퀀티뉴엄 분석(26.11.06) — 시총 79억 달러, 12개월 매출 29백만 달러: 수주 98백만 달러의 매출 전환과 11월 30일 락업이 시험대입니다

먼저 읽는 전체 그림 — 돈이 도는 순서·지금까지의 서사·쟁점과 바깥 변수 (배경이 필요할 때 펼치기)

① 한 장 지도 — 연구 과제와 클라우드 접근권으로 버는 양자컴퓨터 제조사

퀀티뉴엄은 이온트랩(전기를 띤 원자를 가두어 큐비트로 쓰는) 방식 양자컴퓨터를 직접 설계하고, 그 위에서 도는 소프트웨어(Nexus)까지 파는 회사입니다. 2026년 매출은 거의 전부(2분기 기준 99.6%) 클라우드 접근권, 연구 과제, 지원 서비스에서 나옵니다. 컴퓨터 본체를 파는 시스템 판매는 2025년 1분기에 한 번 크게 잡혔고, 다음 큰 건은 오라클에 파는 Helios입니다.

② 돈이 도는 순서

고객(정부·국립연구소·대학·기업)이 계약하면 수주가 잡히고, 수주는 잔여 이행의무(RPO — 계약했지만 아직 매출로 인식하지 않은 금액)로 쌓이며, 매출은 서비스 기간에 나눠 인식되거나 시스템을 인도하는 날 한꺼번에 인식됩니다. 수주와 매출의 시차가 이 회사 숫자를 읽는 열쇠입니다.

③ 지금까지의 서사

2021년 허니웰의 양자 사업과 케임브리지 퀀텀이 합쳐져 출범했고, 2026년 6월 4일 공모가 60달러에 나스닥에 상장했습니다. 주가는 7월 6일 최고 종가 83.17달러까지 갔다가 11월 5일 29.82달러(상장 후 최저 종가, 공모가 대비 −50.3%)로 내려왔습니다. 같은 기간 사업 지표는 꺾이지 않았습니다. 가이던스는 26Q2에 28~32백만 달러로 처음 제시됐고, 26Q3에 31~34백만 달러로 한 번 올랐습니다.

이룬 것진행 중목표 (회사 발표 기준)

④ 쟁점

수주 98백만 달러가 2027년 매출 100% 이상 성장으로 이어지는지, 오류정정 성능이 경쟁사보다 실제로 앞서는지, 11월 30일 락업이 풀릴 때 2억 2천만 주가 넘는 Class B 유닛이 시장에 나오는지, 현금 19.4억 달러가 얼마나 버티는지입니다.

⑤ 바깥 변수

양자 업종은 AI 대형주 실적일에 같이 움직이는 ‘AI 프록시’로 거래됩니다. 10월 14일, 10월 30일, 11월 5일의 급락은 모두 피어와 나란히 움직였습니다.

변수	날짜	닿는 경로
AI 대형주 실적과 업종 심리	10월 14일, 30일, 11월 5일	피어와 동반 급락
상무부 CHIPS 합의	9월 8일	Class A 2,369,528주 발행, 최대 100백만 달러 지원
경쟁사 오류정정 발표	수시	충실도 우위 서사

⑥ 다음 확인 지표

26Q3 10-Q의 RPO와 12개월 내 인식 비율, 11월 30일 락업 만료와 12월 초 상무부 보유분 재판매 등록, 오라클 Helios 인도 시점, 4분기 수주(연간 120백만 달러 초과 목표 대비 약 16백만 달러 이상이 필요)입니다. 본문에서는 Q1이 ‘수주에서 매출로’, Q2가 ‘경쟁 우위 진단’, Q3이 ‘경영진·오너십’과 리스크 2, Q4가 ‘밸류에이션’과 리스크 3으로 이어집니다.

결론 요약

퀀티뉴엄은 기술 서사와 수주가 앞서 달리고 매출이 아직 따라오지 못한 회사이고, 29.82달러는 공모가의 절반이지만 그래도 최근 12개월 매출의 271배입니다. 기준가는 3분기 실적 발표 전 종가이며 11월 6일 장중 급등분은 반영하지 않았습니다. 판정은 수주 98백만 달러가 매출로 바뀌는 속도와 11월 30일 락업 이후 수급이 가릅니다.

• 매출은 아직 작고 덩어리로 옵니다 — 분기 매출이 2.1에서 9.1백만 달러 사이를 움직이고, 2025년 1분기 하드웨어 인도 한 건이 그 분기 매출의 대부분이었습니다. 2026년 9개월 매출 22.3백만 달러는 거의 전부 기간에 나눠 인식되는 클라우드·연구 서비스입니다.
• 수주가 한 분기에 몰렸습니다 — 올해 누적 수주 약 104백만 달러 중 98백만 달러가 3분기에 잡혔고(오라클 포함), 개별 계약 금액은 공개되지 않았습니다.
• 시총 구조가 읽기 어렵습니다 — 상장 회사 주식(Class A)은 16.3%이고 나머지 83.7%는 허니웰·케임브리지 퀀텀 등이 들고 있는 유닛(Class B와 짝)입니다. 11월 30일 락업이 끝나면 이 유닛을 Class A로 바꿔 팔 수 있게 됩니다(락업 날짜는 산술 계산이며 계약서 원문은 확인하지 못했습니다).
• 현금은 두텁지만 소진이 빨라지고 있습니다 — 현금 19.4억 달러에 부채는 없고, 3분기 잉여현금흐름은 −126.3백만 달러로 직전 분기의 −82.7백만 달러에서 53% 늘었습니다.

이 분석이 답하려는 질문

Q1. 수주 98백만 달러와 RPO 74백만 달러가 2027년 매출 +100%를 받쳐 주는가

받쳐 줄 가능성은 열려 있지만 지금 숫자로는 확인되지 않습니다. 6월 30일 RPO 중 12개월 안에 인식되는 몫은 약 29.4백만 달러로 2027년 필요 매출(62백만 달러 이상)의 절반에 못 미치고, 나머지는 7월 이후 체결분(오라클 시스템 인도 등)이 채워야 합니다.

Q2. 이온트랩 방식의 오류정정 선두는 경쟁사 대비 실제 격차인가

격차를 말하는 숫자는 모두 회사 주장이고 독립 재현은 아직 없습니다. 논리 충실도(계산 결과가 얼마나 맞는지를 오류 빈도로 잰 지표) 99.9995%와 구글 대비 100배 낮은 오류는 코드와 조건이 다른 비교이며, 2029년 내결함성이라는 도착 시점은 IBM·구글과 같은 해입니다.

Q3. 11월 30일 락업 해제와 유닛 교환이 매물 압력이 되는가, 허니웰은 어떤 위치인가

잠재 매물 풀은 Class B 2억 2,234만 주로 Class A 4,331만 주의 5.1배입니다. 허니웰은 유닛 1.246억 개(경제 지분 약 47%, 의결권 47.8%는 IPO 직후 기준)를 쥔 최대 주주이지만 고객으로서는 사실상 미미해졌고, 락업 이후 계획은 공시된 것이 없습니다.

Q4. PSR 271배는 무엇을 베팅하는 가격이고, 현금 19.4억 달러는 몇 분기를 사 주는가

2030년 매출 약 8억 달러(연 122% 안팎 성장)를 전제로 한 가격이고, 현금은 소진 속도에 따라 2.4년에서 3.8년을 사 줍니다. 2029년 Apollo 출시 시점은 걸치거나 넘기는 길이입니다(모두 우리 추정).

