브루커 분석(26.10.07) — 조정 이익은 돌아오는데 장부는 4분기째 손상, 시장은 마진 회복에 먼저 값을 매겼다

2026년 2분기(2026-04~06) 10-Q와 2026-10-06 주가 약 60.5달러 기준입니다. 회계연도는 달력과 같습니다. 1차 출처는 SEC 10-K·10-Q·8-K·위임장이고, 내부자 거래는 Form 4 원본을 직접 집계했습니다.

한눈에 보기 — 다섯 문장 요약

1. 브루커는 분자 구조를 보는 NMR, 단백질을 세는 질량분석기, X선·원자현미경, 반도체 계측 장비를 파는 연구 장비 회사입니다. 2025년 매출 34.4억 달러의 80%가 장비 판매이고, 고객의 큰 몫이 대학·정부 연구소입니다.
2. 2025년은 최악의 해였습니다. 미국 연구비 축소·관세·환율이 한꺼번에 오면서 유기 매출이 -3.7%, 조정 EPS가 2.41에서 1.83달러로 -24%였고, 연간 EPS 가이던스는 네 번 내려 최초 중간값보다 32% 낮게 끝났습니다.
3. 2026년은 비용 절감으로 마진을 되찾는 중입니다. 2분기 조정 영업이익률이 14.1%로 1년 새 5.1%p 올랐고 BSI 수주는 유기 +10%, 수주/매출 비율은 4분기 연속 1을 넘었습니다. 다만 마진 개선의 약 40%는 관세 효과(일부는 과거분 환급)입니다.
4. 장부는 반대 방향입니다. 2024년에 산 회사 셋 중 둘(켐스피드·나노스트링)의 영업권이 2년 안에 손상됐고, 4개 분기 연속 손상이 나와 GAAP 영업손익은 상반기 적자입니다. 회사 조정 이익의 현금 전환율은 64% → 38% → 16%로 떨어졌습니다.
5. 주가(약 60.5달러)는 8월 4일 하루 -21.8% 뒤 9월 말까지 30% 올랐습니다. 올해 가이던스 기준 조정 PER 28.5배로 5년 평균 근처이고, 이 가격이 맞으려면 조정 EPS가 5년간 연 11~13% 커져야 합니다(가정 하의 역산).

1. 비즈니스 모델

브루커는 고가의 분석 장비를 한 번 팔고, 그 위에 서비스·부품·소모품을 얹는 장비 회사입니다. 매출의 85%가 선적·설치 시점에 한 번에 잡히고, 기간에 걸쳐 나눠 잡히는 유지보수 계약은 15%뿐입니다. 구독형 과금은 사실상 없습니다.

• CALID(질량분석·분광·미생물 진단)35%
• NANO(X선·현미경·반도체 계측·공간생물학)32%
• BioSpin(NMR·전임상 영상·자동화)26%
• BEST(초전도선 소재)8%

2025년 외부 고객 매출 34.37억 달러, 10-K 부문 공시(1차). 회사는 사업부 단위 매출을 공시하지 않아 네 조각이 최대다.

반복 매출은 늘고 있지만 ‘고마진 반복 매출’은 아닙니다. 서비스·기타 매출 비중은 2023년 17.1%에서 2026년 상반기 21.2%로 꾸준히 올랐고, 유기 매출이 -3.7%였던 2025년에도 서비스는 +10.4% 늘었습니다. 회사가 말하는 BSI 애프터마켓(서비스+소모품·부품)은 BSI 매출의 38%입니다(실적 슬라이드, 2차). 다만 2025년 서비스 총마진은 44.4%로 제품(46.3%)보다 낮습니다. 장비 사이클을 완충하는 역할은 하지만 이익률을 끌어올리지는 못합니다.

부문이 3분기부터 바뀝니다. BioSpin과 CALID가 BIOS(바이오시스템즈)와 BMID(미생물·감염 진단, 신설)로 재편되고, NANO·BEST는 그대로입니다. 미생물 진단 사업의 성장률이 처음으로 독립 숫자로 나오게 되는 대신, 3분기 이후에는 과거 부문 수치와 바로 비교할 수 없습니다.

