26Q2 실적(2026년 7월 29일 발표)과 상반기 재무제표(9월 28일 6-K), 2026-10-08 종가 56.84달러 기준입니다. 실리콤(나스닥 SILC)은 이스라엘 크파르사바에 본사를 둔 네트워크 하드웨어 회사로, 외국 민간발행사라 분기보고서(10-Q) 대신 20-F와 6-K로 공시합니다.
한눈에 보기 — 다섯 문장 요약
- 실리콤은 보안 장비·서버·통신사 지점 장비 안에 들어가는 네트워크 카드와 소형 박스를 설계해 개당 파는 회사이고, 이 사업은 고객의 재고에 매출이 통째로 흔들립니다. 매출은 2022년 1억 5,058만 달러에서 2024년 5,811만 달러로 2년 새 61% 줄었는데, 2023년 최대 고객 한 곳의 매출이 2,681만에서 290만 달러로 약 90% 사라진 것이 그 중심이었습니다.
- 그 바닥에서 성장이 빠르게 돌아왔습니다. 분기 매출 증가율이 25Q4 +17%, 26Q1 +33%, 26Q2 +59%(2,381만 달러)로 가속했고, 회사는 2026년 연간 가이던스를 ‘두 자릿수 성장’에서 8,200만~8,300만, 다시 9,300만~9,500만 달러로 두 번 올렸습니다.
- 주가를 움직인 이야기는 AI 추론이지만, 숫자를 움직인 것은 본업입니다. 2026년 AI 추론 매출은 콜에서 300만~400만 달러로 언급돼 연간 가이던스의 4% 안팎이고, 성장의 대부분은 미국 보안·네트워크 고객의 엣지 장비와 어댑터 주문에서 나왔습니다.
- 손익은 좋아지는데 현금은 반대로 갑니다. 상반기 영업손실 개선폭(157만 달러)은 같은 기간 늘어난 개발비 자산화(약 160만 달러)와 거의 같고, 재고를 2,091만 달러 쌓느라 영업현금흐름은 -1,620만 달러였으며, 무차입 유동성은 반년 새 7,360만에서 5,490만 달러로 줄었습니다.
- 주가는 2025년 말 14.70달러에서 56.84달러로 약 3.9배가 돼 2026년 가이던스 기준 매출의 3.5배입니다. 이 가격을 정당화하려면 2028년 무렵 매출이 사상 최고치(1억 5,058만 달러)를 넘어 1억 7,000만~1억 9,500만 달러가 돼야 하고, 그 사이 경영진은 오르자마자 약 372만 달러어치를 팔았습니다.
1. 비즈니스 모델
과금은 하드웨어 개당 판매(단가 × 수량)뿐입니다. 구독·사용량·라이선스 매출은 없습니다. 판매는 ‘디자인윈(design win — 고객이 자기 장비에 실리콤 부품을 채택하는 것)’ 구조로 굴러갑니다. 고객이 샘플을 평가하고(대형 고객·스마트카드는 12개월 이상), 맞춤화를 거쳐 첫 주문을 내면, 그 뒤로는 고객이 자기 장비를 파는 동안 계속 산다는 것이 회사 설명입니다(20-F). 다만 계약은 일반적으로 비독점이고 고객에게 구매 의무가 없습니다 — 디자인윈은 확정 수주가 아니라 ‘팔 자격’입니다.
| 제품군 | 무엇인가 | 방향 |
|---|---|---|
서버 어댑터(NIC) | 서버와 스위치를 잇는 고속 이더넷 카드, 장애 시 트래픽을 우회시키는 바이패스 기능 탑재 | 표준품은 “몇 년째 점진 감소”(20-F). 맞춤 고속 어댑터 주문은 계속 나옴(대형 스트리밍사 5년 약 1,200만 달러 등) |
스마트카드(FPGA 기반) | 서버 CPU의 암호화·압축·패킷 처리를 떼어 맡는 카드. 알테라·AMD의 FPGA(프로그래밍 가능한 칩) 위에 만든다 | 패킷 캡처·초저지연 매매·양자내성암호(PQC)·AI 추론으로 확장 중 |
스마트 플랫폼(엣지 장비) | 기업 지점·통신사 현장에 놓이는 x86 기반 네트워크 박스(SD-WAN·SASE용) | 2024~2026 디자인윈의 상당수가 이 제품군 |
신규 3축(회사 주장) | AI 추론용 FPGA 플랫폼·추론 전용 NIC, PQC 가속기, 화이트라벨 스위치 | 2026년 AI 추론 매출 300만~400만 달러 예상(콜 발언, 2차) |
회사는 영업부문을 하나로만 보고하고 제품군별 매출을 어떤 공시에도 나누지 않습니다. 그래서 아래 도넛은 제품이 아니라 지역(최종 고객 소재지)과 고객 집중도로 그렸습니다.
- 미국82%
- 아시아태평양6%
- 유럽(스위스·이스라엘 제외)5%
- 이스라엘4%
- 스위스4%
2026년 상반기 매출 4,290만 달러, 최종 고객 소재지 기준(반기 재무제표 주석 7A, 미감사). 미국 외 매출은 807만에서 774만 달러로 오히려 4% 줄었다.
- 1위 고객16%
- 2위 고객11%
- 그 외 고객73%
2026년 상반기 매출 기준, 매출의 10%를 넘는 최종 고객(반기 재무제표 주석 7B). 2025년 연간은 1위 약 14%, 상위 3곳 약 28%(20-F).
마진은 하드웨어 조립·판매업의 마진입니다. GAAP 매출총이익률은 2019~2022년 34~35%에서 2024년 28.6%, 2025년 30.6%, 2026년 상반기 29.9%로 내려와 있고, 회사가 콜에서 제시한 목표 범위도 비GAAP 27~32%입니다(2차). 원가의 대부분은 사 오는 칩과 외주 조립이라 매출이 늘어도 매출총이익률은 거의 오르지 않습니다 — 이 회사의 이익 레버리지는 총마진이 아니라 연 2,000만 달러 안팎의 연구개발비 같은 고정 영업비용 쪽에서만 나옵니다(12절).
2. 밸류체인 지도
박스에 마우스를 올리면 관계의 규모·성격이 표시됩니다. 왼쪽이 공급(후방), 오른쪽이 수요(전방).
읽는 법 — 실리콤은 고객 장비의 한 부품이라, 실리콤이 흔들려도 고객이 받는 타격은 제한적입니다. 계약이 비독점이라 고객은 시간과 비용을 들여 래너·캐스웰 같은 다른 업체로 재설계할 수 있습니다. 다만 회사가 ‘유일한 엣지 하드웨어 공급사’로 지정됐다고 밝힌 보안 서비스 고객처럼 단일 소싱한 곳은 공급 차질 시 출하가 늦어집니다(회사 주장).
반대 방향의 의존이 훨씬 큽니다. 실리콤을 흔드는 경로는 셋입니다 — ① 대형 고객의 재고 조정(2023→2024년 실제로 일어난 경로), ② 인텔·브로드컴·FPGA·메모리의 공급 차질이나 신제품 설계 정보 지연(공급사가 동시에 경쟁사라는 점이 이 회사의 구조적 약점), ③ 고객 장비사가 하드웨어 대신 소프트웨어·클라우드 판매로 옮겨가 표준 어댑터 수요가 줄어드는 구조 변화(20-F가 직접 적은 위험). 인텔이 이 회사에 무엇을 공급하고 어디서 부딪히는지는 인텔 분석의 네트워크·엣지 사업 대목과 이어집니다.
