26Q2 실적(2026년 7월 21일 발표)과 분기보고서(7월 29일 10-Q), 9월에 나온 회사 보도자료, 2026-10-07 종가 282.78달러 기준입니다. 바이코(나스닥 VICR)는 미국 매사추세츠 앤도버에 본사와 공장을 둔 전력 변환 모듈 회사이고, 3분기 실적은 미국 시각 10월 20일 오전 7시에 나옵니다.
한눈에 보기 — 다섯 문장 요약
- 바이코는 48V 전력을 칩 바로 옆에서 1V 안팎으로 바꿔 주는 모듈을 자기 공장에서 만들어 파는 회사인데, 지금 이익을 끌어올리는 것은 제품보다 특허입니다. 로열티가 2023년 매출의 3.9%에서 26Q2 21.2%(3,043만 달러)로 커졌고, 원가가 거의 없어 보고 매출총이익률은 58.0%이지만 제품만 떼면 46.7%입니다.
- AI 가속기 전원 경쟁에서 제품은 한 번 졌습니다. 엔비디아 H100 소켓이 MPS로 넘어갔다는 보도(단일 출처)가 있고, 2세대 수직 전력 공급(VPD)은 “초기 납품이 가깝다”(2024-10)에서 “리드 고객용 칩셋 개발 완료”(2026-07)까지 약 21개월이 걸렸습니다. 대신 미 국제무역위원회(ITC) 수입금지 명령을 지렛대로 삼아 MPS·인피니언·델타를 한꺼번에 피신청인으로 세운 세 번째 조사가 10월 9일 개시됐습니다.
- 수요 신호는 진짜입니다. 수주잔고가 두 분기 만에 1.77억에서 3.80억 달러로 2.1배가 됐고, 26Q2 매출 1.434억 달러는 전분기 대비 26.9% 늘었으며, 회사는 9월에 3분기 매출 전망을 두 번 올려 ‘전분기 대비 30% 초과’로 만들었습니다 — 다만 상향 이유로 든 것은 다시 로열티였습니다.
- 보고 순이익은 매 분기 무언가에 부풀려져 있습니다. 2025년 순이익 1.186억 달러에는 특허 합의금 4,500만 달러와 세금 혜택 2,400만 달러가 들어 있어 정상화 영업이익은 4,190만 달러이고, 26Q2 주당순이익 1.04달러도 1,090만 달러 세금 혜택을 빼면 약 0.64달러로 컨센서스와 같은 수준입니다.
- 주가는 3분기 전망을 연환산한 매출의 약 17배(기업가치 기준)입니다. 의결권 약 79%를 쥔 79세 창업자 CEO는 2025년 11월부터 약 3.47억 달러어치를 팔았고, 2028년까지 주가가 오를수록 더 파는 최대 300만 주의 매도 계획이 걸려 있습니다 — 장내 매수는 2년간 한 건도 없습니다.
1. 비즈니스 모델
돈이 들어오는 길은 둘입니다. 모듈을 개당 파는 제품 매출과, 남이 바이코 특허를 쓰면 그 판매액에 연동해(일부는 고정 지급) 받는 로열티입니다. 회사는 단일 보고부문이지만 주석에서 제품군 두 개로 매출을 나눠 공시합니다.
| 제품군 | 무엇인가 | 누가 사나 | 수명주기·경쟁 |
|---|---|---|---|
| 어드밴스드 | 48V를 부하(GPU·ASIC) 바로 옆에서 전압 조정(PRM)과 전류 증폭(VTM)으로 나눠 내리는 ‘분해형 전력 구조(FPA)’ 모듈. 프로세서 기판 위의 파워온패키지, 메인보드 뒷면에 붙이는 VPD가 핵심 | 데이터센터·하이퍼스케일러 중심, 그 밖에 항공우주·방산·반도체 시험장비(ATE)·자동차 | 3년 미만, 설계 수주 경쟁이 길고 치열. 대량·소품종 |
| 브릭 | 변환 단계를 한 덩어리에 넣은 표준형 컨버터(‘벽돌’) | 방산·항공우주, 산업장비, 계측·시험장비, 철도·중장비 | 3년 초과, 파편화된 경쟁과 범용품 가격 경쟁. 다품종·소량 |
| 로열티 | 특허 사용권. 공시상 어드밴스드 매출에 포함돼 있어 따로 빼야 보인다 | OEM·하이퍼스케일러·위탁생산사(이름 비공개) | 계약·소송 사건에 따라 분기 변동이 크다 |
- 어드밴스드 제품45%
- 브릭 제품34%
- 로열티(특허 라이선스)21%
26Q2(2026년 4–6월) 매출 1.434억 달러 기준, 10-Q 매출 분해 주석. 로열티는 공시상 어드밴스드 열에 포함돼 있어 차감해 나눴다.
| 구성 | 2023 | 2024 | 2025 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|
| 순매출(백만 달러) | 405.1 | 359.1 | 407.7 | 143.4(분기) |
| 로열티 비중 | 3.9% | 13.0% | 14.1% | 21.2% |
| 브릭 비중 | 44.7% | 45.0% | 39.0% | 34.3% |
| 별도 특허 합의금 | — | — | 45.0 | — |
2025년 합의금 4,500만 달러는 손익계산서에서 매출 아래 별도 줄로 잡혀 회사가 말하는 ‘총 4.527억 달러’가 됩니다. 이 글은 성장률을 합의금을 뺀 4.077억 달러로 계산합니다.
최종 시장(데이터센터·ATE·산업·방산)별 매출은 공시되지 않습니다. 어드밴스드가 데이터센터에 가장 가까운 대용치지만 항공우주·방산·자동차가 섞여 있어 ‘어드밴스드 = AI’로 읽으면 과대 계상입니다. 지역은 고객 소재지 기준이라 데이터센터 물량이 아시아 위탁생산사 매출로 잡히고(26Q2 아시아태평양 34%), 중국·홍콩 수출(2025년 매출의 11.9%)은 주로 브릭입니다.