결론이 바뀌는 조건

1. 26Q3 10-Q의 RPO 12개월 인식 비율이 60%를 넘고 오라클 Helios 인도가 2027년 상반기로 확인되면 Q1 판단을 올립니다. 인도가 2028년으로 밀리면 내립니다.
2. 논리 충실도 결과가 논문 심사나 독립 벤치마크(QUOPS)로 재현되면 Q2 판단을 올리고, 재현이 되지 않으면 내립니다.
3. 락업 만료 뒤 허니웰·케임브리지 퀀텀의 교환·매도가 공시로 확인되면 수급 판단을 낮춥니다.
4. 분기 잉여현금흐름이 −150백만 달러 아래로 내려가면 런웨이(자금이 버티는 기간) 판단을 줄이고, 증자·전환사채 공시가 나오면 희석 판단을 바꿉니다.

비즈니스 모델

회사의 과금 방식은 네 갈래입니다. 시스템 접근권(온프레미스든 클라우드든), 소프트웨어 라이선스(Nexus), 연구·응용 개발 서비스, 성과에 연동되는 지식재산입니다. 10-Q는 이 중 소프트웨어·서비스·클라우드를 한 줄로 합쳐 공시하므로 소프트웨어 단독 매출은 알 수 없습니다.

• 미국 정부32%
• 고객 B(비공개)21%
• 고객 A(비공개)18%
• 그 밖의 고객29%

26Q2(2026-04-01~06-30) 10-Q 고객 집중도 주석. 세 항목이 서로 겹치지 않는 별도 고객 집단이라는 가정이며, 표 판독에 불확실성이 있다. 3분기 값은 10-Q 제출 뒤 확인해야 한다. 과거에는 일본 이화학연구소(RIKEN)가 2024년 63%, 2025년 60%를 차지했으나 2026년 1분기에는 7%로 내려갔다(424B4).

돈을 내는 쪽은 이렇습니다. 미국 정부와 국립연구소, 해외 정부 연구기관, 대학, 금융·화학·제약 기업이 있고, 최근에는 오라클 같은 클라우드 사업자가 시스템을 사서 되파는 채널이 더해졌습니다. 424B4는 대형 고객 다수가 장기 생산 약정이 아니라 파일럿·연구 협력·보조금 프로젝트라고 적었습니다.

매출 구성은 분기마다 크게 다릅니다. 하드웨어는 2025년 상반기에만 잡혔습니다.

2025년 상반기 하드웨어는 고객 1곳이 양자처리장치를 온프레미스로 독점 접근하는 계약을 판매형 리스(sales-type lease)로 분류해 45개월 분할 지급액의 현재가치를 인도 시점에 일시 인식한 결과입니다.

밸류체인 지도

이 지도는 매출이 어디서 오고 어디서 막힐 수 있는지를 공급과 고객 양쪽에서 보여 줍니다.

후방 의존의 핵심은 이온 트랩을 허니웰 항공우주 한 곳에서 만든다는 점이고, 전방 의존의 핵심은 정부 비중(29~32%)과 오라클 한 건의 인도 시점입니다. 허니웰은 지금 고객이 아니라 공급사이자 최대 주주입니다.

읽는 법은 이렇습니다. 오라클이 흔들리면 2027년 매출 +100%의 중심축이 흔들리고, 허니웰 항공우주의 트랩 생산이 막히면 Sol과 Helios 모두 출하가 늦어집니다. 반대로 정부 과제가 줄면 현재 매출이 먼저 줄어듭니다.

경쟁 우위 진단

시장이 이 회사의 우위로 꼽는 통념을 하나씩 실측에 대 봅니다. 기술 우위를 말하는 숫자는 대부분 회사가 직접 발표했거나 콜에서 한 말이라서 ‘검증 유보’로 표시했습니다.

AI 영향

회사는 양자를 AI 데이터센터 안에 들어가는 가속기로 제시합니다. 회사는 Nexus에 AI 디코더와 하이브리드 워크플로를 묶었고, 오라클 OCI의 AI 데이터센터에 Helios를 넣어 방위·금융·자동차·제조 고객과 베타 프로그램을 돌리며, 엔비디아·샌디아 국립연구소와 양자 처리 성능 벤치마크(QUOPS)를 함께 만들고 있습니다. 이 협력의 매출 기여는 아직 공시로 확인되지 않습니다.

반대 논거도 있습니다. GPU와 AI 시뮬레이션이 화학·소재 후보 탐색을 먼저 풀어 버리면 양자의 첫 상용 용례가 늦어질 수 있습니다. 이는 일반론이며 퀀티뉴엄 고객 계약에서 대체된 사례는 확인하지 못했습니다. 주가 쪽 영향은 더 직접적입니다. 11월 3일 보도는 양자주들이 AI 대형주 실적일에 같이 움직이는 AI 프록시로 거래된다고 전했고(단일 2차 출처), 수요는 하이브리드 접점에서 나오지만 주가는 AI 자본 사이클에 종속돼 있습니다.

성장 실측

성장은 매출보다 수주에서 먼저 보이므로 매출 추이와 수주를 나란히 봅니다.

분기 매출

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 매출 — 하드웨어 한 건이 만든 25Q1 고점과 그 뒤의 기간 인식 매출

분기 매출 — 하드웨어 한 건이 만든 25Q1 고점과 그 뒤의 기간 인식 매출 원본 수치표

구분	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2	26Q3
분기 매출	19.1백만 달러	2.1백만 달러	2.7백만 달러	7백만 달러	5.2백만 달러	8백만 달러	9.05백만 달러

26Q3 매출 9.05백만 달러는 전년 같은 분기의 3.3배(+233%)이고, 26Q2는 +279%였습니다. 다만 비교 기준이 분기 2~3백만 달러로 매우 낮습니다.

올해 9개월 매출 22.3백만 달러는 2025년 같은 기간보다 오히려 적은데, 25Q1 하드웨어 16.5백만 달러를 빼면 약 3배입니다. 회사는 3분기 성장이 클라우드 플랫폼과 연구·서비스에서 나왔고 정부가 과반, 기업이 의미 있는 몫이라고 말했습니다.

수주는 한 분기에 몰렸고 매출은 완만하다 (회사 콜 발언 기준) (백만 달러)

26Q1 수주(추정)1.7누적 104에서 2분기·3분기를 뺀 역산

1.7누적 104에서 2분기·3분기를 뺀 역산

26Q2 수주4.3

4.3

26Q3 수주98오라클 포함 · 매출의 10.8배

98오라클 포함 · 매출의 10.8배

26Q3 매출9.05+233% YoY

9.05+233% YoY

FY26 수주 목표120120 초과 목표 · 누적 104

120120 초과 목표 · 누적 104

2026년 매출 가이던스는 26Q2 콜에서 28~32백만 달러로 처음 제시됐고(회사는 사전 기대보다 높다고 설명), 26Q3에 31~34백만 달러로 올랐습니다. 9개월 실적을 빼면 4분기 매출은 중간값 기준으로 3분기보다 약 13% 많아야 합니다.

26Q3 매출 실제치와 4분기 가이던스 내재 매출 (백만 달러)

26Q3 실제9.05조정 주당손실 −0.29달러(컨센서스 −0.37)컨센 +11.7% beat

9.05조정 주당손실 −0.29달러(컨센서스 −0.37)컨센 +11.7% beat

4Q 내재 하단8.7

8.7

4Q 내재 중간10.2

10.2

4Q 내재 상단11.7

11.7

2027년에 대해 회사는 매출이 100% 이상 늘 것이라는 전망을 유지했고, 더 높아진 2026년 기준 위에서의 증가라고 밝혔습니다. 2026년 가이던스 중간값 32.5백만 달러에 단순 환산하면 62~68백만 달러 이상이며 이것은 회사 숫자가 아니라 우리 환산입니다. 수주→매출 전환의 근거는 이 글의 Q1 판정에서 따로 다룹니다.

수주에서 매출로 — 2027 +100%의 구조

수주가 매출이 되는 시기는 RPO(잔여 이행의무)의 인식 비율로 가늠합니다.

