2026년 2분기 10-Q와 실적 보도자료(2026-08-04), FY2025 10-K, 2026년 위임장(DEF 14A)과 2026-10-07 종가(41.94달러) 기준입니다. 금액은 달러이고, 회계연도는 12월 말 근처 일요일에 끝납니다(달력 분기와 거의 같습니다). 3분기 실적은 11월 초에 나옵니다.
한눈에 보기 — 다섯 문장 요약
- 크라토스는 미 국방부와 동맹국에 방산 하드웨어를 파는 회사이고, 그 대부분은 드론이 아닙니다. 2026년 2분기 매출 4.59억 달러의 83%가 극초음속 시험 비행체·고체 로켓 모터·소형 제트엔진·마이크로웨이브 부품·위성 지상국을 파는 정부 솔루션(KGS) 부문이었고, 발키리와 표적 드론을 묶은 무인 시스템(KUS) 부문은 17%였습니다.
- 성장은 실측으로 확인됩니다. 유기 성장률이 2025년 1분기 7%에서 15~24%로 올라섰고, 매출은 6개 분기 연속 회사 가이던스 상단을 넘었습니다. 성장의 엔진은 극초음속·로켓 지원 사업으로, 5개 분기 연속 +45% 이상 자랐습니다.
- 그러나 이익은 거의 없고 현금은 나가기만 합니다. 2분기 연결 영업이익은 -160만 달러였고, 흑자 순이익(440만)은 증자 현금의 이자 1,020만 달러 덕이었습니다. 2021년부터 쌓인 조정 EBITDA 5.5억 달러 중 영업현금흐름이 된 것은 8%이고, 같은 기간 잉여현금흐름은 -2.9억 달러입니다.
- 빈자리는 주주가 메웠습니다. 2020년 이후 네 차례 공모로 6,600만 주를 찍어 순 24.7억 달러를 조달했고, 발행주식은 2019년 말 대비 76% 늘었습니다. 배당·자사주는 없고, 22년째 재임 중인 CEO는 2025년 12월부터 8개월 동안 8,300만 달러어치를 팔았습니다(전량 사전 계획 매도).
- 주가는 1월 고점(장중 134달러)에서 69% 내려왔고 배수는 상당 부분 걷혔습니다. 지금 기업가치는 2026년 회사 가이던스 기준 조정 EBITDA의 약 37배, 매출의 3.6배입니다. 연말 기준 5년 평균(EV/EBITDA 약 44배)보다 낮지만, 이 배수가 성숙 방산 수준으로 설명되려면 조정 EBITDA가 지금의 1.5~2.5배가 돼야 합니다.
1. 비즈니스 모델
크라토스는 사업을 둘로 보고합니다. 정부 솔루션(Kratos Government Solutions, KGS)과 무인 시스템(Unmanned Systems, KUS)입니다. 이름과 달리 ‘정부 솔루션’이 회사의 본체입니다.
| 부문 | FY2025 매출 | 비중 | 유기 성장 | 영업이익률 | 조정 EBITDA율 | 무엇을 파나 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 정부 솔루션(KGS) | 10.55억 달러 | 78% | +19.3% | 5.7% | 9.7% | 극초음속·로켓 지원, 소형 제트엔진, 마이크로웨이브 전자(이스라엘), 위성 지상국·우주 감시, 방공 레이더·이동 지휘소, 훈련 |
| 무인 시스템(KUS) | 2.92억 달러 | 22% | +7.9% | 0.9% | 6.2% | 제트 표적 드론(BQM-167·BQM-177·MQM-178), 전술 무인기(XQ-58 발키리) |
| 연결 | 13.47억 달러 | — | +16.6% | 1.9% | 8.9% | 본사 미배분 비용 -3,760만 달러 차감 |
FY2025 10-K·4분기 보도자료(1차). 2026년 2분기에는 KGS 83%·KUS 17%로 KGS 비중이 더 커졌습니다 — 인수한 오르빗(이스라엘 위성통신 단말)·노마드(이동 지휘소)가 모두 KGS에 들어갔기 때문입니다.
KGS 안의 사업라인별 매출 금액은 공시되지 않고 성장률만 나옵니다. 그래서 무엇이 얼마나 큰지는 알 수 없지만, 무엇이 빨리 크는지는 알 수 있습니다.
| KGS 사업라인 유기 성장률 | FY2025 | 25Q4 | 26Q1 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|
| 국방·로켓 지원(극초음속 포함) | +56.3% | +47.4% | +45.8% | +50.2% |
| 터빈 기술(소형 제트엔진) | — | — | +20.3% | +43.3% |
| 마이크로웨이브 전자 | +17.1% | +32.4% | +12.3% | +29.5% |
| 우주·훈련·사이버 | +13.6% | +22.7% | — | +8.7% |
분기 보도자료(1차). ’—‘는 회사가 그 분기에 해당 라인의 성장률을 밝히지 않은 칸입니다. 경영진은 2분기 콜에서 극초음속 매출이 2025년 약 2억 → 2026년 약 4억 → 2027년 7억 달러 이상이 될 것이라고 말했습니다(콜 요약 보도 기준, 회사 전망).
누가 돈을 내는지로 쪼개면 이렇습니다.
- 미국 정부(FMS 포함)68%
- 해외 정부·기업20%
- 미국 상업·기타12%
FY2025 매출 13.47억 달러 기준, 10-K 고객 유형별 매출 분해(1차).
과금은 계약 단위입니다. FY2025 매출의 69%가 고정가 계약, 27%가 원가가산(원가에 이윤을 붙여 받는) 계약, 4%가 시간·자재 계약이었습니다. 고정가 비중은 드론 부문에서 79%로 더 높습니다. 고정가 계약은 원가가 계획보다 오르면 회사가 그 차이를 떠안는 구조라, 아래 매출원가 절에서 다시 다룹니다.
이 회사의 사업 방식은 ‘먼저 만들고 나중에 판다’입니다. 크라토스는 정부 계약이 나오기 전에 자기 돈으로 설비와 시제품을 만들어 두고 수주를 기다립니다. 발키리 2개 생산 로트, 극초음속 비행체 자체 개발(2,500만 달러), 소형 제트엔진 공장이 모두 그렇게 시작됐고, 2026년에도 신규 프로그램에 2.5억~2.75억 달러(설비 1.25억~1.35억 + 재고 0.75억~0.85억 + 라파엘과의 로켓 모터 합작사 출자 0.5억~0.55억)를 선투자할 계획입니다. 매출이 빨리 크는 대신 현금이 먼저 나가는 이유가 여기 있습니다.
