2026 반기보고서(2026-08-14), 2025 사업보고서(감사 후 정정본), 2022~2026년 단일판매·공급계약 공시와 2026-09-28 대량보유 보고, 2026-10-01 종가(60,000원 — 10월 2~8일 종가는 이 환경에서 시세 원천이 막혀 확보하지 못했습니다) 기준입니다. 금액은 원화이고 ‘억’은 억 원입니다.
한눈에 보기 — 다섯 문장 요약
- RFHIC는 전파를 키우는 반도체를 만듭니다. 질화갈륨(GaN) 트랜지스터를 패키지에 담아 기지국용 소자로 팔고, 그 트랜지스터로 레이더·전자전 장비용 전력증폭기를 만들어 방산 체계업체에 팝니다. 다만 칩이 나오는 웨이퍼는 전량 해외 파운드리에서 사 옵니다 — 회사는 칩 공장이 아니라 실장·정합·시험 공장입니다.
- 2025년은 이 회사가 다른 회사가 된 해였습니다. 매출이 1,149억에서 1,858억(+61.7%)으로, 영업이익이 15억에서 309억으로 뛰었고, 늘어난 영업이익의 75%를 모회사가 냈습니다. 레이더용 증폭기 수주잔고는 2023년 말 336억에서 2026년 8월 1,995억이 됐습니다.
- 그런데 2026년 상반기의 성장은 모회사가 아니라 자회사에서 나왔습니다. 연결 매출은 23.6% 늘었지만 모회사 매출은 6.3% 늘었고, 증가분의 대부분은 지분 41.55%를 가진 RF머트리얼즈와 알에프시스템즈 몫이었습니다. 잔고가 매출로 바뀌는 속도, 그리고 2027년 2월에 몰려 끝나는 레이시온·콜린스·LIG넥스원 계약의 갱신이 이 회사의 다음 1년을 정합니다.
- 숫자를 읽을 때 걷어낼 것이 많습니다. 2023~2024년 순이익 177억·197억은 이연법인세 수익과 옛 본사 매각차익이 만든 것이라 정상화하면 52억·79억입니다. 자사주는 6년간 323억어치를 사서 100억만 소각했고, 나머지 90만 주는 0% 교환사채로 다시 시장에 내보냈습니다.
- 주가는 5월 장중 최고가 126,900원에서 절반 넘게 내려왔지만 싸지는 않습니다. 10월 1일 60,000원 기준 최근 12개월 지배주주 이익으로 PER 47.7배, PBR 4.3배로, 이익이 제대로 난 2023~2025년 연말 수준(PER 12~30배)보다 높습니다. 그리고 시가총액의 약 27%는 PER 81배짜리 자회사 RF머트리얼즈 지분의 시장가치입니다.
1. 비즈니스 모델
회사가 정한 보고부문은 사업이 아니라 법인 단위입니다. 그래서 ‘통신 몇 %, 방산 몇 %‘라는 숫자는 회사 공시에 없습니다. 가장 정확한 그림은 법인별 매출입니다.
- RFHIC 본체60%
- 알에프시스템즈18%
- RF머트리얼즈12%
- RFHIC US10%
2025년 법인별 매출(내부거래 제거 전 합계 2,147.9억 — 연결 매출 1,858.0억과 차이 289.9억은 그룹 내부 거래). 2025 사업보고서 연결주석 37 영업부문 정보(1차).
제품으로 보면 트랜지스터와 증폭기 두 덩어리입니다. 공시 품목표는 형태 기준이라 자회사 매출이 ’…등’에 섞여 있습니다.
| 연도 | GaN 트랜지스터 등 | GaN 전력증폭기 등 | 기타 | 연결 매출 |
|---|---|---|---|---|
| 2020 | 327.2 | 353.0 | 24.4 | 704.5 |
| 2022 | 442.5 | 588.9 | 49.0 | 1,080.3 |
| 2024 | 194.8 | 885.6 | 68.4 | 1,148.8 |
| 2025 | 439.8 | 1,333.0 | 85.2 | 1,858.0 |
| 2026 상반기 | 319.8 | 592.7 | 33.2 | 945.7 |
사업보고서·반기보고서 ‘매출실적’(1차, 억). 트랜지스터는 2022→2024년에 56% 줄었다가 2025년에 2.3배로 돌아왔습니다 — 주로 기지국용이라 통신 투자 사이클을 그대로 탑니다. 증폭기는 2020→2025년 연평균 31.7% 늘었습니다.
시장별 비중은 추정뿐이고, 추정끼리도 다릅니다. 2025년 방산 비중을 유진투자증권은 약 59%, KB증권은 54%(국내 30.1%·해외 24.2%)로 봅니다. 회사 공시로 확인되는 건 해외 매출 비중이 2024년 50.9% → 2025년 59.3% → 2026년 상반기 60.1%로 커졌다는 것까지입니다.
과금은 전량 ‘물건 판매’입니다. 구독·라이선스·로열티는 없습니다. 통신용 트랜지스터는 장비사 설계에 채택(design-in)되면 1~3년 양산 기간 동안 납품하고 단가는 연 1회 협의합니다. 레이더용 증폭기는 다릅니다 — 회사 표현으로 “개발·양산 기간이 길고 거래처 전환이 쉽지 않아 가격이 정해지면 수량 외에는 거의 변동이 없다.” 방산 계약은 1~6년 장기이고 선급금이 흔합니다(M-SAM 수출용 20%, 천리안 5호 74%). 그래서 고객이 미리 낸 돈(계약부채)이 2026년 6월 말 724.6억까지 쌓였습니다.
2026년 반기보고서부터 가격 추이를 지웠습니다. 직전 연도까지 적던 제품 평균단가를 “다품종 소량생산이라 단일 가격 산정이 어렵고 영업상 기밀”이라며 뺐습니다. 지운 숫자 중 눈에 띄는 것은 증폭기 평균단가가 2023년 180만 원 → 2025년 1,312만 원으로 7.3배가 된 흐름입니다. 회사 설명은 없고, 소형 통신 증폭기에서 고출력 방산 증폭기로 무게가 옮겨간 흔적으로 보입니다(추정).
