삼성바이오로직스 분석(26.10.19) — 고마진 CDMO, 인수와 증자 뒤 주당 몫은 커질까

26Q2 실적(7월 23일 발표)과 2026년 10월 16일 종가 1,298,000원 기준입니다. 실적은 회사 IR·공시, 증자 조건은 10월 1일 정정공시, 인수는 10월 16일 후속 발표까지 대조했습니다. 다음 실적 발표 예정일은 10월 21일이며 공식 안내에 없는 시각·시간대를 임의로 붙이지 않았습니다. 공식 발표 일정

검증 범위·가격 검증 미완료. 최근 2년 공급자 응답 483행 중 거래정지 기간의 거래량 없는 반복가격 17행을 제외한 거래 관측 466개를 표시합니다. 상장 이후 일봉·독립 거래일 달력·분할과 권리 조정의 전수 검증은 미완료입니다. 이 과거 가격은 맥락용이며 장기 투자수익·상승 기여분해나 현재 주가 판단의 근거로 쓰지 않습니다. 현재 평가는 확인한 종가와 공시의 사업·주식 분모를 맞춥니다.

한눈에 보기 — 다섯 문장 요약

공장의 높은 이익과 주주의 투자 성과 사이에는 증설·인수·증자라는 단계가 남아 있습니다.

1. 제조 이익은 강하지만 추가 매출의 이익 전환율은 낮아졌습니다. 26Q2 증분 영업이익률은 35.6%로 당기 마진보다 낮아, 증설이 곧바로 이익률 상승을 보장하지는 않습니다.
2. 수요 기반은 확인되지만 누적 계약을 잔고로 읽으면 안 됩니다. 대형 고객 관계와 제조 이력은 실제 사업 기반이며, 창사 이래 계약 총액은 앞으로 받을 매출이 아닙니다.
3. 분할은 투자 대상을 바꿨습니다. 에피스 중단영업을 뺀 CDMO 이익으로 평가해야 하고, 과거 에피스 포함 성장률·EPS를 현재 주가에 바로 적용할 수 없습니다.
4. 인수 성공 선언과 투자 회수는 다릅니다. 폴리펩타이드는 최소 응모 조건을 충족했지만 종결·연결·통합 후 이익은 남아 있습니다. 예정 증자 자금을 현재 현금으로 더하지 않습니다.
5. 주가는 반복 이익과 희석 이후 몫으로 판단합니다. 높은 제조 마진은 회사에 대한 긍정의 근거지만, 인수 가격·새 주식수·현금 회수까지 맞아야 좋은 투자가 됩니다.

이 분석이 답하려는 질문

• Q1. 기존 공장의 높은 수익성이 신규 용량에서도 이어지는가?
  • 답: 절반만 — 기존 공장 수익성은 확인됐지만 26Q2 증분마진이 평균마진보다 낮았다.
• Q2. 누적 계약과 생산능력이 투자 뒤 남는 현금으로 바뀌는가?
  • 답: 이번 반기는 예, 장기는 미판정 — 사업결합 유출 뒤 잔여 FCF 0.67조원이나 선수금 기여가 컸다.
• Q3. 인수와 증자가 기존 주주의 주당 몫을 늘리는가?
  • 답: 아직 미판정 — 증자·인수가 진행 중이라 희석 이후 이익과 회수까지 확인해야 한다.
• Q4. 현재 가격은 어떤 반복 이익과 실행 성과를 요구하는가?
  • 답: 반복 이익과 새 자본의 성과 — 증자 후 30배 가정이면 현재 TTM보다 13.5% 많은 지배이익이 필요하다.

비즈니스 모델

이 회사는 고객의 의약품을 개발·제조해 대금을 받으며, 최종 약값을 직접 받는 사업과는 이익의 경로가 다릅니다.

• 제품 매출98%
• 서비스 매출2%

26H1 연결 제품 등25,159억원97.6%·서비스621억원2.4%의 공시 구분입니다. 위탁생산·개발·충전별 매출·마진을 회사가 별도 공시한 것으로 표시하지 않았습니다.

직접 지급자는 제약·바이오 고객입니다. 보험자·환자의 처방 수요는 고객의 생산 수요를 바꾸지만 로직스에 직접 약값을 지급하는 상대와 같지 않습니다. 계약별 배치 단가·예약료와 고객별 매출 집중도는 미확인입니다. 최소구매물량 기준 수주잔고는 반기보고서에서 별도로 확인했습니다. 제조 서비스, 개발 서비스

매출 분류의 최신 기준은 공식 반기보고서 인쇄20쪽입니다. 분할 뒤 에피스의 시밀러 개발·판매 이익은 현재 로직스의 연결 자회사 이익이 아닙니다. 제품·서비스라는 공시 분류도 자체 의약품 제품 매출과 위탁개발 매출을 완벽하게 나눈 값은 아닙니다. 지역 매출과 고객 국적·최종 처방 지역도 서로 다를 수 있습니다. 분할 완료 발표, 공시 매출 분류

밸류체인 지도

공급 재료·설비와 고객의 제품 일정이 맞아야 공장 능력이 매출이 됩니다.

공식 서비스 문서의 관계를 그렸습니다. 선은 거래 규모·매출 비중을 뜻하지 않으며 개별 고객·공급사 집중도가 공개된 것으로 표시하지 않습니다.

읽는 법은 두 방향입니다. 생산 투입재나 제품별 기술 검증이 지연되면 로직스와 고객의 출하가 함께 지연될 수 있습니다. 반대로 고객 임상·출시·재고 계획이 바뀌면 예약한 생산능력이 제때 매출로 바뀌지 않을 수 있습니다. 공장이 크다는 사실보다 계약·기술 이전·품질 승인·출하 일정이 이어지는지가 중요합니다.

경쟁 우위 진단

시장이 꼽는 우위 가운데 운영 성과는 확인되지만 상대 단가·유지율까지 검증된 것은 아닙니다.

승인 건수와 고객 수는 서로 다른 회사의 같은 지표가 아닙니다. 삼성 승인 누계와 WuXi 시설 라이선스를 나눠 품질 우열을 계산하지 않았습니다. 경쟁사 프로젝트 유입이 곧 삼성의 계약 상실이라는 증거도 없습니다. 삼성 FY25 실적, WuXi H1 자료, Lonza 기술이전 설명

성장 실측

기존 공장의 성과와 신규 공장의 초기 비용이 한 손익계산서 안에 함께 들어옵니다.

최소구매 기준 계약의 이미 납품한 부분과 남은 부분 (십억 달러)

기납품11.77

11.77

수주잔고9.92

9.92

이제 계약을 수치로 나눠 읽을 수 있습니다. 반기보고서의 최소구매 기준 잔고는99.23억달러입니다. 고객 개발 성공·수요 증가를 가정한 예상물량 잔고는 더 크지만, 그 추가분은 최소구매 확정분과 같지 않습니다. 원부재료·기술이전·품질분석 등을 제외한 계약 범위이므로 전사 매출로 나눈 단순 확정 매출연수도 제시하지 않았습니다. 26H1 공식 보고서 인쇄22쪽입니다.

당기 매출이 늘었어도 이익률은 낮아졌습니다. 회사가 설명한 기존 공장 가동·환율 효과와 신규 용량 초기 비용은 방향 설명이며, 각 효과의 독립 기여액을 공개한 브리지는 아닙니다. 고객 제품·환율·신규 공장 비용의 합계를 한 가지 수율 개선으로 부르지 않습니다.

연간 성장 가이던스는 15~20% 유지와 상단 달성 전망입니다. 자신감이 높아진 것과 범위가 상향된 것을 구분했습니다. 당시 성장·비용 설명은 26Q2 실적 정리와 연결해 다음 발표에서 같은 항목을 확인할 수 있습니다.

장기 재무

장기 숫자는 설비 확장이 매출로 전환된 과정과 사업 범위가 달라진 과정을 함께 보여야 합니다.

16–19 개별 매출16–19 개별 OP20–21 당시연결 매출20–21 당시연결 OP

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 2016–2021 공시 범위별 관측 — 개별·연결 구분

2016–2021 공시 범위별 관측 — 개별·연결 구분 원본 수치표

구분	2016	2017	2018	2019	2020	2021
16–19 개별 매출	0.3조원	0.47조원	0.54조원	0.7조원	—	—
16–19 개별 OP	-0.03조원	0.07조원	0.06조원	0.09조원	—	—
20–21 당시연결 매출	—	—	—	—	1.17조원	1.57조원
20–21 당시연결 OP	—	—	—	—	0.29조원	0.54조원

2022 에피스 연결 편입 연도의 별도 관측 (조원)

당시 연결 매출3

3

당시 연결OP0.98

0.98

매출영업이익

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — FY2023\~2025 — 같은 CDMO 계속영업 재표시

FY2023\~2025 — 같은 CDMO 계속영업 재표시 원본 수치표

구분	2023	2024	2025
매출	2.94조원	3.5조원	4.56조원
영업이익	1.21조원	1.32조원	2.07조원

총이익률영업이익률

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 같은 계속영업 범위의 수익성

같은 계속영업 범위의 수익성 원본 수치표

구분	2023	2024	2025
총이익률	50.71%	48.93%	55.23%
영업이익률	41.02%	37.78%	45.41%

17–19 개별20–21 당시연결22 에피스 편입23–25 중단포함그룹

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 과거 보고 CFO — 공시 범위별 구간, 중단영업 주의

과거 보고 CFO — 공시 범위별 구간, 중단영업 주의 원본 수치표

구분	2017	2018	2019	2020	2021	2022	2023	2024	2025
17–19 개별	0.15조원	-0.03조원	0.01조원	—	—	—	—	—	—
20–21 당시연결	—	—	—	0.2조원	0.46조원	—	—	—	—
22 에피스 편입	—	—	—	—	—	0.95조원	—	—	—
23–25 중단포함그룹	—	—	—	—	—	—	1.67조원	1.66조원	2.25조원

첫 차트는 당시 보고, 가운데2022년은 에피스 연결 편입, 이후3년은 최신CDMO 계속영업 재표시입니다. 현금 차트는 당시 개별·연결과 중단영업 포함 보고그룹의 현금입니다. 현재CDMO계속NI와 같은 범위의 현금이라고 한 그림에서 나누지 않았습니다. FY24·25에는 중단영업CFO를 뺀 계속영업 현금을 분리할 수 있지만 유무형 취득을 같은 사업 범위로 전부 나누지 못해 장기 순수CDMO FCF선을 만들지 않았습니다.

