FY21	FY22	FY23	FY24	FY25	LTM 26Q2
FCF	0.9억 달러	1.5억 달러	1.6억 달러	2.6억 달러	6억 달러	5.8억 달러	5.9억 달러	8.4억 달러	11.6억 달러	12.6억 달러	19.1억 달러	13.5억 달러	21.2억 달러	22.2억 달러	21.1억 달러	29억 달러	22.2억 달러	22.4억 달러	20.1억 달러	18.3억 달러	26억 달러	26억 달러
자사주+배당	0억 달러	0억 달러	1.1억 달러	0.3억 달러	0.2억 달러	0.6억 달러	3.7억 달러	5.2억 달러	1.8억 달러	2.5억 달러	4.6억 달러	5.1억 달러	21.5억 달러	17.3억 달러	27억 달러	21억 달러	12.8억 달러	19.9억 달러	16.6억 달러	12.1억 달러	19.9억 달러	30.3억 달러

P/E

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회계연도 말 P/E — 같은 회사에 시장이 매긴 값 원본 수치표

구분	FY05	FY06	FY07	FY08	FY09	FY10	FY11	FY12	FY13	FY14	FY15	FY16	FY17	FY18	FY19	FY20	FY21	FY22	FY23	FY24	FY25	LTM 26Q2
P/E	44.9배	49.5배	29.8배	12.5배	25.5배	30.8배	22.5배	21.5배	25배	22.4배	22.6배	22배	28.1배	17.6배	18.9배	31.9배	21.9배	13배	17.9배	17.1배	18.2배	15.2배

LTM(최근 4분기 합) — 회계연도 아님, 반영 분기 26Q2. 회계연도는 12월 결산이고 EBITDA는 영업이익에 현금흐름표의 감가상각을 더한 근사(회사 조정치 아님)입니다. 2025년 3분기의 세금 일회성(0.80달러)이 낀 GAAP EPS·PER은 이 표에서 보정하지 않았고, 정상화는 이어지는 절에서 합니다. 순이익은 Fiscal.ai 표준화 값이라 회사 보고치와 수백만 달러 차이가 있습니다.

지금은 과거 어느 사이클과 닮았나. 지난 두 번의 이익 충격과 다릅니다. 이익 쪽 사이클은 고점을 100으로 놓았을 때 FY2018 시작 사이클이 2년 뒤 EBITDA 81(매출은 103)까지 갔고, FY2022 시작 사이클은 1년 뒤 92(매출 100)까지 갔습니다. 둘 다 매출은 버텼는데 비용·일회성이 마진을 깎은 수익성 충격이었습니다. 이번은 EBITDA 101, 매출 103으로 이익이 고점인데 주가만 85입니다. 이익이 꺾인 적 없는 하락이라는 점이 다릅니다.

FY2018 시작FY2022 시작FY2025 시작(지금, T+1은 LTM 26Q2)

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EBITDA — 세 번의 고점 이후 (고점=100) 원본 수치표

구분	T0	T+1	T+2	T+3	T+4	T+5	T+6
FY2018 시작	100	90.3	81	103.1	107.2	98.3	104.1
FY2022 시작	100	91.7	97.1	111.4	112.9	—	—
FY2025 시작(지금, T+1은 LTM 26Q2)	100	101.4	—	—	—	—	—

FY2018 시작FY2022 시작FY2025 시작(지금, T+1은 최근 종가)

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회계연도 말 주가 — 같은 기준점에서 (기준점=100) 원본 수치표

구분	T0	T+1	T+2	T+3	T+4	T+5	T+6
FY2018 시작	100	97.7	129.1	139.8	90.1	119	121.1
FY2022 시작	100	132.1	134.5	145.1	123.3	—	—
FY2025 시작(지금, T+1은 최근 종가)	100	85	—	—	—	—	—

FY2022 시작 선은 우리가 같은 표에서 계산한 값(추정)이고 나머지는 Fiscal.ai 덤프의 겹쳐 보기입니다.

21년이 말하는 것 다섯 가지는 이렇습니다.

1. 수익성의 진폭은 점점 낮은 쪽에 있습니다. 영업이익률이 2005년 20.0%에서 2020년 12.7%까지 내려왔다 15.9%로 회복했고 평균은 17.0%입니다. 총마진은 45.8%에서 33.4%로 12.4%p 낮아졌습니다. 그래서 의심할 것은 ‘더 내려가는가’이고, 지금 15.9%는 평균보다 1.1%p 낮은 자리입니다.
2. 하락은 두 번 모두 비용 충격이었습니다. FY2018→FY2020에 EBITDA가 19% 줄 때 매출은 오히려 늘었고, 이번 하락은 매출·이익 어디에도 대응 충격이 없어서 지난 두 번과 다릅니다.
3. 순현금 회사가 순차입 회사가 됐습니다. 2016년 순현금 42.9억 달러가 정점이었고 이번 6월에 순차입 5.1억 달러로 바뀌었습니다. 이 이력에서 처음입니다.
4. 주식수는 2011년 621M주에서 466M주(26Q2 한 분기 가중 평균)로 25% 줄었습니다. 2005~2025년 누적 환원은 FCF의 66.2%였는데 최근 4분기에는 116%로 처음 100%를 넘었습니다. 주당 이익 성장을 자사주가 크게 떠받쳐 왔다는 뜻입니다(FY2018→FY2025 EPS +26.7% 중 주식수 몫이 약 3/4).
5. PER은 12.5배(2008년)~49.5배(2006년)를 오갔고 지금 정상화 12.8배는 2008년·2022년 연말 GAAP PER 저점 높이입니다(기준이 다른 비교). 정상화하지 않은 GAAP 15.2배는 2025년 3분기 세금 일회성 때문에 높아 보입니다.

최근 분기 콜 흐름

경영진의 약속은 매출 가이던스는 보수적으로 깔았지만, 최근 두 분기는 상단에 닿지 못했고, 4월에 깐 ‘하반기 개선’ 전제는 석 달 만에 상단 시나리오로 밀렸습니다. 발언 인용은 26Q1·26Q2 콜이고, 이전 분기는 8-K의 가이던스와 결과만 아래 표에 담았습니다.

조정 EPS

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 조정 EPS — 오르다가 멈췄다

분기 조정 EPS — 오르다가 멈췄다 원본 수치표

구분	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
조정 EPS	1.17달러	1.25달러	1.21달러	1.23달러	1.31달러	1.39달러	1.35달러	1.4달러	1.37달러

분기마다 한 줄씩 보면, 25Q2는 대형 계약 6건(10억 달러 이상 2건)이 서명되고 보도자료가 세제 개편법(OBBBA) 비용 약 4억 달러를 예고했습니다. 25Q3의 GAAP EPS 0.56달러는 그 세금 3.9억 달러 때문이고 대형 계약은 6건이었습니다. 25Q4는 금융서비스가 현지통화 9%(보고 기준 +10.5%) 성장했습니다. 26Q1은 대형 계약 7건(1건은 5억 달러 이상)에 수요 환경이 ‘약해지는 중’이라 설명했고, 26Q2는 대형 계약 7건(신규 고객 3곳)에 ‘신중한 수요’와 눌린 재량 지출을 말했습니다.