2. 밸류체인 지도

박스에 마우스를 올리면 관계의 규모·성격이 표시됩니다. 왼쪽이 공급(후방), 오른쪽이 수요(전방).

고객 쪽의 실제 집중은 ‘고객사’가 아니라 ‘자금원’입니다. 단일 고객 의존은 없지만, 미국 연방 연구비와 중국 정부 예산이라는 두 돈줄이 동시에 흔들리면 여러 부문이 함께 꺾입니다. 2025년이 정확히 그런 해였습니다. 왼쪽은 반대 방향의 노출입니다 — 원가가 유로·스위스프랑으로 나가고 미국 매출은 수입품이라 달러 약세와 관세에 함께 걸립니다.

3. 경쟁 우위 진단

4. AI 영향

AI 수혜는 반도체 계측 한 고리만 회사 숫자로 확인됩니다. 10-K는 NANO 부문의 최근 혁신으로 ‘AI 반도체 수율 관리용 자동 X선 계측’과 ‘AI용 HBM 생산에 쓰이는 자동 원자현미경’을 명시했고, CEO는 1·2분기 모두 반도체 계측의 AI 수요를 언급했습니다(8-K, 1차). 반도체 계측은 연 3억 달러 이상, 상반기 수주 +30% 이상·매출 +15% 이상이고, 2분기 반도체·에너지 연구 수주는 각각 +50% 이상이었습니다(콜 보도, 2차).

규모가 작습니다. 반도체 계측이 30% 커져도 전사 성장률에는 약 2~3%p를 더할 뿐이고, 올해 전사 유기 성장 가이던스는 +1~2%입니다. 게다가 이 시장은 KLA·노바·온투 이노베이션(ONTO)이 주도하고 브루커는 원자현미경·X선 특정 단계의 틈새 공급자라, 고객 몇 곳의 설비 일정에 따라 3분기 매출 약 2,000만 달러가 4분기로 밀리는 일이 생깁니다(콜 보도, 2차). 8월 온투가 리가쿠 지분 27%를 사들이며 X선 계측 경쟁사의 덩치도 커졌습니다.

5. 성장 실측

매출

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 매출과 조정 영업이익률 — 매출은 제자리, 마진만 출렁인다

분기 매출과 조정 영업이익률 — 매출은 제자리, 마진만 출렁인다 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
매출	721.7백만 달러	800.7백만 달러	864.4백만 달러	979.6백만 달러	801.4백만 달러	797.4백만 달러	860.5백만 달러	977.2백만 달러	823.4백만 달러	838.5백만 달러

조정 영업이익률

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 조정(비GAAP) 영업이익률 (%)

조정(비GAAP) 영업이익률 (%) 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
조정 영업이익률	14.0%	13.8%	14.9%	18.1%	12.7%	9.0%	12.3%	15.7%	10.2%	14.1%

각 분기 실적 8-K(1차). 4분기에 매출·마진이 몰리는 계절성이 뚜렷합니다.

수주가 매출보다 2~3분기 앞서 돌아섰습니다. BSI 수주/매출 비율은 2025년 3분기부터 4분기 연속 1을 넘었고 2분기 수주는 유기 +10%로 가속했지만, 유기 매출은 2분기에야 플러스(+2.8%)로 돌아섰습니다. 수주를 끄는 것은 반도체·에너지 연구·바이오파마이고 미국 학계는 여전히 약하며, 유럽·중국 학계 수주는 강했다고 회사가 말합니다.

가이던스는 2년 연속 크게 빗나갔습니다. 2024년 조정 EPS는 최초 2.71~2.76달러 가이던스에서 2.41달러로 끝났고(-12%), 2025년은 2.67~2.72달러로 시작해 네 차례 내린 끝에 1.83달러(최초 중간값 대비 -32%)로 마감했습니다. 2026년 가이던스는 매출 35.4억~35.7억 달러(8월에 환율만 반영해 3,000만 달러 하향), 유기 +1~2%, 조정 EPS 2.10~2.15달러(+15~17%, 유지)입니다.