3. 경쟁 우위 진단
| 우위 후보(통념) | 실측 | 진단 | 소멸 조건 |
|---|---|---|---|
대형 칩사가 안 하는 맞춤 설계를 빠르게 해 준다 | 2025~2026년 공시된 윈 다수가 고객 사양 맞춤(포천500 클라우드 FPGA NIC, 블루칩 고객 완전 맞춤 어댑터 2027년 연 500만 달러+, 화이트라벨 스위치 전 라인). 엔비디아·인텔·브로드컴은 대형 계정에 표준 카드만 판다는 것은 회사 주장 | 유효 | 대형 칩사가 중형 장비사에도 맞춤 레퍼런스 카드를 직접 공급하거나, 연간 신규 윈이 목표(7~9건) 하단을 2년 연속 밑도는 경우 |
한번 들어가면 제품군을 넓힌다(업셀) | 보안 서비스 고객 1년 만에 연 300만~400만 → 800만~1,000만 달러, 블루칩 고객 2026년 약 300만 → 2027년 약 1,000만 달러(회사 제시), 티어1 보안사는 어댑터→엣지→하이엔드 엣지→스위치. 2026년 공시 윈 다수가 기존 고객 | 유효 | 10% 초과 고객 매출이 2분기 연속 감소하거나, 단일 소싱 고객이 2차 공급사를 추가했다고 발표하는 경우 |
400개 이상 활성 디자인윈이 매출을 안정적으로 받친다 | 매출 1억 5,058만(2022) → 5,811만 달러(2024), 2년간 -61%. 그동안 ‘400개 이상’이라는 숫자는 바뀌지 않았다 — 윈은 판매 자격이고 물량은 고객 재고가 정한다 | 약화 | (이미 한 번 깨짐) 재발 신호는 매출채권·재고가 매출보다 빠르게 늘다가 분기 가이던스가 하향되는 패턴 |
표준 서버 어댑터 명가 | 회사 스스로 표준 어댑터 수요가 몇 년째 줄고 있고 예상보다 빠를 수 있다고 위험요인에 적었다. 맞춤 고속 어댑터 주문은 2026년에도 나온다 | 약화(표준품) / 유효(맞춤품) | 스트리밍사 추가 맞춤 어댑터(5년 2,500만~3,000만 달러 시나리오)나 블루칩 고객의 2027년 약 1,000만 달러가 실현되지 않으면 맞춤품도 약화 |
인텔·알테라와의 긴밀한 관계 | 칩사가 영업을 지원하고 설계 정보를 준다(회사 주장). 같은 공시가 칩사가 경쟁하기로 하면 협력이 줄 수 있다고 적었다 | 유효(상호 의존) | 칩사가 실리콤 영역(FPGA 스마트NIC·엣지)에 자체 보드를 공격적으로 내거나, 신규 칩 세대 기반 제품 출시가 경쟁사보다 늦어지는 경우 |
PQC 가속기는 몇 안 되는 양산 준비 완료 제품 | 회사 주장. 확인되는 것은 PQC 관련 윈(연 200만·300만 달러 목표)뿐이고 아직 주요 매출원이 아니다. 20-F 스스로 비트웨어·나파텍·보안 반도체사와 고코어 CPU 소프트웨어 처리를 대안으로 적었다 | 미검증 | CPU에 PQC 가속 명령이 들어가 소프트웨어 처리 비용이 충분히 내려가는 경우 |
무차입 ‘요새’ 대차대조표 | 무차입은 사실. 다만 현금·예금·유가증권이 2025말 7,360만 → 2026-06말 5,490만 달러로 줄었고, 2026-06 1.2억 달러 선반등록이 효력을 얻었다 | 유효(소진 중) | 유동성이 3,000만 달러 아래로 내려가거나 선반등록으로 실제 증자·사채 발행이 일어나는 경우 |
총마진 30%대 중반의 부가가치 하드웨어(과거형) | 2019~2022년 34~35% → 2024년 28.6%, 2025년 30.6%, 2026년 상반기 29.9%. 매출 +46% 구간에서도 개선 없음 | 상실 | (실제 소멸 경위) 2023년 비핵심 프로그램 손상 뒤 믹스가 저마진 엣지 장비 쪽으로 옮겨가고 매년 매출의 4.5~6.3% 재고평가손실이 반복되며 30% 안팎으로 내려왔다 |
4. AI 영향
실리콤은 AI 칩을 만들지 않습니다. 20-F에서 스스로를 ‘AI 칩 회사의 경쟁자가 아니라 그들의 인프라 파트너’로 규정하고, 엔비디아·AMD에 도전하는 신생 추론 칩 회사들에게 ① 자기 하드웨어 로직을 올릴 FPGA 플랫폼과 ② 칩·카드·서버 사이 지연을 줄이는 추론 전용 NIC를 공급합니다. 이 연결이 실제로 어디까지 왔는지는 날짜순으로 이렇습니다.
| 날짜 | 사실 | 근거 등급 |
|---|---|---|
| 2026-01-29 | 하이퍼스케일러 대상 개념검증(PoC)을 진행 중인 고객 1곳, 다른 추론 업체용 AI NIC 개발 중. 하드웨어 기반 추론 시장 ‘2030년 800억 달러+‘ | 1차(시장 규모는 회사 주장) |
| 2026-05-05 | ’AI 인프라 도전자’ 1곳이 추론 전용 솔루션 채택 — 하반기 하이퍼스케일러 PoC용 초기 주문. 성공 시 ‘수만 대 × 대당 수천 달러’ 배치 기대 | 1차(규모는 고객 측 기대치) |
| 2026-06-30 | 첫 AI 추론 양산 주문, 2026년 AI 추론 매출 기대를 ‘수백만 달러’로 | 1차 |
| 2026-07-29 | 연간 가이던스 상향 근거에 본업과 함께 ‘AI 추론 양산 주문의 추가 수백만 달러’ 명시. 콜에서 2026년 AI 추론 매출 300만~400만 달러 언급 | 가이던스 1차, 금액은 콜 요약 2차 |
| 2026-09-02 | 신규 클라우드 보안 고객과 GPU 내장 엣지 AI 장비 추가 평가 중 | 1차(미수주) |
2026년 AI 추론 매출 300만~400만 달러는 연간 가이던스 9,300만~9,500만 달러의 3~4%입니다. 7월 가이던스 상향폭(중간값 8,250만 → 9,400만, +1,150만 달러) 가운데 AI 몫은 많아야 300만~400만이고, 나머지 800만 달러 이상은 본업 몫입니다(계산 — 회사는 상향폭을 나눠 주지 않았습니다). 5월 발표의 ‘수만 대 × 대당 수천 달러’를 가장 낮게 읽어도(2만 대 × 3,000달러) 6,000만 달러로 2025년 연간 매출과 맞먹지만, 이것은 PoC 성공·고객의 하이퍼스케일러 수주·납기를 모두 전제한 고객 측 기대치입니다.
| 강세 논거 | 약세 논거 |
|---|---|
| AI 지출이 학습에서 추론으로 옮겨가면 전용 아키텍처를 쓰는 도전자 칩 회사가 늘고, 그들은 NIC·보드를 직접 설계할 여력이 부족해 바로 양산 가능한 플랫폼 외주 수요가 생긴다(회사 논리) | 고객이 ‘도전자’다 — 실리콤의 AI 매출은 엔비디아를 이기려는 신생 칩 회사의 성패에 묶이고, 그 고객 이름은 한 곳도 공개되지 않았다 |
| FPGA라 알고리즘이 바뀌어도 다시 프로그래밍할 수 있고, 같은 FPGA 자산이 PQC에도 쓰여 개발이 겹친다 | 같은 서사를 가진 경쟁사가 이미 일정이 밀렸다 — 나파텍(오슬로 NAPA)은 26Q2에 대형 OEM 고객의 경영진 교체로 AI 인프라 제품 램프가 지연돼 연간 판매량 전망을 낮췄다 |
| 평가에서 양산 주문까지 4개월 만에 넘어간 첫 사례가 나왔다(5/5 → 6/30) | 20-F 스스로 AI 칩 신생사가 NIC·가속 플랫폼을 자체 설계할 수 있다고 경쟁 요인에 적었다 |
| AI가 없어도 본업이 +50%대로 크고 있어 AI는 옵션에 가깝다 | 하이퍼스케일러가 엔비디아 풀스택(GPU + 자체 NIC·DPU)으로 표준화하면 도전자 칩의 자리, 즉 실리콤의 AI 시장 자체가 줄어든다 |
5. 성장 실측
원본 데이터 접기 — 연간 매출 — 2022년 정점에서 반 토막, 2026년 가이던스로 회복 중
| 구분 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 2026E |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 연간 매출 | 100.3백만 달러 | 125.7백만 달러 | 133.8백만 달러 | 105.2백만 달러 | 107.4백만 달러 | 128.5백만 달러 | 150.6백만 달러 | 124.1백만 달러 | 58.1백만 달러 | 61.9백만 달러 | 94백만 달러E |
2016~2025년은 20-F 연간치(XBRL), 2026E는 회사 가이던스 중간값(9,300만~9,500만 달러)이라 실적이 아닙니다. 2023→2024년 매출 감소 6,600만 달러 중 2,390만 달러를 고객 한 곳(2023년 2,681만 → 2024년 290만 → 2025년 256만 달러)이 설명하고, 나머지도 회사 설명으로는 공급망 혼란기에 고객들이 쌓아 둔 재고의 소진입니다(20-F). 2023년 4분기 콜에서는 2021~2022년 대형 윈 고객 2곳이 각각 1,000만 달러 이상을 가져갔지만 그 고객들의 최종 제품이 시장에서 실패해 추가 발주가 없다는 발언이 전해집니다(2차).