아홉 분기 중 상단 초과(25Q4 포함)가 여섯, 범위 내가 셋입니다. 다만 25Q2~25Q4는 달러 약세 구간이라 보고 성장이 현지통화 성장보다 0.9~1.1%p 높았고, 초과분의 일부는 환율입니다. 26Q1·26Q2에는 초과가 사라졌고 26Q3 가이던스(5.60~5.68B)에는 인수 기여 약 2%p가 들어 있습니다. 출처는 각 분기 8-K 보도자료입니다.

“At the midpoint, we assume some improvement in discretionary spending in the second half of the year compared to our Q2 assumptions.”

중간값에서는 하반기 재량 지출이 2분기 가정보다 일부 개선된다고 봅니다.

해석

4월의 연간 가이던스는 ‘하반기 개선’을 깔고 있었습니다. 같은 콜에서 회사는 수요 환경이 약해지고 있고 거시 불확실성이 이어질 것이라고도 말했으므로, 개선 전제는 낙관이라기보다 가이던스 범위를 유지하기 위한 가정이었습니다. 석 달 뒤에 이 전제가 바뀌었다는 것이 다음 인용입니다.

“Our revised guidance range assumes the discretionary spending environment remains stable at the midpoint, while the high end contemplates an improvement in short-cycle revenue in the fourth quarter.”

수정한 가이던스 범위는 중간값에서 재량 지출 환경이 안정적으로 유지된다고 가정하고, 상단은 4분기 단기 매출의 개선을 상정합니다.

해석

4월의 ‘중간값’이 7월에는 ‘상단’이 됐습니다. 중간값의 전제가 개선에서 안정으로 한 단계 낮아지고, 개선은 상단 시나리오로 올라갔습니다. 연간 매출 상단을 1%p 내린 것의 실체가 이 전제 교체입니다. 말하지 않은 것은 재량 지출이 안정이 아니라 더 나빠질 때의 하단 가정입니다.

Q대형 계약 갱신 때 가격 경쟁과 고객의 생산성 절감 요구가 예전보다 세졌는지— 대린 펠러(울프 리서치)

“Now you have a level of nonlinearity because you could pass on that productivity to clients and outbid what you have actually committed to clients and keep some for yourself.”

이제는 비선형성이 생깁니다. 생산성을 고객에게 넘겨 입찰가를 낮추면서도 일부는 우리 몫으로 남길 수 있기 때문입니다.

해석

AI를 디플레이션이 아니라 마진 도구라고 설명하는 핵심 문장입니다. 근거는 대형 계약 마진이 수주 당시 가정보다 좋다는 CEO의 주장이지만 계약별 수치는 공개하지 않았습니다. 총마진이 아직 전년보다 낮은 상태(26Q2 33.4%)라 이 주장의 검증은 시간제 재계약이 끝나는 몇 분기 뒤에 가능합니다.

“So the assumption is a slightly superior sequential growth in Q4 compared to what we have seen traditionally in Q4, which is typically negative because of the bill days impact and furloughs.”

가정은 4분기에 전통적으로 보아 온 것보다 약간 나은 직전 분기 대비 성장입니다. 4분기는 보통 청구일수와 휴가 때문에 마이너스입니다.

해석

연간 가이던스 중간값은 평년보다 강한 4분기를 요구합니다. 가이던스에서 거꾸로 풀면 4분기 매출 중간값은 3분기 중간값보다 0.4% 높은데, 지난 두 해 4분기의 직전 분기 대비는 +0.8%(24Q4)와 −1.5%(25Q4)였습니다(산술). CFO가 직접 이 요구를 인정한 셈입니다.

메시지 채점. 2026년 4월의 ‘하반기 재량 지출 개선’ 전제는 석 달 만에 상단 시나리오로 밀려 빗나갔습니다. 반면 ‘대형 계약이 하반기에 계속 램프한다’는 7월 발언은 10월 29일이 첫 확인입니다. 매출 상단 초과 6회의 보수적 가이던스 이력은 2026년 들어 끊겼고, EPS 상향의 질에 대해서는 이익의 질 절에서 다시 짚습니다.

과거 상승기와 지금

먼저 유형입니다. 코그니전트는 적자 연도가 없고 매출 변동이 작아 수급 사이클형이 아닙니다. 고객의 IT 예산과 디지털 전환 수요를 따라 자라는 수요 추종형 서비스업이며, 매출은 고객 예산, 마진은 인도 인력의 활용률·임금·가격, 주당 이익은 자사주, 배수는 ‘오프쇼어가 이기는가, AI에 지는가’라는 업종 서사가 정합니다. 올라간 엔진과 꺼진 엔진이 같은지가 첫 판단입니다.

구간을 이렇게 골랐습니다. 상승기 A는 연말 종가가 가장 낮았던 2008년(금융위기, 9.03달러)에서 2022년 하락 직전의 마지막 고점인 2021년(88.72달러)까지입니다. 상승기 B는 2022년 저점에서 2025년 말까지이고, 2026년은 하락과 반등으로 따로 뗍니다. 연말 종가만 있는 구간이라 연 안의 저점·고점은 보지 못합니다. 상승기 A를 둘로 나누면 엔진이 갈립니다.

상승기 A FY2008→FY2021 주가 ×9.83 — 무엇이 냈나 (%)

배수(P/E 12.5→21.9)24.4

24.4

매출(×6.57)82.4

82.4

순이익률(15.3 → 11.6%)-12.2

-12.2

주식수(−11.7%)5.4

5.4

상승기 B FY2022→FY2025 주가 ×1.45 — 조정 EPS 기준 (추정) (%)

배수(PER 13.0 → 15.7, 조정 기준)50.8

50.8

매출(×1.09)22.2

22.2

영업이익률(15.3 → 16.1%)13.4

13.4

주식수(−5.8%)16.1

16.1

세율·이자 등 기타-2.6

-2.6

상승기 C 6/30→10/23 주가 ×1.82 — 무엇이 냈나 (%)

배수(PER 7.1 → 12.8)98

98

이익(조정 EPS 최근 4분기 5.45 → 5.51)2

2

세 번의 상승은 엔진이 달랐습니다. 첫째는 매출이 끌었고, 둘째는 이익과 배수가 반반이었으며, 셋째는 이익이 거의 없는 배수 반등입니다. 아래 표는 동인별로 지금 어느 엔진이 켜져 있는지 봅니다.

다음 상승이 온다면 엔진은 유기 매출이어야 합니다. 배수는 이미 12/31 수준의 81%까지 돌아왔고 자사주는 올해 대부분 쓰였으므로, 새 엔진은 매출 가속과 그것을 증명하는 선행 숫자입니다. 먼저 볼 곳은 3분기 유기 성장(가이던스 중간값 기준 약 2.5%), 시간제 매출의 증감, 수주의 전년 대비 방향입니다. 반대로 3분기에도 본업이 1%대에 머물면 지금까지의 배수 회복은 이익이 따라오지 않은 상태로 남습니다. 이 기준(유기 성장 2.5%, 본업 1%대)은 우리가 가정한 임계값입니다.