라이선스 쪽 구조는 계속 바뀌고 있습니다. 5월 26일 OEM 한 곳과 분해형 전력 구조·VPD를 포함한 전 특허 일괄 라이선스를 맺었고(첫해 분기 500만 달러, 둘째 해 분기 1,000만 달러 — 지급 구조는 콜 발언, 2차), 9월 16일에는 이름을 밝히지 않은 ‘AI OEM’에 VPD 비독점 라이선스를 줬습니다. 라이선시가 다른 공급사의 VPD 모듈을 사도 되게 허락하고 로열티를 받되, 바이코 모듈을 함께 사면 로열티를 크게 깎아 주는 구조입니다(회사 보도자료, 금액 비공개). 회사는 9월 21일 ‘선도 OEM·하이퍼스케일러 4곳이 라이선스를 확보했다’고 밝혔습니다. 제품을 팔지 못한 소켓에서도 돈을 받는 장치를 만든 셈입니다.
2. 밸류체인 지도
박스에 마우스를 올리면 관계의 규모·성격이 표시됩니다. 왼쪽이 공급(후방), 오른쪽이 수요(전방).
읽는 법 — 바이코가 흔들리면 가장 먼저 타격을 입는 쪽은 바이코 VPD를 채택한 가속기 회사와 라이선스를 받은 OEM입니다. 회사가 25Q4부터 약속한 2세대 VPD의 ‘대체 공급원’(제3자 생산)이 아직 체결 발표되지 않았고, 생산은 앤도버 공장 한 곳에 몰려 있습니다. 반대로 바이코를 흔드는 쪽은 셋입니다 — ① 상위 1~소수 AI 고객의 세대 교체(단일 고객 비중 2023년 10.7% → 2024년 12.1% → 2025년 11.1%), ② 이름을 밝히지 않은 소수의 파운드리·패키징 외주, ③ ITC 판정 — 로열티 21%가 소송 압박 위에 서 있습니다.
수혜와 피해가 같은 방향을 가리키지 않는 드문 구조입니다. ITC가 수입금지를 내리면 델타·럭스셰어·MPS·인피니언 같은 피신청인의 모듈과 그 모듈을 담은 서버의 미국 반입이 막히고, 그 서버를 사는 하이퍼스케일러가 라이선스 압박을 받습니다. 바이코의 고객과 바이코의 피신청인이 같은 공급망 안에 겹쳐 있다는 뜻입니다.
3. 경쟁 우위 진단
| 우위 후보(통념) | 실측 | 진단 | 소멸 조건 |
|---|---|---|---|
특허와 ITC 배제명령이 무단 사용을 막는다 | 337-TA-1370(2025-02 최종판정)에서 특허 ‘761·‘481 유효·침해, 델타·콴타·폭스콘 계열 대상 제한적 수입금지와 중지명령. 로열티 2023년 1,587만 → 2025년 5,738만 달러, 26Q2 분기 3,043만 달러. 2025-05 소송 일괄 합의금 4,500만 달러. 다만 폭스콘 계열 2곳은 구매주문서 조항으로 라이선스 보유가 인정됐고, 델타 재설계품은 세관(CBP)이 수입금지 대상이 아니라고 판정(2차 단독) | 유효 | 337-TA-1484(목표일 2027-09-20)나 1526에서 위반 없음·특허 무효 판정, 피신청인 재설계품의 세관 통과가 잇따르는 경우, 새 라이선스가 끊겨 분기 로열티가 기존 계약분(약 1,500만 달러) 아래로 돌아가는 경우 |
분해형 전력 구조·VPD는 바이코만 구현한다 | 회사 주장: 2세대 VPD 전류밀도 3A/mm², 2027년 초 5A/mm² 목표. 경쟁 측: MPS가 H100 소켓을 가져갔고(2차 단독), 인피니언 TDM 모듈은 2A/mm²로 이미 판매. 경쟁사 수치의 독립 비교는 없음 | 약화 | MPS·인피니언·델타가 3A/mm² 이상 VPD를 양산해 주요 GPU·TPU 플랫폼에 채택되거나, 바이코 2세대 VPD가 2027년 양산 일정을 놓치는 경우 |
자체 ChiP 팹이 원가·공급 확신을 준다 | 앤도버 자가 공장 32만 제곱피트에서 대부분 생산, 회사는 ‘완전 가동에 가까워졌다’(26Q2). 그런데 제품만의 매출총이익률은 2023년 48.6% → 26Q2 46.7%로 오히려 낮고, 용량 주장(연 10억~15억 달러)과 실제 제품 매출(연환산 약 4.5억 달러)이 맞지 않는다 | 유효(근거 약함) | Fab-2 첫 가동(회사 설명 약 1년 리드타임)이 크게 밀려 수주를 놓치거나, 증설 감가상각이 먼저 와 제품 마진이 40%대 초반으로 내려가는 경우 |
AI 선도 고객과의 관계(과거형 포함) | 2023년 전후 엔비디아 주력 세대 소켓 상실 보도(2차 단독), 그 시기 콜 발언을 다툰 증권 집단소송(2025-06 각하, 재소 허용). 반면 수주잔고 2025말 1.77억 → 26Q2말 3.80억 달러 | 약화 | (한 번 소멸한 경위) H100 세대 소켓이 MPS로 넘어간 것이 첫 사례. 다시 소멸하려면 수주잔고 2분기 연속 감소, 로열티 제외 어드밴스드 매출의 역성장 |
브릭은 성숙했지만 꾸준한 현금원 | 브릭 매출 2023년 1.81억 → 2024년 1.62억 → 2025년 1.59억 달러로 감소 후 26Q2 YoY +38.6% 반등. 유통사 비중 높음, 중국 수출 대부분 | 유효 | 국방예산 삭감이나 대중 수출통제 강화로 연 1.5억 달러 아래로 내려가거나, 유통 경로 매출이 2분기 연속 감소하는 경우 |
4. AI 영향
GPU·TPU 같은 가속기는 1V 안팎의 낮은 전압에 수천 암페어를 먹습니다. 전류를 기판 옆(수평)에서 끌어오면 배선 저항 손실이 커지는데, 가속기 바로 아래(수직)에 전류 증폭기를 붙이면 경로가 짧아집니다 — 이것이 VPD이고, 바이코 AI 노출의 거의 전부입니다. 전력이 AI 인프라의 병목이 되는지 묻는 전력 병목 흐름에서 바이코는 발전·배전이 아니라 칩 바로 밑 마지막 몇 밀리미터의 손실을 줄이는 자리에 있습니다.