분기 매출 — 25Q4부터 가속 (백만 달러)
| 분기 | 매출 | YoY | 매출총이익률 | GAAP 영업이익 | 비GAAP 순이익 | GAAP EPS |
|---|---|---|---|---|---|---|
| 26Q2 | 23.8 | +59% | 30.1% | -1.99 | -0.90 | -0.37달러 |
| 26Q1 | 19.1 | +33% | 29.5% | -2.81 | -1.45 | -0.41달러 |
| 25Q4 | 16.9 | +17% | 29.8% | -2.81 | -1.93 | -0.44달러 |
| 25Q3 | 15.6 | +6% | 31.4% | -3.08 | -2.08 | -0.49달러 |
| 25Q2 | 15.0 | +4% | 31.4% | -3.16 | -1.97 | -0.59달러 |
단위 백만 달러. 26Q2 영업비용은 916만 달러로 YoY +16%(연구개발 +13%, 판매마케팅 +32%), 영업이익률은 -21.0%에서 -8.4%로 좁혀졌습니다.
성장의 정체는 미국입니다. 상반기 미국 최종 고객 매출이 2,133만에서 3,516만 달러로 +65%였고 미국 밖은 -4%였습니다. 1위 고객의 상반기 매출은 155만에서 703만 달러로 4.5배가 됐습니다. 회사는 2분기 성장의 동인을 ‘핵심 사업의 지속 확장’이라고 썼고, 콜 요약에는 FPGA·어댑터·엣지 시스템 전반의 고른 성장이라고만 나옵니다 — 제품군별 숫자는 없습니다.
| 대상 분기 | 가이던스 | 실제 | 결과 |
|---|---|---|---|
| 26Q3 | 25~26 | 10월 29일 발표 예정 | — |
| 26Q2 | 20~21 | 23.8 | 상단 +13.4% 상회 |
| 26Q1 | 16.5~17.5 | 19.1 | 상단 +9.1% 상회 |
| 25Q4 | 15~16 | 16.9 | 상단 +5.7% 상회 |
| 25Q3 | 15~16 | 15.6 | 범위 안 |
| 25Q2 | 14.5~15.5 | 15.0 | 범위 안 |
| 23Q4 | 20~21 | 18.8 | 하단 미달 |
단위 백만 달러, 각 분기 보도자료. 25Q4부터 세 분기 연속 상단을 넘었고, 넘는 폭이 커지고 있습니다. 26Q2 매출은 애널리스트 컨센서스(약 2,060만~2,100만 달러, 2~3명)도 13~16% 웃돌았습니다(2차). 연간 가이던스 경로는 이렇습니다.
| 발표 | 2026년 매출 가이던스 | 방향 |
|---|---|---|
| 2026-07-29 (26Q2) | 9,300만~9,500만 달러(+50% 이상), 하반기 분기 비GAAP 흑자 전환 | 상향 |
| 2026-04-30 (26Q1) | 8,200만~8,300만 달러 — 첫 연간 수치 | 상향 |
| 2026-01-29 (25Q4) | ‘두 자릿수 성장’ | — |
| 2024-10 (24Q3) | 2026년부터 연 20~30% 복합성장 | — |
연간 가이던스를 역산하면 4분기 매출은 2,510만~2,610만 달러로, 3분기 가이던스와 거의 같습니다. 9,300만~9,500만 달러에서 상반기 4,290만과 3분기 2,500만~2,600만을 빼면 나오는 숫자입니다(계산). 회사가 4분기를 보수적으로 잡았거나, 그만큼 성장 기울기가 하반기에 평탄해진다는 뜻입니다. 수주잔고·잔여 이행의무는 공시하지 않고, 디자인윈 금액은 회사가 제시한 ‘풀 램프 시 연 매출’이라는 고객 예측치입니다. 공시된 윈의 제시치를 단순 합하면 4,500만~5,500만 달러쯤 되지만 중복 가능성이 있고, 윈별 실제 매출은 사후 공시되지 않아 전환율을 계산할 수 없습니다. 실리콤의 어닝콜 정리 글은 아직 없어 이 글이 10월 29일 3분기 실적 채점의 기준입니다.
6. 경쟁 지도
20-F가 꼽는 경쟁 구도는 제품군마다 다릅니다.
| 제품군 | 경쟁사(20-F) | 실리콤 주장 차별점 | 비고 |
|---|---|---|---|
| 서버 어댑터 | 엔비디아(ConnectX)·인텔·브로드컴 | 대형사는 대형 계정에 표준 카드만, 실리콤은 모든 규모 + 빠른 맞춤 | 인텔·브로드컴은 핵심 부품 공급사이기도 하다 |
| 스마트카드(FPGA) | 마벨·엔비디아·넷로놈·나파텍·비트웨어·래너·캐스웰, 일부 AMD | 시장이 파편화, 대형사는 주류 제품만 | 비트웨어는 몰렉스 자회사(비상장) |
| 엣지 장비 | 캐스웰·래너·어드밴텍·넥스컴 | 빠른 맞춤 + 인텔 x86 관계 | 대만 화이트박스 업체들과 원가 경쟁 |
| AI 추론 | 나파텍·비트웨어, 고객 자체 하드웨어팀 | 칩 회사의 경쟁자가 아닌 파트너 | 고객 내재화가 최대 대안 |
| 화이트라벨 스위치 | 엣지코어·QCT·셀레스티카·델타일렉트로닉스 등 위탁생산사 | 고객 사양 전 라인 설계 | 2026-05 티어1 보안사에서 기존 대형사 스위치를 대체(대체된 회사 이름 미공개) |
최근 1년 이긴 계약 — 회사 집계로 2025년 디자인윈 8건, 2026년은 7월 말까지 7건(목표 7~9건 하단). 6-K로 공개된 주요 건은 포천500 클라우드사 FPGA 스마트NIC(2025-05, 연 400만 달러 목표), 보안 서비스 고객 확대(2026-01, 연 300만~400만 → 800만~1,000만 달러), 세계 최대급 스트리밍사 어댑터(2026-03, 5년 약 1,200만 달러), 유럽 보안통신사 PQC 스마트NIC(2026-04, 연 약 300만 달러), 티어1 보안사 화이트라벨 스위치(2026-05, 연 약 500만 달러), 첫 AI 추론 양산 주문(2026-06), 블루칩 고객 맞춤 어댑터(2026-07, 2027년 연 500만 달러+), 신규 클라우드 보안사 5G 엣지 장비(2026-09, 연 500만 달러+)입니다. 고객 이름은 전부 비공개이고 금액은 전부 고객 예측치입니다. 잃은 고객 — 경쟁사에 빼앗겼다는 공시는 없습니다. 대신 2023년 최대 고객(2,681만 달러)이 2025년 256만 달러로, 2위 고객이 1,102만에서 359만 달러로 줄었습니다. 회사 설명은 경쟁이 아니라 고객 재고와 고객 신제품 부진입니다.