인수가 성장을 대신한 해도 있었습니다. 2024년 매출 +13.6% 중 10%p가 인수(엘리텍·나노스트링·켐스피드)였고 유기 성장은 4.0%였습니다. 2025년 하반기 이후 인수 기여는 분기 1~3%p로 줄었습니다.

6. 경쟁 지도

브루커는 어느 한 시장의 독점이 아니라, 영역마다 다른 상대와 싸웁니다.

최근 1년 이긴 것: 반도체 고객 한 곳에 백색광 간섭계 27대 주문, MRI 제조사 두 곳과 약 5억 달러 초전도선 계약, 바이오파마 수주 회복. 진 것: 공간생물학에서 10x 합의금·로열티와 영업권 손상, 세포분석(버클리 라이츠 계열) 특허 소송에서 앱셀레라에 3,600만 달러 합의, 질량분석 성능 우위의 축소.

7. 경영진·오너십

창업 가문 2세가 35년째 회장·사장·CEO를 겸합니다. 프랭크 라우키엔(66세)은 MIT 물리학 학사·하버드 화학물리학 박사로, 부친 귄터 라우키엔이 세운 회사를 1991년부터 이끌었습니다. 본인 직접 보유 지분은 약 25.3%이고 관련자를 합하면 26.6%, 10-K 기준 가문 전체는 약 32%입니다. 10-K 스스로 ‘가문 지분이 지배권 변경을 지연·저지할 수 있다’고 위험요인에 적습니다. 차등의결권은 없습니다.

견제 장치는 약한 편입니다. 이사회는 12명 중 11명이 독립이지만 시차임기제(매년 3분의 1 선출)를 유지하고, 지명된 후계자는 공시되지 않았습니다. CEO 66세, CFO 68세 등 핵심 경영진이 고령이고, BioSpin 사장은 10월 말 퇴임합니다.

특수관계 거래가 있습니다.

규모는 작지만, 회사 자산(초전도 기술과 맞닿은 핵융합 옵션)을 CEO 개인이 산 거래는 감사위원회 승인과 ‘독립 거래와 비슷한 가치’라는 회사 설명 외에 가격의 외부 검증 근거가 공시에 없습니다.

약속 이행 기록

CEO 보수는 2025년 471만 달러로 동종 대형사보다 낮고, 2025년 현금 인센티브의 재무 목표 가운데 매출·조정 영업이익·EPS 달성률은 0%였습니다. 다만 장기 보상이 전부 시간 기준(4년 균등)이고 성과 연동 주식이 없다는 점은 약점입니다.

내부자는 최근 1년 사지 않았습니다. 최근 12개월 Form 4 집계로 장내 매수 0건, 매도 7.4만 주·약 361만 달러이고 대부분 오래된 옵션의 계획 매도(10b5-1)입니다. CEO의 마지막 장내 매수는 주가가 38~51달러이던 2024-11~2025-06의 약 612만 달러입니다. 대주주는 오르비스(11.8%, 2026년 1분기 증가)와 피델리티(11.2%)입니다.

8. 주주환원·재무 체력

주주에게 돌아가는 돈은 연 0.20달러 배당뿐입니다. 2022년 이후 분기 0.05달러로 동결이고, 자사주 매입은 2023년 1.52억 달러를 마지막으로 사실상 멈췄으며 2025년 5월 만료된 프로그램을 갱신하지 않았습니다. SBC는 매출의 약 0.6%로 업계 최저 수준이고, 회사 조정 이익에서도 SBC를 빼지 않습니다.

2028년에 12.6%의 희석이 예정돼 있습니다. 2025년 9월 6.375% 의무전환 우선주 6.9억 달러를 발행해 차입을 갚았습니다. 2028-09-01에 보통주로 자동 전환되는데, 주가가 35.95달러 이상이면 최소 비율이 적용돼 1,919만 주(현 보통주의 +12.6%)가 늘어납니다. 그때까지는 우선주 배당 연 약 4,400만 달러가 보통주 배당(연 약 3,050만 달러)보다 큽니다. 사실상 ‘시간차를 둔 유상증자’로 레버리지 한도를 비켜 간 셈입니다.