2. 밸류체인 지도
박스에 마우스를 올리면 관계의 규모·성격이 표시됩니다. 왼쪽이 공급(후방), 오른쪽이 수요(전방). 금액은 단일판매·공급계약 공시(1차).
모래시계 모양입니다. 위로는 웨이퍼 한 가지를 해외에서 사 오고, 아래로는 방산 체계업체 두 곳(LIG넥스원·RTX 그룹)이 최근 2년 수주의 대부분입니다. 2026년 1~6월 공시 수주 1,085억(공시 안 된 분할분 포함) 중 65%가 RTX 그룹이었습니다. 매출 10% 이상 고객 두 곳(실명 비공개)의 합계 비중은 2025년 46.9%입니다.
기묘한 연결이 하나 있습니다. RFHIC의 자회사 RF머트리얼즈는 RFHIC의 통신 트랜지스터 경쟁사인 MACOM에도 패키지를 공급합니다. 그리고 2026년 상반기 RFHIC 연결의 3대 고객(C사, 136.9억)은 금액 대조상 RF머트리얼즈의 광통신 고객인 Metallife-USA(루멘텀 펌프레이저 채널)입니다 — 연결 숫자 안에서는 광통신이 이미 레이더 옆에 서 있습니다.
3. 경쟁 우위 진단
| 우위 후보 | 실측 | 진단 | 무엇이 보이면 소멸인가 |
|---|---|---|---|
| 국내 유일 GaN 트랜지스터 대량 생산 | 설계·실장·시험은 자체지만 웨이퍼는 수입. 기계장치 장부가가 과천 23억·평촌 11억뿐이라 웨이퍼 팹이 없다. 칩 단계의 ‘국내 유일’은 웨이비스가 주장한다 | 조건부 유효 — 패키지 트랜지스터 단계 한정 | 국내 칩 팹 업체가 같은 출력대 트랜지스터를 체계업체에 양산 납품 |
| 트랜지스터를 직접 만들어 증폭기 원가가 낮다 | 연결 매출총이익률 2024 31.0% → 2026 상반기 40.8%. 해외 방산 대기업(RTX·사브)이 직접 산다. 회사 서술: “대부분의 레이더용 증폭기 제조사는 트랜지스터를 해외에서 구입” | 유효 | 총마진이 31%대로 되돌아가거나 RTX가 2027년 2월 만료 계약을 갱신하지 않음 |
| 레이더용 증폭기는 한번 들어가면 오래 간다 | 잔고 336억(2023말) → 1,995억(2026-08). 계약 최장 2031년 12월(사브). 사브는 2018년에 이어 2025년 재계약 | 유효 | 같은 프로그램 후속 발주에서 빠지거나 체계업체가 GaN 모듈을 내재화 |
| 통신 장비사에 채택되면 바꾸기 어렵다 | 화웨이 제재로 2020년 매출 -34.6%, 삼성은 2014~2017년 증폭기를 내재화하며 RFHIC를 트랜지스터 공급사로 내렸다. 트랜지스터 매출 2022→2024년 -56% | 약화 — 두 번 실측된 상실 | (이미 소멸 경위 있음) 회복 조건은 에릭슨 등 신규 벤더 선정 |
| 세계 GaN 트랜지스터 상위 5사(약 70%) | 출처 없는 회사 주장이고 문구가 3년째 같다. 그 5사 중 NXP는 철수 발표, 코보는 피인수. 시장 규모 대비 RFHIC 트랜지스터 매출은 2~3%(추정) | 과장 의심 | — |
| 진공관 대체(가속기·위성·산업 가열) | 포항가속기 186.6억, 천리안 5호 86.6억. 증권사 추정 기타 매출 2025년 약 60억 | 유효하나 초기 | 포항 납품 지연·감액 정정, 2027년까지 후속 수주 없음 |
4. AI 영향
약합니다. 회사 공시에 AI·데이터센터 매출이나 수주 언급이 없고, 제품은 전파를 증폭하는 RF 반도체이지 서버 전원용 GaN이 아닙니다. 연결 숫자에 AI 데이터센터 노출이 섞여 들어오는 경로는 자회사 RF머트리얼즈의 광통신 패키지 하나이고, 그건 지분율만큼만 RFHIC 주주 몫입니다. 회사가 RF에너지 용도로 ‘반도체 공정장비’를 적어 두었지만 해당 고객·매출은 공시·보도 모두 없습니다.
5. 성장 실측
원본 데이터 접기 — 연결 분기 매출과 영업이익 (억 원)
| 구분 | 24Q1 | 24Q2 | 24Q3 | 24Q4 | 25Q1 | 25Q2 | 25Q3 | 25Q4 | 26Q1 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 매출 | 255.6억 원 | 260.7억 원 | 245.9억 원 | 386.5억 원 | 318.7억 원 | 446.4억 원 | 405.0억 원 | 687.9억 원 | 430.7억 원 | 515.0억 원 |
| 영업이익 | 4.0억 원 | -2.1억 원 | -11.2억 원 | 24.6억 원 | 37.4억 원 | 83.1억 원 | 73.6억 원 | 114.9억 원 | 77.4억 원 | 111.9억 원 |
분기·반기·누적 공시에서 차감해 분기 단독값을 역산했습니다(1차 수치 기반 계산). 26Q2는 반기보고서의 3개월 공시값과 일치합니다.
| 분기 | 매출 | YoY | 매출총이익률 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|---|---|
| 25Q2 | 446.4 | +71.2% | 36.1% | 83.1 | 18.6% |
| 25Q3 | 405.0 | +64.7% | 38.5% | 73.6 | 18.2% |
| 25Q4 | 687.9 | +78.0% | 30.5% | 114.9 | 16.7% |
| 26Q1 | 430.7 | +35.1% | 41.2% | 77.4 | 18.0% |
| 26Q2 | 515.0 | +15.4% | 40.5% | 111.9 | 21.7% |
2025년의 급변은 모회사 사건이고, 2026년 상반기는 자회사 사건입니다. 이 차이가 이 글의 첫 번째 발견입니다.
| 법인(내부거래 제거 전) | 2025년 매출 | 2025년 영업이익 | 25년 상반기 매출 | 26년 상반기 매출 | 증감 |
|---|---|---|---|---|---|
| RFHIC 본체 | 1,282.5 | 234.6 | 508.5 | 540.4 | +6.3% |
| RF머트리얼즈 | 259.4 | 34.7 | 113.2 | 235.1 | +107.7% |
| 알에프시스템즈 | 381.7 | 40.6 | 170.5 | 215.9 | +26.6% |
| RFHIC US | 224.2 | 8.7 | 98.0 | 65.5 | -33.2% |
| 연결 | 1,858.0 | 308.9 | 765.1 | 945.7 | +23.6% |
연결주석 영업부문 정보(1차). 2025년 연결 영업이익 증가분 +293.6억 중 +221.1억(75%)이 본체에서 나왔습니다. 2026년 상반기 연결 매출 증가분 +180.6억은 반대로 RF머트리얼즈(+121.9억)·알에프시스템즈(+45.4억)가 대부분입니다. 26Q2 본체 매출은 +3.1%였습니다.