2. 밸류체인 지도
박스에 마우스를 올리면 관계의 규모·성격이 표시됩니다. 왼쪽이 공급(후방), 오른쪽이 수요(전방).
크라토스를 흔드는 힘은 네 갈래입니다. 미 국방 예산의 집행 속도, 로켓 모터 인도, 셰켈 환율, 그리고 노스럽의 해병대 사업 실행입니다. 첫째는 이미 실측됐습니다 — 2025년 4분기 연방정부 셧다운으로 ‘단기·고마진 수주’가 밀려 2026년 1분기가 한 해 중 가장 약한 분기가 됐다고 회사가 직접 설명했습니다.
수주잔고는 20.84억 달러(2026년 6월)로 1년 반 사이 44% 늘었습니다. 그중 75%(15.72억)가 예산이 배정된(funded) 잔고이고, 35%는 2026년 안에, 35%는 2027년에 매출이 될 예정입니다. 다만 1분기에 잔고가 4.37억 달러 뛴 것 가운데 절반 가까이(약 2억)는 인수한 회사의 잔고를 편입한 것으로 계산됩니다(회사 미분리, 추정). 회사가 함께 내세우는 입찰·제안 파이프라인 150억 달러는 따낼 수도 있는 사업의 목록이지 수주가 아닙니다.
3. 경쟁 우위 진단
| 우위 후보(통념) | 실측 | 진단 | 소멸 조건 |
|---|---|---|---|
자기 돈으로 먼저 만든다 | 극초음속 자체 개발 뒤 MACH-TB 2.0 프라임 수주, 발키리 선제작 뒤 해병대 기체 선정, 모터 120기 발주. 대가는 FY2025 잉여현금흐름 -1.25억 달러 | 유효, 비용이 크다 | 선제작한 발키리 2차 로트(12대)·모터 재고가 1~2년 안에 계약으로 바뀌지 않아 손상 처리. 증자 창구가 닫혀 선투자 재원이 막힘 |
고성능 표적 드론 단독 공급 | 공군 BQM-167 21년째, 해군 BQM-177 7년째, 육군 MQM-178 13년째 단독. 노스럽의 구형 BQM-74를 대체 중 | 유효(가장 단단함) | 차기 표적 재경쟁에서 단독 지위 상실 |
저가 무인 전투기(발키리) | 해병대 사업 기체로 선정(노스럽 하도급). 그러나 공군 협동전투기 1차는 안두릴·제너럴 아토믹스에 갔고, KUS 영업이익률은 1% 안팎 | 미검증 | 해병대가 양산 로트를 발주하지 않거나 다른 기체로 전환. 공군 2차 증분·독일 사업 모두 불발 |
추진계 수직계열화(모터+비행체+엔진) | ‘추진과 비행체를 모두 공급하는 유일한 회사’는 회사 주장. 국방·로켓 지원 +50%, 엔진 +43%로 성장은 확인 | 유효, ‘유일’은 미확인 | 프로메테우스 합작 생산(2027) 지연, 기존 모터 업체 증설로 병목 해소, GE 협력 해소 |
위성 지상국 소프트웨어(OpenSpace) | 우주군 대형 후속 수주로 확인. 다만 우주·훈련·사이버 성장률은 13.6% → 8.7%로 둔화 | 유효 | 우주군이 지상국 통합을 타사 플랫폼으로 표준화 |
방공 체계 ‘설계 반영’ 부품 | 아이언돔·패트리엇·THAAD 탑재(회사 주장), 마이크로웨이브 +29.5% | 유효, 수익성은 셰켈에 눌림 | 이스라엘 전시 수요 정상화, 셰켈 강세 지속 |
4. AI 영향
크라토스는 AI 소프트웨어 회사가 아니라 AI가 탈 기체와 엔진을 파는 회사입니다. 그래서 AI의 영향은 ‘약함~중간’입니다.
| 플랫폼 | 자율비행 두뇌는 누가 | 크라토스의 자리 |
|---|---|---|
| 해병대 MUX TACAIR(발키리) | 노스럽 그러먼(프라임, 자율·임무 시스템) | 기체 공급(하도급) |
| 독일 공군용 발키리 | 에어버스 MARS 임무 시스템 | 기체 공급 |
| 공군 협동전투기 1차 | 안두릴·RTX 콜린스·쉴드AI(자율 소프트웨어 생산 옵션, 보도) | 없음(기체 탈락) — 엔진 설계(GEK1500, 1,240만 달러)만 참여 |
| 과거 시험 | 쉴드AI 하이브마인드(2023 발키리 통합), 공군연구소 AI 에이전트 비행 | 시험 플랫폼 |
수혜와 위험이 같은 곳에서 나옵니다. 자율 무인기 수요가 커지면 기체·엔진·표적 드론 물량이 늘어 크라토스가 수혜를 봅니다. 그러나 부가가치가 큰 자율 소프트웨어와 프라임 지위는 다른 회사가 가져가고, 공군이 ‘정부 기준 자율 아키텍처’로 소프트웨어를 기체와 분리할수록 기체는 가격으로 경쟁하는 품목이 됩니다. 크라토스는 2026년 8월 이 정부 기준에 맞춘 인터페이스로 전환하는 시연을 했습니다. AI로 줄인 원가나 늘린 매출은 공시된 수치가 없습니다.