경쟁 지도

피어 다섯 곳(액센츄어 ACN·인포시스 INFY·위프로·EPAM·제뉴팩트 G)과 2026년 10월 23일 종가로 같이 놓으면 코그니전트는 PER과 EV/EBIT가 낮고 영업이익률은 평균 위입니다. 싸 보이는 이유는 마진이 아니라 성장 기대의 차이로 읽힙니다.

Fiscal.ai 각사 최근 분기 기준 최근 4분기, 부채는 리스 포함일 수 있습니다. 인도 ADR은 3월 결산·IFRS이고 코그니전트의 회사 정의 총차입은 15.6억 달러입니다.

액센츄어 실적 두 번(6월 18일 −18%, 10월 1일 +15.8%)은 코그니전트를 각각 −10.5%와 +6.0%로 움직여, 코그니전트가 액센츄어의 수주 서프라이즈에 덜 반응하고 따라가는 모습입니다. 이긴 계약은 노바티스 5년 AI 통합 IT 운영(7월), 다임러트럭(2월), 길리어드 5년 연장(10월) 등이 회사 보도자료로 확인되고 금액은 대부분 비공개이며, 진 계약은 ‘확인 못 함’입니다.

경영진·오너십

이 절은 경영진이 말한 약속이 얼마나 지켜졌고 보수가 성과와 맞는지를 봅니다. CEO 라비 쿠마르(Ravi Kumar S)는 2023년 1월 취임했고 그 전에는 2002~2022년 인포시스에서 일했습니다(사장 2016~2022). 2026년 프록시(주총 안내서) 기준 54세이고 학력은 확인하지 못했습니다. 독립 의장 스티븐 롤레더(Stephen Rohleder)는 전 액센츄어 북미 총괄·COO입니다. 특이점은 세 가지입니다. 2013~2022년 비인도계 직원 차별 책임을 인정한 2024년 배심 평결(2천 명 이상, 별건·2차 출처), 2016년 증권집단소송 9,500만 달러 합의(대부분 임원배상보험 지급)와 주주대표소송 합의 예비 승인(6월 30일 법원 결정, 7월 10일 공시, 보험사가 회사에 550만 달러 지급), 그리고 보수와 성과의 거리입니다. 2025년 CEO 보수는 2,153만 달러(보고치)이고 5년 총주주수익률(TSR, 배당 포함) 지수는 109로 동종군 196보다 낮았는데, 연간 현금 인센티브는 목표의 169%, 2023~2025 장기 성과주식은 57% 지급됐습니다.

내부자 매매는 1년간 Form 4(내부자 매매 신고서) 174건을 읽으면 매도가 34건이고 전부 10b5-1(미리 짜 둔 매매 계획) 매도였습니다. 합계 83,071주 632만 달러로 같은 기간 자사주 매입의 0.3%입니다. 반면 의장 롤레더는 6월 10일 52.0달러에 4,034주(약 21만 달러)를 공개시장에서 샀고, 이것이 유일한 공개시장 매수입니다.

매도 6명 중 가장 큰 쪽은 이사 패트솔로스폭스 25,000주(약 210만 달러), 미주 사장 구마디 22,728주(180만 달러), 법무·회계 책임자 김 15,000주(110만 달러)이고 CEO 쿠마르는 6,075주(50만 달러), CFO 달랄은 12,000주(67만 달러)입니다.

보통 ‘임원 매도’를 악재로 읽지만 이 매도는 그렇게 읽기 어렵습니다. 연말 82~85달러대 매도는 8~9월에 채택한 계획이고, 폭락 중에는 소량이었으며, CFO의 8월 매각은 5월 1일에 채택한 계획이 실적 뒤 55달러대에서 집행된 것입니다. 지분은 분산돼 있습니다. 대주주는 블랙록(BlackRock) 9.0%, 스테이트스트리트(State Street) 5.3%이고 뱅가드(Vanguard)는 2026년 3월 내부 재편으로 합산 보고를 중단해 표가 낮아 보이는 착시가 있습니다. 임원·이사 합산은 1% 미만이며 CEO 보유는 직접 113,011주(0.025%)에 담보 설정은 없습니다. 10월 2일 Petrus Advisers가 독일 SNP 소송에 쓸 문서를 얻으려고 미국 델라웨어 연방법원에 문서 제출을 신청했고(28 U.S.C. §1782) 코그니전트는 그 문서를 가진 제3자로 지목됐을 뿐 코그니전트에 대한 주주행동주의가 아닙니다.

주주환원·재무 체력

번 돈보다 많이 돌려줬다는 말은 현금 다리를 그리면 분명해집니다. 2025년 12월 말 순현금 13.4억 달러가 6월 말 순차입 5.1억 달러로 바뀌는 동안(−18.5억) 돈이 움직인 경로입니다.

2026년 상반기 순현금 변화 −18.5억 달러의 경로 (백만 달러)

잉여현금흐름(FCF)657영업현금흐름 832 − 설비투자 175

657영업현금흐름 832 − 설비투자 175

인수(3Cloud·Astreya)-601현금 유출 1,334 중 733은 12월 말 제한현금(에스크로)에서 이미 빠져 있었다

-601현금 유출 1,334 중 733은 12월 말 제한현금(에스크로)에서 이미 빠져 있었다

자사주 매입-1,6071분기 444 + 2분기 1,163 · FCF의 2.4배

-1,6071분기 444 + 2분기 1,163 · FCF의 2.4배

배당-316

-316

주식보상 발행 유입29

29

환율·기타-9사실상 미설명 잔차

-9사실상 미설명 잔차

순현금 변화-1,84713.38억 → −5.09억 달러

-1,84713.38억 → −5.09억 달러

인수 현금 유출 13.3억 달러를 그대로 더하면 약 7.5억 달러가 설명되지 않는 것처럼 보이지만 그 정체는 3Cloud 인수대금 에스크로(제한현금)였고, 진짜 미설명은 차트의 환율·기타 −900만 달러입니다. 그래서 읽는 법은 이렇습니다. 부채가 늘어난 원인은 인수가 아니라 2분기 자사주 11.6억 달러입니다(5월에 회전한도 10억 달러를 빌려 Astreya 대금과 자사주에 썼습니다). 10월 5일에는 이 차입을 2031년 10월 만기 신용계약(분할 상환형 대출 Term Loan 5.5억 + 회전한도 18.5억 달러, 약 10억 인출, 레버리지 약정 3.5배)으로 갈아타 만기가 2027년에서 4년 연장됐습니다. 총차입을 최근 4분기 EBITDA로 나누면 0.39배라 여력은 큽니다.

그렇다면 자본배분은 맞았나. 매입 단가를 먼저 보겠습니다.