잔고는 계속 쌓이는데 본체 매출이 따라오지 않았습니다.
레이더용 GaN 전력증폭기 수주잔고 (억 원) (억 원)
증권사 두 곳(신한·유진)은 26Q2 영업이익이 컨센서스(신한 기준 122억)를 약 8% 밑돈 이유를 같은 데서 찾았습니다 — 고마진 레이시온향 증폭기의 매출 인식이 6월에서 7월로 밀렸다는 것입니다. 이 설명이 맞다면 3분기 본체 매출에 그 물량이 보여야 합니다. 같은 기간 재고가 512억 불어난 것(9절)도 같은 방향의 흔적입니다.
가이던스는 회사 원문이 아니라 증권사 경유로만 확인됩니다. 2026년 매출 2,600억 유지, 영업이익 460억 → 520억 상향(2분기 실적 시점, 유진투자증권 리포트를 요약한 보도 — 2차 단독). 상반기 진척률은 매출·영업이익 모두 36.4%라, 하반기에 매출 1,654억(상반기의 1.75배)과 영업이익 331억이 필요합니다. 연간 매출의 37%가 4분기에 몰린 2025년 패턴(25Q4 687.9억)이 되풀이돼야 맞는 숫자입니다.
6. 경쟁 지도
| 사업 | RFHIC 위치 | 주요 경쟁자 | 최근 변화 |
|---|---|---|---|
| 통신 GaN 트랜지스터(기지국) | 삼성전자 1차 벤더, 노키아·에릭슨 벤더 등록 | 스미토모전공, MACOM(울프스피드 RF 인수), 코보, NXP, 중국 업체(와테크 등) | NXP가 2025-12 철수 발표(마지막 웨이퍼 2027년 1분기). 코보는 2026-10-05 스카이웍스에 합병. 공백을 노리는 건 RFHIC만이 아니다 |
| 방산 레이더·전자전 증폭기 | 국내 LIG넥스원 최대 공급처, 해외 RTX·사브에 직접 공급 | 글로벌 방산 대기업 내재화, 미국 L사·T사(익명), 국내 웨이비스 | 웨이비스가 한화시스템 L-SAM 증폭보드 265억 수주. LIG넥스원·한화시스템도 MMIC 국산화 과제 착수(보도) |
| RF에너지(마그네트론 대체) | 915MHz 60kW급 턴키 발생기 | MKS, 앰플리언, 중국 업체 | 2026-02 포항가속기 186.6억. 별도 매출 미공시 |
| 위성 증폭기(TWT 대체) | 천리안 5호·차세대소형위성 | UMS, MACOM, 코보(추정) | 매출 규모 미공시 |
회사 사업보고서는 경쟁사를 익명(일본 S사, 미국 M사·Q사, 유럽 N사)으로만 적습니다. 위 실명은 업계 구도와 이니셜이 맞는 후보이며 회사가 확인한 것이 아닙니다.
| 국내 GaN 비교 | RFHIC | 웨이비스 |
|---|---|---|
| 2025 매출 | 1,858.0억 | 407.1억 |
| 2025 영업이익률 | 16.6% | 1.5% |
| 수직계열화 주장 | 패키지 트랜지스터 단계 ‘국내 유일 대량 생산’ | 칩(웨이퍼) 공정 ‘국내 유일 국산화’ |
| 웨이퍼 | 해외 파운드리 수입 | 자체 팹(회사 주장) |
| 해외 방산 직접 수주 | RTX·사브 | 이력 미미 |
웨이비스 2025 사업보고서(1차). 두 ‘국내 유일’은 서로 다른 공정 단계를 말하므로 모순은 아닙니다. 하지만 국내 체계업체가 칩부터 국산화하려는 방향(L-SAM 송신부 S대역 칩 국산화 착수 보도)은 RFHIC보다 웨이비스 쪽 이야기입니다.
NXP 철수는 기회이지만 독점 기회는 아닙니다. 증권사 한 곳이 에릭슨향 양산 매출 600억을 추정에 넣었고 다른 정리본은 2026년 800억이라고 전하지만, 회사·에릭슨 어느 쪽도 확인한 적이 없습니다. 신한투자증권은 에릭슨의 벤더 선정이 2026년 상반기에서 2027년으로 미뤄졌다고 적었습니다(2차 단독).
7. 경영진·오너십
| 항목 | 내용 |
|---|---|
| 대표 | 조덕수(1966년생, 공동창업자·경영총괄). 2017년 상장 이후 세 번 재선임, 임기 2029-03 |
| 회장 | 조삼열(1957년생, 공동창업자·기술총괄, RF머트리얼즈 회장 겸직). 대표와 ‘친인척’ 관계로만 공시 |
| 상장 | 1999년 설립 법인이 2017-08 기업인수목적회사(스팩)와 합병해 코스닥 상장. 두 번의 합병 결정·철회 끝에 세 번째에 성사 |
| 일가 지분 | 조덕수 외 20인 32.98%(2026-09-28). 조덕수 15.35%, 조삼열 11.08% |
| 이사회 | 사내이사 2(모두 일가), 기타비상무 1(필옵틱스 대표), 독립이사 1. 감사위원회 없음, 상근감사 1인 |
일가 지분은 일가 안에서 옮겨 다녔고, 줄어든 만큼은 장내에서 팔았습니다. 4년 반 동안 34%대에서 33%로 1%p 남짓 줄었는데, 대부분은 가족 간 증여였고 실제 감소분은 증여세를 내려고 수증자들이 판 물량입니다. 조덕수·조삼열 본인은 2022년 이후 장내 매매가 한 건도 없습니다.