5. 성장 실측
원본 데이터 접기 — 부문별 분기 매출 (백만 달러)
| 구분 | 24Q1 | 24Q2 | 24Q3 | 24Q4 | 25Q1 | 25Q2 | 25Q3 | 25Q4 | 26Q1 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 정부 솔루션(KGS) | 217.8백만 달러 | 214.3백만 달러 | 211.7백만 달러 | 222.0백만 달러 | 239.5백만 달러 | 278.3백만 달러 | 260.4백만 달러 | 276.6백만 달러 | 288.4백만 달러 | 379.7백만 달러 |
| 무인 시스템(KUS) | 59.4백만 달러 | 85.8백만 달러 | 64.2백만 달러 | 61.1백만 달러 | 63.1백만 달러 | 73.2백만 달러 | 87.2백만 달러 | 68.5백만 달러 | 82.6백만 달러 | 79.1백만 달러 |
분기 실적 보도자료 부문표(1차, 재분류가 있으면 최신 공시 기준). 2026년 2분기 KGS에는 인수 매출 4,020만 달러(오르빗 2,140만·노마드 1,880만)가 들어 있습니다.
| 분기 | 매출 | YoY(총) | 유기 | 연결 영업이익 | 조정 EBITDA | 조정 EBITDA율 | 조정 EPS | GAAP EPS |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 25Q1 | 302.6 | +9.2% | +7.4% | 6.6 | 26.7 | 8.8% | 0.12 | 0.03 |
| 25Q2 | 351.5 | +17.1% | +15.2% | 3.7 | 28.3 | 8.1% | 0.11 | 0.02 |
| 25Q3 | 347.6 | +26.0% | +23.7% | 7.1 | 30.8 | 8.9% | 0.14 | 0.05 |
| 25Q4 | 345.1 | +21.9% | +20.0% | 8.2 | 34.1 | 9.9% | 0.18 | 0.03 |
| 26Q1 | 371.0 | +22.6% | +15.8% | 4.7 | 38.7 | 10.4% | 0.16 | 0.07 |
| 26Q2 | 458.8 | +30.5% | +19.1% | -1.6 | 38.2 | 8.3% | 0.21 | 0.02 |
백만 달러, EPS는 달러. 분기 보도자료(1차).
2분기 성장의 3분의 1은 인수입니다. 매출 증가 1.07억 달러 중 4,020만 달러가 오르빗·노마드였고, 유기 증가는 6,710만 달러(+19.1%)였습니다. 두 인수사는 그 분기에 합계 520만 달러 영업손실을 냈습니다.
매출 가이던스는 보수적이고, 이익·현금 가이던스는 낙관적입니다. 매출은 2025년 1분기부터 6개 분기 연속 가이던스 상단을 넘었습니다. 반면 2025년 연간 영업이익은 두 번 하향한 가이던스(2,600만~3,000만)도 밑돌았고(2,560만), 영업현금흐름은 연초 가이던스 +5,000만~6,000만 달러에서 실제 -4,210만 달러로 끝났습니다. 2026년에도 같은 모양이 반복되고 있습니다.
| 2026 연간 가이던스 | 2월 23일 | 5월 6일 | 8월 4일 |
|---|---|---|---|
| 매출 | 15.95억~16.75억 | 17.0억~17.6억(오르빗 포함) | 17.5억~18.1억(유기 +18~23%) |
| GAAP 영업이익 | 5,500만~6,000만 | 1,800만~2,300만 | 1,600만~2,200만 |
| 조정 EBITDA | 1.57억~1.67억 | 1.70억~1.76억 | 1.73억~1.76억 |
| 영업현금흐름 | 5,000만~6,000만 | 6,000만~7,000만 | 3,000만~5,000만 |
| 잉여현금흐름 | -8,500만~-9,500만 | -8,500만~-1.05억 | -8,500만~-1.05억 |
분기 보도자료 가이던스 표(1차). 영업이익 가이던스가 3분의 1로 줄어든 것은 원가 초과가 아니라 인수 무형자산 상각(1,400만~1,600만 → 4,300만~4,600만)과 주식보상비(4,400만~4,500만 → 6,000만~6,400만)가 늘어서입니다 — 둘 다 현금이 나가지 않는 비용입니다.
연간 목표가 4분기에 몰려 있습니다. 3분기 가이던스(매출 4.6억~4.8억, 영업이익 100만~400만, 조정 EBITDA 4,000만~4,500만)를 빼고 역산하면 4분기에 매출 4.4억~5.2억, 조정 EBITDA율 10.6~12.3%가 필요합니다. 회사는 로켓 모터·엔진 부품 같은 장납기 품목이 하반기에 들어와 매출이 된다고 설명합니다. 2026년과 2027년에 각각 조정 EBITDA율을 1%p씩 올리겠다는 약속이 이 4분기에 걸려 있습니다.
2분기는 시장 예상을 크게 넘었습니다. 조정 EPS 0.21달러는 컨센서스(0.13~0.14, 집계처별)를 50% 이상, 매출은 컨센서스(약 4.10억~4.12억)를 약 11% 넘었습니다(보도 기준, 독립 집계 2곳 이상). 다만 아래 이익의 질 절에서 보듯 조정 EPS의 약 5분의 1은 증자 현금의 이자입니다. 3분기 컨센서스는 조정 EPS 0.15~0.19, 매출 4.63억~4.75억 달러로 집계처마다 다릅니다.
6. 경쟁 지도
10-K는 경쟁자를 세 층으로 나눕니다. 대형 프라임(노스럽·록히드·제너럴 다이내믹스·RTX·BAE·L3해리스·제너럴 아토믹스·보잉), 신생 방산 기술 기업(안두릴·쉴드AI·X-바우·카스텔리온·우르사 메이저 등), 2군 정부 계약사(머큐리·키네틱·CACI·바이어샛 등)입니다. 그리고 “1군 경쟁자의 상당수가 우리의 파트너이자 고객”이라고 덧붙입니다.
| 사업 | 크라토스 | 경쟁·상대 | 현재 판정 |
|---|---|---|---|
| 공군 협동전투기(CCA) 1차 | 발키리 — 탈락 | 안두릴(FQ-44)·제너럴 아토믹스(FQ-42). 2026-06 두 회사에 생산 계약(2030년까지 최소 150대) | 패배. 크라토스는 그 전 5개 후보에도 없었다(응찰 여부 비공개). 2차 증분 진입 여부 미확인 |
| 해병대 MUX TACAIR | 발키리 기체 | 노스럽이 프라임(파트너) | 승리(하도급). 초기 2.315억 달러, 크라토스 몫 비공개 |
| 고성능 표적 드론 | BQM-167·177, MQM-178 | 노스럽 BQM-74(대체되는 구형), 해외 저가 표적 | 사실상 단독 |
| 극초음속 시험 | MACH-TB 2.0 프라임 | 응찰 경쟁사 비공개. 로켓랩·레이도스는 크라토스 팀 하청 | 승리. 14.5억 달러는 옵션 포함 상한 |
| 고체 로켓 모터 | 제우스·오리올(시험·표적용) | 노스럽(누적 130만 개+), L3해리스(에어로젯), 안두릴·X-바우·우르사 메이저 | 틈새. 전술 미사일 모터 양산에서 정면 경쟁하는 위치는 아니다 |
| 순항미사일용 소형 엔진 | GEK800(GE 공동) | 윌리엄스 인터내셔널(JASSM·LRASM 독점 공급), 허니웰 | 2차 공급원 후보(2026-08, 보도). 양산 전환 미확정 |
| 위성 지상국 소프트웨어 | OpenSpace | 대형 통합사·클라우드 사업자. 에어로바이런먼트(블루헤일로)는 오히려 고객 | 선발 주자(회사 주장), 점유율 미공개 |
10-K(1차)와 Defense News·Breaking Defense·Military Times·FlightGlobal 등 보도(2차 교차). 극초음속 시험 팀에 하청으로 들어간 로켓랩은 같은 극초음속 예산의 다른 자리입니다.