| 시점 | 무슨 일이 있었나 | 근거 |
|---|---|---|
| 2020~2022 | 어드밴스드 비중 35.8% → 61.0%, 최대 고객 비중 18.5%(2020) — AI 가속기 전원이 성장 축이던 시기 | 10-K(1차) |
| 2022~2023 | 엔비디아 H100에서 MPS가 바이코를 대체했다는 분석 | 세미애널리시스(2차 단독, 공식 확인 없음) |
| 2023-07 → 10 | 7월 콜의 ‘주요 고객과 상당한 계약’ 발언 후 10월 콜에서 실현되지 않았다는 취지가 드러나 주가 급락 — 이를 다툰 집단소송은 2025-06 각하(재소 허용) | 10-K 소송 주석(1차), 원고 주장(2차) |
| 2024 하반기 | 블랙웰 세대 전원은 르네사스·인피니언 몫이라는 리서치 주장. 바이코 채택 보도는 찾지 못함 | 2차(사실상 1곳) |
| 2026 2분기 | MPS 엔터프라이즈 데이터 매출 분기 3.81억 달러(+164%) vs 바이코 어드밴스드(로열티 제외) 6,374만 달러 | 양사 10-Q(1차) |
2세대 VPD 일정은 회사가 분기마다 쓴 문장을 늘어놓으면 보입니다.
| 발표 | 회사 문장(요지) |
|---|---|
| 2024-10 (24Q3) | 2세대 고밀도 VPD 초기 납품이 가깝다 |
| 2025-02 (24Q4) | 예상보다 오래 걸렸다, 새 ASIC 필요 |
| 2025-04 (25Q1) | ASIC 도착, 리드 고객 초기 납품 완료에 집중 |
| 2026-02 (25Q4) | 대체 공급원을 열어 라이선시가 복수 공급원을 갖게 하겠다 |
| 2026-07 (26Q2) | 1세대 VPD의 한계에 AI 고객이 막혀 있다. 리드 고객용 초기 칩셋 개발 완료(3A/mm², 콜 요약 2차), 하이퍼스케일러·OEM 양산은 2027년 3~4분기 가능 |
실적 보도자료(8-K 별첨 99.1) 원문 기준, 26Q2 콜 내용만 2차 요약입니다.
인접 층의 변화도 봐야 합니다. 엔비디아는 2027년부터 1MW급 랙을 위해 800V 직류 배전을 추진하고 인피니언이 공동 개발 파트너이며, 델타는 400V/800V 제품을 양산하기 시작했습니다(델타 26Q2 어닝콜). 바이코 공시·보도자료에서 800V 제품이나 수주를 언급한 문장은 찾지 못했습니다. 바이코의 자리는 랙 단(800V → 48V)이 아니라 보드·패키지 단(48V → 1V)이라, 800V 전환은 VPD 수요를 직접 늘리지도 줄이지도 않는다고 보는 것이 맞습니다(추정). 회사가 ‘웨이퍼 스케일 엔진’의 램프를 언급해 온 고객은 그 제품명을 쓰는 세레브라스로 추정되지만, 회사는 고객 이름을 확인하지 않았습니다.
5. 성장 실측
분기 매출(제품+로열티) — 합의금 제외 (백만 달러)
| 분기 | 제품 | 로열티 | 매출 | 매출총이익률 | 제품만 | 영업이익 | 희석 EPS | 수주잔고 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 26Q2 | 112.9 | 30.4 | 143.4 | 58.0% | 46.7% | 34.9 | 1.04달러 | 379.7 |
| 26Q1 | 98.0 | 15.0 | 113.0 | 55.2% | 48.4% | 16.9 | 0.44달러 | 300.6 |
| 25Q4 | 92.7 | 14.5 | 107.3 | 55.4% | 48.4% | 15.7 | 1.01달러 | 176.9 |
| 25Q3 | 88.7 | 21.7 | 110.4 | 57.5% | 47.1% | 20.9 | 0.63달러 | 152.8 |
| 25Q2 | 85.7 | 10.4 | 96.0 | 49.1% | 42.9% | 45.4(정상화 5.5) | 0.91달러 | 155.2 |
단위 백만 달러. 25Q2 매출총이익률·영업이익의 ‘보고’ 값은 합의금 4,500만 달러가 들어가 65.3%·4,539만 달러이고, 표는 합의금을 뺀 마진과 정상화 영업이익을 병기했습니다. 제품만의 마진은 로열티 원가를 0으로 보고 계산한 값입니다.
26Q2 성장의 질은 셋으로 갈립니다. ① 제품 매출 +31.8% YoY는 수주잔고(+145% YoY)가 받치는 실수요입니다. ② 브릭도 +38.6% YoY로 돌아섰습니다. ③ 그러나 QoQ 증가분 3,040만 달러 중 1,550만 달러가 로열티였고, 그중 일부는 계약 회계상 앞당겨 인식된 몫입니다 — 회사는 새 라이선스가 2분기 1,500만, 3분기 500만, 이후 분기 1,000만 달러씩 잡힌다고 설명했습니다(콜 발언, 2차). 경영진이 이 성장을 어떻게 설명했는지는 아직 우리 어닝콜 정리가 없어, 이 글이 다음 분기 채점의 기준입니다.
원본 데이터 접기 — 수주잔고 — 두 분기 만에 2.1배
| 구분 | 24Q4 | 25Q1 | 25Q2 | 25Q3 | 25Q4 | 26Q1 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 수주잔고(12개월 내 출하 예정 주문) | 155.5백만 달러 | 171.7백만 달러 | 155.2백만 달러 | 152.8백만 달러 | 176.9백만 달러 | 300.6백만 달러 | 379.7백만 달러 |
수주잔고는 회사 정의(12개월 안에 출하할 제품 주문, 로열티 제외)이고 감사 대상 잔여 이행의무가 아니며 취소·일정 변경이 가능합니다. 수주잔고 증가분에 분기 제품 매출을 더해 추정한 26Q2 제품 수주는 약 1.92억 달러, 제품 기준 수주/출하 비율은 약 1.7입니다(추정). 회사는 증가 이유로 고성능 컴퓨팅·ATE·산업·항공방산을 함께 들 뿐 AI 몫을 따로 밝히지 않습니다.