| 기업 | 시가총액 | PER | PBR | PSR | 현금 여력 | 부채 | 장점 | 단점 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 실리콤(SILC) | 약 3.3억 달러 | 적자 — 무의미 | 약 2.8배 | TTM 4.3배 · 2026E 3.5배 | 현금·유가증권 5,490만 달러 | 차입 없음 | 상반기 +46% 성장, 맞춤 설계 업셀, 3개 제품군 교차판매 | 적자, 총마진 30%, 핵심 칩을 경쟁사에서 조달, 고객 재고 사이클 |
| 나파텍(NAPA, 덴마크·오슬로) | 약 4.9억~5.1억 달러(추정) | 적자 — 무의미 | 10배 이상(미검증) | 2026E 약 14~15배(추정) | 현금 6,270만 덴마크크로네(6월 말) | 부채비율 약 3%(1분기, 단일 출처) | 총마진 67~68%, 26H1 매출 +52~53%, AI 추론 대형 윈 | 규모가 실리콤의 약 3분의 1, 현금 소진, 2025년 증자, AI 판매량 전망 하향 |
| 래너(6245, 대만) | 약 125억 대만달러 | 약 20배 | 약 1.9~2.2배 | 약 1.7배 | 순현금 약 38억 대만달러(3월) | 사실상 무차입 | 흑자, 대만 생산 원가 경쟁력 | 성장 서사 약함, 화이트박스 가격 경쟁 |
| 캐스웰(6416, 대만) | 약 86억~88억 대만달러 | 14~23배(집계처 불일치) | 1.8~3.8배(미검증) | 약 1.5~1.8배 | 현금 약 4억 대만달러(3월) | 순차입 소폭 | 흑자, 보안 어플라이언스 화이트박스 특화 | 이익 변동, 데이터 신뢰도 낮음 |
| 어드밴텍(2395, 대만) | 약 6,300억 대만달러 | 약 46배 | 미확보 | 미확보 | 미확보 | 미확보 | 산업용·엣지 컴퓨팅 최대급 규모, 엣지 AI 서사 | 실리콤과 겹치는 영역은 일부 |
실리콤은 10/8 종가와 6월 말 재무제표로 직접 계산, 피어는 9월 말~10월 초 검색 스니펫이라 기준일이 섞여 있습니다. 범위로만 읽으십시오.
같은 ‘칩을 사서 보드·박스로 만드는 독립 하드웨어 업체’인데 배수가 둘로 갈립니다. 엣지 박스를 원가로 파는 대만 업체(래너·캐스웰)는 매출의 1.5~1.8배, AI 추론 서사가 붙은 FPGA 업체(나파텍)는 14배 안팎을 받고, 실리콤(2026E 3.5배)은 그 사이에 있습니다. 본업은 대만 업체와, AI 옵션은 나파텍과 비교되는 구조입니다. 다만 나파텍의 고배수는 총마진 67%대(자체 FPGA 소프트웨어·IP 비중)에서 나오고 실리콤은 30%라, 같은 AI 서사라도 같은 배수를 받을 근거는 약합니다. 반대로 나파텍의 AI 램프 지연은 이 시장의 일정이 고객 사정 하나로 미끄러질 수 있다는 거울입니다.
7. 경영진·오너십
CEO 기본 이력 — 리론 아이젠만(Liron Eizenman, 2026년 3월 말 기준 40세). 텔아비브 아카데믹 칼리지에서 컴퓨터과학 학사를 받았고, 마이크로소프트와 초기 스타트업 두 곳에서 엔지니어링·관리직을 거쳐 2015년 실리콤에 들어왔습니다. 북미 자회사(Silicom Connectivity Solutions) CEO로 엣지 네트워킹 전략을 이끌었고, 약 2년 반 그룹 COO를 지낸 뒤 2022년 7월 사장 겸 CEO가 됐습니다. 이사회 이사는 아니고 외부 겸직 기재는 없습니다. 출생지와 정확한 생년은 20-F에 없습니다.
특이점 — ① 창업자 부자 경영: CEO는 1987년 공동창업자이자 현역 의장(Active Chairman)인 아비 아이젠만(68세)의 아들입니다(20-F 명시). 2025년 현금 급여는 의장(약 76만 달러)이 CEO(약 51만 달러)보다 많습니다. ② 이사회 구성: 이사 5명 중 2명이 현직 경영진(의장, 2001~2022년 CEO였던 집행 부의장 샤이케 오르바흐)이고, 독립이사 일란 에레즈는 1998~2005년 실리콤 CFO였습니다. 이사는 3개 조로 나눠 3년씩 시차 선임합니다. ③ 주주가 반대한 경영진 보상을 이사회가 세 번 뒤집었습니다 — 2022년 6월 보상정책 부결 후 승인, 2024년 6월 CEO 옵션 10만 주(행사가 16.42달러) 부결 후 승인, 2026년 6월 CEO RSU 3만 8,333주 부결 후 승인(이스라엘 회사법의 이사회 재승인 조항). 2026년 건은 ‘2026년 매출 8,300만 달러 이상’ 조건이 붙었는데, 이는 4월 가이던스 상단이고 7월에 가이던스를 9,300만~9,500만 달러로 올렸으므로 이미 넘을 것이 보이는 문턱입니다(해석). 같은 날 부결된 의장 RSU 4만 2,000주는 재승인 공시가 없습니다. ④ CEO·의장 해고 시 12개월 사전통지, 지배권 변경 뒤에는 18개월에 퇴직금 1.5배 — 인수 방어 효과가 있는 조항입니다. ⑤ 외국 민간발행사라 나스닥 이사회 과반 독립 요건 대신 이스라엘 회사법을 따릅니다.
오너십 — 지배주주는 없습니다. 회사는 지배주주가 없다는 조건으로 2020년부터 이스라엘 회사법상 외부이사 선임 의무를 면제받고 있습니다. 한때 20%를 넘게 갖고 있던 공동창업자 지사펠 형제(RAD 그룹)는 2021년 2월 5% 아래로 지분을 줄였고, 지금 남은 흔적은 뉴저지 사무실 임대(연 약 5.8만 달러)뿐입니다. 5% 이상 주주는 시스템매틱 파이낸셜(9.70%), 포톨란 캐피털(5.06%, 2026-09-23 기준 신규), 그리고 아비 아이젠만(13D상 5.70%, 60일 내 확정되는 옵션·RSU 포함)입니다. 이사·임원 전체 지분은 옵션을 포함해 5.42%입니다(2026-03-31). 창업자 부자가 의장·CEO를 맡지만 지분은 작은, 지분 없는 오너 경영입니다.
| 시점 | 공언 | 결과 | 판정 |
|---|---|---|---|
| 2023-01 | 2022년 기록 매출(1억 5,060만 달러) 뒤 ‘최대 수주잔고로 시작, 다년 성장’ | 2023년 -18%, 2024년 -53% | ✗ |
| 2023-10 | ’2024년은 어렵고 2025년 두 자릿수 성장 복귀’ | 2025년 +7% — 1년 뒤 ‘2026년부터 연 20~30%‘로 미룸 | ✗(1년 지연) |
| 2024-10 | 2026년부터 연 20~30% 복합성장 | 2026년 가이던스 +50% 이상, 상반기 +46% | ○ 진행 중 |
| 2024-02~2025-10 | 중기 목표 ‘연 매출 1.5억~1.6억 달러에서 EPS 3달러 이상’ | 2026년 가이던스는 그 매출의 약 60%, 상반기 GAAP 순손실. 2026년 1월부터 보도자료에서 이 문구가 사라짐 | — 미달·진행 중 |
| 2025·2026 | 연간 디자인윈 7~9건 | 2025년 8건, 2026년 7월 말 7건 | ○ |
| 2023-07 | 자사주 매입 속도를 높이겠다 | 2023년 932만, 2024년 988만 달러 매입. 2025-05 프로그램 만료 후 신규 승인 없음 | ○(2023~2024) |
8. 주주환원·재무 체력
번 돈이 주주에게 오는 경로는 지금 닫혀 있습니다. 배당은 2013~2017년 매년 냈다가 2018년 3월 ‘추후 통지 시까지’ 중단했고, 자사주 매입은 2025년 5월 프로그램 만료 뒤 새로 승인되지 않았습니다.