자사주 매입 단가 vs 현재가 — 저점 매수가 아니었다 (달러)

1분기 평균68.236.27M주 · 4.27억 달러 · 1월 84.12 → 3월 63.33

68.236.27M주 · 4.27억 달러 · 1월 84.12 → 3월 63.33

2분기 평균51.2922.47M주 · 11.53억 달러(보도자료)

51.2922.47M주 · 11.53억 달러(보도자료)

2분기 가속 선급(ASR)51.545억 달러 · 9.7M주 · 돈을 먼저 내고 주식을 앞당겨 받는 맞춤 매입

51.545억 달러 · 9.7M주 · 돈을 먼저 내고 주식을 앞당겨 받는 맞춤 매입

5월 시장 매입53.049.86M주 — 2분기 주식의 87%가 5월(ASR 포함)에 집행

53.049.86M주 — 2분기 주식의 87%가 5월(ASR 포함)에 집행

6월 시장 매입44.552.9M주 — 6월 18일 급락기에는 속도가 줄었다

44.552.9M주 — 6월 18일 급락기에는 속도가 줄었다

현재가(10-23)70.54

70.54

6월 30일 저점38.73

38.73

상반기 평균 54.98달러에 샀으니 현재가 기준 평가이익은 4.5억 달러(+28.3%)입니다. 그러나 이 판정은 7월 이후의 반등에 달려 있습니다. 6월 30일 가격으로 봤다면 2분기 매입분은 −24.5%의 평가손실이었습니다. 1월 84.12달러에 산 분량은 지금도 −16.1%입니다. 회사 EPS 가이던스 중간값 5.76달러 기준 이익수익률은 51.29달러에 샀을 때 11.2%, 현재가에서 8.2%이고, 새 회전한도의 가산금리는 기준금리 위 0.875%로 실제 차입금리는 확인하지 못했습니다. 인수 쪽은 3Cloud(7.28억)와 Astreya(6.65억)의 합계 13.9억 달러 중 약 72%(10.03억)가 영업권이고 매출 기여가 미공시라 가치 창출 여부는 영업권 손상 검사(10월 31일, 결과는 10-Q)와 3분기 인수 기여(가이던스 약 2%p)로 확인합니다. 그래서 판단은 절반입니다. 단가는 나쁘지 않았지만 운이 컸고, 인수는 검증 전입니다.

배당은 분기 0.33달러(전년 0.31달러 대비 +6.5%)로 연 수익률 1.87%이며 상반기 배당성향은 24%입니다. 주식보상은 매출의 0.86%로 작고 미행사 RSU·PSU 4.3M주는 유통주식의 0.95%라 희석은 문제가 아닙니다. 문제는 오히려 환원이 FCF를 넘는다는 점입니다. 2018~2025년 누적 환원은 FCF의 81%였는데 최근 4분기에는 116%입니다. 회사는 올해 약 26억 달러 환원을 말했고, 상반기에 19억이 나갔으며 올해 자사주 목표 20억 중 잔여는 약 4억 달러(추정)입니다. 한도 잔액은 6월 말 23.4억 달러입니다.

이익의 질

이 회사를 읽을 때 걷어내야 할 것이 셋 있습니다. 첫째, 2025년 3분기의 세금 일회성 390백만 달러(주당 0.80달러)입니다. 미국 세제 개편법(OBBBA) 때문에 생긴 비현금 법인세 비용이고 영업이익과는 무관하지만, 장기 재무 표의 GAAP EPS와 PER에 그대로 남아 있습니다. 둘째, 2026년 2분기의 두 일회성이 서로 상쇄했다는 점입니다. 구조조정 −84백만 달러와 인도 확정기여 의무 환입 +81백만 달러가 거의 같아서 GAAP 영업이익 874와 조정 877이 맞아떨어졌습니다. 셋째, ‘일회성’이 반복된다는 점입니다.

이 표를 이렇게 읽으면 틀립니다. 인도 노동법 1.47억 달러를 25Q4 이익을 깎은 일회성으로 읽으면 틀립니다. 손익이 아니라 기타포괄손익에 반영됐고, 그 뒤 확정급여 비용이 영업외 분기 약 1,000만 달러씩 상시로 늘어난다는 것이 실제 영향입니다(CFO 발언). 2분기 GAAP 영업이익률 15.9%가 깨끗하다고 읽어도 틀립니다. SG&A가 전년 15.4%에서 13.3%로 2.1%p 줄어 보이지만 환입 81을 빼면 순수 개선은 0.6%p입니다.

이익 기준별 최근 4분기 EPS — 어느 기준으로 PER을 재나 (달러)

GAAP4.65PER 15.2배 · 25Q3 세금 0.80 포함

4.65PER 15.2배 · 25Q3 세금 0.80 포함

GAAP + OBBBA 정상화5.45PER 12.9배 · 우리 계산(추정)

5.45PER 12.9배 · 우리 계산(추정)

회사 조정5.51PER 12.8배 · 25Q3 1.39 + 25Q4 1.35 + 26Q1 1.40 + 26Q2 1.37

5.51PER 12.8배 · 25Q3 1.39 + 25Q4 1.35 + 26Q1 1.40 + 26Q2 1.37

FY26 가이던스 중간값5.76PER 12.2배 · 5.70–5.82

5.76PER 12.2배 · 5.70–5.82

구조조정은 2023년 NextGen 229백만 달러, 2024년 134백만 달러, 2026년 Project Leap 230~320백만 달러로 4년 중 3년 반복됩니다. 합계가 같은 기간 조정 영업이익의 약 5%이므로, 조정 이익은 이 비용을 영구히 지워 보여주는 구조입니다. 감원 규모는 회사가 공표하지 않았고(보도는 약 4,000명과 1.2~1.5만 명으로 상충), 비용 범위만 공표했습니다.

회계 이슈 이력. 2025년 10-K 표지에서 ‘이전 발표 재무제표의 오류 정정’ 칸은 체크되지 않았고 감사인의 내부통제 인증 칸은 체크돼 있습니다(감사의견 본문과 SEC 코멘트레터 이력은 확인하지 못했습니다). 이익의 질에 영향을 준 사건은 위 표의 25Q3 세금 일회성, 4년 중 3년 반복된 구조조정, 인도 노동법 확정급여부채(퇴직금 성격의 의무) 계상입니다. 2016년 증권집단소송 합의는 경영진 절에 있습니다.

현금이 이익을 따라오는지도 봐야 합니다. 상반기 FCF는 657백만 달러로 순이익 1,298의 51%이고, 회사는 연간 FCF 전환율 90~100%를 유지했습니다. 달성하려면 하반기에 FCF 약 17억~20억 달러가 필요한데(가이던스 중간값 조정 순이익 26.5억 × 90~100% − 상반기 6.57억, 추정) 지난해 하반기 실적은 19.4억 달러였으므로 가능한 범위지만 하반기 의존이 큽니다. 매출채권은 6개월 새 341백만 달러 늘었고 DSO(매출 대비 채권 회수 일수)는 88일로 전년보다 5일 길어졌습니다. CFO는 매입채무 동반 증가로 현금 중립이라고 설명했으나 상반기 매입채무 변동은 +29백만 달러여서 부분 확인에 그칩니다.

연간 EPS 가이던스의 이익 기여도도 걷어낼 대상입니다. 가이던스에서 상반기 실적 2.76을 빼면 하반기 EPS는 2.94~3.06으로 전년 하반기 2.74보다 +7~12%인데, 하반기 가중 주식수가 약 449M으로 전년 하반기 약 484M보다 7% 적습니다. 암묵 하반기 조정 순이익은 전년 하반기 대비 −0.7~+3.5%여서 하반기 EPS 성장은 사실상 주식수 감소입니다. 연간으로도 4월 중간값 5.70달러 × 473M주 ≈ 27.0억 달러가 7월 중간값 5.76달러 × 460M주 ≈ 26.5억 달러(−1.7%)로 줄었고 영업이익률 가이던스는 그대로입니다(추정, 우리 산술).