| 연도 | 가족 장내 매도 | 임원 장내 매도 | 장내 매수 |
|---|---|---|---|
| 2023 | 0 | 1.8억 | 0 |
| 2024 | 0 | 0 | 3.7억(방산부문장 권병현) |
| 2025 | 39.7억(증여세 납부 목적 명시) | 10.0억 | 0.3억 |
| 2026(~9월) | 39.2억 | 22.4억(스톡옵션 행사 후 매도) | 0 |
대량보유 보고 세부변동(1차) 집계. 2025~2026년 일가·임원의 장내 매도는 약 111억이고 매수는 0.3억입니다. 2026년 매도는 주가 4만~10만 원대(최고 112,500원, 5월)에 몰렸습니다. 특별관계자가 아닌 임직원 거래는 이 집계에 없습니다.
소액주주 반대가 공시 숫자로 드러난 장면이 두 번 있습니다. 2026년 3월 정기주총에서 상근감사 재선임안은 3% 의결권 제한 아래 출석 51.5% 찬성으로 겨우 통과했고, 이사 보수한도(20억)를 정관에 넣는 특별결의안은 부결됐습니다. 같은 주총이 정관에 ‘독립이사는 이사 총수의 3분의 1 이상’을 넣었지만 1년 유예라 지금은 4명 중 1명입니다.
공언 대비 이행은 섞여 있습니다. 2021년 유상증자 834억 중 ‘타법인증권 취득’ 400억은 쓰지 못하고 운영·시설자금으로 용도를 바꿨습니다(✗). 2025년 8월 약속한 ‘별도 순이익 30% 이상 배당’은 첫해 33.6%로 지켰습니다(○).
8. 주주환원·재무 체력
주당 결산배당 (원) (원)
자사주는 ‘환원’으로 샀다가 ‘조달’로 되팔았습니다. 2020~2025년 여덟 번에 걸쳐 약 323억어치를 샀고, 2023년 11월에 30만 주(99.8억)를 소각했습니다. 남은 90만 6,114주(발행주식의 3.42%)는 2025년 10월 표면금리 0%의 교환사채 310억(교환가 34,212원)의 교환 대상으로 내보냈고, 2026년 상반기에 전부 교환돼 시장에 풀렸습니다. 회사는 취득원가(주당 약 19,100원, 추정)보다 비싸게 넘겼지만, 교환 시점 주가는 6만~10만 원대였습니다 — 주주 쪽에서 보면 시가보다 싸게 내준 셈입니다. 같은 시점 연결 현금성·금융자산이 2,600억대였는데 0% 사채로 310억을 조달한 이유는 공시에 ‘방산·에너지 프로젝트 증가에 따른 연구개발비 및 운영자금’ 외에 없습니다.
| 2020~2025 누적 | 억 원 |
|---|---|
| 배당 | 241.8 |
| 자사주 매입 | 322.9 |
| 그중 소각 | 99.8 |
| 유상증자 조달(2021) | 834.4 |
| 교환사채(자사주 재매각, 2025) | 310.0 |
발행주식은 2018년 말 2,245만 주에서 2026년 9월 2,658만 주로 18.4% 늘었고, 증가분은 2019년 전환사채 전환과 2021년 유상증자입니다. 2022년 이후 발행주식 수는 제자리지만 유통주식은 교환사채로 2026년 상반기에 약 3.4% 늘었습니다.
재무 체력은 이 회사의 가장 단단한 부분입니다. 2026년 6월 말 연결 현금 304억 + 단기 금융자산 1,403억 − 차입 277억 − 리스 38억 = 순현금 약 1,392억, 국채·수익증권·신종자본증권 같은 장기 금융자산 1,124억까지 넣으면 약 2,516억입니다. 차입은 대부분 금리 1% 안팎의 방위사업 정책자금이고 부채비율은 33.6%입니다. 다만 그 현금의 일부는 고객이 미리 낸 선수금(계약부채 724.6억)이라는 점은 같이 봐야 합니다.
9. 이익의 질
보고 순이익 vs 일회성을 걷어낸 순이익 (억 원) (억 원)
2023~2024년의 ‘영업이익 0, 순이익 200억’에는 영업이 없었습니다.
- 2023년: 영업이익 3.0억. 과거에 인식하지 않던 이연법인세자산을 한꺼번에 인식해 법인세가 오히려 103.3억 수익으로 잡혔습니다. 세전이익 73.5억도 거의 전부가 금융손익이었습니다.
- 2024년: 영업이익 15.3억. 과천 이전으로 판 옛 본사 건물·부지의 처분이익 250.6억이 1분기에 들어왔습니다. 세전이익 250.0억과 거의 같은 크기입니다. 반대로 자회사 알에프시스템즈의 스팩 합병 상장비용 66.2억과 RF머트리얼즈 손상 32.7억이 빠졌습니다.
- 2025년부터는 영업이익이 순이익의 87~91%인 정상 구조입니다.
연 60~70억의 금융손익은 반복되는 이익입니다. 2026년 6월 말 금융자산이 약 2,831억으로 연결 자산의 47%입니다. 배수를 볼 때 순현금을 따로 더하면서 그 이자까지 이익에 넣으면 이중 계산이 됩니다.
연결 이익의 4분의 1은 RFHIC 주주 몫이 아닙니다. 2026년 상반기 연결 순이익 207.2억 중 52.1억(25%)이 비지배지분 몫이고, 자회사 이익이 커질수록 이 비율도 커지는 중입니다. 부문 영업이익을 실제 지분율로 가중하면 지배주주 귀속 영업이익은 연결의 약 70%입니다(추정).