| 항목 | 내용 |
|---|---|
| 자사주 매입 | 2019~2025년 7년간 233만 주, 6,330만 달러. 소각하지 않고 자기주식으로 보유(209만 주, 취득원가 5,520만 달러). 희석 가중평균 주식수 766만(2018) → 571만 주(2025), -25%. 2023~2025년 평균 매입가는 주당 약 15~22달러 |
| 배당 | 2018년 3월 이후 없음. 비과세 유보이익을 배당하면 최대 약 1,200만 달러 법인세가 생겨 자사주가 세금상 유리한 구조(20-F) |
| 주식보상비용(SBC) | 2022년 358만 → 2025년 279만 달러(매출의 4.5%), 2026년 상반기 181만 달러 |
| 잠재 희석 | 옵션 69.9만 주(행사가 대부분 15.01·16.42달러) + RSU 7.1만 주(2025말) + 2026년 1월 RSU 23.3만 주 = 약 100만 주, 유통주식의 약 17.6%. 10/8 종가 기준 15~16달러 옵션의 내재가치만 약 2,800만 달러(계산) |
| 현금·유동성 | 현금 2,515만 + 유가증권 2,979만(만기보유) = 5,490만 달러(2026-06-30). 2025말 7,360만, 2024말 7,900만 달러. 주당 약 9.6달러 |
| 차입 | 없음. 총부채 4,806만 달러는 매입채무 2,522만·기타 미지급 1,310만·리스부채 640만 등 |
| 선반등록(F-3) | 2026-06-25 제출, 6-30 효력. 보통주·워런트·채무증권·유닛 합산 최대 1억 2,000만 달러. 10/12 현재 실제 발행(424B) 없음 |
자본배분은 환원에서 재투자·조달 대기로 방향이 바뀌었습니다. 2019~2024년에는 자사주 매입이 유일한 환원 경로였는데, 2026년에는 재고·운전자본과 AI 추론 제품 개발에 현금이 들어가고 있습니다. 선반등록 1.2억 달러는 6월 말 유동성의 2.2배, 지금 시가총액의 약 37%입니다. 회사는 현금이 향후 12개월 운영에 충분하다고 공시했고, 자사주 매입이 멈춘 상태라 옵션·RSU 가득에서 오는 희석(상반기 유통주식 +0.7%)을 상쇄할 장치가 없습니다.
9. 이익의 질
(a) GAAP vs 비GAAP — 조정 항목은 주식보상과 ‘리스부채 금융비용(수익)’ 두 가지뿐입니다. 뒤의 것은 셰켈 표시 리스부채의 환산손익으로 보이며 분기마다 부호가 바뀝니다. 무형자산 상각·재고평가손실·구조조정은 조정하지 않습니다.
| 기간 | GAAP 순이익 | 비GAAP 순이익 | 갭 |
|---|---|---|---|
| 26Q2 | -2.09 | -0.90 | 1.19 |
| 26Q1 | -2.37 | -1.45 | 0.91 |
| 25Q4 | -2.53 | -1.93 | 0.61 |
| 2025 | -11.48 | -8.07 | 3.41 |
| 2024 | -13.71 | -9.98 | 3.73 |
단위 백만 달러. 갭은 연 300만~370만 달러로 안정적이고 확대 추세가 아닙니다. 비GAAP가 이익을 부풀리는 구조는 아닙니다.
(b) 순이익 vs 영업현금흐름 — 이 회사의 현금흐름은 사이클과 반대로 움직입니다.
| 연도 | 순이익 | 영업현금흐름 | 잉여현금흐름 | 주원인 |
|---|---|---|---|---|
| 2026 상반기 | -4.45 | -16.20 | -18.87 | 재고 +20.91, 매출채권 +7.20(매입채무 +14.28로 일부 상쇄) |
| 2025 | -11.48 | -2.16 | -3.96 | 재고 +14.55 |
| 2024 | -13.71 | +18.29 | +16.99 | 매출채권 회수 13.26, 재고 감소 6.58 |
| 2023 | -26.41 | +31.93 | +29.71 | 재고 감소 29.91, 영업권 손상 25.56(비현금) |
단위 백만 달러, 잉여현금흐름은 영업현금흐름에서 설비투자와 무형자산 투자를 뺀 값. 매출이 꺼질 때 재고를 풀어 현금이 들어오고, 매출이 살아날 때 재고를 쌓느라 현금이 나갑니다. 6월 말 재고 7,073만 달러는 대부분 원재료·부품(5,140만)이고, 2분기 매출원가 연환산의 약 1.06년치입니다. 회사는 메모리 칩 리드타임 대응 선매입이라고 설명했습니다(콜 요약, 2차).
(c) 일회성과 정상화 이익 — 재고평가손실은 2023년 643만(매출의 5.2%), 2024년 368만(6.3%), 2025년 282만(4.5%), 2026년 상반기 271만 달러(6.3%)로 매년 납니다. 일회성이 아니라 상시 원가로 봐야 하고, 상반기에 비율이 다시 오른 것은 재고 급증과 함께 볼 대목입니다.
- 2023년: 보고 영업이익 -2,867만 달러. 영업권 손상 2,556만, 무형자산 손상 526만, 손상 관련 일회성 재고평가손실 약 434만을 걷어내면 약 +650만 달러(영업이익률 5.2%)입니다.
- 2024~2025년: 보고 영업이익 -1,328만·-1,226만 달러, 영업단 일회성 없음 — 정상화 불필요. 다만 2024년 순이익은 이연법인세 평가충당금 292만 달러가 추가로 깎았습니다.
- 2026년 상반기: 보고 -480만 달러. 깎은 일회성은 없고, 부풀린 쪽으로 개발비 자산화 증가 약 160만이 있어 전년 자산화 수준 기준 약 -640만 달러입니다(추정). 26Q2 단독(-199만)은 공시된 일회성이 없어 정상화하지 않았습니다.
- 세금: 결손 상태인데도 법인세 비용(2025년 87만 달러)이 납니다 — 이월결손에 평가충당금을 쌓아 이연법인세자산을 인식하지 않기 때문입니다. 흑자 전환 뒤 한동안은 반대로 실효세율이 낮을 수 있습니다(추정).
(d) 회계 이슈 — 2025년 감사의견은 적정, 내부통제도 유효 의견입니다. 2024년 4분기 보도자료(2025-02)는 연간 순손실을 1,200만 달러로 냈는데 20-F 확정치는 1,371만 달러입니다. 차이 170만 달러는 전부 법인세(이연법인세 평가충당금 추가 인식)이고 매출·영업이익은 같습니다 — 감사 확정 과정의 수정이지 정정공시는 아닌 것으로 판단합니다. SEC 코멘트레터는 조회하지 못했습니다.
판정 — 이익의 질은 중간입니다. 손익계산서는 깨끗한 편이지만 현금 전환이 약하고, 최근 손실 개선폭은 개발비 자산화가 거의 다 설명합니다. 실적을 읽을 때는 영업손익에 무형자산 투자를 더해 보고, 영업현금흐름의 재고 줄을 따로 보면 됩니다.