상장 피어와 나란히 놓으면 이익률이 가장 먼저 눈에 띕니다.
| 회사 | 최근 연도 매출 | 영업이익률 | 현금 | 장기부채 |
|---|---|---|---|---|
| 크라토스 | 13.5억 달러(FY25) | 1.9% | 14.4억 | 0 |
| 에어로바이런먼트 | 19.8억(FY26, 4월 결산) | -15.7%(영업권 손상 포함) | 2.8억 | 7.3억 |
| 머큐리 시스템즈 | 9.8억(FY26, 6월 결산) | 0.0% | 2.1억 | — |
| L3해리스 | 219억(FY25) | 9.7% | 15.2억 | 91.8억 |
| 노스럽 그러먼 | 420억(FY25) | 10.8% | 23.1억 | 144.3억 |
SEC XBRL과 회사 발표(1차). 현금·부채는 2026년 중반 최근 분기말 기준. 비상장 안두릴은 2025년 매출 약 22억 달러, 2026년 5월 기업가치 610억 달러에 조달했습니다(보도 교차).
7. 경영진·오너십
에릭 드마르코(62)는 2004년부터 22년째 CEO입니다. 무선통신 회사였던 크라토스를 인수와 자체 성장으로 방산 하드웨어 회사로 바꾼 당사자이고, 그 전에는 타이탄 코퍼레이션의 CFO·COO였습니다. CFO 디애나 런드도 타이탄 출신으로 2004년부터 CFO입니다 — 같은 두 사람이 22년째 회사를 이끌고 둘 다 이사회에 앉습니다.
| 항목 | 내용 |
|---|---|
| CEO 보수(FY2025) | 1,083만 달러(전년 736만). 직원 중위 보수의 108배 |
| 장기 보상 설계 | 해마다 ‘같은 주식 수’를 준다 — 주가가 오르면 달러 보수가 자동으로 커진다. 성과형 주식의 기준은 조정 EBITDA 하나뿐이고 주가·FCF·투하자본수익률 기준은 없다 |
| 해임·인수 시 보상 | 기본급·최대 보너스의 3배 일시금 + 주식 전액 가속 + 낙하산 세금 보전(gross-up). 2011년 계약의 구식 조항 |
| 이사회 | 9명 중 독립 7명, 의장(윌리엄 호글런드)·CEO 분리. 같은 투자회사 소속 두 이사가 1997년부터 29년째 재임하며 감사·보상위원장을 나눠 맡는다 |
| 2026 주총 | 보수 안건 약 97% 찬성. 장기 재임 이사에게 반대가 몰렸다(의장 10.1%) |
| 지배주주 | 없음. 블랙록 11.5%가 유일한 5% 이상 주주, 임원·이사 합계 1.5% |
DEF 14A(2026-04-02)·주총 결과 8-K(1차).
내부자는 사지 않고 팝니다. SEC Form 4 원문 382건(2023년 1월~2026년 9월)을 전수 집계했습니다.
| 2023~2026.9 | 주식 수 | 금액 |
|---|---|---|
| 시장 매도 | 300.6만 주 | 1.67억 달러 |
| 시장 매수 | 4.1만 주 | 100만 달러(전부 CEO, 2024~2025년 5월) |
| CEO 매도 | 110만 주 | 8,268만 달러(2025-12~2026-08) |
매도 금액의 87%가 사전 계획 매도(10b5-1)이고, 보상이 전부 주식이라 현금화 성격이 큽니다. 그러나 CEO는 2025년 12월부터 8개월 사이 신탁 보유분을 약 140만 주에서 76만 주로 절반 가까이 줄였고, 같은 기간 회사는 주당 84달러에 13.8억 달러 공모를 했습니다. 2025년 5월 이후 내부자 시장 매수는 0건입니다.
말한 것은 지켰습니다. 2025년 공모 때 밝힌 대로 7월에 은행 차입 1.775억 달러를 전액 갚았고, 2026년 공모 때 밝힌 오르빗 인수를 3월에 현금으로 마쳤습니다. “당분간 배당도 자사주 매입도 없다”는 문구도 그대로 지켜지고 있습니다.
8. 주주환원·재무 체력
환원은 0이고 희석은 큽니다. 상장 이후 배당과 자사주 매입이 한 번도 없었습니다. 주주에게 돈이 오는 길은 주가 상승뿐인데, 반대 방향으로는 공모와 주식보상이 꾸준히 지분을 묽혀 왔습니다.
기말 발행주식 수 (백만 주) (백만 주)
| 공모 | 주식 수(초과배정 포함) | 가격 | 총액 | 직전 발행주식 대비 |
|---|---|---|---|---|
| 2020-06 | 1,553만 주 | 16.25달러 | 2.52억 | 약 14.5% |
| 2024-02 | 1,917만 주 | 18.00달러 | 3.45억 | 약 14.7% |
| 2025-06 | 1,494만 주 | 38.50달러 | 5.75억 | 약 9.7% |
| 2026-02 | 1,643만 주 | 84.00달러 | 13.80억 | 약 9.6% |
424B5 설명서와 현금흐름표(1차). 네 번 합계 약 6,600만 주, 순수입 약 24.7억 달러로 2019년 말 발행주식의 62%에 해당합니다. 공모 가격이 매번 올라갔다는 점은 회사가 주가가 오른 시점을 골라 자금을 조달해 왔다는 뜻이기도 합니다.