| 시점 | 3분기 매출 전망(전분기 대비) | 출처 | 회사가 든 이유 |
|---|---|---|---|
| 9월 30일 | 30% 초과(하한 약 1.86억 달러) | 회사 보도자료(8-K 없음) | 9/16 VPD 비독점 라이선스의 로열티 |
| 9월 21일 | 20% 초과 | 회사 보도자료(8-K 없음) | 같은 라이선스 로열티의 조기 유입, 라이선시 4곳 |
| 7월 21일 | 약 10% | 콜 발언(2차) | 제품 수요, 2026년 연간 6억 달러 초과 |
바이코는 정량 가이던스를 공시하지 않는 회사라 이 상향들도 8-K 없이 보도자료로만 나왔습니다. 방향은 분명한 상향이지만 상향의 근거로 회사가 든 것은 제품이 아니라 새 로열티였습니다. 3분기 매출이 1.86억 달러를 넘더라도 그 안에서 제품과 로열티가 각각 얼마인지가 10월 20일 실적의 본론입니다. 연간 6억 달러 초과(7월 콜, 2차)는 상반기 2.563억에 3분기 하한 1.864억을 더하면 4분기 1.57억 달러 이상으로 충족되는 숫자라, 지금은 보수적인 목표가 됐습니다.
6. 경쟁 지도
회사는 10-K에서 어드밴스드가 ‘자원이 훨씬 큰 대형 종합반도체 회사들’과 경쟁하고, 전체 상용 시장에서 자사 점유율은 ‘작다’고 직접 씁니다. 동시에 CEO는 2세대 VPD로 ‘독보적으로 해결할 수 있는 위치’라고 말합니다. 두 문장은 각각 시장 점유와 기술 밀도에 대한 말이라 둘 다 참일 수 있지만, ‘경쟁자가 없다’는 서사는 점유 면에서는 틀렸습니다.
| 경쟁사 | 위치 | 위협도 | 바이코와의 분쟁 |
|---|---|---|---|
| 모놀리식 파워 시스템즈(MPWR) | 팹리스 전력 반도체. 12V → 1V 전압 레귤레이터 주력, VPD 모듈도 판매 | 가장 직접적. H100 소켓(2차), AI·서버 매출 분기 3.81억 달러 | 2026-01 텍사스 특허소송 피고, 2026-05 델라웨어에서 바이코 상대 맞소송(2차 단독), ITC 1526 피신청인 |
| 인피니언(IFX) | 전력 반도체 종합사. TDM 계열 VPD 모듈(2A/mm²)과 컨트롤러, 엔비디아 800V 공동 개발 | 높음. AI 데이터센터 전원 매출 FY2026 약 15억 유로 목표(보도) | ITC 1526 피신청인 |
| 델타일렉트로닉스(2308.TW)·싸이텍 | 서버 전원·전력 모듈 대형사, AI 매출 비중 25% 돌파 | 높음(규모·고객 접점) | ITC 1370 수입금지 대상 → 재설계품은 세관 통과, 1484·1526 피신청인, 텍사스 소송 피고 |
| 럭스셰어·폭스콘·콴타·플렉스·셀레스티카 | 모듈 조립·서버 위탁생산 | 경쟁보다는 수입금지의 전달 경로 | 럭스셰어 1526 피신청인, 폭스콘 계열은 1370에서 라이선스 보유 판정 |
| 르네사스(6723.T) | GB200 전원분배보드 공급 보도 | 중간(다른 단) | — |
| SynQor(비상장) | 브릭 경쟁사이자 특허 원고 | 재무적 | 바이코 패소, 2026-03-18 2,856만 달러 지급으로 종결 |
| 일자 | ITC·특허 분쟁 |
|---|---|
| 2026-10-09 | ITC 337-TA-1526 개시 — 수직 전력 공급 시스템. 피신청인 델타 3개 법인·인피니언·럭스셰어 2개 법인·MPS 2개 법인, 수입금지와 중지명령 청구(ITC 공고 미러, 원문 미열람) |
| 2026-05-04 | MPS가 델라웨어에서 바이코 상대 특허 침해 소송(2차 단독) |
| 2026-03-18 | SynQor 판결금 2,856만 달러 지급(1차) |
| 2026-02 | ITC 337-TA-1484 개시(델타 등), 조사 완료 목표일 2027-09-20 |
| 2026-01 | 럭스셰어·델타·MPS·위스트론 상대 특허 소송 보도 |
| 2025-05-01 | 여러 분쟁 일괄 합의, 4,500만 달러 수령(상대 비공개, 1차) |
| 2025-02-13 | ITC 337-TA-1370 최종판정 — 수입금지·중지명령, 폭스콘 계열 2곳은 라이선스 보유 |
최근 1년 이긴 것 — 5월 OEM 일괄 라이선스(26Q2 매출 전망을 1.26억에서 1.42억 달러로 올린 근거), 9월 VPD 라이선스, 수주잔고 2.1배, 1526 개시로 MPS·인피니언까지 사정권에 넣은 것. 진 것 — SynQor 항소 패소, 1370 수입금지가 재설계품에 미치지 못한 것, MPS 맞소송(결과 미정). 공식 확인된 신규 대형 AI 제품 소켓 수주는 이 기간에 없습니다.
| 기업 | 시가총액 | PER | PBR | PSR | 현금 여력 | 부채 | 장점 | 단점 |
|---|---|---|---|---|---|---|---|---|
| 바이코(VICR) | 약 130억 달러 | TTM 90.6배 · 정상화 약 165배 | 15.6배 | 27.5배 | 현금성자산 4.54억 달러 | 차입 0 | 원천 특허와 수입금지 실적, 자체 팹, 무차입 | 매출 규모가 경쟁사의 수분의 1, 2세대 VPD 지연, 창업자 지배 |
| MPS(MPWR) | 약 727억 달러 | TTM 90.4배 | 18.7배 | 22.2배 | 현금+단기투자 14.1억 달러 | 차입 0 | AI·서버 매출 +164%, 팹리스로 영업이익률 31% | 엔비디아 세대마다 배분 위험, 바이코 소송 피고 |
| 인피니언(IFX) | 약 833억 유로(추정) | 미확보 | 미확보 | 약 5.1배(FY2026 전망 기준) | 미확보 | 미확보 | 랙 800V부터 보드 VPD까지 전 단 라인업 | 자동차 비중 큼, 바이코 ITC 피신청인 |
| 델타(2308.TW) | 약 5.2조 대만달러(추정) | TTM 63.8배 | 미확보 | 약 8.0배 | 미확보 | 미확보 | 서버 전원 규모, 400V/800V 양산 | 매출총이익률 35.6%의 조립형 구조, ITC 3건 반복 피신청인 |
| 나비타스(NVTS) | 약 32억 달러 | 적자로 무의미 | 4.0배 | 약 88배 | 5.57억 달러 | 차입 0 | GaN·SiC로 엔비디아 800V 생태계 참여 | 매출 감소·영업적자, 바이코와 다른 층 |
바이코는 10/7 종가로 계산, 피어는 10/5 전후 종가와 각사 최근 4분기 공시로 계산한 값이라 기준 시각이 이틀 어긋납니다. 인피니언·델타의 빈칸은 원문을 열지 못해 비웠습니다.