차입 조건은 좋지만 여유는 크지 않습니다. 싼 스위스프랑 사채로 길게 빌린 덕에 이자 부담은 가볍습니다. 그러나 레버리지와 약정 한도의 거리가 1배가 안 되고, 달러가 약해지면 달러로 환산한 부채가 커집니다. 회사는 2.7배까지 낮추는 것을 목표로 대형 인수를 쉬겠다고 밝혔습니다(콜 발언, 2차).

2025년 FCF(0.43억 달러)는 보통주와 우선주 배당 합계(연 약 7,500만 달러)도 덮지 못했습니다. 재고가 11.2억 달러로 매출의 약 3분의 1을 묶고 있고, 2분기는 2년 연속 대규모 현금 유출이었습니다. 현금은 4분기에 몰리는 계절성이 있어 연간 FCF는 4분기 실적에서 판가름 납니다.

9. 이익의 질

2025년 영업이익 — 어느 숫자를 보느냐 (백만 달러) (백만 달러)

GAAP 영업이익68.2손상·구조조정·인수비용·무형상각 포함

68.2손상·구조조정·인수비용·무형상각 포함

진짜 일회성만 제거180.5손상·소송 제거, 평가이익 차감

180.5손상·소송 제거, 평가이익 차감

우리 정상화337.6반복되는 구조조정·인수비용을 비용으로 인정회사 조정치의 78%

337.6반복되는 구조조정·인수비용을 비용으로 인정회사 조정치의 78%

회사 조정(비GAAP)433.1마진 12.6%

433.1마진 12.6%

회사 조정 이익과 GAAP 이익의 간극이 해마다 벌어집니다. 그 차이는 매출 대비 2023년 3.7% → 2024년 7.9% → 2025년 10.6% → 2026년 상반기 15.5%입니다. 손상을 빼도 7% 안팎으로 2023년의 약 두 배인데, 2024년 인수로 무형자산 상각이 연 1.2억 달러대로 커진 탓이 큽니다.

‘일회성’이 매년 나옵니다. 구조조정비는 2023년부터 4년 연속(최근 10개 분기 전부), 인수 관련 비용과 IT 전환 등 기타 비용도 매년 2,000만 달러 안팎입니다. 손상은 2025년 3분기부터 4개 분기 연속입니다. 이런 반복 비용을 비용으로 인정하면 2025년 영업이익은 회사 발표 4.33억이 아니라 약 3.38억 달러(마진 9.8%, EPS 약 1.37달러)입니다. 회사 조정 이익은 정상 이익을 약 22% 높게 보여줍니다.

정직한 부분도 있습니다. 회사는 SBC를 조정 이익에서 빼지 않고, 지분 평가이익·부채 재측정 이익처럼 GAAP 이익을 부풀린 일회성 이익도 조정 이익에서 대칭으로 걷어냅니다. 감사인은 PwC, 2025년 재무제표·내부통제 모두 적정의견이고 정정 공시는 확인되지 않았습니다.

2분기 마진 개선의 출처를 나누면 이렇습니다. 조정 영업이익률 +510bp(1bp=0.01%p) = 비용 절감 +250bp, 미국 관세 순효과 +200bp, 물량·믹스 +120bp, 환율 -60bp(콜 브리지, 2차). 관세 효과에는 대법원의 관세 위헌 판결(2026-02) 뒤 돌려받은 과거분 환급이 섞여 있어 반복되지 않습니다. 관세 순효과의 상한을 빼면 2분기 조정 영업이익률은 약 12.1%입니다(우리 계산).