주식보상비는 순이익보다 큽니다. FY2025 주식보상비 3,550만 달러는 순이익(2,200만)의 1.6배였고, 2026년 가이던스는 6,000만~6,400만 달러로 다시 1.7배가 됩니다. 주식을 받을 때 내는 세금을 회사가 대신 현금으로 내주는 금액(주식 반납분)도 2024년 1,740만 → 2026년 상반기 5,910만 달러로 늘었습니다 — 주가가 오를수록 주식보상의 현금 비용도 커집니다.
대신 재무 체력은 강합니다. 2026년 6월 말 현금성자산 14.38억 달러에 은행 차입 0, 금융리스 1.4억 달러를 빼도 순현금 약 13억 달러입니다. 미인출 3억 달러 리볼빙 한도를 더한 유동성은 약 17.4억 달러입니다. 2026년 잉여현금흐름 가이던스(-8,500만~-1.05억)대로라면 이 현금은 수년을 버팁니다. 문제는 대형 수주가 양산으로 바뀌는 순간입니다 — 발키리 연 40대, 엔진 연 3,000~5,000기로 램프하면 운전자본 수요가 한꺼번에 커집니다.
| 인수(2024~2026) | 시점 | 대가 |
|---|---|---|
| 플로리다 터빈 테크놀로지 잔여 지분 | 2024-06 | 2,250만 달러(현금·주식 반반) |
| 노든 밀리미터(마이크로웨이브) | 2025-02 | 3,720만 달러(대부분 주식) |
| 노마드(이동 지휘소) | 2026-02 | 1.49억 달러(주식 8,880만 + 현금) |
| 오르빗(이스라엘 위성통신 단말) | 2026-03 | 3.53억 달러 전액 현금 |
10-K·10-Q 인수 주석(1차). 인수로 영업권은 5.96억 → 8.71억 달러, 무형자산은 0.54억 → 2.21억 달러로 늘었습니다(2025년 말 → 2026년 6월).
9. 이익의 질
2021~2026년 상반기 누적 — 이익은 어디로 갔나 (백만 달러) (백만 달러)
조정 EBITDA가 현금이 되지 않는 이유는 회사가 설명하는 그대로입니다. 대부분의 계약에서 원가를 투입한 만큼 매출을 인식하지만(진행률 기준), 현금은 마일스톤마다 들어옵니다. 그래서 성장할수록 ‘일은 했지만 아직 청구하지 못한’ 미청구채권이 쌓입니다 — 2024년 말 2.06억 → 2026년 6월 4.05억 달러, 매출채권 회수 기간은 104일에서 124일로 늘었습니다. 여기에 계약 전 재고 선매입, 셧다운에 따른 대금 지연이 겹쳤습니다. 회계 조작의 신호는 아니지만, 원가 추정이 틀리면 이 미청구채권은 손실로 되돌아옵니다. 감사인 딜로이트가 ‘고정가 계약의 원가 추정’을 핵심감사사항으로 꼽은 이유입니다.
회사의 조정 EPS는 업계 통상보다 훨씬 후하게 계산됩니다. 크라토스는 조정 EPS를 구할 때 무형자산 상각·주식보상비뿐 아니라 감가상각까지 더합니다. 설비투자가 매출의 7%대로 커지는 회사에서 감가상각을 빼는 것은 실제 비용을 지우는 것입니다.
| 2026년 2분기 | 금액(백만 달러) |
|---|---|
| GAAP 세전이익 | 7.0 (영업손실 -1.6 + 순이자수익 10.2 등) |
| + 감가상각 | 12.0 |
| + 주식보상비 | 16.3 |
| + 인수 무형자산 상각 | 10.1 |
| + 자본화 개발원가 상각·인수비용 등 | 3.0 |
| = 조정 세전이익 | 48.4 |
| 조정 순이익 / GAAP 순이익 | 39.4 / 4.4 (9배) |
| 조정 EPS / GAAP EPS | 0.21 / 0.02달러 |
2분기 실적 보도자료 비GAAP 대사표(1차). 조정 순이익은 GAAP의 4.1배(FY2025)에서 9배(2026년 2분기)로 벌어졌습니다.
2026년 이익을 떠받치는 것은 증자 이자입니다. 2분기 순이자수익 1,020만 달러는 영업손실을 세전 흑자로 뒤집었고, 조정 EPS 0.21달러 중 약 0.04달러가 이자입니다(우리 계산). 이자수익은 현금이 설비·재고·인수로 쓰일수록 줄어드는 항목입니다.
| 정상화 이익(우리 계산) | 계산 | 주당 |
|---|---|---|
| FY2025 | 영업이익 25.6 + 인수·소송 등 3.7 + 인수 무형상각 9.6 ≈ 38.9(이익률 2.9%), 세율 21% | 약 0.19달러 (회사 조정 0.55) |
| 2026년 2분기 | 영업이익 -1.6 + 인수비용 0.8 + 무형상각 10.1 ≈ 9.3(이익률 2.0%) | 이자 제외 약 0.04, 포함 약 0.08 (회사 조정 0.21) |
주식보상비와 감가상각은 실질 비용으로 남겼고, 인수 무형자산 상각만 비현금으로 되돌렸습니다. 세율 21%는 미국 법정세율 가정입니다.
10. 리스크
| 순위 | 리스크 | 지금 어디에 있나 | 먼저 꺾이는 숫자(계기판) |
|---|---|---|---|
1 | 선투자·운전자본으로 인한 현금 유출 지속 → 반복 증자 | 2026년 영업현금흐름 가이던스를 이미 두 번 바꿨다(5,000만~6,000만 → 6,000만~7,000만 → 3,000만~5,000만). 상반기 -3,840만 | 분기 영업현금흐름, 미청구채권+재고, 10-Q 표지 발행주식 수, 증권신고서(424B5) 제출 |
2 | 고정가 계약 원가 초과(인건비·자재·셰켈) | 고정가 69%(드론 79%). 2020~21년 맺은 드론 다년 계약에서 원가 상승을 흡수한 이력. 누적 원가 재추정은 지금까지 ‘중요하지 않음’ | 부문 조정 EBITDA율(2분기 KGS 8.7%·KUS 6.4%), 총마진, 10-Q 원가 재추정 문구, 달러/셰켈 환율 |
3 | 핵심 프로그램 지연·미채택 + 예산 공백 | 회사 기본 전망은 발키리 대량생산을 포함하지 않는다. 연 40대 목표 시점이 ‘2027년 말까지’(2·5월) → ‘2028년 초까지’(8월)로 밀렸다. CEO의 ‘연말까지 약 10억 달러 단독 극초음속 기회’는 기대 발언 | KUS 수주잔고(3.75억, 정체)와 수주/매출 비율(1.0), 발키리 목표 문구, 극초음속 수주 공시, 국방 세출법·임시예산(CR) 여부 |
보조 | 이스라엘 노출과 인수 통합 | 오르빗·노마드가 2분기 합계 520만 달러 영업손실, 오르빗의 매입가격 배분은 아직 잠정 | 인수사 영업손익, 영업권 손상 테스트 |
10-K 위험요인·분기 보도자료(1차). 회사는 정부가 계약을 ‘편의상’ 해지할 수 있다는 점도 위험요인으로 명시합니다.