같은 PER대(약 90배)에서 MPS는 매출이 바이코의 약 7배이고 이익 성장이 확인돼 있습니다. 바이코는 피어 중 PSR이 가장 높습니다 — 시장은 바이코를 매출 규모가 아니라 특허 로열티와 2세대 VPD라는 옵션으로 값을 매기고 있습니다.
7. 경영진·오너십
CEO 기본 이력 — 패트리지오 빈치아렐리(Patrizio Vinciarelli, 79세). 이탈리아 로마대학교 물리학 박사로, 1973~1976년 유럽입자물리연구소(CERN) 펠로, 1977~1980년 프린스턴 고등연구소 펠로 겸 프린스턴대 강사를 지낸 뒤 1981년 바이코를 창업했습니다. 45년째 이사회 의장·사장·CEO를 겸하고, 전력 변환 특허 150건 이상을 직접 보유한 발명가형 창업자입니다. 외부 상장사 겸직은 없습니다. 출생일은 공시에 없습니다.
특이점 — ① 지배: 의결권 10배의 클래스 B 주식 94%를 쥐고 보통주를 합쳐 의결권 약 79%(경제적 지분 약 42%)를 지배합니다. 나스닥 ‘지배회사’ 면제를 써서 이사회 과반 독립, 독립 이사만의 보수·후보 결정 요건을 지키지 않고, 이사 11명 중 독립은 4명입니다. ② 승계: 79세 창업자가 3역을 겸하는데 위임장에 승계 계획이 한 줄도 없고, 10-K는 그의 이탈이 사업에 중대한 악영향을 줄 수 있다고 씁니다. 임원진 평균 연령도 60대 중반입니다. ③ 특수관계: 특허 담당 법률고문인 앤드루 다미코(D’Amico) 이사는 본인이 협상한 라이선스 로열티의 3%를 인센티브로 받습니다(누적 상한 100만 달러, 합의로 증액 가능 — 10-K 별첨 계약). 로열티가 성장 축이 된 회사에서 이사의 보수가 로열티에 연동된 구조입니다. ④ 자사주 매입의 시점·규모는 이사회가 아니라 CEO 재량으로 정하는데, 같은 사람이 대량 매도 중입니다. ⑤ CEO 본인의 연 보수는 약 70만 달러로 낮습니다 — 보상은 지분 가치로 받는 구조입니다.
| 공언 시점 | 공언 | 실제 | 판정 |
|---|---|---|---|
| 2018-11 | 앤도버 ChiP 생산동 2019년 말 완공, 2020년 초 생산 | 2022~2023년에도 ‘완공에 근접’ — 약 2~3년 지연 | ✗ |
| 2022-02 | 수직계열화 공장 2022년 3분기 가동, 마진 진전 | 2023-02 다시 연기, 2023~2024년 매출 감소 | ✗ |
| 2022-10 | 앤도버 팹 연 약 10억 달러 매출 능력 | 실제 연매출 2025년까지 4억 달러대, 2025-10까지 ‘저가동으로 흡수 부족’ 인정 | △ |
| 2023-04 | 자동차 모듈 2025년부터 램프 | 10-K가 자동차 진입이 ‘성공하지 못할 수도’ 있다고 기재 | ✗ |
| 2024-10 | 2세대 VPD 초기 납품 임박 | 21개월 뒤 ‘리드 고객 칩셋 개발 완료’, 양산 출하 미공시 | ✗ |
| 2024~2025 | ITC로 침해 수입을 막고 라이선스 수입을 키운다 | 1370 수입금지, 합의금 4,500만 달러, 로열티 3.6배 | ○ |
| 2026-02 | 첫 팹이 고가동에 근접, 두 번째 팹 계획 | 2026-09 뉴햄프셔 부지 2곳(120에이커) 매입 — 투자액 미공개 | △ |
기술을 돈으로 바꾸는 일(특허·라이선스)은 공언대로 됐고, 공장과 신제품 일정은 거의 매번 1~3년씩 밀렸습니다.
| 기간 | CEO 매도 | 가격대 |
|---|---|---|
| 2026-10(1~2일) | 4만 주 · 약 1,250만 달러 | 307~330달러 |
| 2026-07 | 4.07만 주 · 약 1,370만 달러 | 302~367달러 |
| 2026-06 | 42만 주 · 약 1.34억 달러 | 261~382달러 |
| 2026-05 | 4만 주 · 약 1,340만 달러 | 319~350달러 |
| 2026-04 | 13.9만 주 · 약 2,710만 달러 | 186~273달러 |
| 2026-03 | 72.3만 주 · 약 1.30억 달러 | 159~208달러 |
| 2025-12 | 13.2만 주 · 약 1,420만 달러 | 101~114달러 |
| 2025-11 | 1만 주 · 약 100만 달러 | 100달러 |
9월 9일 이사회는 내규의 이사 해임 조항에서 ‘이사회가 정당한 사유로 이사를 해임할 수 있다’는 문장과 소명 절차를 지웠습니다. 회사는 ‘명확화’라고만 했고, 델라웨어 회사법상 해임권은 원래 주주에게 있어 법과 맞추는 정비로 읽힙니다(해석). 실질 효과는 이사 해임이 주주 과반, 즉 사실상 빈치아렐리 한 사람의 권한으로 정리됐다는 것입니다. 6월 주총에서는 이사 11명이 모두 선임됐지만, CEO 본인 표를 빼고 보면 그에 대한 보류표가 외부 투표의 약 36%, 아이크텐 이사에 대해서는 약 50%였습니다(기준일 보유 차이를 무시한 추정).