2016~2025년10개 관측을 확보했지만20년 연결CDMO 계열이 완성된 것은 아닙니다. 2013~2015년 원본은 존재하나 에피스 지배력·회계 변경과 재작성 효과를 같은 정의로 정리하지 못한 보조 이력 공백으로 남겼습니다. 2018년 수익인식 변경,2022년 취득,2025년 분할도 범위를 바꿉니다. 따라서10년CAGR이나 적자·흑자 횟수를 현재 사업의 정상 성장률로 쓰지 않았습니다.

이 관측이 주는 교훈은 셋입니다. 첫째, 설비 확장이 이익으로 연결된 운영 성과는 있습니다. 같은계속영업 기준FY24→25마진은37.8%→45.4%로 개선됐고 최신Q2는 그보다 낮습니다. 둘째, 이익과 현금은 같은 속도로 움직이지 않습니다. 과거CFO에도 음수 관측이 있고, 현재 반기 유입에도 선수금과 운전자본이 섞입니다. 셋째, 회사가 커지는 것과 같은 사업의 주당 이익이 커지는 것은 다릅니다. 분할·인수·증자의 분모를 따로 봐야 합니다. 공식FY25 보고서, 과거2019년 보고서의 해당 본표와 재작성 범위를 사용했습니다.

가동 확대 국면 겹쳐 보기

이 지수는 동일 주가 사이클이라는 주장이 아니라 과거 가동 확대와 최근 계속영업 실적의 속도를 나란히 보는 도구입니다.

FY2019 이후FY2023 이후

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 매출 — 각 기준연도=100

매출 — 각 기준연도=100 원본 수치표

구분	T0	T+1	T+2
FY2019 이후	100지수	166지수	223.5지수
FY2023 이후	100지수	119지수	155.1지수

FY2019 이후FY2023 이후

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 영업이익 — 같은 기준연도=100

영업이익 — 같은 기준연도=100 원본 수치표

구분	T0	T+1	T+2
FY2019 이후	100지수	319.1지수	585.7지수
FY2023 이후	100지수	109.6지수	171.6지수

2019년 이후는 낮은 생산·이익 기저에서 커지던 시기이고,2023년 이후는 이미 성숙한CDMO이익을 다시 확대한 시기입니다. 이전 국면의 더 가파른 지수 상승을 현재도 반복할 성장률로 가져오면 성숙도와 사업 범위를 놓칩니다. 지금은 기존 공장의 첫 흑자 전환보다 높은 마진을 새 용량·새 자본에도 적용할 수 있는지의 문제에 가깝습니다. 지수는 각 구간의 공식 관측을 시작값100으로 환산했으며 가격·EPS의 상승기 기여분해로 사용하지 않았습니다.

최근 10분기 콜 흐름

이 절은 숫자·당시 전망·뒤의 실적을 연결하며, IR 자료를 콜 전문이라고 부르지 않습니다.

24년 별도25H1 재표시25Q3 별도25Q4 이후 계속연결

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 최근10분기 매출 — 같은 공시 범위끼리 연결

최근10분기 매출 — 같은 공시 범위끼리 연결 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
24년 별도	6695억원	8102억원	10671억원	9504억원	—	—	—	—	—	—
25H1 재표시	—	—	—	—	9995.45억원	10142.38억원	—	—	—	—
25Q3 별도	—	—	—	—	—	—	12575억원	—	—	—
25Q4 이후 계속연결	—	—	—	—	—	—	—	12857억원	12571.19억원	13209.11억원

24년 별도25H1 재표시25Q3 별도25Q4 이후 계속연결

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 최근10분기 영업이익 — 같은 공시 범위끼리 연결

최근10분기 영업이익 — 같은 공시 범위끼리 연결 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
24년 별도	2327억원	3292억원	4447억원	3147억원	—	—	—	—	—	—
25H1 재표시	—	—	—	—	4302.4억원	4772.02억원	—	—	—	—
25Q3 별도	—	—	—	—	—	—	6334억원	—	—	—
25Q4 이후 계속연결	—	—	—	—	—	—	—	5283억원	5807.53억원	5864.44억원

24년 별도25H1 재표시25Q3 별도25Q4 이후 계속연결

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 영업이익률 — 공시 범위별 구간

분기 영업이익률 — 공시 범위별 구간 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
24년 별도	34.76%	40.63%	41.67%	33.11%	—	—	—	—	—	—
25H1 재표시	—	—	—	—	43.04%	47.05%	—	—	—	—
25Q3 별도	—	—	—	—	—	—	50.37%	—	—	—
25Q4 이후 계속연결	—	—	—	—	—	—	—	41.09%	46.2%	44.4%

25H1 재표시26H1 계속확정

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 공식 확인 총이익률 — 미확인 구간을 연결하지 않음

공식 확인 총이익률 — 미확인 구간을 연결하지 않음 원본 수치표

구분	24Q1	24Q2	24Q3	24Q4	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2
25H1 재표시	—	—	—	—	54.22%	55.82%	—	—	—	—
26H1 계속확정	—	—	—	—	—	—	—	—	54.09%	52.98%

24년과25Q3는 당시 별도IR,25Q1·Q2는 최신반기보고서의 계속영업 비교값,25Q4는 분할후 계속영업IR,26Q1·Q2는 최신반기 확정값입니다. 선은 같은 공시 범위의 연속 구간끼리만 연결했습니다. 25Q3 별도는 한 점으로 표시하고 빠진 구간을 가로질러 잇지 않았습니다. 이 열 개를 한 범위의 정밀QoQ·TTM으로 합산하지 않았습니다. 총이익 확인은 네 분기뿐으로 결측은0이 아닙니다. 분기CFO는 같은 정의의 열개 관측을 확보하지 못해 반기 현금을 등분하지 않았습니다.

열 분기의 자료 범위와 확인한 사업 단계

분기	자료 범위	읽을 사업 단계
24Q1	당시 별도 IR	4공장 가동 확대 초기
24Q2	당시 별도 IR	기존공장과4공장 기여
24Q3	당시 별도 IR	대형 고객 계약·4공장 기여
24Q4	당시 별도 IR	다음해 증설 준비와 가동 확대
25Q1	26H1계속누계−Q2 확정	기존CDMO 가동·계약 증가
25Q2	26H1계속비교 확정	높은 비교마진의 출발점
25Q3	당시 별도 IR	4공장 완전 가동 설명과 별도이익
25Q4	분할후 연결 계속 IR	분할후 순수CDMO·새해 성장 목표
26Q1	26H1누계−Q2 확정	미국거점 취득·신규용량 초기 단계
26Q2	26H1연결 확정	높은매출과초기비용·원가효과 동시관측

확보한 열분기 자료는 공식IR·보고서이며 콜 전문이 아닙니다. 직접 원문 발언을 확보하지 못한 분기에 임의의CEO인용문이나CallQuote를 만들지 않았습니다. 당시 수치 가이던스와 시장 컨센서스의 전체 시계열도 같은 것은 아니므로 회사 전망 설명을 컨센서스beat/miss로 채점하지 않았습니다.

메시지의 중심은 기존공장 가동과4공장의 매출화에서 신규용량·해외거점 확장으로 이동했습니다. 2024년 당시의 가동 확대는 뒤의 매출·마진 개선으로 관측됩니다. 그러나2026년Q2의15~20%범위·상단 전망은 아직 연간 성적이 아니며, 인수의 사업 확대 설명도 종결·투자회수의 달성은 아닙니다. 다음 발표에서는 같은가동·마진·현금 항목으로 그 설명을 다시 채점해야 합니다. 당시 자료는 공식IR자료실과 26Q2 원문에 연결됩니다.

과거 상승기와 지금

과거의 상승 엔진은 공장을 더 짓는 행위 자체보다 고객 물량이 가동률을 채우면서 매출 증가보다 이익이 빨리 늘어난 과정에서 찾을 수 있습니다. 앞 장기 재무의 세 국면을 현재와 연결합니다.