10. 리스크 상위 3
| 리스크 | 지금 | 먼저 꺾이는 숫자 | 경고선 |
|---|---|---|---|
① 고객 집중과 고객 재고 — 대형 고객 한 곳의 재고 조정이 매출을 반 토막 낸다 | 2023년 1위 고객(22%)이 이듬해 약 90% 감소. 2026년 상반기 10% 초과 고객 2곳이 27.5%, 미국 82%. 계약 비독점·구매 의무 없음 | 분기 매출 가이던스 → 총마진(재고평가손실) → 영업현금흐름 | 1위 고객 비중 20% 초과, 분기 가이던스 하향, 매출채권(6월 말 1,639만 달러, 연초 919만)이 매출보다 빠르게 증가 |
② 재고·부품 공급과 운전자본 소진 | 재고 7,073만 달러(+34%), 매입채무 1,112만 → 2,522만 달러. 상반기 유동성 1,870만 달러 감소. 윈이 무산되면 과잉 재고·상각이 생긴다고 20-F가 명시 | 영업현금흐름·유동성 → (윈 무산 시) 재고평가손실 → 총마진 | 유동성 3,000만 달러 하회, 재고평가손실 매출 대비 6% 이상 지속, 선반등록으로 실제 발행 |
③ 이스라엘 지정학 | 본사·연구개발·경영진이 이스라엘. 연구개발 인력 123명 중 69명이 이스라엘, 개발비 상당 부분이 셰켈·덴마크 크로네 표시. 26Q1 보도자료는 해운 차질도 위험으로 적었다 | 영업비용(환율) → 신제품 일정 → 신규 윈 수 | 예비군 장기 소집 확대, 고객 인도 지연 언급, 셰켈 강세 지속 |
그 밖에 — 표준 서버 어댑터 수요의 구조적 감소와 칩사의 수직 통합, 그리고 중기 목표(연 매출 1.5억~1.6억 달러에서 EPS 3달러)와 지금 가이던스 사이의 큰 간극이 있습니다.
11. 주가 사건 연대기
원본 데이터 접기 — 실리콤 주가 — 2010-12부터 2026-10-08까지
| 시점 | 주가 (달러) |
|---|---|
| 2010년 12월 31일 | 16.67 |
| 2011년 12월 30일 | 15.7 |
| 2012년 12월 31일 | 16.05 |
| 2013년 12월 31일 | 41.72 |
| 2014년 7월 21일 | 39.02 |
| 2014년 12월 31일 | 32.64 |
| 2015년 12월 31일 | 28.8 |
| 2016년 12월 30일 | 40.23 |
| 2017년 12월 29일 | 70.11 |
| 2018년 1월 3일 | 76.79 |
| 2018년 12월 31일 | 34.94 |
| 2019년 12월 31일 | 33.4 |
| 2020년 3월 | 26.24 |
| 2020년 12월 31일 | 41.85 |
| 2021년 12월 31일 | 51.6 |
| 2022년 12월 30일 | 42.15 |
| 2023년 7월 | 37.44 |
| 2023년 8월 | 26.73 |
| 2023년 10월 25일 | 22.2 |
| 2023년 10월 26일 | 15.49 |
| 2023년 12월 29일 | 18.1 |
| 2024년 8월 | 12.46 |
| 2024년 12월 31일 | 16.31 |
| 2025년 4월 | 13.69 |
| 2025년 12월 31일 | 14.7 |
| 2026년 3월 | 22.6 |
| 2026년 5월 7일 | 44.7 |
| 2026년 6월 24일 | 38.98 |
| 2026년 7월 20일 | 44.43 |
| 2026년 8월 4일 | 41.21 |
| 2026년 8월 17일 | 50.5 |
| 2026년 9월 21일 | 48.73 |
| 2026년 10월 2일 | 60.03 |
| 2026년 10월 8일 | 56.84 |
| 시점 | 유형 | 사건 | 설명 |
|---|---|---|---|
| 2014년 7월 22일 | 급락일 | 최대 고객 계약 상실 | 2분기 매출 QoQ -6%, 가이던스 하향 — 니덤 매수→보유 하향(전일 종가 39.02달러). 등락폭 미확인 |
| 2018년 3월 13일 | 급락일 | 최대 윈 취소 | 2017년 수주한 사상 최대 디자인윈(톱10 클라우드사)을 고객이 취소(6-K). 이틀 뒤 배당 중단. 등락폭 미확인 |
| 2023년 7월 31일 | 급락일 | 23Q2 -23% | 3분기 가이던스 3,000만–3,100만 달러로 컨센 약 4,400만 크게 하회, 고객 재고 |
| 2023년 10월 26일 | 급락일 | 23Q3 -30.2% | 4분기 가이던스 2,000만–2,100만 달러, 고객 재고 소진. 22.20 → 15.49달러 |
| 2025년 5월 7일 | 기업 행동 | 자사주 매입 종료 | 2019년부터 이어진 연 단위 매입 프로그램 만료(7년 6,330만 달러), 이후 신규 승인 없음 |
| 2026년 4월 30일 | 급등일 | AI 채택 | 매출 +33%·연간 가이던스 첫 제시(장전 약 +16.7%, 종가 미확인), 5/5 AI 추론 PoC 채택으로 3주 새 약 2배 |
| 2026년 10월 2일 | 급등일 | +11.9% | 회사 재료 없음(전날 6-K는 실적일 공지뿐). 같은 주 AI 인프라 소형주 동반 상승 — 원인 미확인 |
2010–2018년 연말값은 macrotrends 배당조정가(명목 사상 최고 장중가는 2018년 1분기 77.95달러, 20-F), 2019년 이후는 배당이 없어 조정·명목 동일. 'YYYY-MM' 점은 20-F의 월별 자사주 매입 평균가(종가 아님), 2026년 점은 Form 4·Form 144 체결가와 F-3 표지 가격, 검색 스니펫을 엮었다. 2019-12-31은 연간수익률로 역산한 추정. 분할·병합 없음. 일별 시세 원본을 받지 못해 점 간격이 고르지 않다. 로그 스케일.
±10% 이상 급변일 가운데 등락률과 원인을 함께 확인한 날을 최근부터 시간순으로 적었습니다. 일별 시세 원본을 받지 못해 이 표는 전수가 아닙니다 — 특히 최근 2년 안의 ±10% 일을 빠짐없이 걸러내지 못했습니다.
| 날짜 | 등락 | 원인 |
|---|---|---|
| 2026-10-02 | +11.9%(종가 60.03달러) | 원인 미확인 — 회사 재료 없음, 같은 주 AI 인프라 소형주 동반 상승(배경이지 원인은 아님) |
| 2026-07-29 | 약 +10% | 2분기 매출 +59%, 연간 가이던스 9,300만~9,500만 달러로 상향, 하반기 비GAAP 흑자 예고 — 단일 2차 출처, 7/29인지 7/30인지 미확정 |
| 2026-04-30 | 장전 약 +16.7%(종가 미확인) | 1분기 매출 1,910만 달러로 컨센 약 1,700만 상회, 연간 8,200만~8,300만 달러 첫 제시 |
| 2023-10-26 | -30.2% | 3분기 매출 3,010만 달러, 4분기 가이던스 2,000만~2,100만 달러 — 고객 재고 소진 |
| 2023-07-31 | -23% 이상 | 2분기 매출 3,810만 달러, 3분기 가이던스 3,000만~3,100만 vs 컨센 약 4,400만 달러 |
| 2014-04-24 | 장중 -17% | 1분기 실적이 예상을 웃돌았는데도 급락(장중 기준, 2차 단독) |
| 2013-07-23 | 장중 최대 -12% | 2분기 실적은 컨센 상회, 발표한 수주 내용에 실망(장중 기준, 2차 단독) |
10% 문턱 근처의 움직임과 등락폭을 확인하지 못한 날도 같은 이야기를 합니다. 2026-07-02 +9.7%(니덤 보유→매수 상향, 목표가 60달러 — 근거는 6/30 첫 AI 추론 양산 주문), 2026-07-01 약 -7.8%(직전 주 +14% 뒤 되돌림, 원인 미확인), 2026년 6월 마지막 주 +14%(첫 AI 추론 양산 주문), 2018-03-13~14 급락(최대 윈 취소 — 시가총액이 절반이 됐다는 서술만 있고 폭 미확인), 2014-07-22 급락(최대 고객 계약 상실, 폭 미확인), 2022-10-31 급등(3분기 실적, 폭 미확인). 2020년 3월 코로나 급락은 월평균으로만 확인됩니다(2월 33.62 → 3월 26.24달러).