경고등은 재고입니다.
| 시점 | 재고(순액) | 원재료 | 재공품 | 평가충당금/총재고 | 연환산 매출원가 대비 |
|---|---|---|---|---|---|
| 2024년 말 | 750.1 | 494.6 | 158.1 | 22.1% | 0.95년 |
| 2025년 말 | 887.1 | 617.6 | 158.9 | 21.8% | 0.73년 |
| 2026년 6월 말 | 1,399.0 | 841.9 | 332.4 | 15.2% | 1.25년 |
연결주석 재고자산(1차). 반년 사이 512억이 늘었고, 같은 기간 원재료(웨이퍼·패키지) 매입 529.4억은 2025년 연간의 83%였습니다. 잔고 대응 생산과 3분기로 밀린 레이시온 물량으로 설명할 수 있지만 회사는 목적을 밝히지 않았습니다. 재고 평가손실이 매년 매출원가에 34~45억씩 들어오고, 2022~2023년 감사의 핵심감사사항이 ‘재고자산 평가충당금’이었습니다. 하반기 매출이 예정대로 잡히지 않으면 여기가 먼저 흔들립니다.
현금은 이익을 따라옵니다. 2021~2025년 누적 순이익 836억 대비 영업현금흐름 1,040억이고(이자수취 포함 — 이 회사는 이자수취를 영업활동으로 분류), 2026년 상반기는 재고가 512억 늘었는데도 고객 선수금 +199억이 메워 영업현금흐름 212.8억이 순이익과 비슷했습니다. 2022~2023년 잉여현금흐름 대규모 적자는 과천 신사옥 투자(2년 660억)였습니다.
회계 이력은 깨끗한 편이지만 한 건 있습니다. 감사의견은 2022~2025년 모두 적정이고 감사인은 2024년 삼덕에서 삼일로 바뀌었습니다. 2024년 감사 중 별도재무제표의 종속기업 지분법 처리 오류가 발견돼 2023년 별도재무제표를 재작성했습니다(연결은 영향 없음). 2023 사업보고서는 금감원 정정요구로 양도제한조건부주식(RSU) 운영현황을 보완했습니다.
10. 리스크
| 순위 | 리스크 | 근거 | 계기판 — 무엇이 어디까지 가면 현실화인가 |
|---|---|---|---|
1 | 방산 고객·프로그램 집중과 2027년 2월 만료 | 2026년 해외 방산 수주의 축인 레이시온 캐나다(~2027-02-01)·콜린스(~2027-02-26)와 LIG넥스원 다기능레이더 AESA(~2027-02-24)가 한 달 안에 끝난다. 2026-06-19 이후 9월 말까지 신규 공급계약 공시 0건 | 수주잔고(1,995억)가 신규 수주 없이 줄어드는지, RTX·LIG 후속 공시, 계약부채(724.6억)가 줄기 시작하는지, 총마진 40%대 유지 |
2 | 웨이퍼 해외 단일 조달 | 전량 수입·전략물자 수출허가 필요. 역사적 공급사(울프스피드 RF)가 경쟁사 MACOM으로 넘어갔다. 2026 반기보고서는 원재료 가격까지 기밀 처리 | 재고(1,399억)가 더 부푸는지, 원재료 매입/매출 비율(2024 22% → 2025 34% → 2026 상반기 56%), 매입처 서술 변화 |
3 | 통신 사이클과 고객 정책 | 화웨이 제재로 2020년 매출 -34.6%, 트랜지스터 2022→2024년 -56%. 에릭슨 벤더 선정 연기(2차 단독) | 품목표의 트랜지스터 매출(2026 상반기 319.8억), 에릭슨·노키아 관련 공급계약 공시 |
4 | 연결 숫자 ≠ 주주 몫 | 2026년 상반기 연결 매출의 약 절반이 지분 41.55%·의결권 위임으로 지배하는 자회사에서 나왔다. 두 상장 자회사 모두 과반 의결권이 아니다 | 비지배 순이익 비율(25%), RF머트리얼즈 추가 희석, 의결권 위임 철회 |
5 | 지배구조 | 일가 이사 2명 + 독립이사 1명, 감사위원회 없음, 감사 재선임 51.5% 찬성 | 2027년 주총 독립이사 증원 이행, 일가 추가 매도 |
11. 주가 사건 연대기
원본 데이터 접기 — RFHIC(218410) 주가 (2018 ~ 2026-10-01)
| 시점 | 주가 (원) |
|---|---|
| 2018년 1월 | 18,350 |
| 2018년 6월 | 25,075 |
| 2018년 9월 | 28,050 |
| 2018년 12월 | 24,050 |
| 2019년 7월 | 29,975 |
| 2019년 9월 | 42,950 |
| 2019년 12월 | 33,925 |
| 2020년 3월 | 34,825 |
| 2020년 6월 | 33,925 |
| 2020년 9월 | 42,325 |
| 2020년 12월 | 41,050 |
| 2021년 1월 | 46,250 |
| 2021년 6월 | 39,125 |
| 2021년 9월 | 32,800 |
| 2021년 12월 | 34,325 |
| 2022년 1월 | 31,950 |
| 2022년 6월 | 26,000 |
| 2022년 9월 | 23,675 |
| 2022년 12월 | 23,950 |
| 2023년 4월 | 25,725 |
| 2023년 7월 | 19,840 |
| 2023년 11월 | 14,820 |
| 2023년 12월 | 16,030 |
| 2024년 1월 | 18,525 |
| 2024년 6월 | 15,440 |
| 2024년 9월 | 11,590 |
| 2024년 12월 | 12,075 |
| 2025년 2월 | 17,570 |
| 2025년 4월 | 14,065 |
| 2025년 6월 | 24,275 |
| 2025년 9월 | 28,575 |
| 2025년 10월 | 31,375 |
| 2025년 10월 28일 | 27,950 |
| 2025년 12월 | 32,175 |
| 2026년 1월 26일 | 38,850 |
| 2026년 2월 10일 | 47,000 |
| 2026년 3월 6일 | 71,500 |
| 2026년 4월 3일 | 89,000 |
| 2026년 5월 | 101,300 |
| 2026년 6월 5일 | 82,800 |
| 2026년 6월 8일 | 75,700 |
| 2026년 6월 15일 | 80,200 |
| 2026년 7월 1일 | 64,500 |