10. 리스크

11. 주가 사건 연대기

기업 행동 (분할·증자·편입 등)하루 +10% 이상하루 -10% 이상

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 브루커 주가 (2018년 말 ~ 2026-10-06)

브루커 주가 (2018년 말 ~ 2026-10-06) 원본 수치 (달러) — 차트는 로그 스케일

시점	주가 (달러)
2018년 12월	29.19
2019년 5월	41.79
2019년 8월	41.71
2019년 12월	50.17
2020년 5월	39.06
2020년 8월	44.33
2020년 12월	53.47
2021년 1월	56.56
2021년 8월	82.61
2021년 12월	83.06
2022년 2월	68.12
2022년 8월	62.48
2022년 12월	67.87
2023년 1월	68.26
2023년 4월	81.33
2023년 5월	75.39
2023년 6월	75.42
2023년 8월	64.81
2023년 12월	73.36
2023년 12월	73.18
2024년 2월	83.3
2024년 3월	89.85
2024년 3월	93.94
2024년 8월	63.54
2024년 8월	60.42
2024년 8월	63.14
2024년 11월	50.82
2024년 12월	57.82
2024년 12월	58.56
2025년 2월	50.99
2025년 3월	47.4
2025년 6월	38.36
2025년 8월	32.07
2025년 8월	30.43
2025년 9월	29.35
2025년 9월	32.25
2025년 11월	39
2025년 11월	48.38
2025년 12월	47.11
2026년 1월	50
2026년 1월	55
2026년 1월	49.2
2026년 2월	36.94
2026년 3월	35.44
2026년 4월	39.9
2026년 5월	43.9
2026년 6월	54.76
2026년 7월	60.25
2026년 8월	64.31
2026년 8월	50.3
2026년 8월	57.02
2026년 8월	56.9
2026년 9월	52.87
2026년 9월	64
2026년 10월	63.24
2026년 10월	60.5

브루커 주가 (2018년 말 ~ 2026-10-06) 사건 설명

시점	유형	사건	설명
2024년 3월	급등일	최고 93.94	2024-03-21 역대 최고 종가(보도 기준)
2024년 5월	기업 행동	인수 3건	켐스피드(3월)·엘리텍(4월)·나노스트링(5월) 인수 완료, 2024년 인수 대가 약 16억 달러. 5월 600만 주 공모(순조달 4.03억)
2024년 11월	기업 행동	CEO 매수	라우키엔 장내 10만 주 매수(평균 50.82달러). 2025-02·06에도 매수
2025년 7월	급락일	2Q25 예비실적	유기 매출 -7% 예비 발표, 갭 하락(폭 미확인)
2025년 9월	기업 행동	우선주 6.9억	6.375% 의무전환 우선주 발행(기준가 29.35달러) — 차입 상환
2026년 2월	급락일	4Q25 미스 -10%	4분기 조정 EPS 0.59 < 컨센서스 0.66, 유기 매출 -5%
2026년 8월	급락일	-21.8%	2분기 매출 미스·연간 매출 가이던스 하향(환율)·영업권 손상 1.35억. 조정 EPS는 컨센서스 상회. 2008년 12월 이후 최대 일일 하락

연말 종가(2018~2025)와 역대 최고·2026-10-06 가격은 보도 기준(2차). 그 외 점은 SEC Form 4 내부자 거래 체결가·원천징수 기준가로 종가가 아니다(일별 시세 원천이 이 환경에서 차단됐다). 2009년 이후 분할 없음(2009년 이후 발행주식 수 연속). 로그 스케일.

일별 시세에 접근하지 못해 ±10% 급변일을 전수로 뽑지 못했습니다. 2024~2025년 구간의 급변일이 더 있을 가능성이 높습니다.

12. 매출원가

조정 총마진GAAP 총마진

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 연간 매출총이익률 — 조정치도 GAAP도 4년째 내리막, 올해 반등 (%)

연간 매출총이익률 — 조정치도 GAAP도 4년째 내리막, 올해 반등 (%) 원본 수치표

구분	2022	2023	2024	2025	26Q2
조정 총마진	52.6%	52.2%	51.6%	49.8%	52.1%
GAAP 총마진	51.6%	51.0%	49.0%	45.9%

실적 8-K·10-K(1차). 2026년 2분기 조정 총마진에는 관세 환급이 섞여 있습니다.