이 종목이 크게 떨어진 날은 전부 고객 한두 곳의 사정이 드러난 날이었습니다 — 2014년 최대 고객 계약 상실, 2018년 최대 윈 취소, 2023년 고객 재고 조정. 반대로 2026년 상승은 4월 말~5월 초 3주(1분기 실적과 AI 추론 채택, 약 24달러 → 45달러)가 실질적 점화였고, 10월 초 구간에는 업종 동반 상승이 덧붙은 것으로 보입니다(후자는 추정). 주가는 2025년 말 14.70달러에서 10/8 56.84달러로 약 +287%이고, 명목 사상 최고가(77.95달러, 2018년 1분기)보다는 아직 27% 낮습니다. 6월 F-3 선반등록 직후에는 38.98달러(6/24)까지 밀렸다가 회복했습니다.
12. 매출원가 구조
원본 데이터 접기 — 매출총이익률 — 매출이 반등해도 30%에 묶였다
| 구분 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 | 26H1 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 매출총이익률(GAAP) | 38.4% | 36.5% | 31.4% | 34.3% | 31.4% | 34.6% | 34.5% | 23.1% | 28.6% | 30.6% | 29.9% |
2023년 23.1%에는 손상 관련 일회성 재고평가손실(매출의 3.5%p)이 들어 있어, 이를 빼면 약 26.6%입니다. 회사는 매출총이익률 변화를 매번 ‘판매 제품 믹스’로 설명하고, 원가 개선 목표 수치는 내놓은 적이 없어 공언 대비 이행은 판정할 수 없습니다.
무엇으로 구성되나 — 20-F의 전사 비용 분해(매출원가와 영업비용 합산)로 보면 2025년 원재료·외주생산이 3,611만 달러로 매출의 58.3%(2023년 66.0%, 2024년 60.9%)이고, 매출원가(약 4,300만 달러)의 약 84%를 차지합니다. 나머지는 재고평가손실(282만)과 생산 인건비·감가상각 일부입니다. 감가상각은 전사 125만 달러로 작습니다 — 공장을 거의 갖지 않는 구조입니다.
| 회사가 바꿀 수 있는 것 | 시장에 종속된 것 |
|---|---|
| 제품 믹스 — 엣지 장비 대 어댑터·FPGA 카드 비중 | FPGA·네트워크 칩 가격과 리드타임(인텔·브로드컴·알테라·AMD) |
| 재고 관리 — 매년 매출의 4.5~6.3%인 재고평가손실 | 메모리 가격 — 26Q2 리드타임 연장으로 선매입 |
| 외주 조립 단가 협상 | 셰켈 환율 — 장기자산의 89%와 인력 대부분이 이스라엘, 2025년 환차손 92만 달러 |
영업 레버리지 검증 — bull 서사는 ‘매출이 늘면 고정비가 그대로라 이익이 크게 뛴다’입니다. 나눗셈으로 확인합니다.
| 구간 | Δ매출 | Δ영업이익 | 증분 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 26Q2 vs 25Q2 | +8.79 | +1.16 | 13.2% |
| 26Q1 vs 25Q1 | +4.71 | +0.41 | 8.6% |
| 26H1 vs 25H1 | +13.50 | +1.57 | 11.6% |
| 26Q2 vs 26Q1 | +4.71 | +0.82 | 17.3% |
단위 백만 달러. 이론상 상한은 매출총이익률(30%)입니다 — 영업비용이 정말 고정이면 매출 1달러당 30센트가 영업이익으로 남습니다. 실측은 9~17%로 그 절반 이하입니다. 원인은 셋입니다. ① 영업비용이 고정이 아니라 매출과 함께 커지는 준변동비입니다(26Q2 판매마케팅 +32%, 연구개발 +13% — AI 추론 개발·PoC 인력). ② 매출총이익률이 오르지 않아 증분 매출총이익률이 28%에 그쳤습니다. ③ 거꾸로 개발비 자산화 증가가 영업비용 증가를 작게 보이게 해 실측치마저 부풀렸습니다 — 그 효과를 걷어내면 상반기 증분 마진은 0%에 가깝습니다(9절, 계산).
13. 밸류에이션
2026-10-08 종가 56.84달러(단일 출처, 섹터 데이터의 시가총액과 정합), 유통주식 574만 7,611주(2026-06-30)로 시가총액 약 3.27억 달러, 유동성 5,490만 달러를 빼면 EV 약 2.72억 달러입니다. 10월 9일 종가는 확인하지 못했고, 52주 고가는 출처마다 60.73달러와 63.00달러로 갈립니다. 이익이 적자라 PER·EV/EBITDA는 쓸 수 없어 매출 배수로 봅니다.
| 지표 | 현재 | 5년 평균 | 5년 최고 |
|---|---|---|---|
| PER(TTM) | 적자 — 무의미(TTM 순손실 980만 달러) | 2023~2025 적자. 흑자였던 2021·2022년 연말 32.8배·15.5배 | 32.8배(2021년 말) |
| PSR(TTM 매출 7,540만) | 4.3배 | 1.7배(2021~2025 연말) | 약 4.6배(2026-10-02, 추정) — 지금이 최고권 |
| PSR(2026E 가이던스 9,400만) | 3.5배 | — | — |
| EV/매출(TTM) | 3.6배 | 미산출 | 약 3.9배(2026-10-02, 추정) |
| EV/매출(2026E) | 2.9배 | — | — |
| PBR(자본 1억 1,484만) | 2.8배 | 1.2배(2021~2025 연말) | 약 3.0배(2026-10-02, 추정) |
5년 평균은 2021~2025년 연말 종가(2차 교차)와 20-F 연말 유통주식·재무치로 계산했습니다. 이익 정점이던 2017년(영업이익률 20.2%, 총마진 36.5%) 연말에도 PSR은 약 4.2배였습니다. 지금 TTM PSR은 그때와 같은 높이인데, 영업이익률은 -14%(TTM)이고 총마진 목표는 27~32%입니다.
매출이 분기마다 25%씩 뛰는 구간이라 분모 선택이 배수를 크게 바꿉니다.
| 기준 | PSR | EV/매출 | 판정 | 사유 |
|---|---|---|---|---|
| TTM(7,540만) | 4.3배 | 3.6배 | ✗ | 성장 전인 2025년 하반기가 절반을 차지해 과대 표시 |
| 반기×2(8,580만) | 3.8배 | 3.2배 | ✗ | 1분기와 2분기의 가파른 기울기를 평균해 버린다 |
| 26Q2 연환산(9,520만) | 3.4배 | 2.9배 | △ | 3분기 가이던스가 더 높아 보수적이지만 분기 하나에 기댄다 |
| 2026E 회사 가이던스(9,400만) | 3.5배 | 2.9배 | ◎ | 연중 두 번 올린 공식 수치이고 하반기 함의치가 3분기 가이던스와 맞물린다 |
| 2027E 컨센서스 | — | — | ✗ | 공개 집계가 전부 애널리스트 1명이고 7월 상향 전 값이라 2026 가이던스보다도 낮다 |
이하 본문은 2026E 가이던스 기준(PSR 3.5배·EV/매출 2.9배)으로 통일합니다.
매출 배수 — 독립 하드웨어 업체 사이의 위치 (배)
애널리스트 — 공개 확인된 증권사 목표가는 하나뿐입니다. 니덤의 라이언 쿤츠가 2026년 7월 2일 보유에서 매수로 올리며 목표가 60달러를 제시했습니다(근거: 첫 AI 추론 양산 주문, 2027년 AI 매출 두 자릿수 백만 달러 가능성, 2차). 10/8 종가는 그 목표가의 95%이고, 10/2 종가(60.03달러)에서 이미 닿았습니다. 다른 집계처의 ‘애널리스트 7명·평균 61.2달러’는 옛 커버리지가 섞인 것으로 보여 쓰지 않았습니다.