11. 주가 사건 연대기
원본 데이터 접기 — 크라토스(KTOS) 주가 (2016 ~ 2026-10-07)
| 시점 | 주가 (달러) |
|---|---|
| 2016년 3월 | 4.47 |
| 2016년 9월 | 7.39 |
| 2016년 11월 | 6 |
| 2017년 3월 | 7.25 |
| 2017년 6월 | 11.16 |
| 2017년 12월 | 10.5 |
| 2018년 3월 | 9.45 |
| 2018년 5월 | 11.01 |
| 2018년 8월 | 13.19 |
| 2019년 1월 | 13.87 |
| 2019년 8월 | 19.8 |
| 2019년 12월 | 18.01 |
| 2020년 2월 | 20.6 |
| 2020년 3월 | 11 |
| 2020년 6월 | 16.47 |
| 2020년 9월 | 19.99 |
| 2020년 12월 | 27.43 |
| 2021년 3월 | 27.43 |
| 2021년 6월 | 30 |
| 2021년 9월 | 22.94 |
| 2021년 12월 | 19.4 |
| 2022년 3월 | 20.59 |
| 2022년 6월 | 14.29 |
| 2022년 8월 | 12.99 |
| 2022년 12월 | 10.32 |
| 2023년 3월 | 12.54 |
| 2023년 6월 | 15 |
| 2023년 9월 | 14.76 |
| 2023년 12월 | 20.29 |
| 2024년 3월 | 17.8 |
| 2024년 4월 | 18.76 |
| 2024년 6월 | 21.09 |
| 2024년 9월 | 23.37 |
| 2024년 12월 | 26.38 |
| 2025년 2월 | 32.89 |
| 2025년 2월 | 24.59 |
| 2025년 3월 | 29.45 |
| 2025년 6월 | 42.33 |
| 2025년 7월 | 57.03 |
| 2025년 9월 | 89.25 |
| 2025년 11월 | 90.78 |
| 2025년 11월 | 74.04 |
| 2025년 12월 | 75.95 |
| 2026년 1월 | 104.04 |
| 2026년 1월 | 120.91 |
| 2026년 2월 | 88.23 |
| 2026년 3월 | 70.48 |
| 2026년 4월 | 75.9 |
| 2026년 4월 | 61.64 |
| 2026년 5월 | 53 |
| 2026년 6월 | 48.37 |
| 2026년 8월 | 48.02 |
| 2026년 8월 | 57.24 |
| 2026년 9월 | 48.5 |
| 2026년 10월 | 41.94 |
| 시점 | 유형 | 사건 | 설명 |
|---|---|---|---|
| 2019년 3월 | 기업 행동 | 발키리 첫 비행 | XQ-58A 발키리가 유마에서 76분 첫 비행(3/7 발표). 그 무렵 내부자 거래가 없어 당일 주가 반응은 확인하지 못했다 |
| 2020년 3월 | 급락일 | 코로나 급락 | 2/21 20.60달러 → 3/16 11.00달러(약 -47%, 내부자 거래 단가). 시장 전반 폭락이며 회사 개별 사건은 아니다 |
| 2024년 2월 | 기업 행동 | 3.45억 공모 | 2024-02 1,917만 주를 18달러에 공모(초과배정 포함 3.45억 달러). 설비·생산능력 확대 목적 |
| 2024년 4월 | 기업 행동 | CCA 1차 탈락 | 2024-04-24 공군 협동전투기 1차로 안두릴·제너럴 아토믹스 선정. 주가 반응은 18달러대에서 제한적이었다 |
| 2025년 6월 | 기업 행동 | 5.75억 공모 | 2025-06 1,494만 주를 38.5달러에 공모(5.75억 달러). 7월에 은행 차입 1.775억 달러 전액 상환 |
| 2025년 11월 | 급락일 | 3Q25 급락 | 2025-11-05 실적은 컨센서스를 넘었지만 4분기 가이던스 미달·현금흐름 악화·오르빗 현금 인수 발표로 오전 -15.7%, 수일간 약 -20% |
| 2026년 1월 | 급등일 | 해병대 CCA | 2026-01-08 해병대 MUX TACAIR에 노스럽-크라토스 팀 선정 + 1.5조 달러 국방예산 제안 → +13.8%(104.04달러). 1월 중순 장중 134달러 사상 최고가 |
| 2026년 2월 | 기업 행동 | 13.8억 공모 | 2026-02-26 1,643만 주를 84달러에 공모(13.8억 달러). 직전 종가 88.23달러보다 4.8% 낮은 가격, 발표 뒤 약 -7% |
| 2026년 8월 | 급등일 | 2Q26 반등 | 2026-08-04 매출 +30.5%·조정 EPS 0.21달러(컨센서스 0.13~0.14)·연간 가이던스 상향. 8/3 48달러 → 8/5 57달러(내부자 거래 단가, 약 +19%) |
분할 조정이 필요 없는 원주가(2009년 1대10 병합 이후 분할·병합 없음, 무배당). 대부분의 점은 SEC Form 4에 신고된 내부자 거래 단가(그날 거래의 중간값, 1차)로 종가가 아니다. 연말점(2020~2025)은 연말 종가(2차 교차), 2025-06-25·2026-02-25는 증권신고서의 직전 종가(1차), 2025-07-23·2026-01-08은 보도 인용 종가, 2026-10-07은 야후 종가(2차). 2026-01 고점의 점(120.91)은 내부자 거래 단가라 장중 최고가 134달러보다 낮다. 일별 시세에는 접근하지 못했다. 로그 스케일.