6월 30일 RPO(잔여 이행의무) 74.2백만 달러가 매출로 바뀌는 시기 — 누적 (백만 달러)

12개월 안29.439.6%

29.439.6%

2년 안48.164.8%

48.164.8%

3년 안63.385.3%

63.385.3%

4년 안72.397.5%

72.397.5%

RPO는 3월 말 76.8백만 달러에서 6월 말 74.2백만 달러로 줄었습니다. 데이터 공급사 표준화 자료의 12개월 내 인식 ‘35.0’과 ‘39.6’은 달러가 아니라 10-Q 원문의 비율(%)입니다. 6월 말 기준 12개월 몫은 74.2의 39.6%인 약 29.4백만 달러이고, 6월 30일부터 12개월이어서 2027 달력 연도와는 다릅니다.

2027년 필요 매출 62백만 달러 이상과 견주면 이렇습니다. 기존 RPO의 12개월분이 그중 절반에 못 미치고 나머지는 7월 이후 수주분과 시스템 인도가 메워야 합니다. 오라클 거래는 CFO 말로 시스템 판매이므로 인도를 마치는 날 총수주의 ‘의미 있는 부분’이 한꺼번에 매출이 되고, 인도는 내년 후반이라서 2027년 매출이 하반기에 쏠리거나 일부가 2028년으로 넘어갈 수 있습니다(추정, 회사는 인식 시점을 단정한 적이 없음). 반면 다년 클라우드 계약은 기간에 나눠 인식됩니다.

우리 추정 브리지는 6월 말 74.2에 3분기 수주 98을 더하고 3분기 인식 매출 약 9를 빼서 160백만 달러대지만, 수주와 RPO 정의가 같고 오라클 계약이 RPO에 들어간다는 가정이어서 3분기 10-Q로 대체해야 합니다. 선수금(계약부채)은 6월 말 5.6백만 달러로 작아서 현금이 수주 시점에 먼저 들어오는 구조는 아닙니다.

장기 재무

상장 5개월에 연간 공시가 2개(FY2024, FY2025), 분기가 7개(25Q1~26Q3)뿐이라 20년 장기 재무와 사이클 겹쳐 보기는 만들 수 없습니다. 아래는 가능한 범위인 연간 2개와 분기 7개이며, 주당 지표는 가중평균 주식수가 Class A만 반영되어 분기마다 정의가 달라 비교하지 않았습니다.

분기 영업손실 — 26Q2는 IPO 일회성 주식보상 때문에 별도로 읽는다 (백만 달러)

25Q4-65.5

-65.5

26Q1-77.2

-77.2

26Q2-555IPO 연계 주식보상 약 445(추정) 포함

-555IPO 연계 주식보상 약 445(추정) 포함

26Q3-132.8주식보상 37.2 포함 · 조정 EBITDA −80.5

-132.8주식보상 37.2 포함 · 조정 EBITDA −80.5

영업손실(일회성 제외 추정)

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 영업손실 추이 — 26Q2만 IPO 일회성 주식보상 약 445를 뺀 추정선

영업손실 추이 — 26Q2만 IPO 일회성 주식보상 약 445를 뺀 추정선 원본 수치표

구분	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2	26Q3
영업손실(일회성 제외 추정)	-29.9백만 달러	-51.1백만 달러	-52.9백만 달러	-65.5백만 달러	-77.2백만 달러	-110백만 달러	-132.8백만 달러

현금

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 현금 및 현금성자산 — IPO 한 번으로 올라서고 이후 줄고 있다

현금 및 현금성자산 — IPO 한 번으로 올라서고 이후 줄고 있다 원본 수치표

구분	25Q4	26Q1	26Q2	26Q3
현금	762.6백만 달러	677백만 달러	2106.7백만 달러	1936.1백만 달러

영업현금흐름잉여현금흐름

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 분기 영업현금흐름과 잉여현금흐름 — 3분기에 소진이 가팔라졌다

분기 영업현금흐름과 잉여현금흐름 — 3분기에 소진이 가팔라졌다 원본 수치표

구분	25Q1	25Q2	25Q3	25Q4	26Q1	26Q2	26Q3
영업현금흐름	-32.7백만 달러	-33백만 달러	-31.1백만 달러	-63.4백만 달러	-62.9백만 달러	-66.2백만 달러	-100.8백만 달러
잉여현금흐름	-48.1백만 달러	-55.3백만 달러	-54.4백만 달러	-67.5백만 달러	-85.6백만 달러	-82.7백만 달러	-126.3백만 달러

사이클 겹쳐 보기는 사이클이 아직 하나도 완결되지 않아 같은 종목의 두 구간을 겹쳤습니다. 상장 첫 종가와 최고 종가를 각각 T0=100으로 놓고 거래일 기준으로 비교합니다.

상장 첫 종가(06-04)=100최고 종가(07-06)=100

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 사이클 겹쳐 보기 — 상장 직후 구간과 최고점 이후 구간(T0=100)

사이클 겹쳐 보기 — 상장 직후 구간과 최고점 이후 구간(T0=100) 원본 수치표

구분	T0	T+5	T+10	T+15	T+20	T+40	T+60
상장 첫 종가(06-04)=100	100지수	93.6지수	115.6지수	125.2지수	137.7지수	92.2지수	83지수
최고 종가(07-06)=100	100지수	77.1지수	69지수	63.5지수	66.9지수	60.2지수	58.6지수

상장 직후 구간은 20거래일째 137.7까지 올랐다가 60거래일째 83.0으로 내려왔고, 최고점 이후 구간은 60거래일째 58.6까지 내려갔습니다. 두 경로의 차이는 사업이 아니라 기대의 방향에서 납니다. 겹쳐 보면 변동 폭을 가늠할 수 있습니다.

26Q3 영업현금흐름 −100.8은 9개월 누계 −229.9에서 상반기 −129.1을 뺀 값입니다. 영업손실에서 현금 −100.8까지의 길은 아래와 같습니다.

26Q3 영업손실에서 잉여현금흐름까지 (백만 달러)

영업손실-132.8

-132.8

주식보상(비현금)37.2

37.2

감가상각(비현금)9.4

9.4

이자수익14.3현금 19억 달러에 연 3% 안팎(추정)

14.3현금 19억 달러에 연 3% 안팎(추정)

운전자본 등-28.9잔차 추정 · 재고 8.1이 처음 나타남

-28.9잔차 추정 · 재고 8.1이 처음 나타남

영업현금흐름-100.8

-100.8

설비투자-25.5

-25.5

잉여현금흐름-126.3

-126.3

운전자본에서 약 29백만 달러가 더 나갔습니다.

이 회사의 재무가 가르치는 교훈은 셋입니다. 첫째, 매출은 작고 비용은 빠르게 늘어 조정 EBITDA 손실이 전년 3분기 −45.3에서 −80.5로 커졌습니다. 둘째, 현금은 IPO 한 번으로 2분기에 2,106.7백만 달러까지 올라섰고 이후 분기마다 줄고 있습니다(3분기 −170.6). 셋째, 흑자 전환 시점은 회사가 2분기 콜에서 ‘2030년 이후 양의 잉여현금흐름’이라고 말했다가 3분기에는 날짜 없이 ‘수익성으로 가는 길’이라고만 했습니다.

최근 분기 콜 흐름

상장 뒤 실적 콜은 26Q2(2026-08-11)와 26Q3(2026-11-05) 두 번뿐이라 이 절은 두 분기의 변화입니다. 상장 전 콜은 없습니다.

“Each 2-step increase in the error correction code distance reduced logical memory errors by a factor of approximately 12, compared with roughly 2 in Google's published superconducting result.”

오류정정 부호 거리를 2단계 올릴 때마다 논리 메모리 오류가 약 12배 줄었고, 구글이 발표한 초전도 결과에서는 약 2배였습니다.

해석

해자 주장의 핵심이지만 비교 대상이 회사가 고른 구글 결과입니다. 이 발언 직후 하즈라는 같은 논리로 목표 오류율에 필요한 물리 큐비트가 30분의 1이라고 말했습니다. 코드 종류와 측정 조건이 다르고 논문 심사나 독립 재현 여부는 콜에서 언급되지 않았으므로 우리는 회사 주장으로만 처리합니다.