첫 가동 확대와 흑자 전환

2016년 영업적자에서 다음 해 흑자로 전환한 구간은 고정비가 큰 계약 제조업의 출발점을 보여 줍니다.

매출영업이익영업현금흐름

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 첫 흑자 전후 — 매출·영업이익·현금

첫 흑자 전후 — 매출·영업이익·현금 원본 수치표

구분	2016	2017	2018
매출	2946.22억원	4646.29억원	5358.06억원
영업이익	-304.23억원	659.79억원	556.79억원
영업현금흐름	—	1498.16억원	-330.17억원

2공장 가동 확대 뒤 외형과 총이익이 커졌지만, 다음 해에는 매출이 늘어도 영업이익이 감소했습니다. 초기 가동의 흑자 전환과 매년 같은 마진 개선을 기대하는 것은 다릅니다. 당시 순이익에는 에피스 지분법 등 다른 요인이 들어가므로 CDMO 영업 성과와 분리합니다. 공식 2016 연차보고서

2019년 말부터 2021년 말 — 기대가 먼저, 이익이 나중

같은 공장 확대 논거를 가진 시기에도 가격이 오른 방식은 달랐습니다.

매출영업이익영업현금흐름

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 고객 물량과 가동 확대가 이익·현금으로 전환된 구간

고객 물량과 가동 확대가 이익·현금으로 전환된 구간 원본 수치표

구분	2019	2020	2021
매출	7015.92억원	11647.77억원	15680.07억원
영업이익	917.42억원	2927.87억원	5373.09억원
영업현금흐름	101.54억원	2020.9억원	4545.96억원

2019년의 낮은 가동 기반에서 물량이 늘면서 영업이익률은 2021년까지 크게 높아졌습니다. 회사는 당시 발표에서 1·2·3공장의 안정 가동과 제품 구성을 실적 동인으로 설명했습니다. CFO도 이익 개선을 뒤따라 늘어, 단순한 회계 흑자에 머문 회복은 아니었습니다. 다만 초기 CFO의 작은 기저를 장기 성장률로 연장하지 않습니다. 회사 FY2021 실적

2019→2020 관측 주가 변화의 회계적 분해 (%)

매출 변화78.5

78.5

지배순이익률 변화-51.9

-51.9

주당 분모·EPS 반올림 잔차0

0

이익배수 변화73.4

73.4

첫 해에는 매출·영업이익이 늘었지만 지배 EPS의 증가보다 가격 상승이 훨씬 컸습니다. 위 분해에서 배수 변화가 주가 변화의 약73%를 차지하는 이유입니다. 영업이익 증가가 지배순익 증가와 같은 비율로 이어지지 않아 매출 기여와 순이익률 기여의 방향도 갈립니다.

2020→2021 관측 주가 변화의 회계적 분해 (%)

매출 변화333.5

333.5

지배순이익률 변화216.9

216.9

주당 분모·EPS 반올림 잔차0.1

0.1

이익배수 변화-450.5

-450.5

그 다음 해에는 EPS가 크게 늘었는데도 가격 상승은 작았습니다. 이익 성장을 배수 축소가 상당 부분 상쇄했기 때문입니다. 기여도가 100%를 넘는 것은 작은 순가격 변화를 큰 양·음의 변화가 서로 상쇄한 결과이지, 이익이 실제로 주가를 다섯 배 끌어올렸다는 뜻이 아닙니다.

2023년부터 지금 — 높은 출발 마진과 더 큰 투자 분모

지금은 적자 공장을 처음 흑자로 돌리던 시기와 다릅니다.

매출영업이익영업현금흐름

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 재표시 CDMO 손익과 확인 가능한 계속영업 현금

재표시 CDMO 손익과 확인 가능한 계속영업 현금 원본 수치표

구분	2023	2024	2025
매출	29387.56억원	34971.46억원	45569.72억원
영업이익	12055.46억원	13213.66억원	20692.21억원
영업현금흐름	—	13747.18억원	19591.17억원

이 차트의 손익은 분할 후 재표시 CDMO이며, CFO는 분리 가능한 2024·2025년 계속영업 값만 표시했습니다. 중단영업을 포함한 2023 CFO를 같은 선에 넣지 않았습니다. 4공장 매출 전환과 기존 물량 확대가 높은 수익성으로 이어졌지만, 현재는 이미 높은 마진에서 5공장·Rockville·펩타이드 투자의 회수까지 증명해야 합니다. 인수 전 FCF와 인수 지급 후 현금 여력의 차이는 앞 현금흐름 절과 연결해서 읽어야 합니다.

다음 상승을 뒷받침할 엔진은 과거의 흑자 전환 폭을 재연하는 것이 아니라, 신규 거점의 물량이 초기 비용과 추가 주식수를 이긴 뒤 반복 현금·주당 이익을 늘리는 것입니다. 이를 먼저 볼 지표는 신규 거점 매출 전환, 계약성 선급금에 덜 의존한 CFO, 인수 후 투자 지출과 실제 EPS입니다. 두 분기 연속 물량 증가에도 마진·현금·주당 몫이 악화된다면 과거의 가동 레버리지 논거를 낮춰야 합니다. 이는 분석자가 정한 반증 기준입니다.

상승기 계산의 범위와 가격 기준

기여도는 경제적 인과의 확률이 아니라 가격·EPS의 항등식을 로그로 나눈 값입니다. 연말 가격과 사후 확정 연간 이익을 짝지었으므로 당시 투자자가 이미 그 이익을 알고 있었다는 뜻도 아닙니다. 배당 재투자 수익률·장기 평균 회귀의 근거로 쓰지 않습니다. 가격은 Naver 월말 관측이며 현재 월봉의 역사적 조정 가격을 당시 공시 EPS로 나눈 절대 PER은 표시하지 않았습니다. 2020·2021년 당시 종가는 독립 리서치의 826,000원·903,000원과 대조했고 동일한 조정 배율임을 확인했습니다. 분해에는 구간 내 가격 비율만 사용합니다. 2019년 말 종가 433,000원은 당시 거래소를 인용한 취재 보도의 검색 반환 본문과 대조했습니다. 기사 직접 재열람은 타임아웃이므로 이 대조는 2차 보도 범위입니다. 세 연말의 조정 배율은 반올림 오차 범위에서 같았습니다. 2019년 말 종가 대조 2022년 에피스 연결·2025년 인적분할을 가로지르는 주주 총수익률과 현재 CDMO EPS의 연속 성장률은 계산하지 않았습니다. 2020년 말 가격 대조 · 2021년 말 가격 대조

경쟁 지도

삼성은 경쟁자가 없는 회사가 아니라 같은 고객의 공정·납기·품질·지역 선택을 놓고 경쟁하는 회사입니다.

읽는 법은 같은 시장의 설비와 고객이 선택하는 공정을 보는 것입니다. Lonza의 Vacaville 인수 완료, FUJIFILM 미국 시설은 경쟁사의 실제 공급 능력입니다. 삼성의 실명 고객별 승패·입찰 승률·동일 분모 시장점유율은 확보하지 못해 ‘경쟁사에서 물량을 빼앗았다’는 설명을 붙이지 않았습니다.

최근 계약 확보는 수요의 근거가 되지만 공개 계약만으로 경쟁사 패배를 확정할 수는 없습니다. 또한 경쟁사 역시 공급을 늘리므로 바이오의약품 수요 증가율을 삼성 매출 성장률로 그대로 바꿀 수 없습니다. 공장·지역·제품 공정과 고객 출시 일정이 맞아야 실제 물량이 됩니다.

경영진·오너십

운영 약속의 이행과 그룹의 지배 구조, 임원의 주식 거래는 서로 다른 질문입니다.

존 림은 1961년10월생으로 컬럼비아대 화학공학 학사, 스탠퍼드대 화학공학 석사, 노스웨스턴대 MBA를 마쳤습니다. Roche·Genentech에서 재무·운영 경력을 쌓고2018년9월 삼성에 합류해2020년12월 대표이사 사장으로 내정됐습니다. 공식 약력의 전공·경력과 현재 이사회 역할을 사용했습니다. 최대주주 그룹의 지분은 경영 안정성과 함께 소수주주의 자본배분 판단에서 중요한 조건입니다. CEO 선임 당시 약력, 이사회 구성

10월 6일 소유주식 변동 공시는 그룹 합계 감소가 삼성생명 특별계정의 순거래에서 왔음을 보여 줍니다. 이 자료를 CEO가 주식을 매도했다거나 임원 전수가 매수하지 않았다는 증거로 쓰지 않습니다. 기준일 보유량과 기간 전체의 매매 이력은 다릅니다. 최신 소유 변동 공시

즉 과거 운영 성과는 확인하되 경영진이 말한 확장을 기존 주주에게 유리한 수익률로 미리 채점하지 않습니다. 새 인수와 증자의 성적표는 투입한 자본 대비 현금과 주당 이익입니다.

주주환원·재무 체력

이 회사의 자본배분은 배당보다 공장과 인수에 우선순위를 두고 있습니다.

현금 배당은 최근 공시 표에 대시로 제시됐습니다. 과거 정책의 ‘FCF 일정 비율 안에서 배당 검토’를 지급 확약으로 바꾸지 않았습니다. 돈이 어디로 쓰이는지 보면 지금은 배당보다 용량·지역·모달리티 확장에 우선순위를 둔 구조입니다.