리스크

구조적 리스크 세 가지를 같은 세 줄로 씁니다.

1. AI 단가 압박

• 먼저 꺾이는 숫자: 시간제 매출 증감, ACV, 수주의 전년 대비 방향입니다.
• 계기판: 시간제 연환산 매출은 약 92억 달러(2분기 23.05억 × 4, 추정)이므로 재계약 가격 1% 인하는 매출 약 0.9억 달러이고, 인력 절감으로 메우지 못하면 연 영업이익 34.4억 달러의 약 2.7%입니다. 고정가 연환산 약 108억 달러는 계약기간 24~36개월이라 매년 3분의 1~2분의 1이 재계약 대상입니다(추정). 수주÷매출 비율(book-to-bill)이 1.0 아래로 내려가면 현실화입니다(지금 1.3).
• 현재 신호: 엇갈립니다. 시간제 −1.5%와 ACV 소폭 감소, 12개월 수주 +11% → +5% 둔화와 2분기 단독 −6%가 한쪽이고, 수주÷매출 1.3과 RPO +14%, 대형 계약 마진이 가정보다 좋다는 회사 주장이 다른 쪽입니다.

2. 비자·이민 규제

• 먼저 꺾이는 숫자: 북미 직원 수, 총마진, 미국 매출 성장입니다.
• 계기판: 비자 소지자 수가 미공시라 직접 계기판이 없습니다. 대리 지표는 북미 직원 41,600명(5%는 2,080명)과 자발적 이직률 15% 초과(2분기 8-K의 같은 정의로 지금 13.0%, 3월 12.3%, 전년 6월 12.6%이고 2024년 15.9%는 10-K 값입니다)입니다. PERM 정지가 6개월 넘게 이어지거나 H-1B 신규 처리까지 번지면 현실화로 보겠다는 기준은 우리 가정입니다.
• 현재 신호: 악화 방향이나 숫자에 반영되지 않았습니다. 9월 8일 노동부 감찰관이 접수 정지를 밝혔고 10월 8일에는 조사 대상이 확대됐다고 보도됐으나(보도 기준) 정부 1차 문서를 확보하지 못했고, H-1B까지 멈췄는지는 보도마다 다릅니다. 10월 29일 콜에서 질문 대상입니다.

3. 재량 지출 부진, 인수 통합, 영업권

• 먼저 꺾이는 숫자: 연간 매출 가이던스 상단 폐기 여부, 제품·자원 영업이익률, 영업권 손상입니다.
• 계기판: 3분기 유기 성장이 가이던스 환산 1.8~3.3% 아래이면 취약하고, 제품·자원 영업이익률이 지금 12.5%(10분기 최저)에서 12% 아래로 가면 방어 실패이며, 영업권 80.8억 달러는 자본의 55.9%입니다.
• 현재 신호: 엇갈립니다. 금융서비스 가속과 대형 계약 램프가 상단을 받치고, 헬스·제품 정체와 거시 불확실이 하단을 누릅니다.

나머지는 짧게 묶습니다. 순차입 전환과 환원 초과는 앞 절에서 다뤘고, 구조조정 규모 미공표, 10월 22일 발표된 DyFlex(호주·뉴질랜드 SAP 파트너) 인수는 금액 미공개이고 2027년 1분기 종결 예상(2차 단독 출처)입니다.

주가 사건 연대기

2026년의 −53%와 +82%는 둘 다 업종과 함께 움직였습니다. 아래 차트는 분할 조정 종가이며, 2024년 10월 이전은 연말 종가만 있습니다.

기업 행동 (분할·증자·편입 등)하루 +10% 이상하루 -10% 이상

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CTSH 분할 조정 종가와 사건 원본 수치 (달러)

시점	주가 (달러)
2005년 12월 30일	12.57
2006년 12월 29일	19.29
2007년 12월 31일	16.97
2008년 12월 31일	9.03
2009년 12월 31일	22.67
2010년 12월 31일	36.64
2011년 12월 30일	32.16
2012년 12월 31일	36.94
2013년 12월 31일	50.49
2014년 12월 31일	52.66
2015년 12월 31일	60.02
2016년 12월 30일	56.03
2017년 12월 29일	71.02
2018년 12월 31일	63.48
2019년 12월 31일	62.02
2020년 12월 31일	81.95
2021년 12월 31일	88.72
2022년 12월 30일	57.19
2023년 12월 29일	75.53
2024년 10월 7일	76
2024년 10월 15일	77.38
2024년 10월 31일	74.59
2024년 11월 18일	76.87
2024년 12월 5일	80.73
2024년 12월 23일	79
2025년 1월 13일	76.68
2025년 1월 30일	82.76
2025년 2월 14일	90.7
2025년 2월 26일	84.15
2025년 3월 14일	79.12
2025년 4월 1일	76.45
2025년 4월 9일	72.89
2025년 4월 17일	69.44
2025년 5월 6일	77.64
2025년 5월 22일	79.9
2025년 6월 10일	81.05
2025년 6월 27일	77.74
2025년 7월 16일	74.83
2025년 8월 1일	70.59
2025년 8월 19일	70.86
2025년 9월 5일	71.82
2025년 9월 23일	67.67
2025년 10월 9일	68.61
2025년 10월 27일	68.05
2025년 11월 12일	74.2
2025년 12월 1일	77.43
2025년 12월 17일	83.63
2026년 1월 2일	81.28
2026년 1월 14일	86.7
2026년 2월 2일	82.91
2026년 2월 3일	74.5
2026년 2월 10일	74.57
2026년 2월 12일	65.83
2026년 2월 19일	64.99
2026년 3월 9일	64.65
2026년 3월 25일	59.79
2026년 4월 13일	60.53
2026년 4월 29일	54.7
2026년 5월 15일	47.13
2026년 5월 18일	51.395
2026년 5월 26일	51.81
2026년 6월 11일	51.18
2026년 6월 12일	52.17
2026년 6월 18일	43.7
2026년 6월 30일	38.73
2026년 7월 17일	44.77
2026년 7월 29일	55.97
2026년 8월 11일	58.6
2026년 8월 27일	63.76
2026년 9월 15일	63.28
2026년 10월 1일	60.88
2026년 10월 9일	59.2
2026년 10월 19일	66.79
2026년 10월 23일	70.54