원가 항목별 금액은 공시되지 않습니다. 알려진 요소는 재료·부품(일부 단독 공급), 초전도선 원료인 구리·니오븀, 자석 운전용 액체헬륨, 유럽 생산 원가(유로·스위스프랑), 그리고 2025년부터의 미국 수입 관세입니다. 부문별로는 2025년 총마진이 BioSpin 50.1% → 44.3%, CALID 54.3% → 51.7%, NANO 49.2% → 47.6%, BEST 21.7% → 17.2%로 네 부문이 모두 내려갔습니다.

영업 레버리지는 아직 관찰된 적이 없습니다. 2분기 매출이 4,110만 달러 늘 때 조정 영업이익은 4,650만 달러 늘었지만(증분 마진 113%), 관세 효과와 비용 절감을 빼면 남는 이익 증가는 약 870만 달러로 증분 마진은 약 21%입니다(추정). 2024년부터 2026년 1분기까지는 유기 매출이 마이너스·저성장이었고, 보고 매출 증가분은 대부분 환율과 저마진 인수에서 나왔습니다.

13. 밸류에이션

시가총액은 약 60.5달러 × 1억 5,236만 주 = 약 92.2억 달러, 2028년 전환될 우선주를 넣으면 약 103.8억 달러입니다. 차입·비지배지분을 더하고 현금을 뺀 기업가치(EV)는 약 120.7억 달러입니다.

P/S — 브루커와 피어 (배) (배)

10x 지노믹스20.6일회성 제외 매출 거의 제자리

20.6일회성 제외 매출 거의 제자리

애질런트6.51+8%

6.51+8%

대너허6.19+5%

6.19+5%

써모피셔5.4+8%

5.4+8%

브루커2.63+2%(최근 4개 분기)자사 5년 평균 3.49배의 75%

2.63+2%(최근 4개 분기)자사 5년 평균 3.49배의 75%

5년 평균은 연말 주가 × 연말 주식 수로 직접 계산했습니다(연말 주가는 2차). 2027 컨센서스는 집계처·시점이 불분명한 단일 출처입니다. P/B 하락은 ‘싸짐’보다 인수와 우선주로 자본이 2021년의 2.3배로 불어난 분모 효과가 큽니다.

어느 이익을 믿느냐에 따라 판정이 갈립니다. 지금의 바닥 이익(TTM 1.84달러)으로 보면 5년 평균보다 비싸고, 올해 가이던스로 보면 평균 수준, 2027년 컨센서스로 보면 약간 쌉니다. 매출 대비로는 대형 도구사의 절반 이하인데, 이는 조정 영업이익률(2025년 12.6%)이 대형사(20%대)보다 낮고 학계 의존이 크다는 차이를 반영합니다.

역산하면 이렇습니다. 올해 가이던스 중간값(2.125달러)에서 출발해 5년 뒤 PER 25배(과거 평균 수준)로 연 8~10% 수익을 내려면 조정 EPS가 연 11~13% 커져야 합니다. 2021→2025년 조정 EPS는 연 -3.4%였습니다. 경영진이 말한 2027년 ‘두 자릿수, 가능하면 10%대 중반’ 성장이 몇 년 이어져야 성립하는 가격이고, 9장의 정상화 이익(회사 조정치의 약 78%)을 기준으로 삼으면 문턱은 더 높아집니다.

애널리스트 평균 목표가는 약 57.9달러(집계 사이트, 2차)로 현재가보다 낮습니다. 9월 랠리를 목표가가 아직 따라가지 못한 상태입니다.

14. 10x 지노믹스와의 비교

어제 쓴 10x 지노믹스 분석에서 브루커는 공간생물학의 경쟁사로 등장했습니다. 두 회사는 2025년 5월 특허 합의로 묶여 있습니다 — 브루커가 10x에 합의금 6,800만 달러(2026-06 완납)를 냈고, 공간생물학 장비가 팔릴 때마다 로열티를 냅니다. 같은 시장의 정반대 자리에서 생명과학 도구 경기를 보는 셈입니다.