10월1일 정정의 ‘1차 발행가 확정’은 최종가가 확정됐다는 뜻이 아닙니다. 납입 전 새 현금을 현재 현금으로 더하거나, 새 주식만 늘리고 투자한 자본의 성과를 빼도 불완전합니다. 반대로 투자할 현금만 더하고 신주를 빼면 주당가치를 부풀립니다.

6월 말 유동성과 차입 — 현재 재무 범위 (조원)

현금·현금성0.29

0.29

단기 금융상품1.9

1.9

사채·차입금,리스제외0.97

0.97

리스부채0.28

0.28

26H1 공식 보고서 인쇄40~41쪽 기준입니다. 현재 유동성은 인수대금·투자와 비교할 수 있지만 아직 일어나지 않은 납입을 합산한 프로포마 현금은 현재 재무가 아닙니다. 인수 자금 조달과 투자 수익을 함께 평가해야 합니다.

폴리펩타이드 인수

최소 응모 조건을 넘었다는 발표는 사업이 이미 연결돼 이익을 내고 있다는 뜻이 아닙니다.

회사는 10월 16일 공개매수 최소 응모조건 충족과 추가 응모 일정을 발표했습니다. 다른 종결 조건이 남았고 예상 종결 시점은 연말 또는2027년1분기입니다. 그래서 현재 항체CDMO 이익에 대상 회사의 매출·기대 이익을 더하지 않았습니다. 제목과 본문의 응모율도 서로 달라 정밀 비율을 판단의 기준으로 삼지 않았습니다. 공식 후속 발표

항체에서 펩타이드로 범위가 넓어지는 것은 고객·공정·투자 곡선이 다른 사업을 더하는 선택입니다. 비만약 시장의 성장이 인수대금의 회수를 보장하지는 않습니다. 전략의 방향이 맞는가와 지불한 가격이 좋은가를 따로 물어야 합니다. 이 위치는 비만약 가치사슬에서 원료·제조의 몫으로 볼 수 있습니다.

이익의 질

현재 제조 이익을 받아들이기 전에 사업 범위·비영업 항목·현금의 세 단계를 확인해야 합니다.

첫째, 에피스 이익을 빼야 합니다. FY25 총순이익에는 중단영업이 들어 있습니다. 현 주가의 주분모는 FY25 계속영업에 이번 반기를 더하고 전년 반기를 뺀 지배TTM입니다. 계속영업으로 맞췄다는 것은 사업 범위를 정리한 것이지 모든 일회성·환율 효과를 제거한 정상화 확정이익이라는 뜻은 아닙니다.

보고 총지배NI계속영업 지배NI

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 사업 범위를 맞추면 이익이 양쪽으로 바뀐다

사업 범위를 맞추면 이익이 양쪽으로 바뀐다 원본 수치표

구분	2023	2024	2025
보고 총지배NI	0.86조원	1.08조원	1.78조원
계속영업 지배NI	0.95조원	1.04조원	1.61조원

FY23은 중단영업 손실을 제외하면 계속영업 이익이 더 커지고, FY24·25는 중단영업 이익을 제외하면 더 작아집니다. 이익을 낮추는 항목만 골라 빼는 것이 아니라 현재 사업 범위를 양방향으로 맞춘 결과입니다. 이 과정만으로 모든 일회성·환율·금융손익을 제거한 정상화가 끝난 것은 아닙니다.

둘째, 영업과 비영업을 공정하게 봐야 합니다. 반기에는 금융수익·금융비용·지분법손익이 함께 있습니다. 금융수익만 빼거나 초기 반복비용만 더하면 한 방향으로 치우칩니다. 회사가 공식 조정·정상화 브리지를 제시한 것은 확인하지 못해, 임의의 완전 정상화EPS를 만들지 않았습니다. 세율도 인위적으로 유리하게 고정하지 않았습니다.

26H1 현금의 단계 — 이름이 다른 네 값 (억원)

영업현금13,924.88

13,924.88

유무형취득 차감후12,018.84

12,018.84

Rockville순유출-5,336.68

-5,336.68

그 순유출후잔여6,682.16

6,682.16

셋째, 현금은 이번 반기에는 이익을 뒷받침합니다. 반기CFO가 계속영업 순이익보다 많고 설비 취득·사업 인수 뒤에도 위 정의의 잔여는 양수입니다. 운전자본 유입2,961억원에는 선수금 증가2,595억원이 들어 있습니다. 고객에게 받은 현금에는 앞으로 생산을 이행할 의무가 붙으므로 이를 영구 현금수익력으로 연간화하지 않습니다. 과거 전체 연결CFO에는 에피스 중단영업 현금이 있어 과거 CDMO순익과 동범위라고 자동 비교하지 않았습니다. 26H1 공식 보고서 인쇄41~43쪽과 중단영업 주석을 대조했습니다.

원가 구조와 레버리지

높은 평균 마진과 추가 매출에서 남는 이익의 비율은 다를 수 있습니다.

원재료 가격이 오른 만큼 회사 마진이 전부 깎이는 구조는 아닙니다. 보고서는 고객의BOM 원부재료와Handling Fee를 정산하며 고객 확인·지정 거래처를 통해 구매하고 대부분 사전 또는 사후 환급한다고 설명합니다. 따라서 소재가격 변동보다 일정·가동·인력·감가상각과 제품 믹스를 함께 봐야 합니다. 재료가 환급된다고 전체 제조원가가 무위험해지는 것은 아닙니다. 26H1 공식 보고서 인쇄18쪽입니다.

공시 표의 가동률과 경영진의 ‘1~4공장 완전 가동’ 표현은 같은 분모라고 확정할 수 없습니다. 보고서는 정기점검·제품교체를 고려한 가능시간과 실제 가동/정지시간으로 산출한다고 설명하면서 능력·실적 표를 배치 단위로 제공합니다. 표 전체를 단순 리터 판매율로 읽거나 신규 용량을 포함한 전체 비율 하락을 기존 공장 유휴라고 결론내리지 않습니다.

공시 가동률 관측 — 기간과 능력 분모 주의 (%)

2024년75.2

75.2

2025년70.9

70.9

26H169.9

69.9

회사는 Q2 발표에서 일부 배치 생산 차질이 있었다고 밝혔습니다. 공장이 완전 가동이라는 설명이 모든 배치가 차질 없이 진행됐다는 뜻은 아닙니다. 다만 공개 손실액·원인별 기여는 제시되지 않아 차질이 마진 하락의 전부라고 단정하지 않습니다. 회사 Q2 발표

증분마진이 평균마진보다 낮다는 것은 추가 매출이 기존 평균만큼 이익으로 남지 않았다는 뜻입니다. 고정비·변동비를 충분히 분리할 수 없어 이론상의 ‘매출10% 증가→이익N% 증가’를 제시하지 않았습니다. 환율·가격·제품·신규공장별 비용의 기여도도 이 합계만으로 완전히 분해할 수 없습니다. 다음에 볼 것은 생산능력 합계보다 매출 증가분의 이익 전환과 투자 뒤 현금입니다.

구조적 리스크

위험은 막연한 성장 둔화보다 공장·고객·자본 사이의 연결이 어디서 늦어지는지로 관찰할 수 있습니다.

이 표는 위험이 이미 전부 발생했다는 주장이 아니라 다음 분기 비교 규칙입니다. 낮은 신규 공장 가동은 초기 단계에 자연스러울 수 있지만 지속된 투자 회수 지연을 용량 확대만으로 설명하고 넘어가지는 않습니다. 기존 공장과 신규 공장의 범위를 나눠 확인해야 합니다.

주가 사건 연대기

과거 가격은 사업 변화의 시점을 보여 주는 맥락이며 지금 가격의 정당성을 증명하는 자료가 아닙니다.

기업 행동 (분할·증자·편입 등)하루 +10% 이상하루 -10% 이상

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 최근 2년 실제 일별 관측 — 권리 조정 검증 한계

최근 2년 실제 일별 관측 — 권리 조정 검증 한계 원본 수치 (원)