| 2026년 8월 4일 | 48,750 |
| 2026년 8월 6일 | 51,500 |
| 2026년 9월 9일 | 49,700 |
| 2026년 9월 11일 | 48,800 |
| 2026년 9월 15일 | 49,950 |
| 2026년 9월 17일 | 53,400 |
| 2026년 9월 22일 | 59,000 |
| 2026년 9월 30일 | 58,500 |
| 2026년 10월 1일 | 60,000 |
| 시점 | 유형 | 사건 | 설명 |
|---|---|---|---|
| 2021년 7월 15일 | 기업 행동 | 유상증자 834억 | 2021-07 주주배정 유상증자 280만 주, 발행가 29,800원. 발행주식 +11.7%. 이 돈 중 타법인 투자용 400억은 끝내 다른 용도로 바뀌었다 |
| 2025년 10월 1일 | 기업 행동 | 교환사채 310억 | 2025-10-01 자사주 90.6만 주를 교환 대상으로 한 0% 교환사채 결정(교환가 34,212원). 2026년 상반기에 전량 교환됐다 |
| 2025년 10월 29일 | 급등일 | 통신장비 동반 +13% | 2025-10-29 엔비디아의 노키아 10억 달러 지분투자 발표에 통신장비주가 함께 올랐다. 장중 31,600원(+13.06%) |
| 2026년 5월 12일 | 급등일 | 고점 | 2026-05-12 상장 이후 장중 최고가. 4~5월 증권사 목표가 연쇄 상향(KB 12만 원·하나 15만 원) 구간이다 |
| 2026년 6월 19일 | 급락일 | 계약 감액 | 2026-06-19 레이시온 캐나다 계약 506.4억 → 296.4억 정정. 같은 그룹 콜린스·레이시온 UK로 일부 이관(실주 아님), 141만 달러는 사유 미기재 |
| 2026년 9월 18일 | 급등일 | +14% | 2026-09-18 장중 61,200원(+14.61%). 통신장비 업종 +6.1%, 당일 회사 공시 없음 |
2018~2025년과 2026년 5월의 월 단위 점은 DART 정기보고서 월별 최고·최저가의 중간값(종가 아님, 1차 자료로 계산), 2025년 10월 이후 일별 점은 보도·공시에 나온 종가다(일부는 등락률로 역산). 2017-12 액면병합 이후 분할·무상증자가 없어 수정하지 않은 원주가이고, 2021-07 유상증자 권리락 조정은 반영하지 않았다. 2017년 이전은 기업인수목적회사 시절이라 뺐고, 2019년 1~6월은 정기보고서에 주가표가 없어 비어 있다. 로그 스케일.
| 날짜 | 등락 | 원인 |
|---|---|---|
| 2026-09-18 | 장중 +14.6% | 원인 미확인. 회사 공시 없음, 통신장비 업종 +6.1% |
| 2026-08-04 | 시간외 +10.4% | 원인 미확인. 자회사 RF머트리얼즈 같은 날 상한가 |
| 2026-07-28 | — | 신한투자증권 목표가 123,000 → 81,000원. “달라진 것은 펀더멘털이 아니라 주가” |
| 2026-07-27 | — | 26Q2 잠정실적: 매출 515억(+15.4%), 영업이익 112억(+34.7%). 증권사 추정 매출(588억)에 크게 못 미쳤다 |
| 2026-06~08 | 고점 대비 약 -60% | 회사 고유 악재는 6/19 레이시온 계약 정정이 유일. 증권사 해석은 ‘코스닥 조정’ |
| 2026-06-04 | 장중 +13.4% | 콜린스 220.5억 공급계약 공시 당일 |
| 2026-05-12 | 장중 최고 126,900원 | 증권사 목표가 연쇄 상향 구간 |
| 2026-03-25 | 장중 +13.0% | 원인 미확인(증권사 목표가 상향 리포트, 다음 날 LIG넥스원 계약) |
| 2026-02-11~19 | — | 포항가속기 186.6억, 레이시온 캐나다 506.4억(창사 최대) 계약 |
| 2025-10-29 | 장중 +13.1% | 엔비디아의 노키아 투자 발표에 통신장비주 동반 강세 |
일별 시세 원천에 접근하지 못해 ±10% 급변일을 전부 뽑지 못했고, 위 표는 보도로 확인된 날만입니다. 2026년 6~8월 급락 구간의 개별 하락일도 비어 있습니다.
2026년의 주가는 두 번의 다른 이야기를 탔습니다. 2월~5월 상승은 레이시온 캐나다 506억(창사 최대 계약)·포항가속기 수주와 증권사의 ‘GaN 트랜지스터 수급 부족’ 리포트가 겹친 구간이고, 1월 38,850원에서 5월 장중 126,900원까지 3.3배가 됐습니다. 6월 이후 하락은 회사 고유 악재가 레이시온 계약 정정 하나뿐인데 고점 대비 60% 넘게 빠졌습니다. 같은 기간 자회사 RF머트리얼즈의 광통신 테마 급등일과 RFHIC의 움직임이 겹치는 날이 있어, 주가가 레이더 증폭기보다 테마에 흔들리는 구간이 섞여 있습니다.
12. 매출원가
원본 데이터 접기 — 연결 매출총이익률 (%)
| 구분 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 26상 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 매출총이익률 | 28.7% | 37.1% | 35.6% | 33.0% | 31.0% | 34.6% | 40.8% |
연결 손익계산서(1차). 분기로는 25Q4 30.5%가 이례적 저점이었고(4분기 일회성 인건비·충당금 20~30억이라는 증권사 설명 — 2차 단독) 26Q1 41.2%, 26Q2 40.5%로 사상 최고 구간입니다.
| 비용 성격(원가+판관비) | 2021 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|---|
| 재료비/매출 | 38.5% | 34.7% | 34.7% | 36.7% |
| 인건비/매출 | 27.4% | 33.0% | 34.6% | 24.0% |
| 연구개발비(억) | — | 174.0 | 143.3 | 119.5 |
| 연구개발비/매출 | — | 15.6% | 12.5% | 6.4% |
연결주석 비용의 성격별 분류·연구개발활동(1차).