“Based on our current bookings and backlog and our assumptions around contract timing and revenue recognition, we continue to expect revenue growth of more than 100% in 2027.”

현재 수주와 백로그, 그리고 계약 시점과 매출 인식에 대한 우리의 가정에 근거해, 2027년에도 100%를 넘는 매출 성장을 계속 예상합니다.

해석

전제가 둘 달려 있습니다. 하나는 이미 계약된 수주와 백로그이고, 다른 하나는 계약 시점과 인식 방식에 대한 회사의 가정입니다. 숫자 근거(RPO 12개월 인식 비율 등)는 이 문장 안에 없습니다.

Q2027년 100% 성장 중 백로그와 파이프라인이 이미 덮은 몫, 그리고 오라클이 차지하는 몫은— 라파엘(미즈호, 비제이 라케시 대신)

“A good amount is covered. I won't give you too precise an answer, but I'll just say that we are feeling like we're in really good position.”

상당 부분은 이미 덮여 있습니다. 정확한 답은 드리지 않겠지만, 매우 좋은 위치에 있다고 느낍니다.

해석

비율 공개를 거절했습니다. 이어서 오라클은 중요하지만 다른 계약도 분명히 있고, 정부·국립연구소·대학·기업이 섞인 구성이라고 답했습니다. 오라클 비중과 분기별 분포는 말하지 않았으므로 2027년 하반기 쏠림 가능성은 열려 있습니다.

Q수주가 매출보다 훨씬 앞서 가는데 매출 인식을 앞당길 수 있는가— 케빈 개리건(제프리스)

“In the case of the Oracle deal, as we talked about, it's a system sale. So the revenue characteristics will follow that.”

오라클 건은 말씀드린 대로 시스템 판매입니다. 그래서 매출의 성격도 거기에 따라갑니다.

해석

오라클 매출이 인도 날짜에 달렸다는 뜻입니다. 같은 답에서 그는 인도를 마치면 총수주의 의미 있는 부분이 매출이 되고, 다년 클라우드 계약은 기간에 나눠 인식된다고 구분했습니다. 3분기 콜은 Helios의 OCI 배치를 ‘내년 후반 전체 배치’로 말했습니다.

Q연말 수주 120백만 달러에 대응하는 RPO는 얼마인가— 비벡 아리야(뱅크오브아메리카)

“you're definitely talking well into the triple-digit millions of remaining performance obligation accumulated with the bookings”

수주가 쌓이면 잔여 이행의무는 확실히 세 자릿수 백만 달러대 한참 안쪽으로 들어갑니다.

해석

RPO 숫자를 못 박지 않고 방향만 줬습니다. 6월 말 RPO는 74.2백만 달러였고 CFO는 3분기에 의미 있는 증가가 보일 것이라고 했는데, 3분기 RPO가 아직 공시되지 않아 이 약속은 10-Q로 채점됩니다.

Q하이퍼스케일러 파트너십에서 누가 사용량을 팔고 어떻게 수익화되는가— 마크 모어들러(번스타인)

“in the Oracle case, as we said, Oracle bought the system and our full stack along with it, monetizing it.”

오라클의 경우 말씀드린 대로, 오라클이 시스템과 우리 풀스택을 함께 샀고 그것을 수익화합니다.

해석

오라클은 시스템을 직접 산 구매 고객입니다. 같은 질문에 CFO는 신규 하이퍼스케일러의 수익 모델은 아직 조율 중이며 최종 고객이 쓰면 회사가 매출을 인식하는 구조라고 답했습니다. 두 계약의 매출 성격이 다르다는 점이 중요합니다.

Q트랩 이온 방식이 모든 용도에서 시간당 해결과 비용에서 이기는가— 트로이 젠슨(캔터 피츠제럴드)

“we actually see time to solution being in favor of those modalities, including trapped ion and us, that actually have the highest fidelity”

우리는 해결까지 걸리는 시간이 가장 높은 충실도를 가진 방식, 곧 트랩 이온과 우리 쪽에 유리하다고 봅니다.

해석

속도 질문을 충실도로 돌려 답했습니다. 실행 속도를 줄이는 쪽으로 혁신하겠다고만 했고 게이트 시간이나 처리 속도 수치는 주지 않았습니다. 이온트랩의 알려진 약점에 대한 답이 정성적이라는 점을 기록해 둡니다.

“which would put our own revenue in the billions of dollars, generating positive free cash flow in 2030 and beyond.”

그렇게 되면 우리 매출은 수십억 달러에 이르고, 2030년 이후에는 잉여현금흐름이 플러스가 됩니다.

해석

2분기에는 잉여현금흐름 흑자의 해를 입에 올렸습니다. Apollo 시기에 100억 달러 이상으로 예상되는 최종 사용자 가치 시장의 의미 있는 몫을 가져간다는 전제였습니다. 3분기에는 이 연도가 빠지고 ‘수익성으로 가는 길’이라는 표현만 남았습니다.

지난 콜 메시지 채점

과거 상승기와 지금

상장 5개월이라 재무로 나눈 장기 상승기는 없고, 상장 뒤 가격 움직임에서 세 구간을 골랐습니다. 기여도는 주가 변화를 시가총액(주식수 변화 반영)과 최근 12개월 공시 매출, PSR로 쪼갠 우리 계산입니다. 공시된 마지막 12개월 매출은 7월 6일 17.0, 8월 12일 22.9, 11월 5일 종가 시점 22.9백만 달러입니다.

유형 판정: 수급·기대형 상승입니다. 큰 움직임을 실적이 아니라 배수가 냈습니다. 상장 5개월이라 재무로 나눈 장기 상승기를 만들 수 없어 가격 구간 세 개로 대신했습니다.

2026-08-11~08-12 주가 +28.0% — 무엇이 냈나 (%)

12개월 매출(17.0 → 22.9)120.8

120.8

PSR(868 → 825)-20.8

-20.8

2026-07-06~11-05 주가 −64.1% — 무엇이 깎았나 (%)

PSR 1,277배 → 346배127.3

127.3

12개월 매출(17.0 → 22.9)-29

-29

유닛 수(261.0백만 → 265.7백만)1.7

1.7

세 구간이 말해 주는 것은 이 회사의 큰 움직임이 매출보다 배수에서 났다는 점입니다. 6월 상승은 배수만의 상승이었고 11월 5일까지의 −64.1%도 배수가 거의 전부(127%)입니다. 같은 기간 사업 지표는 꺾이지 않았고 가이던스는 첫 제시 뒤 한 번 올랐습니다. 다음 상승 엔진은 오라클 인도와 금융기관 다년 계약의 매출 전환, 그리고 Sol의 2027년 하반기 상용화입니다.

경쟁 지도

양자컴퓨터는 모달리티(큐비트를 만드는 물리 방식)가 다섯 갈래로 갈려 있고, 공통 채점 축은 ‘논리 큐비트 수와 오류율’입니다. 로드맵의 종착점은 대부분 2029년 안팎의 내결함성 기계로 겹쳐 있어서 도착 시점은 비슷하므로 격차는 지금 측정된 충실도에서 찾아야 합니다. 표에는 누가 측정했는지를 넣었습니다.

IonQ는 11월 5일 3분기 매출 173.8백만 달러(+336%)를 냈지만 이 중 83.5백만 달러가 인수한 스카이워터 몫이라 유기 매출은 90백만 달러대로 퀀티뉴엄 9.05의 10배 안팎입니다(IonQ 8-K 본문은 보지 못해 보도 기준이며 공식 출처 미확인). 퀀티뉴엄은 자사 매출의 모든 달러가 양자컴퓨팅과 직접 관련된다고 강조하는데, 이는 인수 매출이 섞인 IonQ와의 차별점 주장이며 우리는 매출 질의 차이로만 읽습니다. 독립 벤치마크(QUOPS)에서 순위 결과는 아직 보지 못했습니다.