시점	주가 (원)
2024년 10월 21일	1,677,451.75
2024년 10월 22일	1,628,250.5
2024년 10월 23일	1,628,250.5
2024년 10월 24일	1,600,574.88
2024년 10월 25일	1,631,325.62
2024년 10월 28일	1,626,713
2024년 10월 29일	1,609,800.12
2024년 10월 30일	1,585,199.5
2024년 10월 31일	1,540,611
2024년 11월 1일	1,534,460.88
2024년 11월 4일	1,563,674
2024년 11월 5일	1,549,836.25
2024년 11월 6일	1,577,511.88
2024년 11월 7일	1,577,511.88
2024년 11월 8일	1,543,686.12
2024년 11월 11일	1,548,298.75
2024년 11월 12일	1,517,548
2024년 11월 13일	1,460,659.12
2024년 11월 14일	1,471,421.88
2024년 11월 15일	1,440,671.12
2024년 11월 18일	1,408,382.88
2024년 11월 19일	1,412,995.5
2024년 11월 20일	1,442,208.75
2024년 11월 21일	1,432,983.5
2024년 11월 22일	1,436,058.62
2024년 11월 25일	1,472,959.38
2024년 11월 26일	1,428,370.88
2024년 11월 27일	1,465,271.75
2024년 11월 28일	1,537,536
2024년 11월 29일	1,499,097.5
2024년 12월 2일	1,492,947.38
2024년 12월 3일	1,486,797.25
2024년 12월 4일	1,477,572
2024년 12월 5일	1,482,184.62
2024년 12월 6일	1,479,109.62
2024년 12월 9일	1,465,271.75
2024년 12월 10일	1,474,497
2024년 12월 11일	1,459,121.62
2024년 12월 12일	1,472,959.38
2024년 12월 13일	1,516,010.5
2024년 12월 16일	1,535,998.38
2024년 12월 17일	1,497,560
2024년 12월 18일	1,506,785.25
2024년 12월 19일	1,472,959.38
2024년 12월 20일	1,443,746.25
2024년 12월 23일	1,459,121.62
2024년 12월 24일	1,442,208.75
2024년 12월 26일	1,440,671.12
2024년 12월 27일	1,436,058.62
2024년 12월 30일	1,459,121.62
2025년 1월 2일	1,436,058.62
2025년 1월 3일	1,445,283.75
2025년 1월 6일	1,454,509
2025년 1월 7일	1,511,397.88
2025년 1월 8일	1,549,836.25
2025년 1월 9일	1,546,761.12
2025년 1월 10일	1,537,536
2025년 1월 13일	1,555,986.38
2025년 1월 14일	1,574,436.75
2025년 1월 15일	1,568,286.62
2025년 1월 16일	1,602,112.5
2025년 1월 17일	1,560,599
2025년 1월 20일	1,560,599
2025년 1월 21일	1,539,073.5
2025년 1월 22일	1,559,061.5
2025년 1월 23일	1,619,025.38
2025년 1월 24일	1,671,301.62
2025년 1월 31일	1,662,076.38
2025년 2월 3일	1,683,601.88
2025년 2월 4일	1,648,238.5
2025년 2월 5일	1,668,226.5
2025년 2월 6일	1,674,376.62
2025년 2월 7일	1,783,541.75
2025년 2월 10일	1,737,415.62
2025년 2월 11일	1,805,067.25
2025년 2월 12일	1,778,929.12
2025년 2월 13일	1,812,754.88
2025년 2월 14일	1,814,292.38
2025년 2월 17일	1,821,980.12
2025년 2월 18일	1,806,604.75
2025년 2월 19일	1,777,391.5
2025년 2월 20일	1,766,628.75
2025년 2월 21일	1,778,929.12
2025년 2월 24일	1,769,703.88
2025년 2월 25일	1,811,217.38
2025년 2월 26일	1,795,842
2025년 2월 27일	1,782,004.12
2025년 2월 28일	1,715,890.12
2025년 3월 4일	1,722,040.25
2025년 3월 5일	1,757,403.62
2025년 3월 6일	1,737,415.62
2025년 3월 7일	1,691,289.5
2025년 3월 10일	1,665,151.38
2025년 3월 11일	1,642,088.38
2025년 3월 12일	1,659,001.25
2025년 3월 13일	1,619,025.38
2025년 3월 14일	1,615,950.25
2025년 3월 17일	1,643,625.88
2025년 3월 18일	1,666,689
2025년 3월 19일	1,659,001.25
2025년 3월 20일	1,648,238.5
2025년 3월 21일	1,683,601.88
2025년 3월 24일	1,657,463.75
2025년 3월 25일	1,651,313.62
2025년 3월 26일	1,648,238.5
2025년 3월 27일	1,628,250.5
2025년 3월 28일	1,612,875.25
2025년 3월 31일	1,559,061.5
2025년 4월 1일	1,626,713
2025년 4월 2일	1,614,412.75
2025년 4월 3일	1,711,277.5
2025년 4월 4일	1,643,625.88
2025년 4월 7일	1,549,836.25
2025년 4월 8일	1,543,686.12
2025년 4월 9일	1,525,235.62
2025년 4월 10일	1,566,749.12
2025년 4월 11일	1,606,725
2025년 4월 14일	1,595,962.25
2025년 4월 15일	1,589,812.12
2025년 4월 16일	1,572,899.25
2025년 4월 17일	1,628,250.5
2025년 4월 18일	1,612,875.25
2025년 4월 21일	1,648,238.5
2025년 4월 22일	1,652,851.12
2025년 4월 23일	1,639,013.38
2025년 4월 24일	1,608,262.62
2025년 4월 25일	1,591,349.75
2025년 4월 28일	1,594,424.75
2025년 4월 29일	1,619,025.38
2025년 4월 30일	1,617,487.75
2025년 5월 2일	1,668,226.5
2025년 5월 7일	1,600,574.88
2025년 5월 8일	1,592,887.25
2025년 5월 9일	1,599,037.38
2025년 5월 12일	1,523,698.12
2025년 5월 13일	1,537,536
2025년 5월 14일	1,545,223.62
2025년 5월 15일	1,534,460.88
2025년 5월 16일	1,540,611
2025년 5월 19일	1,580,587
2025년 5월 20일	1,579,049.38
2025년 5월 21일	1,691,289.5
2025년 5월 22일	1,660,538.88
2025년 5월 23일	1,562,136.5
2025년 5월 26일	1,603,650
2025년 5월 27일	1,577,511.88
2025년 5월 28일	1,580,587
2025년 5월 29일	1,577,511.88
2025년 5월 30일	1,586,737.12
2025년 6월 2일	1,585,199.5
2025년 6월 4일	1,589,812.12
2025년 6월 5일	1,566,749.12
2025년 6월 9일	1,588,274.62
2025년 6월 10일	1,599,037.38
2025년 6월 11일	1,603,650
2025년 6월 12일	1,582,124.5
2025년 6월 13일	1,566,749.12
2025년 6월 16일	1,560,599
2025년 6월 17일	1,552,911.25
2025년 6월 18일	1,543,686.12
2025년 6월 19일	1,535,998.38
2025년 6월 20일	1,562,136.5
2025년 6월 23일	1,525,235.62
2025년 6월 24일	1,543,686.12
2025년 6월 25일	1,543,686.12
2025년 6월 26일	1,535,998.38
2025년 6월 27일	1,531,385.75
2025년 6월 30일	1,525,235.62
2025년 7월 1일	1,542,148.5
2025년 7월 2일	1,551,373.75
2025년 7월 3일	1,605,187.5
2025년 7월 4일	1,595,962.25
2025년 7월 7일	1,582,124.5
2025년 7월 8일	1,557,523.88
2025년 7월 9일	1,565,211.62
2025년 7월 10일	1,660,538.88
2025년 7월 11일	1,625,175.5
2025년 7월 14일	1,602,112.5
2025년 7월 15일	1,585,199.5
2025년 7월 16일	1,588,274.62
2025년 7월 17일	1,645,163.5
2025년 7월 18일	1,615,950.25
2025년 7월 21일	1,597,499.88
2025년 7월 22일	1,602,112.5
2025년 7월 23일	1,635,938.25
2025년 7월 24일	1,672,839.12
2025년 7월 25일	1,639,013.38
2025년 7월 28일	1,640,550.88
2025년 7월 29일	1,672,839.12
2025년 7월 30일	1,688,214.5
2025년 7월 31일	1,640,550.88
2025년 8월 1일	1,589,812.12
2025년 8월 4일	1,611,337.62
2025년 8월 5일	1,615,950.25
2025년 8월 6일	1,585,199.5
2025년 8월 7일	1,582,124.5
2025년 8월 8일	1,571,361.75
2025년 8월 11일	1,586,737.12
2025년 8월 12일	1,569,824.25
2025년 8월 13일	1,599,037.38
2025년 8월 14일	1,588,274.62
2025년 8월 18일	1,580,587
2025년 8월 19일	1,574,436.75
2025년 8월 20일	1,566,749.12
2025년 8월 21일	1,563,674
2025년 8월 22일	1,583,662
2025년 8월 25일	1,583,662
2025년 8월 26일	1,566,749.12
2025년 8월 27일	1,568,286.62
2025년 8월 28일	1,555,986.38
2025년 8월 29일	1,539,073.5
2025년 9월 1일	1,531,385.75
2025년 9월 2일	1,532,923.38
2025년 9월 3일	1,555,986.38
2025년 9월 4일	1,563,674
2025년 9월 5일	1,583,662
2025년 9월 8일	1,585,199.5
2025년 9월 9일	1,600,574.88
2025년 9월 10일	1,589,812.12
2025년 9월 11일	1,592,887.25
2025년 9월 12일	1,595,962.25
2025년 9월 15일	1,599,037.38
2025년 9월 16일	1,592,887.25