CTSH 분할 조정 종가와 사건 사건 설명

시점	유형	사건	설명
2008년 12월 31일	급락일	금융위기 저점 9.03	2008년 말 종가 9.03달러, 연말 PER 12.5배(GAAP). 이 글에서 확인한 가장 낮은 연말 배수
2022년 12월 30일	급락일	연말 PER 13.0배	2022년 말 57.19달러. 2021년 말 88.72달러에서 −35.5%, 이익이 아니라 배수 압축(21.9 → 13.0배)
2025년 2월 14일	급등일	최고 종가 90.70	최근 2년 일봉 기준 최고 종가. 특정 사건보다 2022–2025년 배수 회복의 정점
2025년 4월 9일	급등일	+9.7% 관세 유예	시장 전체가 급등한 날로 추정, 회사 고유 재료 미확인
2026년 2월 3일	급락일	−10.1% AI 대체 공포	앤스로픽이 1월 30일 공개한 Claude Cowork 플러그인 11종 이후 소프트웨어·IT서비스 동반 급락(2차 교차). 피어 평균 −9.9%
2026년 2월 12일	급락일	−7.2% 업종 동반	피어 평균 −6.9%, 거래량 3.7배. 촉발 재료 미확인
2026년 5월 18일	기업 행동	+9.0% 자사주 20억	2026년 자사주 매입 목표 10억 → 20억 달러 상향(8-K). 피어 평균 +4.9%라 고유분은 약 4%p(추정)
2026년 6월 12일	기업 행동	나스닥100 편출 공지	6월 11–12일 공지, 효력 6월 22일 개장 전. 공지일 주가 +1.9%, 거래량은 평균 이하
2026년 6월 18일	급락일	−10.5% 액센츄어 실적	액센츄어 −18.0%, 피어 평균 −11.0%. 거래량 평균의 8.4배는 편출 효력 직전 마지막 정규 세션의 리밸런싱 매물과 겹친 것으로 추정
2026년 6월 30일	급락일	저점 38.73	최근 2년 최저 종가, 12월 말 83.00 대비 −53.3%, 정상화 PER 약 7.1배
2026년 7월 29일	급등일	+11.3% 26Q2 실적	조정 EPS 1.37(컨센 1.38, 3차 출처)에도 연간 EPS 가이던스 상향. 피어 평균 +5.0%
2026년 10월 1일	급등일	+6.0% 액센츄어 실적	액센츄어 +15.8%(수주 222억 달러, FY27 현지통화 3–6%). 업종 재평가

Fiscal.ai 분할 조정 종가: 2005–2023년은 연말, 2024-10-07 이후는 약 6거래일 간격과 사건일. 배당을 재투자한 총수익률이 아니다. 가격 이력은 맥락 설명용이다.

급변일 원인은 날짜·거래소·전일 종가로 가격부터 확인한 뒤, 같은 날 피어 평균과 거래량을 붙여 업종과 회사로 나눴습니다. 최근 날짜부터 봅니다.

그 이전 급변일 4건

날짜	등락	종가	같은 날 피어 평균	원인과 판정
2026-05-18	+9.0%	51.40	+4.9%	자사주 목표 10억 → 20억 달러 상향(8-K). 절반은 업종 — 사건·반응 근거 확인
2026-02-12	−7.2%	65.83	−6.9%	업종 동반 하락, 촉발 재료 미확인 — 조사 후에도 미확인
2026-02-03	−10.1%	74.50	−9.9%	앤스로픽 도구 공개(1월 30일) 이후 AI 대체 공포 업종 급락 — 유력 배경·인과 미확정(2차 교차)
2025-04-09	+9.7%	72.89	해당 없음	관세 유예 발표일의 시장 전체 반등으로 추정, 개별 재료 미확인 — 조사 후에도 미확인

전체 서사는 이렇습니다. 2025년 12월 말 83.00달러에서 6월 30일 38.73달러까지의 −53.3%에서 급락일 3번(2월 3일, 2월 12일, 6월 18일)이 차지한 몫은 로그 기준 약 38%이고 나머지는 하루하루 쌓인 배수 압축입니다. 1단계(1~2월)는 앤스로픽 도구 공개가 촉발한 ‘AI 대체 공포’로 코그니전트와 액센츄어·EPAM·제뉴팩트·인포시스가 같이 빠졌고, 2단계(4~6월)는 액센츄어의 가이던스 하향, 투자의견 하향, 지수 편출 매물이 겹친 구간입니다. 시장의 흔한 설명은 ‘코그니전트가 AI에 지고 있다’이지만 숫자는 회사 고유 하락분이 거의 없다고 말합니다. 하락기에 코그니전트 −53.3%는 액센츄어 −53.6%와 같았고, 2026년 일간 수익률과 피어 평균(조사 때 6사 평균, 구성 기록이 없어 정의 미확정)의 상관은 0.88(베타 0.95)입니다. 반등 구간에서는 코그니전트 +82.1%가 액센츄어 +100.4%에 못 미치고 미국 상장 피어 평균 약 +72%보다 +10%p 안팎 높습니다(추정).

CTSHACNINFY

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 2025년 12월 말을 100으로 — 코그니전트와 피어

2025년 12월 말을 100으로 — 코그니전트와 피어 원본 수치표

구분	2025-12-31	2026-02-06	2026-02-27	2026-04-24	2026-05-15	2026-06-18	2026-07-02	2026-07-31	2026-08-28	2026-09-25	2026-10-09	2026-10-23
CTSH	100	92.9	77.6	66.4	56.8	52.7	50.6	66.7	77.2	69.1	71.3	85
ACN	100	89.7	77.8	66.5	62.9	47.7	51.2	61.8	70.7	65.6	77.9	92.9
INFY	100	94.5	81	72.2	67.7	59.3	62.6	67.5	67.6	58.9	60.2	69.3

7월 1~28일의 +29.9%도 업종 전체가 같이 오른 구간(액센츄어 +32.3%, EPAM +26.5%, 제뉴팩트 +25.9%)이고 개별 재료가 아니었습니다. 업종 동시 상승의 트리거는 확인하지 못했습니다.

원가 구조

이 회사의 매출원가는 감가상각을 뺀 인건비·외주·제3자 제품 비용이고, 구성별 금액은 공시하지 않습니다(공백). 확인되는 것은 방향입니다. 총마진은 5년 새 37.3%에서 33.4%로 390bp 낮아졌고, 영업이익률이 버틴 이유는 총마진 아래 비용(SG&A·상각)이 줄었기 때문입니다.

총마진(감가상각 제외 매출원가 기준)GAAP 영업이익률

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 총마진과 GAAP 영업이익률 — 총마진은 내려가고 영업이익률이 버틴다

분기 총마진과 GAAP 영업이익률 — 총마진은 내려가고 영업이익률이 버틴다 원본 수치표

구분	23Q3	23Q4	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
총마진(감가상각 제외 매출원가 기준)	34.5%	35.2%	33.9%	33.9%	34.4%	35.1%	33.6%	33.7%	33.9%	33.7%	32.8%	33.4%
GAAP 영업이익률	14%	15.2%	14.6%	14.6%	14.6%	14.8%	16.7%	15.6%	16%	16%	15.6%	15.9%

총마진과 영업이익률의 차이는 2024년 4분기 20.3%에서 2026년 2분기 17.4%로 좁아졌습니다. NextGen 절감(2024년 12월 종료)이 이 간격을 만들었습니다. 회사가 설명한 총마진 하락 요인은 보상비 증가와 마진이 낮은 제3자 제품 재판매(통합 오퍼링 전략)이고, 1분기에는 신입 대졸 채용 확대에 따른 가동률 투자도 있었습니다. 회사가 바꿀 수 있는 부분은 인력 구성과 가격, 시장 가격에 매인 부분은 인도 루피 환율(루피 약세가 마진에 유리하다고 CFO가 말함)과 임금입니다. 경영진의 원가 개선 공언(대형 계약 마진이 수주 시 가정보다 좋다)은 총마진으로 아직 확인되지 않았습니다.