피어 비교는 같은 기준일(2026-11-05 종가)입니다.

퀀티뉴엄은 시총이 IonQ의 69%인데 12개월 매출은 8%라 PSR이 9배 높습니다. 순수 양자 피어 중 같은 구간(PSR 250~270배)은 D-Wave와 리게티뿐입니다. 피어의 재무 기준일이 다르고(IonQ만 3분기 반영) 순현금은 현금에서 차입을 뺀 순액이라 부채를 분리할 수 없습니다. PBR은 퀀티뉴엄만 총자본(비지배지분 포함) 2,919.8백만 달러를 쓴 우리 계산입니다.

경영진·오너십

CEO는 라지 하즈라(사장 겸 CEO), CFO는 니테시 샤란이며, 허니웰 회장 겸 CEO인 비말 카푸르가 이사회 의장입니다. 하즈라의 학력과 경력 같은 기본 이력은 이번 조사에서 공식 출처로 확인하지 못했습니다. 보상은 IPO 때 제한주 1,042,561주(768,888주 즉시 베스팅), RSU 78,333주, 옵션 122,791주(행사가 60달러)를 받았고, 세금 원천징수로 회사가 가져간 336,389주(공모가 환산 20.2백만 달러)는 시장 매도가 아닙니다.

IPO 공모가 매수 — 임원·이사 11명 약 24.7백만 달러 (모두 6월 5일 60달러) (백만 달러)

할 배런(이사)15250,000주

15250,000주

조지프 히메네스(이사)466,665주

466,665주

마니시 바티아(이사)1.220,000주

1.220,000주

케빈 데호프(최고전략책임자)0.915,000주

0.915,000주

케네스 덴먼(이사)0.8414,000주

0.8414,000주

그 밖 6명(카푸르 0.78 등)2.7합산, 우리 계산

2.7합산, 우리 계산

지분 구조가 이 글의 중심입니다.

13G가 쓴 79.1%는 분모를 Class A와 자기 유닛만으로 잡은 값이라 경제 지분이 아닙니다. 허니웰과 케임브리지 퀀텀 두 창업 주주가 합쳐 약 78%입니다. Class A 5% 이상 보고자의 비율은 Class A 3,286만 주를 분모로 한 것이라 전체 유닛 대비로는 1~2% 이하입니다.

허니웰은 고객·공급사·주주 세 역할을 했지만 지금 고객으로서는 사실상 미미합니다. 2026년에는 의미 있는 특수관계 매출이 없고(2025년 상반기 0.3백만 달러), 허니웰 항공우주가 6월 29일 분사되며 특수관계에서 빠졌습니다. 세금 정산 약정(TRA)에 따라 연속 유닛 보유자에게 절세액의 85%를 현금으로 지급해야 하는데, 424B4 추정은 공모가 60달러 가정에서 25년간 약 33.4억 달러이고 현재 주가에서는 훨씬 작을 것입니다. 미국 이연법인세자산에 전액 충당금이 있어 6월 30일 TRA 부채는 0입니다.

주주환원·재무 체력

배당은 없고 Class B는 배당 권리가 없습니다. 자사주 매입 프로그램도 공시되지 않았습니다. 데이터 공급사 표준화 자료의 26Q3 ‘자사주 매입 −38.8’은 매입이 아니라 주식 보상 원천세 납부로 보입니다. 원문 현금흐름표의 항목은 ‘Withholding taxes paid on stock compensation’이고 9개월 −130.8백만 달러이며 Q3 단독 −38.8은 분기 환산값입니다. 보유 자기주식은 72,863주(원가 3.8백만 달러)뿐입니다. 이 구조는 신주 대신 주식을 순결제하고 세금을 회사 현금으로 낸다는 뜻이라 희석은 줄지만 현금이 빠집니다.

희석 요인과 재무 체력을 표로 정리합니다.

이익의 질

이 절은 총마진과 주당손실처럼 정의가 둘씩 있는 숫자를 갈라 읽습니다. 3분기 총마진은 정의에 따라 두 값이 있고 둘 다 8-K 조정 표에서 확인됩니다. GAAP은 회계기준 그대로 계산한 값, 비GAAP은 회사가 주식보상·감가상각 등을 빼서 조정한 값입니다.

손익계산서의 별도 상각비 4.184가 아니라 그중 원가분 2.839만 총이익에서 빠진다는 점이 정의의 핵심입니다.

비GAAP 총마진GAAP 총마진

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — 두 가지 총마진 — 클라우드 비중이 높은 분기의 숫자다

두 가지 총마진 — 클라우드 비중이 높은 분기의 숫자다 원본 수치표

구분	25Q3	26Q3
비GAAP 총마진	66.1%	74.6%
GAAP 총마진	-43.5%	33.3%

CFO는 마진이 분기마다 제품 믹스에 따라 움직인다고 밝혔고, 3분기는 클라우드 비중이 높았다고 설명했습니다. 하드웨어 판매 비중이 오르면 총마진은 내려갈 구조입니다.

주당 손익을 읽기 어렵게 만드는 정의는 이렇습니다.

26Q2의 순손실은 세 갈래의 합입니다.

영업손실 −555.0은 IPO 연계 주식보상이 대부분이어서, 일회성을 뺀 궤도는 26Q1과 26Q3의 선 위에 놓입니다(추정). 워런트 평가손실은 2분기에 끝나 3분기에는 0입니다. 그래서 26Q2 주당손실 −1.93달러(Class A 33.9백만 주 기준)를 다른 분기와 직접 비교하지 않습니다.

리스크

1. 수주가 매출로 바뀌는 속도

• 먼저 꺾이는 숫자: RPO 12개월 인식 비율과 4분기 수주. 연간 120백만 달러 초과 목표를 맞추려면 4분기에 약 16백만 달러 이상이 필요합니다.
• 계기판: 6월 30일 RPO의 12개월분 29.4백만 달러는 2027년 필요 매출 62백만 달러의 47%에 그칩니다. 3분기 RPO에서 이 비율이 우리 가정선인 60%를 넘지 못하면 오라클 인도 시점의 의존이 더 커집니다.
• 현재 신호: 엇갈립니다. 수주는 98백만 달러로 크고 가이던스는 올랐지만 RPO 증가는 아직 공시로 보이지 않고, 올해 수주의 94%가 한 분기에 몰렸습니다.

2. 락업 만료와 유닛 교환

• 먼저 꺾이는 숫자: Class A 유통 주식수와 Class B 유닛의 감소 속도. 8월 13일부터 9월 30일 사이 Class B가 약 4.08백만 주 줄었습니다.
• 계기판: 잠재 매물 풀은 Class B 222.3백만 주로 Class A 43.3백만 주의 5.1배입니다. 락업 대상 약 2.37억 주는 전체 유닛의 약 89%입니다(추정). 허니웰 한 곳이 전부 교환하면 Class A의 2.9배입니다.
• 현재 신호: 불리합니다. Class A는 IPO 직후 3,286만 주에서 4,331만 주로 32% 늘었고 락업 해제 전부터 교환이 일어났습니다. 다만 공모가 대비 −50%라 매도 유인이 낮을 수 있다는 해석은 근거가 없는 추정입니다.

3. 현금 소진과 자금 조달

• 먼저 꺾이는 숫자: 분기 잉여현금흐름과 주식 보상 원천세. 3분기 −126.3백만 달러가 직전 분기보다 53% 늘었습니다.
• 계기판: 현금 1,936.1백만 달러 ÷ 분기 126.3백만 달러 = 15.3분기. 소진이 분기마다 10%씩 늘면 9.8분기(2.4년)로 줄어듭니다.
• 현재 신호: 불리합니다. 조정 EBITDA 손실이 전년 3분기 −45.3에서 −80.5로 늘었고 설비투자도 커졌습니다. 주가 하락으로 원천세 부담은 줄 수 있습니다(추정).