2025년 9월 17일	1,568,286.62
2025년 9월 18일	1,569,824.25
2025년 9월 22일	1,577,511.88
2025년 9월 23일	1,592,887.25
2025년 9월 24일	1,608,262.62
2025년 9월 25일	1,571,361.75
2025년 9월 26일	1,537,536
2025년 9월 29일	1,542,148.5
2025년 9월 30일	1,532,923.38
2025년 10월 1일	1,545,223.62
2025년 10월 2일	1,559,061.5
2025년 10월 10일	1,559,061.5
2025년 10월 13일	1,568,286.62
2025년 10월 14일	1,579,049.38
2025년 10월 15일	1,732,803
2025년 10월 16일	1,742,028.25
2025년 10월 17일	1,717,427.62
2025년 10월 20일	1,745,103.25
2025년 10월 21일	1,758,941.12
2025년 10월 22일	1,803,529.62
2025년 10월 23일	1,786,616.75
2025년 10월 24일	1,811,217.38
2025년 10월 27일	1,857,343.38
2025년 10월 28일	1,894,244.25
2025년 10월 29일	1,877,331.38
2025년 11월 24일	1,789,000
2025년 11월 25일	1,627,000
2025년 11월 26일	1,651,000
2025년 11월 27일	1,646,000
2025년 11월 28일	1,607,000
2025년 12월 1일	1,649,000
2025년 12월 2일	1,654,000
2025년 12월 3일	1,654,000
2025년 12월 4일	1,680,000
2025년 12월 5일	1,641,000
2025년 12월 8일	1,629,000
2025년 12월 9일	1,660,000
2025년 12월 10일	1,665,000
2025년 12월 11일	1,669,000
2025년 12월 12일	1,692,000
2025년 12월 15일	1,772,000
2025년 12월 16일	1,790,000
2025년 12월 17일	1,750,000
2025년 12월 18일	1,738,000
2025년 12월 19일	1,733,000
2025년 12월 22일	1,724,000
2025년 12월 23일	1,720,000
2025년 12월 24일	1,691,000
2025년 12월 26일	1,692,000
2025년 12월 29일	1,706,000
2025년 12월 30일	1,695,000
2026년 1월 2일	1,683,000
2026년 1월 5일	1,713,000
2026년 1월 6일	1,721,000
2026년 1월 7일	1,767,000
2026년 1월 8일	1,885,000
2026년 1월 9일	1,878,000
2026년 1월 12일	1,859,000
2026년 1월 13일	1,908,000
2026년 1월 14일	1,927,000
2026년 1월 15일	1,965,000
2026년 1월 16일	1,947,000
2026년 1월 19일	1,921,000
2026년 1월 20일	1,920,000
2026년 1월 21일	1,873,000
2026년 1월 22일	1,778,000
2026년 1월 23일	1,802,000
2026년 1월 26일	1,807,000
2026년 1월 27일	1,790,000
2026년 1월 28일	1,791,000
2026년 1월 29일	1,776,000
2026년 1월 30일	1,745,000
2026년 2월 2일	1,711,000
2026년 2월 3일	1,749,000
2026년 2월 4일	1,759,000
2026년 2월 5일	1,700,000
2026년 2월 6일	1,668,000
2026년 2월 9일	1,694,000
2026년 2월 10일	1,710,000
2026년 2월 11일	1,712,000
2026년 2월 12일	1,719,000
2026년 2월 13일	1,710,000
2026년 2월 19일	1,720,000
2026년 2월 20일	1,736,000
2026년 2월 23일	1,717,000
2026년 2월 24일	1,723,000
2026년 2월 25일	1,728,000
2026년 2월 26일	1,766,000
2026년 2월 27일	1,778,000
2026년 3월 3일	1,681,000
2026년 3월 4일	1,516,000
2026년 3월 5일	1,647,000
2026년 3월 6일	1,644,000
2026년 3월 9일	1,579,000
2026년 3월 10일	1,592,000
2026년 3월 11일	1,657,000
2026년 3월 12일	1,625,000
2026년 3월 13일	1,592,000
2026년 3월 16일	1,568,000
2026년 3월 17일	1,587,000
2026년 3월 18일	1,626,000
2026년 3월 19일	1,585,000
2026년 3월 20일	1,601,000
2026년 3월 23일	1,523,000
2026년 3월 24일	1,547,000
2026년 3월 25일	1,585,000
2026년 3월 26일	1,585,000
2026년 3월 27일	1,606,000
2026년 3월 30일	1,530,000
2026년 3월 31일	1,504,000
2026년 4월 1일	1,572,000
2026년 4월 2일	1,585,000
2026년 4월 3일	1,554,000
2026년 4월 6일	1,555,000
2026년 4월 7일	1,586,000
2026년 4월 8일	1,598,000
2026년 4월 9일	1,580,000
2026년 4월 10일	1,571,000
2026년 4월 13일	1,550,000
2026년 4월 14일	1,536,000
2026년 4월 15일	1,602,000
2026년 4월 16일	1,616,000
2026년 4월 17일	1,601,000
2026년 4월 20일	1,605,000
2026년 4월 21일	1,588,000
2026년 4월 22일	1,561,000
2026년 4월 23일	1,514,000
2026년 4월 24일	1,528,000
2026년 4월 27일	1,509,000
2026년 4월 28일	1,504,000
2026년 4월 29일	1,473,000
2026년 4월 30일	1,470,000
2026년 5월 4일	1,485,000
2026년 5월 6일	1,480,000
2026년 5월 7일	1,468,000
2026년 5월 8일	1,472,000
2026년 5월 11일	1,458,000
2026년 5월 12일	1,443,000
2026년 5월 13일	1,410,000
2026년 5월 14일	1,449,000
2026년 5월 15일	1,419,000
2026년 5월 18일	1,386,000
2026년 5월 19일	1,346,000
2026년 5월 20일	1,337,000
2026년 5월 21일	1,395,000
2026년 5월 22일	1,415,000
2026년 5월 26일	1,425,000
2026년 5월 27일	1,384,000
2026년 5월 28일	1,373,000
2026년 5월 29일	1,363,000
2026년 6월 1일	1,377,000
2026년 6월 2일	1,367,000
2026년 6월 4일	1,350,000
2026년 6월 5일	1,340,000
2026년 6월 8일	1,243,000
2026년 6월 9일	1,296,000
2026년 6월 10일	1,298,000
2026년 6월 11일	1,286,000
2026년 6월 12일	1,295,000
2026년 6월 15일	1,332,000
2026년 6월 16일	1,333,000
2026년 6월 17일	1,370,000
2026년 6월 18일	1,430,000
2026년 6월 19일	1,374,000
2026년 6월 22일	1,295,000
2026년 6월 23일	1,273,000
2026년 6월 24일	1,385,000
2026년 6월 25일	1,386,000
2026년 6월 26일	1,343,000
2026년 6월 29일	1,448,000
2026년 6월 30일	1,391,000
2026년 7월 1일	1,396,000
2026년 7월 2일	1,406,000
2026년 7월 3일	1,421,000
2026년 7월 6일	1,405,000
2026년 7월 7일	1,422,000
2026년 7월 8일	1,363,000
2026년 7월 9일	1,325,000
2026년 7월 10일	1,395,000
2026년 7월 13일	1,400,000
2026년 7월 14일	1,368,000
2026년 7월 15일	1,383,000
2026년 7월 16일	1,396,000
2026년 7월 20일	1,345,000
2026년 7월 21일	1,395,000
2026년 7월 22일	1,372,000
2026년 7월 23일	1,379,000
2026년 7월 24일	1,518,000
2026년 7월 27일	1,545,000
2026년 7월 28일	1,549,000
2026년 7월 29일	1,479,000
2026년 7월 30일	1,527,000
2026년 7월 31일	1,485,000
2026년 8월 3일	1,423,000
2026년 8월 4일	1,476,000
2026년 8월 5일	1,491,000
2026년 8월 6일	1,514,000
2026년 8월 7일	1,556,000
2026년 8월 10일	1,569,000
2026년 8월 11일	1,609,000
2026년 8월 12일	1,549,000
2026년 8월 13일	1,564,000
2026년 8월 14일	1,548,000
2026년 8월 18일	1,531,000
2026년 8월 19일	1,544,000
2026년 8월 20일	1,574,000
2026년 8월 21일	1,551,000
2026년 8월 24일	1,573,000
2026년 8월 25일	1,585,000
2026년 8월 26일	1,599,000
2026년 8월 27일	1,594,000
2026년 8월 28일	1,486,000
2026년 8월 31일	1,518,000
2026년 9월 1일	1,520,000
2026년 9월 2일	1,501,000
2026년 9월 3일	1,477,000
2026년 9월 4일	1,447,000
2026년 9월 7일	1,466,000
2026년 9월 8일	1,440,000
2026년 9월 9일	1,452,000
2026년 9월 10일	1,423,000
2026년 9월 11일	1,415,000
2026년 9월 14일	1,420,000
2026년 9월 15일	1,412,000
2026년 9월 16일	1,409,000
2026년 9월 17일	1,396,000
2026년 9월 18일	1,398,000
2026년 9월 21일	1,402,000
2026년 9월 22일	1,381,619.88
2026년 9월 23일	1,356,788.5
2026년 9월 28일	1,390,559.25
2026년 9월 29일	1,375,660.38
2026년 9월 30일	1,381,619.88
2026년 10월 1일	1,419,363.62
2026년 10월 2일	1,354,000
2026년 10월 6일	1,310,000
2026년 10월 7일	1,277,000
2026년 10월 8일	1,219,000
2026년 10월 12일	1,201,000
2026년 10월 13일	1,206,000
2026년 10월 14일	1,182,000
2026년 10월 15일	1,247,000
2026년 10월 16일	1,298,000