| 날짜 | 등락 | 원인 |
|---|---|---|
| 2026-10-07 | -4.1%(41.94달러) | 개별 공시 없음. 같은 날 에어로바이런먼트·레드캣·온다스도 -3%대로 드론주 동반 하락 |
| 2026-08-05 | 이틀 약 +19%(거래 단가) | 2분기 매출·조정 EPS 컨센서스 상회, 연간 가이던스 상향, 파이퍼 샌들러 상향 |
| 2026-06 중순 | 2주 약 -17% | 원인 미확인 |
| 2026-05-07 | 3월 말 이후 약 -35% 구간 | 2분기 매출 가이던스 컨센서스 하회·영업손실 예고, 목표가 하향 |
| 2026-04 하순 | 약 -19% | 원인 미확인(밸류에이션 우려 보도만 있음) |
| 2026-03 하순 | 약 -21% | 원인 미확인 |
| 2026-02-26 | 발표 뒤 약 -7% | 13.8억 달러 공모(84달러) |
| 2026-02-24 | -5.7% | 1분기 매출 가이던스 컨센서스 하회 |
| 2026-01-08 | +13.8% | 해병대 협동전투기 선정, 국방예산 1.5조 달러 제안 |
| 2026-01-05 | 약 +13% | 신규 매수 의견(목표가 150달러), 수주 발표, 방산주 강세. 그 주 +45% |
| 2025-11-05 | 오전 -15.7% | 4분기 가이던스 미달, 현금흐름 악화, 오르빗 인수 |
| 2025-09 | 한 달 약 +40%(거래 단가) | 특정 사건 미확인 |
| 2025-02-26 | 시간외 -6.5~-8.4% | 4분기 매출 소폭 미달, 1분기 가이던스 하회 |
| 2020-03 | 약 -47% | 코로나 시장 폭락 |
보도(2차 교차)와 Form 4 단가(1차). 일간 등락률을 확인하지 못한 구간은 거래 단가 사이의 변화로 적었습니다.
12. 매출원가
원본 데이터 접기 — 매출총이익률 (%)
| 구분 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 26H1 |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 연결 | 27.7% | 25.2% | 25.9% | 25.3% | 22.9% | 22.9% |
| 정부 솔루션(KGS) | 27.6% | 24.4% | 24.3% | |||
| 무인 시스템(KUS) | 17.9% | 17.4% | 16.9% |
10-K MD&A와 연간 보도자료, 2026년 2분기 10-Q(1차). 부문별 총마진은 2024년부터 공시됩니다.
총마진은 4년 동안 약 5%p 내려왔고 아직 반등하지 않았습니다. 회사는 2025년 하락을 ‘덜 유리한 매출 구성’과 인건비·자재비 상승으로 설명합니다. 매출원가는 서비스·제품 두 줄로만 공시되고 재료·인건비·외주 금액은 나오지 않아 정량 분해는 할 수 없습니다.
| 원가 요인 | 회사가 바꿀 수 있나 |
|---|---|
| 다년 고정가 계약의 다음 로트 가격 | 바꿀 수 있다 — 2020~21년 맺은 드론 계약의 원가 상승분을 다음 로트에 반영 |
| 개발에서 양산으로 전환(발키리·엔진·모터) | 바꿀 수 있다 — 고정비 흡수 |
| 모터·추진제 내재화(프로메테우스), 자체 엔진 | 바꿀 수 있다 — 단, 2027년 이후 |
| 부품·자재 가격과 부족 | 시장에 달렸다 — 회사가 매 분기 경고 |
| 보안 인가 숙련 인력 임금 | 시장에 달렸다 — 10-K가 업계 전반 부족을 명시 |
| 셰켈 환율 | 시장에 달렸다 — 이스라엘 인력 700명 이상 |
| 예산·셧다운에 따른 물량 타이밍 | 시장에 달렸다 — 2025년 4분기~2026년 1분기에 실측 |
영업 레버리지는 아직 GAAP 숫자에 나타나지 않습니다. 총마진 23% 사업에서 판관비가 고정이라면 매출 1달러가 늘 때 이익은 약 0.23달러 늘어야 합니다. 실제로는 2025년 매출이 2.1억 달러 늘었을 때 조정 EBITDA는 1,420만 달러(증분 6.7%) 늘었고 영업이익은 오히려 줄었습니다. 2026년 상반기 증분 조정 EBITDA율은 12.5%로 나아졌지만, 그것도 총마진이 아니라 판관비 흡수에서 왔습니다.
13. 밸류에이션
41.94달러 × 1억 8,772만 주 = 시가총액 약 78.7억 달러, 순현금 14.4억 달러를 빼면 기업가치(EV) 약 64.4억 달러입니다(현금은 6월 말 기준이라 3분기 현금 소진분만큼 실제 EV는 조금 더 큽니다).
EV/조정 EBITDA — 연말 기준 추이와 현재 (배) (배)
| 지표 | 현재 | 비교 |
|---|---|---|
| EV/매출(2026 가이던스) | 3.6배 | 2025년 말 9.2배, 1월 고점 16.5배. 같은 날 에어로바이런먼트 약 3.8배 |
| EV/조정 EBITDA(2026 가이던스) | 36.9배 | 최근 12개월 기준 45.4배 |
| 조정 P/E(2027 컨센서스 EPS 약 1.03달러) | 40.7배 | 2026 컨센서스(0.78) 기준 53.8배, 집계처마다 다름 |
| GAAP P/E(최근 12개월) | 약 247배 | GAAP 이익이 매출의 2% 수준이라 의미가 약하다 |
| PBR | 2.3배 | 2026년 두 차례 공모로 자본이 커져 낮아졌다 |
역산하면 이렇습니다. 지금 EV가 EBITDA의 20배로 설명되려면 조정 EBITDA가 3.2억 달러(2026 가이던스의 1.8배), 15배라면 4.3억 달러(2.5배)가 필요합니다. 조정 EBITDA율이 12%로 오른다면 20배 기준 필요 매출은 약 26.8억 달러로, 2026년 가이던스에서 연 20%씩 크면 2028~29년에 닿습니다(가정 계산 — 15~25배는 출처 있는 피어 배수가 아닙니다). 지금 가격에는 발키리·극초음속·엔진이 양산 매출로 바뀌어 마진이 오른다는 3~4년치 기대가 들어 있습니다. 1월 고점에서는 같은 계산으로 EBITDA가 6~7배 커져야 했으니, 요구치는 크게 낮아졌습니다.