지금 가격이 정당화되려면 — 총마진 30%, 영업비용이 2028년 연 4,200만 달러로 늘고, 금융수익 연 200만·세율 10%를 가정해 역산하면 이렇습니다(추정, 전제 명시).
| 2028년 PER | 필요 순이익 | 필요 매출 |
|---|---|---|
| 30배 | 1,090만 달러 | 약 1억 7,400만 달러 |
| 25배 | 1,310만 달러 | 약 1억 8,200만 달러 |
| 20배 | 1,630만 달러 | 약 1억 9,400만 달러 |
현재가는 2028년 무렵 매출 1억 7,000만~1억 9,500만 달러, 즉 2026년 가이던스의 1.9~2.1배(2년간 연 40~45% 성장)를 요구합니다. 과거 5년 평균 PSR 1.7배로 돌아가 지금 시가총액을 정당화하는 매출도 약 1억 9,200만 달러로 같은 숫자를 가리킵니다. 둘 다 사상 최고 매출(2022년 1억 5,058만 달러)을 넘어야 하는 숫자입니다. 연 200만~1,000만 달러짜리 본업 윈 여러 건만으로 2년 안에 1억 달러를 더 붙이기는 어렵고, AI 추론이 2027~2028년 수천만 달러 규모로 커져야 계산이 맞습니다.
| 강세 논거 | 약세 논거 |
|---|---|
| 분기 성장률이 +17% → +33% → +59%로 가속, 가이던스 세 분기 연속 상회와 연간 두 번 상향 | 손실 개선폭이 개발비 자산화 증가와 거의 같고, 재고를 쌓느라 반년 새 유동성 1,870만 달러 소진 |
| 첫 AI 추론 양산 주문과 하이퍼스케일러 PoC — 성공하면 고객 기대치로 연 수천만 달러 규모 | AI 매출은 2026년 약 4%, 고객은 이름 없는 도전자 칩 회사이고 같은 서사의 나파텍은 일정이 밀렸다 |
| 무차입, 유동성이 시가총액의 약 17%, 7년간 자사주로 주식 수 25% 축소 | 1.2억 달러 선반등록 효력, 잠재 희석 17.6%, 자사주 매입 중단 |
| 업셀로 커지는 기존 고객 — 1위 고객 상반기 매출 4.5배 | 경영진 장내 매수 0건·매도 372만 달러, 고객 한두 곳 사정에 주가가 세 번 반 토막 난 이력 |
14. 판정
- 회사에 대한 판단 — 실리콤의 2026년 회복은 진짜입니다. 미국 보안·네트워크 고객의 엣지 장비와 맞춤 어댑터 주문이 세 분기 연속 가이던스를 넘었고, 기존 고객 업셀이 숫자로 나옵니다. 그러나 이 회사는 핵심 칩을 경쟁사에게서 사 와 보드·박스로 만드는 총마진 30%의 통합업체이고, 그 물량은 고객의 재고가 정합니다 — 2023~2024년에 매출이 반 토막 난 구조는 바뀌지 않았습니다. 손익의 최근 개선은 개발비 자산화가 거의 다 설명하고, 현금은 재고로 들어가고 있습니다.
- 주가에 대한 판단 — 주가를 네 배로 만든 이야기는 AI 추론이지만 2026년 AI 매출은 4% 안팎입니다. 지금 가격은 2년 안에 사상 최고 매출을 넘어서는 경로를 이미 담고 있고, 그 경로는 본업만으로는 닿기 어렵습니다. 유일한 증권사 목표가에 이미 닿았고, 경영진은 오르는 동안 팔기만 했습니다.
- 가장 먼저 확인할 것 — 10월 29일 3분기 실적이 가이던스 상단(2,600만 달러)을 넘고 첫 비GAAP 흑자를 내는지, 그리고 재고와 유동성이 방향을 바꾸는지입니다.
- 한 줄 요약 — 바닥에서 돌아온 본업은 진짜지만, 주가는 아직 숫자로 나오지 않은 AI 추론까지 값을 매겼습니다.
①출처·유보 — 실적·대차대조표·현금흐름은 SEC 6-K(26Q2·26Q1·25Q4·25Q3·25Q2·25Q1·24Q3 실적 보도자료, 2026-09-28 상반기 재무제표·MD&A)와 20-F(2025년, 2026-04-28 제출 및 2013~2024년 각 연도분), 디자인윈은 각 6-K 원문, 보상·주총은 20-F Item 6·7과 주총 결과 6-K(2026-06-25), 선반등록은 F-3 원문과 SEC 효력 공시, 내부자 거래는 SEC Form 4·144와 13D·13G입니다. 2026년 AI 추론 매출 300만~400만 달러, 메모리 리드타임 설명, 비GAAP 총마진 목표 범위(27~32%)는 콜 전사본을 직접 열지 못해 콜 요약 기사로 확인한 2차 출처입니다. 주가는 시세 사이트 원본을 받지 못해 10/8 종가를 단일 출처(섹터 데이터 시가총액과 정합)로 썼고, 피어 배수는 집계원·날짜가 섞인 검색 스니펫입니다. 확인하지 못한 것 — 고객 실명(1·2위 고객, 잃은 고객, AI 도전자 2곳), 제품군별 매출, 디자인윈별 실제 매출 전환, AI 추론 NIC의 기반 칩 제조사, CEO 출생지·생년, 10/9 종가와 52주 고가 날짜, 26Q1 컨센서스, 2027년 컨센서스(가이던스 상향 후 값), 니덤 외 증권사 목표가, SEC 코멘트레터 여부.
②데이터 노트 — 이 회사를 다룰 때 걸리는 함정입니다. (1) 외국 민간발행사라 10-Q가 없고, 분기 숫자는 실적 보도자료 6-K에서 읽어야 합니다. 완전한 반기 재무제표(주석 포함)는 실적 발표 두 달 뒤 별도 6-K로 나오며(2026년은 9월 28일), 분기 보도자료에는 현금흐름표가 없어 분기별 개발비 자산화를 알 수 없습니다. (2) 영업부문이 하나라 제품군별 매출이 어떤 공시에도 없습니다 — 지역(최종 고객 소재지)과 10% 초과 고객 표가 유일한 분해입니다. (3) 10% 초과 고객의 알파벳 코드가 문서마다 다시 매겨집니다(2023년 20-F의 고객 A가 2025년 20-F의 고객 C). 금액으로 대응표를 만들어야 하고, 2026 반기의 고객 A가 2025년의 고객 A와 같은 회사인지는 확인되지 않습니다. (4) 20-F 본문의 ‘유럽 18%‘는 이스라엘을 포함한 값이고 주석 표는 둘을 나눕니다. 2026 반기부터 스위스가 별도 행으로 생겼습니다. (5) 2024년 4분기 보도자료와 20-F 확정치가 법인세 170만 달러만큼 다릅니다 — 이후 비교치는 20-F 기준입니다. (6) 26Q2 보도자료 비GAAP 조정표의 상반기 열 한 줄에 GAAP 순손실 -254만·비GAAP -44만 달러라는 오기가 있습니다. 손익계산서와 맞는 값은 -445만·-235만 달러입니다. 2025년 1분기 보도자료의 다음 분기 가이던스 문장에는 ‘2026년’이라는 연도 오기가, F-3 수수료표에는 액면가 ‘NIS 0.10’ 오기(실제 0.01)가 있습니다. (7) 2019년 이후 20-F에는 주가 고저표가 없어, Item 16E의 월별 자사주 매입 평균가가 2019-05~2025-05 구간의 1차 월간 가격 대용치입니다. 2018년 이전 시세 사이트 값은 배당조정가라 20-F 명목 고저와 몇 달러씩 다르고, 2015년 20-F의 일부 연간 고저 행은 다른 해 20-F와 맞지 않습니다. (8) 외국 민간발행사 임원의 Form 4는 2026년 3월부터 시작돼 그 이전 내부자 매매 데이터가 없습니다. 2007년 이전 Form 4는 옛 대주주 시절 것입니다. (9) 회사가 말하는 ‘현금 7,400만 달러’(2025말)는 현금 3,516만 달러에 단기예금·유가증권(유동·비유동)을 더한 값입니다 — 현금성자산만 보면 유동성이 절반으로 보입니다. (10) 자사주를 소각하지 않아 발행주식(783만 주)과 유통주식(575만 주)이 크게 다릅니다 — 시가총액은 유통주식으로 계산해야 합니다.