나머지는 짧게 묶습니다. 정부 의존(26Q2 매출의 32%, 상반기 29%)은 정책 변화가 곧 현재 매출 위험입니다. CHIPS 지원은 전액 환수 조항이 있고 12개월 안에 공모를 한 번으로 제한하는 조건이 붙었습니다(8-K 9월 8일). 허니웰 항공우주 단일 공급과 모든 기술 주장이 아직 독립 검증되지 않았다는 점도 남아 있습니다.

주가 사건 연대기

상장일(2026-06-04)부터 11월 5일까지 108거래일의 종가를 모두 모았고, 하루 ±7% 이상 움직인 날은 25건입니다. 이 중 원인을 붙인 14건을 최근에서 과거 순으로 정리했습니다. 피어 평균은 IonQ·D-Wave·리게티·퀀텀 컴퓨팅 4곳의 같은 날 등락률 평균입니다. 11월 6일 장중 36.99달러(+24.0%)는 종가가 아니라 이 글의 기준에서 뺐습니다.

기업 행동 (분할·증자·편입 등)하루 +10% 이상하루 -10% 이상

원본 데이터 펼쳐보기원본 데이터 접기 — QNT 일별 종가와 사건

QNT 일별 종가와 사건 원본 수치 (달러)

시점	주가 (달러)
2026년 6월 4일	60.38
2026년 6월 5일	56.26
2026년 6월 8일	58.4
2026년 6월 9일	54.94
2026년 6월 10일	51.4
2026년 6월 11일	56.49
2026년 6월 12일	55.26
2026년 6월 15일	57.91
2026년 6월 16일	55.43
2026년 6월 17일	62.75
2026년 6월 18일	69.8
2026년 6월 22일	68.27
2026년 6월 23일	77.46
2026년 6월 24일	71.1
2026년 6월 25일	71.68
2026년 6월 26일	75.57
2026년 6월 29일	72.84
2026년 6월 30일	81.74
2026년 7월 1일	78.41
2026년 7월 2일	74.56
2026년 7월 6일	83.17
2026년 7월 7일	77.6
2026년 7월 8일	75.61
2026년 7월 9일	73.51
2026년 7월 10일	70.45
2026년 7월 13일	64.09
2026년 7월 14일	66.63
2026년 7월 15일	60.51
2026년 7월 16일	56.52
2026년 7월 17일	56.07
2026년 7월 20일	57.35
2026년 7월 21일	58.58
2026년 7월 22일	54.88
2026년 7월 23일	56.46
2026년 7월 24일	52.29
2026년 7월 27일	52.83
2026년 7월 28일	49.78
2026년 7월 29일	47.34
2026년 7월 30일	51.55
2026년 7월 31일	51.41
2026년 8월 3일	55.65
2026년 8월 4일	58.14
2026년 8월 5일	56.91
2026년 8월 6일	58.88
2026년 8월 7일	58.71
2026년 8월 10일	56.59
2026년 8월 11일	56.06
2026년 8월 12일	71.74
2026년 8월 13일	68.5
2026년 8월 14일	63.59
2026년 8월 17일	66.01
2026년 8월 18일	59.5
2026년 8월 19일	56
2026년 8월 20일	54.9
2026년 8월 21일	56.6
2026년 8월 24일	52.07
2026년 8월 25일	53.89
2026년 8월 26일	53.29
2026년 8월 27일	54
2026년 8월 28일	49.92
2026년 8월 31일	50.1
2026년 9월 1일	47.66
2026년 9월 2일	48
2026년 9월 3일	48.7
2026년 9월 4일	49.65
2026년 9월 8일	50.47
2026년 9월 9일	48.89
2026년 9월 10일	48.67
2026년 9월 11일	49.03
2026년 9월 14일	49.1
2026년 9월 15일	48.65
2026년 9월 16일	52.01
2026년 9월 17일	54.5
2026년 9월 18일	51.58
2026년 9월 21일	51.15
2026년 9월 22일	51.39
2026년 9월 23일	50.11
2026년 9월 24일	49.39
2026년 9월 25일	49.53
2026년 9월 28일	49.11
2026년 9월 29일	48.73
2026년 9월 30일	48.06
2026년 10월 1일	46.68
2026년 10월 2일	46.08
2026년 10월 5일	45.53
2026년 10월 6일	45.59
2026년 10월 7일	44.22
2026년 10월 8일	41.52
2026년 10월 9일	41.3
2026년 10월 12일	39.52
2026년 10월 13일	36.76
2026년 10월 14일	33.03
2026년 10월 15일	36.68
2026년 10월 16일	36.55
2026년 10월 19일	34.93
2026년 10월 20일	35.68
2026년 10월 21일	38.65
2026년 10월 22일	35.9
2026년 10월 23일	36.5
2026년 10월 26일	37.53
2026년 10월 27일	40.21
2026년 10월 28일	38.33
2026년 10월 29일	37.495
2026년 10월 30일	33.6
2026년 11월 2일	30.95
2026년 11월 3일	32.57
2026년 11월 4일	32.75
2026년 11월 5일	29.82

QNT 일별 종가와 사건 사건 설명

시점	유형	사건	설명
2026년 6월 4일	기업 행동	상장 첫날 종가 60.38	공모가 60달러, 2,850만 주(그린슈 50만 주 포함). 주관 JP모간·모건스탠리
2026년 6월 10일	급락일	공모가 아래 51.40	2026-06-10. 첫날 종가 대비 −14.9%, 공모가 대비 −14.3%
2026년 6월 30일	급등일	+12.2%	2026-06-30. 상장 후 침묵기 종료와 증권사 커버 개시 파도(JP모간 Overweight·목표 97은 6월 29일 보도)
2026년 7월 6일	급등일	최고 종가 83.17	2026-07-06. 12개월 매출 17.0 기준 PSR 1,277배. 특정 사건이 아니라 기대의 정점
2026년 8월 12일	급등일	26Q2 실적·오라클 +28.0%	2026-08-12. 8월 11일 발표한 26Q2 실적과 오라클 다년 전략 제휴 다음 거래일. 피어 평균 +2.0%라 개별 요인
2026년 9월 8일	기업 행동	CHIPS 합의	2026-09-08. 상무부가 최대 100백만 달러 지원 대가로 Class A 2,369,528주를 발행. 당일 종가 50.47(+1.7%)
2026년 10월 14일	급락일	−10.1%	2026-10-14. 피어 평균 −9.1%. 원인 미확인
2026년 10월 15일	급등일	+11.1%	2026-10-15. 피어 평균 +8.1%. 같은 날 모건스탠리가 등급을 Equal-weight에서 Overweight로 올렸고 목표가는 78달러에서 62달러로 낮췄다
2026년 10월 30일	급락일	−10.4%	2026-10-30. 피어 평균 −5.8%. 원인 미확인
2026년 11월 5일	급락일	최저 종가 29.82	2026-11-05. 피어 평균 −12.0%. 실적은 장 마감 후 발표

Fiscal.ai 상장 후 일별 종가. 배당은 없다. 시장 참여가 얇은 상장 초기라 사건 표기와 가격 움직임의 인과를 단정하지 않는다.

더 과거 급변일 (펼치기)

날짜	등락	피어 평균	읽는 법
2026-07-15	−9.2%	−4.2%	업종 동행
2026-07-13	−9.0%	−7.8%	업종 동행
2026-06-30	+12.2%	−0.8%	증권사 커버 개시 파도, 피어는 보합
2026-06-23	+13.5%	+0.1%	종목 고유 랠리. 2차 보도는 양자 행정명령 기대를 지목하나 공시 사건은 없음(추정)
2026-06-18	+11.2%	+6.7%	업종 동반 반등
2026-06-17	+13.2%	−3.0%	피어 하락일에 홀로 상승. 원인 미확인
2026-06-11	+9.9%	미조회	공모가 아래로 밀린 뒤 반등. 원인 미확인

그 밖에 ±7%대 움직임이 11일 더 있었습니다(06-24, 07-24, 07-30, 08-03, 08-14, 08-24, 08-28, 10-21, 10-22, 10-27, 11-02). 피어 대조는 하지 않았고 원인은 확인하지 못했습니다.