8. 주주환원·재무 체력
번 돈이 주주에게 오는 경로는 지금 주가 상승뿐입니다. 배당은 ‘가까운 장래 계획 없음’이고, 자사주 매입은 2025년 3,518만 달러 후 2026년 상반기 0입니다. 8월 25일 이사회가 1.5억 달러 새 매입 한도를 승인(기존 1억 달러 프로그램을 대체, 만기·의무 없음)했지만 실제 매입 여부는 3분기 10-Q에서야 보입니다.
| 항목 | 내용 |
|---|---|
| 현금성자산 | 4.54억 달러(2026-06-30) — 2023년 말 2.42억 → 2025년 말 4.03억 |
| 차입금 | 없음. 부채 5,960만 달러는 매입채무·리스·세금, 유동비율 13.2배 |
| 주식보상비용 | 2023년 1,287만 → 2024년 1,530만 → 2025년 1,679만 달러(매출의 4.1%), 2026 상반기 803만 달러 |
| 희석 | 미행사 옵션 281만 주(평균 행사가 47달러, 거의 전부 내가격). 발행주식 반년 새 +1.9%, 희석 가중평균 26Q2 4,771만 주 |
| 매입 vs 희석 | 옵션 행사 유입 2025년 4,150만·2026 상반기 4,422만 달러가 매입액보다 크다 — 자사주가 옵션 행사에 재교부돼 순증 중 |
| 영업현금흐름 | 2025년 1.40억 달러(합의금 4,500만 포함), 2026 상반기 3,020만 달러(SynQor 지급 2,856만 반영) |
| 설비투자 | 2025년 2,032만 → 2026 상반기 2,356만 달러(전년 동기의 2.2배), 장비 약정 2,275만 달러 |
| 잉여현금흐름 | 2025년 약 1.19억(합의금 빼면 약 7,420만), 2026 상반기 약 660만 달러(SynQor 지급을 되돌리면 약 3,520만) |
자본배분은 명백히 성장 재투자(팹 증설) 쪽입니다. 9월 11일 뉴햄프셔 메리맥(66에이커, 건물 33.4만 제곱피트)·후크셋(54에이커) 부지를 사 Fab-2·3을 짓겠다고 했는데, 매입가·건설비·단계별 투자액은 공개하지 않았고 8-K도 내지 않았습니다. 7월 콜에서 회사는 Fab-2가 Fab-1의 2~3배 용량이고 감가상각 부담을 피하려 단계적으로 짓겠다고 했습니다(2차). 투자액이 공개돼야 4.5억 달러 현금으로 감당하는지, 외부 조달이 필요한지 판단할 수 있습니다.
9. 이익의 질
(a) GAAP vs 비GAAP — 회사는 비GAAP 지표를 내지 않습니다. 보도자료 숫자가 전부 GAAP이라 조정 갭은 없고, 대신 GAAP 숫자 안에 일회성이 그대로 섞여 들어옵니다.
(b) 순이익 vs 영업현금흐름 — 2025년은 영업현금흐름 1.40억 달러가 순이익 1.19억 달러보다 컸지만, 합의금 현금이 들어간 해입니다. 합의금을 걷어낸 약 1.0억 달러도 정상화 순이익보다 커서 연간 현금 전환은 양호합니다. 2026년 상반기는 영업현금흐름 3,020만 달러가 순이익 7,050만 달러에 크게 못 미칩니다 — SynQor 지급, 수주잔고 대응 재고(9,130만 → 1.045억 달러)와 매출채권(6,070만 → 7,890만 달러) 증가, 비현금 세금 이익 1,130만 달러 때문입니다.
(c) 일회성과 정상화 이익 — 2024년 1분기부터 26Q2까지 열 분기 중 보고 순이익이 정상 이익과 같은 분기는 없습니다.
| 기간 | 보고 | 걷어낼 항목 | 정상화 |
|---|---|---|---|
| 26Q2 | 영업이익 3,490만 · 순이익 4,980만 · EPS 1.04달러 | 세금 혜택 1,090만(옵션 행사에 따른 주식보상 초과공제), 새 라이선스 선인식 약 500만(2차) | 21% 세율이면 순이익 약 3,070만 · EPS 약 0.64달러. 선인식분까지 빼면 영업이익 약 2,990만 |
| 26Q1 | EPS 0.44달러 | 세율 약 0%(세금 혜택 30만) | EPS 약 0.34달러 |
| 25Q4 | 순이익 4,650만 · EPS 1.01달러 | 이연법인세 평가충당금 환입 세금 혜택 2,730만 | 세전 기준으로 읽어야 함 |
| 25Q3 | 순이익 2,830만 | 세금 혜택 500만, 로열티 일괄 정산(금액 미공시) | — |
| 2025 연간 | 영업이익 8,180만 · 순이익 1.186억 · EPS 2.61달러 | 특허 합의금 +4,500만(매출로 잡힘), 관련 법률비 -510만, 세금 혜택 2,400만 | 영업이익 4,190만(이익률 10.3%) · 순이익 약 4,320만 · EPS 약 0.95달러 |
| 2024 연간 | 영업이익 -130만 | SynQor 소송 충당 -1,950만(깎은 일회성) | 영업이익 1,820만 |
단위 달러. 정상화 세율 21%는 연방 법정세율 가정이고 주 세금은 무시했습니다.
(d) 회계 이슈 — 감사인은 KPMG(보스턴)로 2025년 적정의견, 내부통제 유효, 핵심감사사항은 원재료 재고의 실현가능성(재고의 76%)입니다. 재작성 공시는 없지만 24Q1은 보도자료(영업이익 +109만 달러) 이후 10-Q에서 SynQor 충당 1,720만 달러가 반영돼 영업손실 1,612만 달러로 바뀌었습니다. 판정 — 이익의 질은 중간 이하입니다. 영업 단의 본업 수익성은 25Q3 이후 실재하고 개선 중이지만, 보고 순이익은 세금·합의금·로열티 인식 시점에 크게 좌우됩니다.