같은 고객, 다른 값. 두 회사 모두 미국 학계 연구비에 크게 기대고, 2025년의 연구비 충격을 함께 맞았습니다. 그런데 시장은 매출이 제자리인 10x에 매출의 20배를, 흑자 다각화사인 브루커에 2.6배를 매깁니다. 10x에는 아테라라는 성장 기대가 있고, 브루커에는 2024년 인수의 상처와 레버리지가 있기 때문입니다. 공간생물학에서 두 회사의 판정은 이미 숫자로 나와 있습니다 — 한쪽은 로열티를 받고 한쪽은 영업권을 지웠습니다.

15. 판정

회사에 대한 판단. 브루커는 초고자장 NMR과 미생물 판별처럼 오래 지켜 온 틈새를 여럿 가진 견실한 장비 회사입니다. 그러나 2024년 대형 인수로 성장을 사려다 두 건에서 2년 안에 영업권을 지웠고, 그 사이 미국 연구비·관세·환율이 한꺼번에 오면서 2년 연속 약속을 크게 놓쳤습니다. 지금 회사는 비용을 줄여 마진을 되찾는 중이고 수주도 돌아섰지만, 회사 조정 이익은 반복되는 ‘일회성’을 빼서 정상 이익보다 약 20% 높고 그 이익이 현금으로 잘 바뀌지 않습니다.

주가에 대한 판단. 지금 가격은 올해 이익 기준으로 과거 평균 수준이고, 2027년 이익 성장이 이어진다는 전제 위에서만 쌉니다. 8월 급락 뒤 한 달 반 만의 회복은 그 회복 경로를 상당 부분 미리 반영했습니다. 관세 효과가 빠진 하반기에도 마진이 오르고 수주가 매출로 넘어오면 배수가 이익으로 채워지고, 3분기 재편과 함께 손상이 또 나오거나 4분기 현금흐름이 약하면 이 회사가 2년 내내 그랬듯 가이던스에서 먼저 깎입니다.

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출처와 기준 — 재무 수치는 SEC의 2023~2025년 10-K, 2026년 10-Q, 분기 실적 8-K(조정표 포함), 2025·2026 위임장(DEF 14A), 우선주 발행 설명서(424B5)를 직접 받아 확인했습니다. 내부자 거래는 Form 4 원본, 대주주는 13G 원본을 집계했습니다. 콜 원문과 실적 슬라이드, 업계지 본문이 이 환경에서 열리지 않아 BSI 애프터마켓 38%·학계 39%, 2분기 마진 브리지(+510bp), 시장별 수주 증가율, 반도체 매출 이연 2,000만 달러, 레버리지 목표 2.7배, 중기 마진 목표는 검색 요약 기준입니다. 주가는 2026-10-06 약 60.5달러(보도 교차, 장중 기사일 가능성)이며 일별 시세에는 접근하지 못했습니다. 3분기 실적 발표일(11월 초)은 직전 패턴 기준 추정이고, 관세 환급 총액, 공간생물학 매출, 2026년 미인식 주식보상 급증(420만 → 3,840만 달러)의 사유, 애널리스트 목표가 다수의 날짜는 확인하지 못했습니다.

데이터 노트 — ① 회사 조정 EPS의 분모가 분기마다 다르다 — 2025년 4분기만 우선주 전환을 가정했고, 나머지 분기는 우선주 배당(분기 약 0.07달러/주)을 뺀 이익을 쓴다. ② 2028년 전환 뒤에는 분모가 약 1.72억 주로 늘고 우선주 배당 차감이 사라진다. ③ BEST 매출은 부문표(내부거래 차감 전)와 유기 성장표(차감 후)가 다르다. ④ RPO에는 BEST의 최장 7년 초전도선 계약이 들어 있어 장비 수주잔고로 읽으면 과대평가다. ⑤ 차입의 약 90%가 스위스프랑·유로라 상환 없이도 달러 환산 부채가 환율로 움직인다. ⑥ 2026년부터 회사 FCF 정의가 ‘설비+무형자산 취득 차감’으로 바뀌었다. ⑦ 3분기부터 보고 부문이 바뀌어 과거 수치가 재작성된다 — 구 CALID와 새 BIOS를 섞어 비교하지 말 것.