전체 서사는 이렇습니다. 상장 첫날 60.38달러에서 6월 10일 51.40달러로 밀렸다가 7월 6일 83.17달러로 올랐고, 11월 5일 29.82달러는 고점 대비 −64.1%, 공모가 대비 −50.3%입니다.

하락은 두 국면입니다. 1단계(7월 6일~8월 11일)는 락업 우려와 업종 약세로 눌린 구간이고 8월 12일 오라클·2분기 실적으로 +28.0% 반등했습니다. 2단계(8월 18일~11월 5일)는 완만한 배수 압축이며 10월 14일, 10월 30일, 11월 5일의 큰 하락은 모두 피어와 나란히 움직였습니다. 같은 기간 12개월 매출은 늘었으므로 하락은 사업 부진이 아니라 배수 압축과 업종 약세로 읽힙니다. 금리 같은 거시 변수로 설명되는지는 이번에 시험하지 않았습니다.

원가 구조

이 절은 매출 한 단위가 비용 구조에 얼마나 눌리는지를 봅니다.

매출원가 3.2백만 달러(주식보상 약 0.7 포함)에는 클라우드 인프라, 시스템 구성품, 취득 무형자산 상각이 들어가고 회사는 구성 내역을 분기 보고서에서만 밝힙니다. 이온 트랩 제조는 허니웰 항공우주 비용에 15%를 얹은 가격입니다. 매출 증가 1달러당 영업손실이 늘어난 구간이라 영업 레버리지를 따지기는 아직 이릅니다.

밸류에이션

적자 회사라 PER은 성립하지 않아 PSR(주가매출비율)로 잽니다. 이 업종에서는 매출이 작은 순수 양자 회사끼리 PSR이 200배대에서 겹치고 인수로 매출을 키운 IonQ만 30배대입니다.

주가가 장기 평균 대비 어디쯤인지는 상장 5개월이라 말할 수 없습니다. 상장 뒤 범위만 있습니다. 공모가 60달러(현재 유닛 수로 환산 시총 159억 달러)에서 최고 종가 83.17달러(221억 달러)를 거쳐 지금의 79억 달러입니다.

역산(우리 추정): 지금 시총 79.2억 달러를 요구수익률 r로 4.2년(2030년 말) 복리하고 도착 시점 PSR로 나누면 2030년에 필요한 매출입니다. 주식 수는 고정했고 희석은 무시했으므로 실제 필요 매출은 더 큽니다.

도착 PSR 15배, 요구수익률 10%라면 2030년 매출이 약 7.9억 달러여야 합니다. 2027년 +100%를 지킨 뒤에도 2028~2030년 세 해에 걸쳐 연 약 100% 이상이 이어져야 합니다. 비교 눈금으로 IonQ의 12개월 매출은 3.8억 달러(인수 포함)로 퀀티뉴엄의 약 13배입니다.

시나리오(우리 추정, 확률은 부여하지 않음)는 2027년 매출에 연말 적용 PSR을 곱해 지금 유닛 수 265.65백만 주로 나눈 값입니다. 적용 PSR은 현재 순수 양자 피어의 200배대와 IonQ의 30배대 사이에서 가정으로 골랐고, 희석(상한 274.25백만 주)은 반영하지 않았습니다.

증권사 목표가는 보도 기준(2차)으로 60~155달러입니다. 이 값들은 대부분 IPO 전후에 정해진 뒤 갱신되지 않았을 가능성이 있고, 11월 6일 실적 이후 조정은 확인하지 못했습니다.

7월 집계(마켓비트, 2차)로 14곳 중 매수 12곳, 보유 2곳이었고 매도 의견은 확인하지 못했습니다.

상승 논거(bull)

1. 3분기 수주 98백만 달러가 12개월 매출의 3배를 넘어 선행 지표가 강합니다.
2. 가이던스를 첫 제시 뒤 한 번 올렸고 2027년 +100%를 유지했습니다.
3. 오류정정 충실도 99.9995%는 맞다면 경쟁사보다 앞선 숫자입니다(회사 주장).
4. 현금 19.4억 달러에 부채가 없어 Sol(2027년 하반기)까지의 자금이 확보돼 있습니다.
5. 오라클·금융기관·신규 하이퍼스케일러가 채널과 고객을 동시에 넓힙니다.
6. 모건스탠리는 2030년 매출 대비 가장 낮은 배수의 순수 양자주라며 Overweight로 올렸습니다(보도).

하락 논거(bear)

1. PSR 271배는 2030년 매출 약 7.9억 달러(연 122% 성장)를 요구하는 가격입니다.
2. 올해 수주의 94%가 한 분기에 몰렸고 계약 금액과 인식 시점은 비공개입니다.
3. 11월 30일 락업이 끝나면 Class B 2.22억 주가 시장으로 나올 수 있습니다.
4. 분기 잉여현금흐름이 −85.6에서 −126.3백만 달러로 불어 런웨이가 최소 2.4년으로 줄 수 있습니다.
5. 충실도 우위 숫자는 모두 회사 주장이고 속도 약점은 수치 없이 넘어갔습니다.
6. 정부 의존이 26Q2 매출의 32%이고 CHIPS 지원에는 전액 환수 조항이 있습니다.

기존 분석과의 비교

IonQ 분석은 같은 이온트랩 방식이지만 성장의 절반이 인수(스카이워터)이고 순이익 흑자가 워런트 평가이익이라는 점이 핵심이었습니다. 퀀티뉴엄은 반대로 매출 전부가 양자 사업이고 인수가 없으며, 자체 성장이지만 규모가 IonQ의 12개월 매출 대비 8%입니다. 두 회사의 PSR 차이(30배 대 271배)는 이 규모 차이를 시장이 어떻게 값매기는지를 보여 줍니다. IonQ 26Q3 실적과 함께 읽으면 인수형과 자체 성장형의 질 차이를 비교할 수 있습니다.

판정

Q1. 수주 98백만 달러가 2027년 +100%를 받치는가. 받칠 수 있는 크기이지만 지금은 확인되지 않습니다. 6월 30일 RPO의 12개월 몫이 필요 매출의 절반에 못 미치고, 나머지는 오라클 인도 시점과 다년 계약의 인식 방식이 정합니다. 3분기 10-Q의 RPO와 오라클 인도 시점이 확인되면 이 판단을 바꿉니다.

Q2. 오류정정 선두는 실제 격차인가. 격차를 말하는 숫자는 모두 회사 주장입니다. 독립 재현이나 논문 심사로 확인되기 전까지는 검증 유보로 두고, 내결함성 도착 시점(2029)은 IBM·구글과 같은 해입니다.

Q3. 락업과 유닛 교환은 매물 압력인가. 매물이 나올 수 있는 구조는 분명합니다. 잠재 풀이 Class A의 5.1배이고 락업 해제 전에도 교환이 일어났습니다. 허니웰은 최대 주주이지만 고객이 아니라는 점이 지분 유지의 동기를 약하게 합니다. 락업 날짜는 계약서 원문으로 확정하지 못했습니다.

Q4. PSR 271배는 무엇을 베팅하는가. 2030년 매출이 8억 달러 안팎까지 연 100% 넘게 자라는 길을 베팅하는 가격이고, 현금은 소진 속도에 따라 2.4년에서 3.8년을 사 줍니다. 29.82달러에서 기준 시나리오(24.47달러)는 현재가 아래입니다.

회사 판단. 수주와 가이던스로 방향은 맞다고 보이지만 매출 전환과 기술 우위가 모두 증명 단계입니다. 증명할 수 있는 날은 3분기 10-Q, 오라클 인도, Sol 상용화입니다.