| 쪽 | 논거 |
|---|---|
| 강세 | 6개 분기 연속 매출 가이던스 초과, 수주잔고 20.8억 달러(1년 반 +44%), 극초음속 매출 2027년 7억 달러+ 전망(회사), 해병대 발키리 정식 사업 편입, 무차입 현금 14억. 파이퍼 샌들러 비중확대(목표가 75), J.P.모건 비중확대(82), JonesResearch 매수(150) |
| 약세 | 5년 반 동안 조정 EBITDA의 8%만 현금화, 매년 증자, 정상화 EPS는 조정 EPS의 3분의 1, 공군 협동전투기 탈락. B. 라일리 중립(밸류에이션), 로스차일드&Co 레드번 신규 커버 목표가 70달러 |
애널리스트 평균 목표가는 집계처마다 89~106달러로 갈리고 현 주가의 2.1~2.5배입니다 — 목표가 조정이 주가 하락을 따라가지 못한 상태로 읽어야 합니다(보도·집계 기준). 노스럽·L3해리스·머큐리의 같은 날 배수는 확보하지 못했습니다.
14. 에어로바이런먼트와의 비교
같은 방산·드론 섹터에서 10월 7일 시가총액 70억 달러대로 수렴한 에어로바이런먼트와 나란히 놓으면 결이 갈립니다. 크라토스는 회계 신호가 깨끗하고(감사·내부통제 모두 적정) 무차입 현금이 13억 달러 넘게 있으며 유기 성장이 20% 안팎인 대신, 사업 전체의 영업이익률이 2% 안팎입니다. 에어로바이런먼트는 드론 사업(AxS)의 조정 EBITDA율이 21%로 높지만, 주식으로 사 온 블루헤일로가 적자·역성장에 영업권 손상과 재무제표 재작성을 남겼습니다. 이익 배수(EV/조정 EBITDA)는 크라토스 약 37배, 에어로바이런먼트 약 23배로 크라토스가 비싸고, 매출 배수는 3.6배와 3.3배로 비슷합니다.
15. 판정
회사에 대한 판단. 크라토스는 20년 넘게 미군 고성능 표적 드론을 단독 공급하고, 극초음속 시험의 프라임 자리를 따낸, 실제 지위를 가진 방산 하드웨어 회사입니다. 계약이 나오기 전에 자기 돈으로 먼저 만드는 전략은 해병대 발키리 선정, 극초음속 시험, 순항미사일 엔진 2차 공급원 후보로 이어지며 성장을 만들어 왔고, 그 성장은 6개 분기 연속 가이던스 초과로 확인됩니다. 그러나 이 회사는 아직 성장을 이익과 현금으로 바꾸지 못했습니다. 영업이익률은 2% 안팎이고, 회사가 내세우는 조정 EPS는 감가상각까지 더한 숫자이며, 5년 반 동안 부족한 현금은 매번 공모로 메웠습니다. 주가의 중심인 발키리는 매출의 17%인 부문 안의 한 축이고, 양산 계약은 아직 없습니다.
주가에 대한 판단. 1월 고점의 기대는 상당 부분 걷혔고, 지금 가격은 ‘가이던스대로 크고 마진이 1%p씩 오른다’는 시나리오를 3~4년 앞당겨 반영한 수준입니다. 그 시나리오의 첫 시험대는 연간 목표가 몰린 4분기와 11월 초에 나올 2027년 첫 가이던스입니다. 이 종목의 값은 다음 계약이 아니라, 이미 딴 계약이 현금으로 바뀌는 속도로 정해지는 단계에 들어섰습니다 — 그 속도가 빨라지지 않으면 다음 성장 자금도 또 주주에게서 나옵니다.
출처와 기준 — 재무 수치는 SEC에 제출된 FY2025 10-K, 2026년 2분기 10-Q, 2022~2026년 분기·연간 실적 보도자료(8-K 첨부)를 직접 받아 확인했고, 연간 시계열 일부는 SEC XBRL로 맞췄습니다. 경영진 보수·지배구조는 2026년 위임장(DEF 14A)과 주총 결과 8-K, 내부자 거래는 Form 4 원문 382건 전수 집계, 공모는 2020·2024·2025·2026년 증권신고서(424B5) 기준입니다. 경쟁 구도·계약 승패는 10-K와 방산 전문 매체 보도(2차 교차), 콜 발언·컨센서스·애널리스트 의견은 보도와 검색 기준입니다. 주가는 2026-10-07 종가(41.94달러, 야후 계열 단일 출처)이고 과거 점 대부분은 내부자 거래 단가입니다. 해병대 사업에서 크라토스의 몫, KGS 사업라인별 매출 금액, 공군 협동전투기 2차 증분 참여 여부, 2분기 ‘회사 보유 발키리’ 매수자, 3분기 실적 발표일은 확인하지 못했습니다. 2분기 콜 전문은 구하지 못해 콜 발언(극초음속 매출 전망·엔진 생산 계획·터보팬 공장 일정)은 요약 보도를 따랐습니다.
데이터 노트 — ① 회계연도는 12월 말 근처 일요일에 끝난다(FY2025 = 2025-12-28, 2분기 = 2026-06-28). ② 조정 EPS는 감가상각까지 더하는 회사 정의다 — 업계 통상 조정 EPS(무형상각·주식보상비만 제외)와 직접 비교하면 안 된다. ③ 회사 정의 잉여현금흐름은 자사 보유 발키리 매각대금(투자활동 유입, FY2025 1,200만·2026년 상반기 1,350만)을 더한다. 본문 누적 잉여현금흐름은 이를 더하지 않은 값이다. ④ 부문 영업이익(2분기 KGS 1,430만·KUS 120만)을 더해도 본사 미배분 비용(-1,710만) 때문에 연결은 영업손실이다. ⑤ 회사가 말하는 ‘총 수주잔고’는 계약상 남은 의무(RPO)와 같은 정의로, 옵션·미발주 물량은 빠진다. MACH-TB 2.0의 14.5억 달러는 옵션 전부 행사 시 상한이다. ⑥ 2025년 2분기 부문 수치는 2026년 보도자료에서 소폭 재분류됐다(최신 기준 사용). ⑦ 2016~2026년 분할·병합이 없어 수정주가와 원주가가 같다.