최근 2년 실제 일별 관측 — 권리 조정 검증 한계 사건 설명

시점	유형	사건	설명
2025년 11월 24일	기업 행동	분할 후 거래 재개	공식 FY2025 보고서의 변경상장·재상장일. 거래정지 중 반복가격은 제외하고 이 점부터 선을 새로 시작했습니다. 분할 전후 투자 총수익 비교가 아닙니다.
2026년 7월 24일	급등일	+10.08%	사건·반응 확인. 전날 장 마감 뒤 반기 최대 실적 발표 후 장 초반부터 상승한 흐름을 확인했습니다. 코스피 급락과 반대 방향으로 움직여 시장 전체 상승의 결과로 볼 수 없습니다. 7/23 실적 발표·7/24 10:43 및15:21 취재 보도.

2024-10-21\~2026-10-16. 공급자483행 중 2025-10-30\~11-21의 거래량0 반복값17행을 제외한466개입니다. 공식 FY2025 보고서가 확인한11월24일 거래 재개점에서 선을 끊었습니다. 기업행동 조정은 독립 전수 검증하지 못했고 배당·분할 배분을 합친 투자 총수익률이 아닙니다.

급변일 재조사 — 사건과 배경을 구분

수록한 ±10% 급변일 1건을 모두 다시 검토했습니다. 사건·반응 근거 확인 1건, 유력 배경 확인 0건, 추가 조사 필요 0건입니다. 사건·반응 확인은 발표와 당시 반응을 연결할 근거가 있다는 뜻이며 그 사건이 등락 전부를 일으켰다는 확정은 아닙니다. 배경 확인은 시장·업종 동행 또는 당시 기대를 확인했지만 개별 촉매의 인과는 유보한 경우입니다.

등락률은 최근 2년의 공급자 조정종가 기준이며 배당 등의 조정으로 당시 체결 종가와 다를 수 있습니다. 기업행동·거래일 달력의 상장 이후 독립 전수 대조는 미완료입니다. 위 표의 해석 범위를 넘어 장기 투자 총수익률이나 현재 저평가의 증거로 사용하지 않습니다. 상승기 절의 연말 비교도 해당 기간·재무 범위에 한정한 사후 회계 분해입니다.

2025-11-24는 ±10% 사건으로 계산하지 않았습니다. 분할 변경상장 뒤 거래 재개점에서 가격선을 끊고 거래량 없는 17행을 제외한 466행을 유지했습니다. 공식 FY2025 보고서

밸류에이션

이 회사에는 공장의 리터보다 반복 가능한 계속영업 주당 이익과 투자 뒤 현금이 더 직접적인 평가 기준입니다.

현재 이익의 주값은 공식 계속영업 지배TTM입니다. FY25 계속영업 지배순익에26H1을 더하고25H1을 빼면1조8,493.3억원입니다. EPS를 단순 합산하지 않고 동일 사업 범위의 이익과 현재 자기주식 제외 분모를 사용했습니다. 현재 가중평균 공식TTM EPS가 아니라 현재 주식수 스냅샷 기준이라는 뜻도 함께 밝힙니다.

종전 공개글의28.49배를32.45배로 바꾼 것은 주가 변동이 아니라 분모의 정정입니다. 현재 종가는 동일합니다. 중단영업을 제외한 이익 범위와 현재 유통주식수 분모를 함께 통일해 직접 재계산했습니다. 차이를 에피스 제외 하나의 효과로 단정하지 않으며, 공급자 내부 산식과 가중평균·현재 주식수 혼합을 완전히 규명한 것도 아닙니다. 정의가 화해되지 않은 공급자 배수를 싼 가격의 근거로 쓰지 않습니다. 발행46,290,951주를 쓰면P/E32.49배이지만, 이 글은 자기주식51,433주를 제외한46,239,518주와 시총60.019조원을 주값으로 통일합니다.

동일사업 범위의 계속영업이어도 완전 정상화 이익은 아닙니다. 환율·금융손익·Rockville 취득회계·향후 인수 통합의 영향을 모두 제거한 미래 반복 이익을 확정한 것은 아니므로32.45배 자체가 적정 배수라는 결론도 아닙니다. 출처는 공식 반기 손익·자본·주식총수와FY25 계속영업 손익입니다.

같은 날짜의 피어

배수의 차이는 같은 시장의 대체 투자 기회를 보여 주지만 같은 제품의 단가 비교는 아닙니다.

같은10월16일 가격의 주가·장부가 비율 (배)

삼성 지배기준7.18

7.18

Lonza5.19

5.19

WuXi Biologics3.57

3.57

FUJIFILM Holdings1.05

1.05

매출 배수 — 피어 전사 구성 차이 (배)

삼성 계속영업11.72

11.72

Lonza6.14

6.14

WuXi Biologics7.25

7.25

FUJIFILM Holdings1.2

1.2

Lonza는 보존된 보고TTM 순손실 분모상P/E가 의미 없어 양의 표시P/E를 채택하지 않았습니다. WuXi의 보고P/E는35.18배, FUJIFILM 모회사는15.87배이지만 후자는CDMO외 사업이 큽니다. 단순한 숫자 순위가 같은 조건의 제조사업 저평가 순위는 아닙니다.

피어 현금·차입과 회계 범위

회사	현금+단기투자	차입·리스	통화·기말·범위
Lonza	487	4,167	백만CHF,26.6.30,상장그룹연결
WuXi Biologics	13,028	2,726	백만CNY,26.6.30,상장그룹연결
FUJIFILM Holdings	150,651	1,110,363	백만JPY,26.6.30,상장그룹연결

삼성의 현금+단기금융상품과 차입·리스는 앞 재무체력 절에 공식 원문 기준으로 제시했습니다. 외화 숫자를 환산하지 않은 채 금액 크기 순위를 만들지 않았습니다. 피어의 현금·차입은 공급자 계정 정의이며 현금성자산만이나 총부채와 다릅니다. Lonza, WuXi, FUJIFILM의 기존 보존 자료를 재사용했습니다.

읽는 법은 삼성의 높은 현재 제조 마진과 경쟁사의 다른 사업·인수·금융 구조를 함께 보는 것입니다. 피어 재무는6월 말 기준 보존 자료, 가격은10월16일 현지 종가를 독립 확인한 값입니다. 이번 공급자 재조회는 접근 제한으로 중단했고 과거에 확보한 공개 자료와 새 가격을 결합한 범위를 넘어서 최신 원문을 다시 검증했다고 말하지 않습니다.

과거 배수와 목표가

과거 배수는 사업 범위가 바뀐 연말 다섯 관측의 참고치입니다.

과거 연말 배수 관측과 이번 정의

지표	현재	2021~25연말평균	그 다섯 관측 최고
보고P/E	32.45배,공식계속지배TTM	78.88배	151.80배,2021말
ForwardP/E	현재EPS 원분모 미대조로 채택안함	71.81배	112.20배,2021말
P/S	11.72배,공식계속매출	21.75배	38.10배,2021말
P/B	7.18배,지배자본	8.14배	11.97배,2021말
PEG	성장률 원분모 미대조로 채택안함	3.95배	8.15배,2022말

기존 공급자 연말 배수 원자료입니다. 현재와 과거의 기업 범위·주식수·중단영업이 모두 같다는 뜻이 아닙니다. 5년 일별 평균·기간 중 최고나 역대 최고로 부르지 않았습니다. 이 표를 기준으로 과거 평균 회귀·저평가를 확정하지 않습니다.

10월16일 관측 목표가 집계 — 참고 기대 (원)

최저1,550,000

1,550,000

평균1,899,600

1,899,600

최고2,200,000

2,200,000

애널리스트 집계는 회사 가이던스도 우리 판단도 아닙니다. 공급자 자체 추정과 애널리스트 서베이를 섞지 않았으며, 확인하지 못한 선행EPS를 보고 계속영업EPS로 바꾸지 않았습니다. 보존 집계의 출처

가격에서 역산

가정 배수와 주식수를 먼저 정하면 그 가격을 지지하는 이익의 크기를 볼 수 있습니다.

현재 가격을 유지할 지배계속 순익 — 증자 후 주수 가정 (조원)

25배2.52

2.52

30배2.1

2.1

35배1.8

1.8

40배1.57

1.57

30배를 가정하면 증자 후 같은 주가를 지지할 계속영업 지배순익은 약2.099조원, 현재TTM보다13.5% 많습니다. 이 값은 시장이 그 이익을 실제로 예상한다는 관측이 아닙니다. 그 배수와 주가를 유지하려면 산술적으로 얼마가 필요한가의 답입니다. 이익이 그대로인데 신주만 전량 발행되면P/E는약34.05배로 높아지지만, 이것도 조달현금·청약권·신규사업 효과를 모두 평가한 투자수익은 아닙니다.

FY2027 조건별 가치

아래는 최종 발행을 가정한 할인 전 미래 주당 가치이며 현재 적정가가 아닙니다.

FY2027 가정 이익×배수 — 할인 전 미래 주당 가치 (원)

기저824,580.45

824,580.45

중립1,360,557.74

1,360,557.74

상방2,020,222.09

2,020,222.09

가정 순이익은 모든 이자·법인세·취득회계·통합 부담 등을 거친 뒤 그만큼 남는다는 분석자의 조건입니다. 별도 인수 시너지를 추정해 더하지 않았고, 세후NI로 계산한 주식가치에 현금·순차입금을 다시 더하거나 빼지 않았습니다. 배수25·30·35배는 높은 마진과 성장의 지속성에 부여하는 판단 범위이며, 과거 동일국면의 검증된 일별 배수라는 뜻은 아닙니다. 현재와 과거 기업 범위가 달라 과거평균보다 낮다는 이유만으로 채택한 것도 아닙니다.