밸류에이션

IT서비스는 이익이 안정적이고 설비가 가벼워 PER과 EV/EBIT가 표준 자입니다. PBR은 영업권이 자본의 56%라 의미가 제한됩니다. 먼저 현재 배수와 5년 연말 값을 나란히 놓습니다.

5년 평균은 2021~2025년 연말 5개 값입니다(우리 계산). 연말 시총은 가중 희석주식수 기준이고 현재는 유통주식 기준이라 정의가 약간 다릅니다. 2025년 3분기 세금 일회성 때문에 GAAP PER이 높게 나오는 점이 이 표에서 가장 흔한 오독입니다. 기준별로 정리하면 다음과 같습니다.

헤드라인·타일·판정의 ‘정상화 PER 12.8배’는 회사 조정 EPS 5.51달러 기준이고, 위 표가 가장 단순하다고 고른 ◎ 기준(GAAP + OBBBA 5.45달러)은 12.9배입니다. 0.1배 차이라 결론은 같아서 본문은 12.8배(조정 기준)를 쓰고, Q3·Q4 판정에서만 ‘12.8~12.9배’로 범위를 적습니다. 6월 말 최근 4분기 조정 EPS 5.45달러와 ◎ 기준의 5.45달러는 시점·정의가 다른데 우연히 같은 값입니다. 이는 2008년(12.5배)·2022년(13.0배) 연말 GAAP PER과 비슷한 높이입니다.

지금 가격이 정당화되려면 무엇이 참이어야 하나. 최근 4분기 FCF 2,598백만 달러를 시총에 대입해 역산하면, 시장은 영구 성장 1%대 안팎을 가격에 넣었습니다.

공식은 g = (요구수익률 × 시총 − FCF) ÷ (시총 + FCF)이고 주식보상비용은 차감하지 않았습니다(추정). 6월 말에는 ‘쇠퇴’를, 지금은 ‘정체에서 약한 성장’을 가격에 넣고 있습니다. 공포가 풀린 가격이지 성장이 확인된 가격은 아니라는 뜻입니다.

목표가와 의견은 모두 3차 출처(검색 요약)입니다. 컨센서스 평균 목표가는 사이트마다 66.3~67.1달러, 범위는 47~93달러로 현재가가 평균보다 5~6% 높습니다. 등급 분포는 수집하지 못했고 실명 매도 의견은 확인하지 못했습니다.

목표가 상향이 업종 PER 상승을 따라간다는 시티의 설명이 맞다면 목표가는 독립적인 이익 추정 상향의 증거가 아닙니다.

시나리오는 우리 가정(추정)입니다. FY27 EPS는 FY26 가이던스 중간값 5.76달러에 각각 −4.5%, +7.6%, +14.6%를 얹었고, 순차입금(6월 30일 5.1억 달러)은 PER 기준이라 별도로 빼지 않았습니다(이자비용은 EPS에 반영). 사이클 산업이 아니라서 저점일수록 배수가 높아지는 보정은 쓰지 않았고, 대신 Base·Bull 배수는 연말 PER 범위(12.5~21.9배) 안에서 골랐고, Bear 9.0배는 그 범위 밖의 6월 저점(7.1배)과 8~9월 10배 구간 사이로 잡았습니다.

강세 논거(Bull)

1. 정상화 PER 12.8배는 2008·2022년 연말 저점 높이이고 액센츄어(18.4배)와 간격이 큽니다.
2. FCF 수익률이 8.2%이고 자사주와 배당을 합친 주주 수익률이 9.5%(최근 4분기 환원 30.3억 달러 ÷ 시총 317.7억)입니다.
3. 최근 4분기 수주 291억 달러와 book-to-bill 1.3이 10분기 내내 1.3~1.4로 유지됐습니다.
4. 금융서비스가 +12.0%로 세 분기 연속 두 자릿수 성장하며 증가분의 79%를 냈습니다.
5. 연간 조정 EPS 가이던스 중간값이 5.63에서 5.70, 5.76으로 두 번 올랐습니다.
6. 독립 의장이 6월에 52.0달러로 공개시장 매수를 했습니다.

약세 논거(Bear)

1. 반등 +82%의 98%가 PER 회복이고 이익은 +1.1%입니다.
2. 본업(기본 서비스) 성장이 약 1.4%에 그치고 시간제 매출은 −1.5%, 2분기 수주는 −6%입니다.
3. 최근 4분기 환원이 FCF의 116%이고 순현금 13.4억 달러가 순차입 5.1억 달러가 됐습니다.
4. EPS 가이던스 상향의 근거가 주식수(473M → 460M)이고 암묵 순이익은 −1.7%입니다.
5. 현재가 70.54달러가 평균 목표가 66~67달러보다 5~6% 높고 목표가 상향은 피어 멀티플을 따라갑니다.
6. 9월 8일 시작된 PERM 접수 정지가 10월 8일 확대 보도 뒤 H-1B로 번질지 아직 모르고, 북미 직원 41,600명이 이 제도에 걸려 있습니다.

판정

Q1부터 번호대로 답합니다. 근거 숫자는 각 절에 있고 여기서는 판단만 적습니다.

1. Q1. 둘 다 아닙니다. 수요 붕괴는 확인되지 않았습니다(12개월 수주 291억 달러, 수주÷매출 1.3). 2분기 단독 수주 −6%는 대형 계약 7건이 있었는데도 나온 감소지만 분기 수주는 큰 계약 시기에 출렁이고 12개월 +5%는 이를 평탄하게 하므로 모순이 아닙니다. 시간제 −1.5%와 본업 약 1.4%, ACV 소폭 감소는 단가 압박의 초기 신호입니다. 공포는 가격에서 먼저 접혔을 뿐 숫자로 풀리지는 않았습니다.
2. Q2. 절반입니다. 평균 54.98달러에 사서 +28.3% 평가이익이지만 6월 말 가격으로는 손실이었고, 재원은 번 돈이 아니라 차입 10억 달러였습니다. 인수는 영업권 약 72%에 매출 기여 미공시라 검증 전입니다.
3. Q3. 이익은 예, 가이던스는 절반입니다. 조정 EPS 5.51달러는 정상 수준이고 PER 12.8~12.9배의 분모로 쓸 수 있습니다. 그러나 연간 EPS 상향은 주식수가 만들었습니다.
4. Q4. 업종 PER 회복에 편승한 가격입니다. 반등의 98%가 배수이고 앞의 두 상승과 달리 이익이 이끌지 않았습니다. 10월 29일 첫 확인에서는 연간 EPS 가이던스가 유지됐고 매출은 범위 안, 수주는 줄었습니다.

회사에 대한 판단. 코그니전트는 21년간 적자가 없고 매출이 사상 최고인 견조한 서비스 회사입니다. 다만 성장은 낮은 한 자릿수이고 마진은 평균보다 낮은 15.9% 부근에 고정돼 있습니다. 약한 고리는 시간제 재계약의 단가, 금융서비스 한 부문에 기댄 성장, 미국 비자 규제입니다.

주가에 대한 판단. 70.54달러는 공포가 풀린 가격이지 성장이 확인된 가격이 아닙니다. 정상화 PER 12.8~12.9배는 정상 구간의 하단이라 하방이 깊지 않지만 상승 여력은 이익이 아니라 배수 회복(Bull의 PER 15배)에 기대고, 평균 목표가는 현재가 아래입니다.