10. 리스크 상위 3
| 리스크 | 지금 | 먼저 꺾이는 숫자 | 경고선 |
|---|---|---|---|
① AI 소켓 집중과 상실 | 어드밴스드 매출 대부분이 1~소수 고객, 단일 고객 11.1%. 주력 GPU 세대 소켓은 이미 한 번 잃음 | 수주잔고(6월 말 3.80억 달러) → 로열티 제외 어드밴스드 매출(분기 6,374만 달러) → 재고 | 수주잔고 분기 감소 전환, 재고가 수주잔고보다 빨리 늘어남(고객 일정 변경 신호) |
② 소송 결과 의존 | 로열티가 매출의 21%이고 새 라이선스는 ITC 판정 압박에 기댐. 반대 방향 소송 비용도 실재(SynQor 2,856만 달러, MPS 맞소송) | 분기 로열티(기존 계약분 약 1,500만 달러) → 매출총이익률 → 판관비(법률비) | 1484·1526에서 위반 없음 판정, 재설계품의 세관 통과 확산, 로열티가 기존 계약분 아래로 |
③ 팹 가동·증설 실행 | 앤도버 단일 공장 집중, Fab-2는 약 1년 리드타임·투자액 미공개 | 설비투자(분기 1,100만~1,200만 달러) → 제품 매출총이익률 → 리드타임(22~28주) | Fab-2 일정 연기 발언, 제품 마진 40%대 초반, 수주잔고 대비 출하 속도 둔화 |
그 밖에 — 79세 창업자의 승계(계획 미공시), 관세(2025년 관세 비용 740만 달러), 2024년 증권 집단소송의 재소 여부가 있습니다.
11. 주가 사건 연대기
원본 데이터 접기 — 바이코 주가 — 2015-12부터 2026-10-07까지
| 시점 | 주가 (달러) |
|---|---|
| 2015년 12월 | 9.12 |
| 2016년 12월 | 15.1 |
| 2017년 12월 | 20.9 |
| 2018년 12월 | 37.79 |
| 2019년 12월 | 46.72 |
| 2020년 12월 | 92.22 |
| 2021년 11월 17일 | 162.93 |
| 2021년 12월 | 126.98 |
| 2022년 12월 | 53.75 |
| 2023년 12월 | 44.94 |
| 2024년 5월 1일 | 31.8 |
| 2024년 12월 | 48.32 |
| 2025년 7월 22일 | 45.2 |
| 2025년 9월 12일 | 50 |
| 2025년 10월 21일 | 65.8 |
| 2025년 10월 22일 | 85.76 |
| 2025년 12월 | 109.6 |
| 2026년 1월 12일 | 139.12 |
| 2026년 1월 16일 | 149.78 |
| 2026년 2월 24일 | 183 |
| 2026년 3월 6일 | 169 |
| 2026년 4월 16일 | 197 |
| 2026년 4월 24일 | 270 |
| 2026년 5월 14일 | 316 |
| 2026년 6월 8일 | 270 |
| 2026년 6월 30일 | 379.8 |
| 2026년 7월 1일 | 350.21 |
| 2026년 7월 2일 | 282.95 |
| 2026년 7월 8일 | 263.16 |
| 2026년 7월 21일 | 207.61 |
| 2026년 8월 14일 | 235.22 |
| 2026년 8월 19일 | 217.35 |
| 2026년 9월 1일 | 177.3 |
| 2026년 9월 22일 | 268.34 |
| 2026년 10월 5일 | 305.61 |
| 2026년 10월 6일 | 301.22 |
| 2026년 10월 7일 | 282.78 |
| 시점 | 유형 | 사건 | 설명 |
|---|---|---|---|
| 2023년 10월 25일 | 급락일 | 23Q3 급락 | 수주/출하 비율 1 미만, 수주잔고 전년 대비 -53% — 장중 -28.1% |
| 2025년 4월 30일 | 급락일 | 25Q1 미스 -23% | 매출 약 9,400만 달러로 컨센서스 하회, 관세·부품 원가 우려 |
| 2025년 7월 23일 | 급등일 | 합의금 실적 급등 | 25Q2 실적 — 특허 합의금 4,500만 달러 포함, 등락률은 출처마다 +19–40% |
| 2025년 10월 22일 | 급등일 | 25Q3 +30% | 사상 최대 라이선스 매출(일괄 정산 포함), EPS 0.63달러로 컨센서스 크게 상회 |
| 2026년 4월 21일 | 급등일 | 수주 +70% | 수주잔고 전분기 대비 +70%, 2분기 매출 전망 1.42억 달러로 상향 — 그 주 +25% |
| 2026년 7월 2일 | 급락일 | -19% | 6/30 사상 최고 직후 — 당일 원인 미확인(CEO 연속 매도가 배경으로 거론) |
| 2026년 9월 22일 | 급등일 | 상향 +20% | 3분기 매출 전망 20% 초과로 상향(9/30 30% 초과로 재상향, 10/1 +12.4%) |
연말값(2015-12–2024-12)은 macrotrends 조정가로 10-K 5년 누적수익 표와 비율이 일치. 2026년 일부 점(2/24·3/6·4/16·4/24·5/14·6/8)은 종가가 아니라 그날 CEO Form 4 매도 체결가 범위의 중간값, 2024-05-01·2026-09-01은 낙폭으로 역산한 추정치. 최근 10년 분할·병합 공시 없음. 로그 스케일.
±10% 이상 급변일 가운데 원인을 확인한 날과 확인하지 못한 날을 최근부터 시간순으로 적었습니다.