매출·마진에서 세후 이익으로 연결한 분석자 가정

FY2027 가정	매출·영업마진	영업이익	세후 지배NI
기저	6.0조원·40%	2.4조원	1.6조원
중립	6.8조원·44%	2.992조원	2.2조원
상방	7.6조원·50%	3.8조원	2.8조원

영업이익과NI의 차이는 금융·세금·취득회계·비지배 등 합계 부담이라는 분석자 가정입니다. 회사 가이던스·컨센서스나 공시 정상화 브리지가 아닙니다. 상방은 현재Q2마진44.4%보다 높은50%와P/E35배가 동시에 필요하며, 인수 시너지를 개별적으로 확정해 넣은 것이 아닙니다. 이익은 이자·세금 뒤 값이므로 현재 순현금을 가치에 다시 가산하지 않았습니다.

기저는 추가 비용과 평가 압축이 겹치는 상태, 중립은 가동 확대가 비용을 흡수해 현재보다 높은 세후이익을 남기는 상태, 상방은 더 큰 반복이익과 높은 평가가 함께 유지되는 상태입니다. 중립의 할인전 미래가치가 현재가와 가깝다는 것은 큰 안전마진의 증거가 아닙니다. 시간이 지나 실현돼야 하는 값이며 실행·시간가치의 부담이 남습니다.

Bull 근거.

1. Q2영업마진44.4%는 실제 높은 제조 수익성을 보여 줍니다.
2. 반기 인수전FCF1.2019조원은 현재 투자의 현금 기반입니다.
3. 최소구매 기준 잔고99.23억달러는 생산 전환의 계약 기반입니다.
4. 2025년11월 발표 고객17개사는 대형 제약사 접점의 증거입니다.

Bear 근거.

1. Q2증분마진35.6%는 평균마진보다 낮아 신규 매출의 수익성 확인이 필요합니다.
2. 현재P/E32.45배는 반복 이익에 대한 평가를 이미 포함합니다.
3. 예정신주227만주는 조달자금의 성과가 부족하면 주당 몫을 낮춥니다.
4. 인수는26년말~27Q1종결 예상으로 현시점 이익 연결·회수는 확정되지 않았습니다.

셀트리온·에피스와의 비교

세 회사는 같은 바이오의약품 가치사슬에 있지만 돈을 받는 단계가 다릅니다.

읽는 법은 같은 공장을 이용하더라도 제조 대금의 마진과 의약품 상업화의 마진이 다르다는 것입니다. 셀트리온 분석은 제품 구성과 순가격·직판이 이익을 바꾸는 경로, 에피스 분석은 외부 생산·판매 파트너와 정산을 나누는 경로를 보여 줍니다. 에피스는 로직스와 분할 뒤에도 거래할 수 있지만 같은 연결 회사라는 뜻은 아닙니다.

동기 비교는 두 회사 모두26Q2 확정 실적으로 고정했습니다. 셀트리온26Q3 잠정과 로직스26Q2를 혼합해 우열을 만들지 않습니다.

같은26Q2 — 제조와제품사업의마진경로 (%)

로직스 OP마진44.39

44.39

셀트리온 OP마진32.42

32.42

실적의 원문은 로직스26Q2와 셀트리온26Q2입니다. 에피스의 상장주가는 사업회사 단독이 아닌 지주회사 주가라는 점도 직접 배수 비교 전에 구분해야 합니다.

개별 종목에서는 놓치기 쉬운 차이가 있습니다. 로직스는 이미 높은 제조 마진을 새 자본에서도 유지할 수 있느냐가 질문이고, 제품 기업은 후속 제품의 매출·순가격·판매망 투자를 거쳐 주주 이익을 남길 수 있느냐가 질문입니다. 같은P/E 숫자가 나와도 처방·마일스톤·공장 비용의 변동 원천까지 같지는 않습니다.

판정

회사에 대한 긍정과 지금 가격에서의 투자 판단을 분리했습니다.

Q1. 절반만입니다. 기존 공장과 높은 제조 수익성은 확인됐습니다. 그러나26Q2 증분마진은 평균마진보다 낮아 새 용량의 매출 증가가 같은 수익률을 보장하지는 않습니다.

Q2. 이번 반기는 예, 장기 회수는 미판정입니다. 공식 현금으로 계산한 인수전FCF는1.20조원이고 사업결합 순유출을 차감한 잔여는0.67조원입니다. 다만 고객 선수금이 운전자본 유입에 기여했으며, 누적 계약총액은 미래 잔고가 아니므로 이를 영구 현금 수익으로 연장하지 않습니다.

Q3. 아직 미판정입니다. 증자와 인수는 진행 중입니다. 새 현금·새 주식·미래 피인수사업 이익을 현재 평가에 일방적으로 더하지 않고 희석 이후 이익과 회수까지 함께 확인해야 합니다.

Q4. 현재 이익의 반복과 새 자본의 성과가 필요합니다. 공식 계속영업 기준32.45배이며, 증자 후 같은 주가에30배를 부여하는 가정에서는 현재TTM보다13.5% 많은 지배이익이 필요합니다. 실제 시장의 확정 기대를 관측했다는 뜻은 아니며, 그 조건을 만족할 주당 현금·이익이 보이기 전 충분한 안전마진을 확인했다고 보지는 않습니다.

출처·유보와 데이터 노트

확정·1차. 실적·지배이익·주식·현금은 공식 반기보고서와 FY25 사업보고서의 본표와 중단영업 주석을 우선했습니다. 성장 방향·가동 설명은 공식IR이며 회사 전망과 실제 수치를 구분했습니다. 증자10/1·최대주주10/6·공개매수10/16은 해당 공시·발표를 직접 연결했습니다. 경쟁사 능력과 프로젝트는 각사 공식 주장으로 분리했습니다. 같은 공급자 페이지를 여러 번 읽은 것을 독립 출처 여러 곳이라고 세지 않았습니다.

데이터 대조. Fiscal.ai의26Q1·Q2 제품·지역 KPI를 공식 본표와 대조해 현재 기간 매출·영업이익과 합계가 일치함을 확인했습니다. 재무제표는 공식 보고서를 사용했습니다. Fiscal 프로필의 옛 에피스 소유 설명은 배제했고 가격 API 조회는 성공하지 못해 공개 일봉을 사용했습니다. 분할 전후의 일부 KPI는 범위가 달라 전기간을 자동 연결하지 않았습니다.

확정·2차와 추정. 현재 종가와 최근 가격은 새 제공 일별자료, 피어 재무·과거 배수·목표가 집계는 기존 보존 공개자료입니다. 새StockAnalysis 요청의 접근 제한은 첫 시도 후 중단했으며 재시도·우회를 하지 않았습니다. 피어 가격은10월16일 현지 종가로 별도 확인했고 재무는26년6월말 보존 기준입니다. 증분마진·TTM·주당배수·필요이익과FY2027 시나리오는 우리 산술·가정이며 회사 목표나 실제 시장 기대의 확정치가 아닙니다. 상대 단위원가·고객 유지율·입찰 승패·동일 분모 점유율·완전 정상화EPS는 미확인입니다.

데이터 노트. 종전 공개글의P/E28.49배는 공급자EPS45,556.4원으로 계산한 참고치였습니다. 같은종가에서 공식 계속영업 지배TTM을 복원해EPS39,994.53원·P/E32.45배로 정정했으며 단순 날짜 변경의 효과가 아닙니다. 현재 유통46,239,518주와 발행46,290,951주·의결권 분모를 나눴습니다. FY23~25총마진은 공식 재표시 손익으로 교체했고 옛 에피스 포함 공급자 마진과 연결하지 않았습니다. 옛 연결CF는 중단영업 현금을 포함해 현재CDMO순익과 자동 비교하지 않았습니다. H1인수전FCF와 사업결합순유출후잔여는 서로 다른 지표이며 후자는 유지FCF가 아닙니다. 취득현금은 본CF를 사용했고 비현금 미지급취득을 추가로 차감하지 않았습니다. 수주잔고에는 원부재료·일부 서비스가 제외되고 누적계약·예상물량과도 다릅니다. 가동률은 공시 배치표와 가능·가동시간 설명을 함께 기재했으며 경영진의 공장 완전가동을 수치100%로 바꾸지 않았습니다.

범위·미래 일정. 10월21일 Q3실적 전이므로 실제 새분기성과를 추정하지 않았습니다. 폴리펩타이드 응모율 제목87.92%와 본문87.59%는 불일치해 최소응모조건 충족만 판정에 사용했습니다. 예상 종결·증자일정은 완료가 아니며 최종가·납입·신주수와 피인수 이익을 현재 재무에 선반영하지 않았습니다. 원자료483행 중 거래정지 반복가격17행을 뺀466관측은 맥락용이고 상장이후·독립거래일·권리/배당조정 전수미검증을 유지했습니다. 장기 주가·동일범위EPS의 상승기 기여분해와 일별5년배수는 미완료여서 현재 저평가의 근거로 사용하지 않습니다.