판단이 바뀌는 조건. 3분기 매출이 5.60B 아래로 내려가거나 연간 EPS 가이던스를 내리면 ‘PER 회복’ 가정이 흔들립니다. 매출이 상단을 넘고 수주가 전년 수준을 회복하면 본업 1%대라는 가정이 깨집니다.

출처와 데이터 노트

기준과 출처. 26년 2분기 실적(2026-07-29 발표)과 2026-10-23 종가 70.54달러 기준입니다. 본문 수치는 이 시점 기준이며, 10월 29일 3분기 실적으로 바뀐 사실은 결론 요약·확인 지표·채점 블록·마지막 관전 포인트에 반영했습니다. 시가총액은 317.7억 달러(발행주식 4억 5,044만 주 기준, 미행사 주식보상을 더한 완전희석으로는 320.7억 달러)입니다. 3분기 컨센서스는 집계 사이트 요약(검증이 약한 3차 출처)뿐이라 beat·miss 기준선이 아니라 참고선으로만 씁니다.

검증 범위. 가격 이력은 맥락 설명용이며 투자 수익률로 쓰지 않습니다. 급변일은 최근 2년 일봉 515거래일(2024-10-07~2026-10-23) 전체를 훑어 골랐고, 차트는 사건일과 약 6거래일 간격 표본만 그립니다. 그 이전은 회계연도 말 종가뿐이라 연도 안의 급변은 보지 못합니다. 분할 조정 종가를 쓰며 상장(1998년) 이후 기업행동 전체는 독립 가격 자료로 대조하지 못했습니다.

① 출처와 유보

확정(1차 — 공시와 Fiscal.ai 표준화 재무)

• 26Q2 실적 보도자료 8-K Ex99.1: sec.gov, 2026년 6월 30일 10-Q: sec.gov — 매출·이익·수주(2분기 −6%, 12개월 +5%)·직원 수 356,700명·이직률 13.0%·계약 유형·지역·RPO·인수·영업권·자사주 월별 표·현금흐름
• 2025년 10-K: sec.gov — 직원 수·H-1B 문장·세금 일회성·인도 노동법
• 8-K 신규 신용계약(2026-10-05): sec.gov, 자사주 증액(5월): sec.gov, 회전한도 차입: sec.gov
• 26Q1 보도자료·10-Q, 25Q4·25Q3·25Q2·25Q1·24Q4~24Q1 보도자료(분기 가이던스와 결과), 2026년 프록시(DEF 14A), Form 4 174건
• Fiscal.ai: 일별 종가, 20년 표준화 재무, 부문·지역·수주·RPO KPI, 피어 비율, 코그니전트 26Q1·26Q2 컨퍼런스콜 전문

확정(2차 — 공개 보도와 교차)

• 노동부 감찰관의 PERM 접수 정지: The Week 외 3곳 이상 일치. 정부 1차 문서는 확보하지 못했습니다.
• 감원 규모 보도(약 4,000명 대 1.2~1.5만 명, 상충), 앤스로픽 도구 공개 이후 업종 급락(Moneylife, Business Today 외), 나스닥100 편출 공지(Mondo Visione 외 2곳), 액센츄어·EPAM·제뉴팩트 실적(각사 8-K·보도자료와 로이터 재송)
• 노바티스·길리어드 등 계약은 회사 보도자료이며 금액은 대부분 비공개입니다.

추정(우리 계산 — 해석은 근거 옆에 표기)

• 정상화 EPS 5.45달러·PER 12.9배, 상승기 B의 매출·마진·주식수 분해, FY2022 시작 사이클 겹침 선, 암묵 4분기 매출·하반기 EPS·순이익, 본업(기본 서비스) 성장 1.4%p, 시간제 가격 민감도, 역산 영구성장률, 시나리오 표, 5년 연말 평균 배수
• 분기 컨센서스(매출 5.65~5.71B, EPS 1.46~1.47)와 목표가는 3차 출처(Benzinga·TipRanks·MarketBeat 등 집계 요약)라 beat·miss 기준으로 쓰지 않았습니다.

확인하지 못한 것(공식 출처 미확인)

• 상위 고객 집중도(단일 고객 10% 초과 여부), H-1B·L-1 소지자 수, 가동률, Astreya·3Cloud·DyFlex의 매출 기여와 인수 RPO, Project Leap 감원 규모, 2026년 신규 부여분과 옵션 잔량, 7월 업종 동시 상승의 트리거, 10월 22~23일 급변의 계기, 점유율(%)
• 2025년 4분기 인도 노동법 1.47억 달러의 처리 위치는 10-K 요약에 근거한 것이어서 원문 재확인이 필요합니다.

② 데이터 노트

• 시가총액과 주식수. 317.7억 달러는 70.54달러 × 450,444,209주(2026-07-24)이고 완전희석 454.7M주는 유통주식에 미행사 RSU 2.7M·PSU 1.6M(2025년 말)을 더한 보수적 값입니다. 가중 희석주식수 466M(2분기 평균)은 기말 주식수로 쓰지 않았습니다.
• 순현금 정의. 회사 정의(현금 + 단기투자 − 총차입, 리스·제한현금 제외)이며 6월 말 순차입 5.09억 달러입니다. 리스를 포함한 Fiscal.ai 값은 10.4억 달러입니다. 피어 표의 부채는 Fiscal.ai 총부채(리스 포함 가능)입니다.
• 자사주 단가. 1분기 평균 68.23달러(6,265,357주, 4.27억 달러)는 10-Q Part II Item 2이며 현금흐름표 금액과 다릅니다. 2분기 보도자료 11.53억 달러와 현금흐름표 11.63억 달러는 10백만 달러 차이가 있고 원인은 공표되지 않았습니다. 현금 다리에는 현금흐름표 값을 썼습니다.
• 순이익 정의 차이. 2분기 순이익은 회사 보도자료 636백만 달러이고 Fiscal.ai 표준화 값은 644백만 달러입니다. FCF는 영업현금흐름 + 설비투자이며 회사 정의와 같은 값입니다(상반기 657). Fiscal.ai 연간 순이익 행은 FY05~FY13이 EPS × 희석주식수·세전이익과 맞지 않아(FY13 순이익 2,147 > 세전 1,688) 쓰지 않았고, 상승기 A 분해는 EPS × 희석주식수로 다시 계산했습니다.
• 헬스사이언스 증가분. 1,572 − 1,551 = 21백만 달러로 계산했습니다(전체 증가분 236 = 186 + 21 + 16 + 13).
• 6월 18일. 급락일은 나스닥100 편출 공지일이 아니라 액센츄어 실적일이며, 공지는 6월 11~12일이고 6월 12일 주가는 +1.9%였습니다.
• 분할 조정과 기업행동. Fiscal.ai 분할 조정 종가를 썼고, 상장 이후 전체 기업행동은 독립 가격 자료로 대조하지 못했습니다. 최근 2년은 일봉 515거래일 전체를 쓰고(차트는 표본), 그 이전 구간은 연말 종가뿐입니다.
• 다음 일정. 26Q3 실적은 2026년 10월 29일 발표됐고, 다음 4분기 실적은 2027년 2월 초로 날짜가 확정되지 않았습니다.