이익률이 오른 이유는 두 갈래입니다. 하나는 정상적인 레버리지입니다 — 매출이 62% 늘 때 인건비는 12% 늘었고, 2024→2025년 늘어난 매출 1원당 영업이익이 약 0.414원(증분 마진 41.4%), 2026년 상반기 38.1%, 26Q2 42.0%였습니다. 영업이익률(20%)의 두 배라 매출이 늘수록 이익률이 오르는 구조는 실측으로 확인됩니다. 다른 하나는 덜 눈에 띄는 것입니다 — 연구개발비가 2023년 174억에서 2025년 119.5억으로 줄었습니다. 2024→2025년에만 23.8억 줄어 그해 영업이익 증가분(293.6억)의 약 8%에 해당합니다. 전액 비용 처리(자산화 거의 0)라 회계로 이익을 부풀린 것은 아닙니다. 연구 인력은 111명에서 140명으로 늘었으니 과제 구성 변화로 보이나 회사 설명은 없습니다.
반대 방향도 같은 계수로 작동합니다. 2022~2024년 매출이 6% 늘 때 영업이익은 8억 → 3억 → 15억이었습니다. 회사가 바꿀 수 있는 것은 인건비·제품 믹스·재고 관리이고, 바꿀 수 없는 것은 웨이퍼 단가·환율(해외 매출 60%)·통신 투자 사이클입니다.
13. 밸류에이션
10월 1일 종가 60,000원 × 유통주식 2,636만 주 = 시가총액 약 1조 5,814억입니다. 순이익과 자본은 모두 지배주주 기준으로 계산했습니다 — 연결 순이익의 25%가 자회사 소수주주 몫이라 연결 숫자로 계산하면 실제보다 싸 보입니다.
| 지표 | 현재 | 계산 기준 |
|---|---|---|
| PER | 47.7배 | 최근 12개월(25Q3~26Q2) 지배주주 순이익 331.7억. 26Q2 연환산이면 45.0배, 2025년 연간이면 55.2배 |
| PBR | 4.26배 | 지배주주 자본 3,708.9억(2026-06) |
| PSR | 7.76배 | 최근 12개월 연결 매출 2,038.6억 |
| EV/EBITDA | 31.2배 | 순현금 2,227억(현금·단기금융·장기 국채·수익증권, 신종자본증권 제외)과 장부상 비지배지분 반영. 비지배지분을 RF머트리얼즈 시가로 넣으면 41.1배 |
DART 반기보고서·사업보고서로 계산(1차 수치 × 보도 기준 주가). 최근 12개월 PER은 시장에서 통용되는 PER(10월 2일 62,000원 기준 49.7배)과 1% 안쪽에서 맞습니다.
연말 PSR 추이와 현재 (배) (배)
| 연말 | PER(지배) | PBR | 비고 |
|---|---|---|---|
| 2021 | 약 150배 | 3.2배 | 지배순이익 60억 |
| 2022 | 약 224배 | 2.3배 | 지배순이익 28억 |
| 2023 | 약 24배 | 1.4배 | 순이익 대부분이 법인세 수익(9절) |
| 2024 | 약 12배 | 1.0배 | 순이익 대부분이 본사 매각차익(9절) |
| 2025 | 약 30배 | 2.5배 | 처음으로 영업이 만든 이익 |
| 현재 | 47.7배 | 4.26배 |
2023~2024년 연말 PER 12~24배는 일회성 이익으로 분모가 부풀었던 값이라 ‘역사적으로 싸던 시절’의 기준이 되지 못합니다. 정상화 순이익(9절)으로 다시 계산하면 그 두 해의 PER은 약 80배·39배였습니다(우리 계산, 연결 기준).
시가총액의 4분의 1 남짓은 자회사 지분입니다. RFHIC가 가진 RF머트리얼즈 41.55%를 그 회사 주가(10월 6일 56,500원, 신주 포함 1,849만 주)로 매기면 약 4,340억, RFHIC 시총의 27%입니다. 그런데 RF머트리얼즈 자체가 지배주주 PER 81배·PBR 11.8배로 거래됩니다(RF머트리얼즈 분석 기준). 그 지분 가치를 빼고 남는 1조 1,474억을 RFHIC 몫 나머지 이익(지배순이익에서 RF머트리얼즈 몫 약 50억을 뺀 약 282억)으로 나누면 약 41배입니다(근사 계산).
지금 가격을 거꾸로 풀면 이렇습니다. 2025년 연말 수준인 PER 30배로 정당화하려면 지배주주 순이익 약 527억이 필요합니다 — 최근 12개월보다 59% 많습니다. 하나증권의 2027년 영업이익 추정 753억이 맞고 지금의 순이익/영업이익 관계가 유지되면 2027년 지배순이익은 약 650억, 그해 PER 약 24배입니다(추정). 즉 지금 가격은 2027년에 영업이익이 지금의 두 배가 되는 경로를 상당 부분 담고 있습니다.
| 날짜 | 증권사 | 의견 | 목표가 | 논거 |
|---|---|---|---|---|
| 2026-09-16 | 하나증권 | 매수 | 150,000원 | 방산 수출 호조, 2027년 통신 부품 수급 부족. 2026E 영업이익 542억, 2027E 753억 |
| 2026-07-28 | 신한투자증권 | 매수 | 81,000원(123,000원에서 하향) | “달라진 것은 펀더멘털이 아니라 주가” — 이익 추정은 올리고 적용 배수를 낮췄다 |
| 2026-04-28 | KB증권 | 매수 | 120,000원 | 장기 ROE 20%대, 미사일 재고 보충 수요 |
보도 기준(2차). 공개된 약세 리포트는 확인되지 않았습니다. 집계 목표가 평균은 101,000원(3곳, 9월 18일)입니다.
| 쪽 | 논거 |
|---|---|
| 강세 | 수주잔고 1,995억(연 매출 이상), 선수금 724.6억, 총마진 40%대, 증분 마진 40%, NXP 철수가 남긴 통신 공백, 순현금 |
| 약세 | 이익이 난 해들의 연말 배수를 모두 웃도는 PER·PSR, 시총의 27%가 PER 81배 자회사 지분, 2026년 상반기 본체 정체, 레이시온 계약 정정, 2027년 2월 만료 집중, 일가·임원의 지속적 매도 |
14. RF머트리얼즈와의 비교
RFHIC가 41.55%를 가진 RF머트리얼즈는 같은 그룹이지만 성격이 반대입니다. 그리고 2026년 상반기에는 그 자회사가 모회사보다 빨리 컸습니다.