주가 판단. 29.82달러는 공모가의 절반이지만 후행 매출 기준으로는 여전히 271배라 싸다고 하기 어렵습니다. 11월 30일 락업 전후 수급이 가격을 흔들 수 있고, 변동성이 업종 심리에 크게 좌우되는 구간입니다.

출처와 데이터 노트

① 검증 범위와 확인하지 못한 것

• 이 글은 2026-11-05 종가 29.82달러와 26Q3 실적(2026-11-05 장 마감 후 발표 8-K)을 기준으로 합니다. 26Q3 10-Q는 11월 6일 시점에 제출되지 않아 주식수·현금·손익은 실적 보도자료(미감사) 기준입니다. 가격 이력은 맥락 설명용이며 투자 수익률로 쓰지 않습니다. 11월 6일 장중 36.99달러(+24.0%)는 종가가 아니라 쓰지 않았고, 상장 후 108거래일 종가를 모두 모았으나 분할·병합 같은 기업행동 공시는 상장 후 8-K 목록에 없음을 확인했을 뿐 별도 조정은 하지 않았습니다.
• 공식 출처 미확인 — 3분기 RPO와 12개월 인식 비율, 3분기 고객 집중도(10-Q 대기), 3분기 부문별 매출.
• 공식 출처 미확인 — 오라클과 금융기관 계약 금액·인식 시점, 시스템 한 대 가격, 라이선스 미지급금 55.3백만 달러의 상대와 지급 조건.
• 공식 출처 미확인 — 락업 날짜의 계약서 원문(424B4 인수 절). 프로스펙터스일 6월 3일에 180일을 더한 산술값이며 12월로 표기한 서술도 한 건 있었습니다. 조기 해제 조항과 Class B 보유자의 락업 서명 여부도 확인하지 못했습니다.
• 공식 출처 미확인 — 9월 말 허니웰·케임브리지 퀀텀의 보유 변동, B→A 교환 주체, 07-21 Form 4 내용, 6월 5일 이후 장내 거래, 계약 RSU 8,475,115주의 발행주식수 포함 여부(미포함 추정).
• 공식 출처 미확인 — 양자 하드웨어 점유율 통계(신뢰할 출처 없음), 경쟁사 수치의 1차 원문(IonQ 8-K 본문 확인 못함), 독립 벤치마크 결과, 하즈라 CEO의 학력·경력.
• 원인 미확인 — 2026-10-14·10-30·11-05 급락과 06-17·06-11 급등, ±7%대 11일. 11월 6일 반응의 직접 원인도 보도로 확인하지 못했습니다.

② 출처와 유보

확정 1차 — SEC 8-K 2026-11-05 Ex.99.1(26Q3 실적, 링크), 10-Q 2026-08-13(26Q2, 링크), 424B4 2026-06-05(링크), 8-K 2026-09-08(상무부 CHIPS, 링크), 8-K 2026-08-11(26Q2 실적·오라클), Form 4 12건(6월 8일 제출), SC 13G(허니웰·케임브리지 퀀텀·캐피털 월드·시타델·블랙록). 26Q2·26Q3 콜 전문(Fiscal.ai 제공)에서 발언을 원문으로 인용했습니다.

확정 2차 — Fiscal.ai 표준화 재무와 일별 종가, 피어 비율(공시 기반 수치이나 가공값). 증권사 개시·상향 보도(스트릿인사이더, 스톡트윗스), FactSet 3분기 컨센서스(마켓스크리너 인용, 단독 출처), 마켓비트 7월 집계, 오라클 보도자료 목록, 상무부 CHIPS 보도(쿼츠, 야후 파이낸스).

추정 — 수주 98백만 달러와 누적 104백만 달러(콜 발언이며 공시 아님), 26Q1 수주 1.7백만 달러 역산, 3분기 RPO 160백만 달러대 브리지, 26Q2 일회성 주식보상 약 445백만 달러, 2027년 매출 62~68백만 달러 환산, 런웨이 2.4~3.8년, 락업 대상 약 2.37억 주, 허니웰 경제 지분 46.9%(보유 불변 가정), 역산·시나리오·분해 기여도, 양자주 AI 프록시 보도(단일 2차).

③ 데이터 노트

• 주식수와 시총 — Class A 43,313,266주 + Class B 222,338,654주 = 265,651,920주(2026-09-30, 8-K 대차대조표)를 29.82에 곱한 7,921.7백만 달러가 시총입니다. Class A만 곱하면 1,291.6백만 달러로 약 6분의 1이 되며, Fiscal.ai의 13.6억 달러 시총이 이 오류값입니다. 08-13 10-Q 표지 기준(263,308,142주)은 7,851.8백만 달러입니다. RSU와 옵션을 더한 상한은 274,249,826주(시총 8,178백만 달러, PSR 279배)입니다.
• EV와 PSR — EV 5,985.6 = 7,921.7 − 현금 1,936.1(부채 0). 12개월 매출 29.28 = FY2025 30.9 − 9M25 23.908 + 9M26 22.285, 분기 합은 29.25입니다. PSR 270.6, EV/매출 204.4, FY26 가이던스 중간값 기준 243.7입니다.
• 총마진 정의 — GAAP 33.3%와 비GAAP 74.6%는 8-K 조정 표에서 확인했습니다. 매출 − 매출원가 − 취득 무형자산 상각 중 원가분 2.839 = 3.017. 손익계산서에는 총이익 소계가 없고, 별도 상각비 4.184 전체를 빼면 18.5%라는 다른 값이 나오지만 회사 정의가 아닙니다.
• EPS 정의 — GAAP −0.46달러는 Class A 귀속 순손실 ÷ Class A 가중평균 36,806,913주, 조정 −0.29달러는 조정 순손실 −75.2백만 달러 ÷ 262,049,579주(Class A + 연속 유닛)입니다. 컨센서스 −0.37이 후자 정의와 같은지는 불명입니다.
• 순손실 분해 — 26Q2 총 −596.5 = Class A −65.4 + 비지배지분 −421.0 + IPO 전 케이맨 −110.1. 3분기 총 −117.9 = Class A −17.0 + 비지배지분 −100.9. 9개월 총 −851.0.
• RPO 정정 — Fiscal.ai의 12개월 인식 ‘35.0’과 ‘39.6’은 달러가 아니라 비율입니다. 10-Q 기준 6월 말 RPO 74.2의 39.6%(2년 64.8%, 3년 85.3%, 4년 97.5%)입니다.
• 수주 — 3분기 98백만 달러, 누적 약 104백만 달러, 연간 목표 120백만 달러 초과는 CFO 콜 발언입니다. 보도자료와 10-Q에 수치가 없고 정의는 확인하지 못했습니다.
• 자사주 −38.8 — 보도자료 현금흐름표에서 해당 줄을 찾지 못했고, 9개월 ‘Withholding taxes paid on stock compensation’ −130.78이 원문입니다. 자기주식은 72,863주(원가 3.8백만 달러)뿐입니다.
• 피어 — 종가는 2026-11-05, PBR은 11월 6일 장중 비율을 종가 비로 환산했습니다(IonQ 2.70→2.29, 리게티 7.15→6.12, 퀀텀 컴퓨팅 0.88→0.80). D-Wave도 11월 5일 종가 기준이며 PBR은 장부가치가 낡아 비웠습니다. 피어 재무는 IonQ만 9월 30일이고 나머지는 6월 30일입니다.
• 상승기 분해 — 시가총액은 당시 공시 유닛 수(6월 5일 260.97백만, 8월 13일 263.31백만, 9월 30일 265.65백만)로 계산했고, 12개월 매출은 분기 표준화 값의 합(17.0, 22.9)입니다. 시장이 후행 매출이 아니라 앞으로를 보는 한 인과가 아니라 산술입니다.
• 장기 재무 대체 — 상장 5개월, 연간 2개, 분기 7개로 20년 장기 재무, 사이클 겹쳐 보기, 5년 평균 배수를 만들 수 없어 가능한 분기 추이로 대신했습니다.