| 축 | RFHIC | RF머트리얼즈 |
|---|---|---|
| 무엇으로 버나 | GaN 트랜지스터·레이더용 증폭기(본체) | 화합물 반도체 패키지(광통신·GaN) + 방산 장비 부품(알에프시스템즈 연결) |
| 2026 상반기 매출 증가 | 연결 +23.6%, 본체 +6.3% | 연결 +58.9% |
| 영업이익률 | 26Q2 21.7% | 26Q2 21.1% |
| 시장이 붙인 이야기 | 방산·NXP 공백 | AI 광통신 — 회사는 “파생 수혜”라고 적었다 |
| 자회사 지분 문제 | RF머트리얼즈 41.55%(의결권 위임으로 지배) | 알에프시스템즈 30.91% |
| 재무 | 순현금 약 1,392억 | 순현금 약 467억 |
| PER·PBR | 47.7배(최근 12개월 지배)·4.26배 | 81.4배(26H1 연환산 지배)·11.76배 |
같은 문제가 두 층으로 겹칩니다. RF머트리얼즈 글에서 짚은 ‘연결 이익의 상당 부분이 지분 30.91%짜리 자회사에서 나온다’는 구조가 RFHIC에서 한 번 더 반복됩니다 — RFHIC 주주에게 알에프시스템즈 이익은 약 26%(직접 13.18% + 41.55%×30.91%, 추정)만 귀속됩니다. 2026년 6월 RFHIC가 RF머트리얼즈 유상증자에 109억을 넣은 것은 그 지배를 붙잡아 두는 비용이었습니다.
15. 판정
회사에 대한 판단. RFHIC는 2025년에 ‘통신 부품사’에서 ‘해외 방산 대기업에 직접 파는 레이더용 증폭기 회사’로 바뀌었고, 그 변화는 수주잔고·선수금·총마진·영업이익으로 모두 실측됩니다. 재무는 순현금으로 단단하고, 2025년 이후 이익의 질도 높습니다. 그러나 해자의 원재료인 웨이퍼는 회사 밖에서 오고, 새 성장 축은 두 고객 그룹에 묶여 있으며, 그 계약들이 2027년 2월에 함께 만료됩니다. 2026년 들어 성장을 끄는 쪽이 본체가 아니라 지분 절반이 안 되는 자회사라는 점, 일가·임원이 2년 동안 100억 넘게 판 점, 사들인 자사주를 0% 사채로 되판 점은 주주 몫을 따질 때 감안해야 합니다.
주가에 대한 판단. 고점에서 절반 넘게 빠졌지만 이익이 난 해들보다 여전히 비싼 배수이고, 그 가격의 4분의 1 남짓은 더 비싼 자회사의 주가에 기대고 있습니다. 지금 가격은 2027년 영업이익이 지금의 두 배 가까이 되는 경로를 상당 부분 담고 있어, 하반기에 잔고가 본체 매출로 바뀌는 것이 확인되지 않으면 배수가 버티기 어렵습니다. RFHIC는 ‘방산 수주가 실적으로 바뀌는 회사’라는 이야기가 이제 막 검증 구간에 들어선 종목입니다 — 판단은 3분기 본체 매출과 2027년 2월 계약 갱신에서 정해집니다.
출처와 기준 — 재무·부문·품목·수주잔고·재고·비용 구성은 DART에 제출된 2022~2025 사업보고서(2025년은 감사 후 정정본), 2025년 분기·반기보고서, 2026년 1분기보고서·반기보고서를 직접 받아 확인했고, 분기 단독값은 누적 공시에서 차감해 계산했습니다. 고객·계약은 2022~2026년 단일판매·공급계약 공시 16건(정정 포함), 지분·내부자 매매는 주식등의 대량보유상황보고서 7건, 주총 결과·배당·교환사채·자사주 처분은 각 결정·결과 공시, 웨이비스는 2025 사업보고서 기준입니다. 경쟁사 재편(NXP 철수, 코보-스카이웍스 합병, 울프스피드 RF의 MACOM 매각)은 스카이웍스 8-K·MACOM 보도자료와 업계 매체 교차입니다. 시장별(방산·통신) 매출 비중, 2026년 가이던스, 26Q2 컨센서스, 에릭슨 관련 전망, 레이시온 누적 수주는 증권사 리포트를 요약한 검색 결과로만 확인했고(리포트 원문은 열람 불가) 본문에 그 사실을 밝혔습니다. 주가는 2026-10-01 종가(60,000원, 보도 두 곳 — 원천은 같은 시세)이고, 과거 점은 정기보고서 월별 최고·최저가로 계산했으며, 애널리스트 목표가는 보도 기준입니다. 현재 웨이퍼 파운드리 실명, 매출 10% 이상 고객 A·B사의 실명, 수주잔고가 별도 기준인지 연결 기준인지, 2026년 상반기 재고·원재료 매입 급증의 목적, 레이시온 캐나다 정정 전후 141만 달러 차액의 사유는 확인하지 못했습니다.
데이터 노트 — ① 보고부문은 사업이 아니라 법인(RFHIC·RF머트리얼즈·알에프시스템즈·RFHIC US·RFHIC Europe)이고, RF머트리얼즈가 알에프시스템즈를 연결하므로 RF머트리얼즈가 공시하는 연결실적과 RFHIC 부문표의 RF머트리얼즈 행은 다르다. ② 수주잔고는 레이더용 증폭기만, 2024 사업보고서부터 ‘보고서 제출일 현재’ 기준이다. ③ 2025년 연간 실적은 잠정 공시(1,856.2억·304.8억)와 감사 후 확정치(1,858.0억·308.9억)가 다르다 — 본문은 확정치. ④ 이자수취가 영업활동현금흐름에 들어간다(연 50~90억). ⑤ 재무상태표 합산 ‘기타비유동자산’이 2024년 말 308억에서 2025년 말 1,117억으로 늘어난 것은 장기 금융상품(국채·수익증권·신종자본증권) 이동이지 영업자산이 아니다. ⑥ 단일판매 공시의 ‘매출액 대비 %‘는 직전 연도 매출이 분모라 2026년 공시는 2024년 매출(1,148.8억) 기준이다. ⑦ 매출 10% 이상 고객의 A·B·C 코드는 문서마다 다르게 매겨진다.