| 날짜 | 등락 | 원인 |
|---|---|---|
| 2026-10-01 | +12.4% | 9/30 장 마감 후 3분기 매출 전망을 전분기 대비 ‘20% 초과’에서 ‘30% 초과’로 재상향 — VPD 라이선스 로열티(보도자료, 8-K 없음) |
| 2026-09-22 | +19.9% | 9/21 3분기 전망을 약 10%에서 ‘20% 초과’로 상향, 라이선시 4곳 언급 |
| 2026-09-16 | +11~+18%(출처 엇갈림) | ‘AI OEM’에 VPD 첫 비독점 라이선스 |
| 2026-09-11 전후 | 약 +11%(단일 출처, 일자 미확정) | 뉴햄프셔 Fab-2·3 부지 매입 |
| 2026-08-19 | -10.3% | 원인 미확인 |
| 2026-07-28 | -12.8% | 원인 미확인 |
| 2026-07-21 | -7.1~-10.1%(출처 엇갈림) | 26Q2 실적 — 매출·EPS 상회에도 로열티 일회성과 세금 혜택 1,090만 달러로 이익의 질 논란, 니덤 목표가 400 → 320달러 |
| 2026-07-02 | 약 -19% | 원인 미확인 — 6/30 사상 최고(장중 382.65달러) 직후, CEO 연속 매도가 배경으로 거론되나 당일 사건은 아님 |
| 2026-04-21 | 약 +10%(그 주 +25.4%) | 26Q1 실적 — 매출 1.13억·EPS 0.44달러로 컨센서스 상회, 수주잔고 +70% QoQ |
| 2026-01-05 | +15.1% | 로스캐피털 커버리지 개시(매수) |
| 2025-10-22 | +30.2% | 25Q3 실적 — 사상 최대 라이선스 매출, 라이선스 매출 단기 약 50% 성장 전망 |
| 2025-07-23 | +19~+40%(출처 엇갈림, 종가 미확보) | 25Q2 실적 — 특허 합의금 4,500만 달러 포함 |
| 2025-04-30 | 약 -23% | 25Q1 매출 컨센서스 하회, 관세·원가 우려 |
| 2024-02(일자 미확인) | 약 -19% | 23Q4 실적 미스, 수주잔고 -47% |
| 2023-10-25 | 장중 -28.1% | 23Q3 — 수주/출하 비율 1 미만, 수주잔고 -53% YoY |
| 2023-04-26 | 약 +10% | 23Q1 EPS 컨센서스 상회 |
2026년 3월 5~6일(이틀 약 -15%)과 6월 5일(약 -10%)도 Form 4 체결가로 보면 큰 하락이었지만 종가를 확보하지 못해 표에서 뺐습니다. 2025년 10월 이후의 급등은 전부 로열티·라이선스·전망 상향 발표일이었고, 급락은 절반 이상이 원인 미확인입니다. 주가는 2025년 말 109.6달러에서 6월 30일 장중 382.65달러(+249%)까지 오른 뒤 9월 1일 약 177달러(고점 대비 -53.7%)로 반토막 났다가, 9월 전망 상향으로 10월 7일 282.78달러까지 되돌아왔습니다. 52주 범위는 48.53~382.65달러입니다.
12. 매출원가 구조
원본 데이터 접기 — 매출총이익률 — 보고 마진은 올랐지만 제품 마진은 2023년 수준
| 구분 | 2023 | 2024 | 2025 | 26Q1 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|---|
| 보고(로열티 포함, 합의금 제외) | 50.6% | 51.2% | 52.6% | 55.2% | 58% |
| 제품만(로열티 제외, 계산) | 48.6% | 44% | 44.8% | 48.4% | 46.7% |
보고 매출총이익률은 2022년 45.2%에서 26Q2 58.0%로 13%p 올랐습니다. 그런데 제품만 떼면 2023년 48.6% → 2024년 44.0% → 2025년 44.8% → 26Q2 46.7%로 2023년 수준도 회복하지 못했습니다. 상승분의 대부분은 원가가 거의 없는 로열티 비중이 3.9%에서 21.2%로 커진 효과입니다. 26Q2에는 제품 매출이 전분기보다 15% 늘었는데도 제품 마진이 48.4%에서 46.7%로 내려갔고, 10-Q는 판매량 효과를 불리한 믹스·운임·관세가 상쇄했다고 설명했습니다.
무엇으로 구성되나 — 10-K는 매출원가를 재료·노무·간접비로 나누지 않습니다. 확인되는 조각은 이렇습니다. 고정 생산간접비는 정상 생산능력 기준으로 배부되고 그에 못 미치는 가동분은 즉시 비용 처리돼 가동률이 마진에 직접 작용하는 회계 구조이고, 감가상각은 2025년 2,080만 달러(매출의 5.1%), 미국 반도체 제조 투자세액공제(25%)를 유형자산에서 차감해 향후 감가상각을 줄입니다.
| 회사가 바꿀 수 있는 것 | 시장에 종속된 것 |
|---|---|
| 팹 가동률(고정비 흡수) — 회사가 꼽는 마진 개선의 첫 변수 | 원재료·부품 가격(재고의 76%가 원재료) |
| 외주 공정 내재화(전기도금 완료, 마지막 공정 진행 중) | 관세(2025년 740만 달러)·운임 |
| 수율(양산 모듈 최종 시험 수율 98%, 회사 주장) | 외부 파운드리·패키징 단가 |
| 제품 믹스, 관세 할증 등 가격 전가 | 대형 OEM의 단기 일정 변경에 따른 비효율 |
영업 레버리지 검증 — 영업비용은 대부분 인건비라 분기 4,100만~4,800만 달러로 2년간 17% 늘었을 뿐입니다. 26Q2 기준 이론상으로는 제품 매출 +10%(제품 마진 46.7% 유지)면 영업이익 +15%, 로열티 +10%면 원가가 없어 +8.7%입니다.
| 구간 | Δ매출 | Δ영업이익 | 실측 증분 영업이익률 | 로열티를 뺀 제품 기여 |
|---|---|---|---|---|
| 26Q2 vs 26Q1 | +30.4 | +18.0 | 59% | 약 17%(Δ제품 매출 14.9에 대한 기여 2.5) |
| 26Q2 vs 25Q2(정상화) | +47.3 | +29.4 | 62% | 증분 제품 매출총이익률 58% |
| 26H1 vs 25H1(정상화) | +66.3 | +46.4 | 70% | — |
| 2025 vs 2024(정상화) | +48.6 | +23.7 | 49% | — |
단위 백만 달러, 계산값. 실측 증분 마진(49~70%)이 이론보다 높은 이유는 증분 매출의 절반 이상이 원가 없는 로열티였기 때문입니다. 제품만 떼면 분기 증분이 17%에서 58%까지 들쭉날쭉합니다 — 증설 초기 비효율, 운임·관세, 믹스, 새 장비 감가상각이 준변동비처럼 붙습니다. 제품 매출만으로 레버리지가 난다는 강세 가정은 아직 숫자로 확인되지 않았습니다.
13. 밸류에이션
2026-10-07 종가 282.78달러, 발행주식 4,611만 주(보통주 3,439만 + 클래스 B 1,172만, 2026-07-22) 기준 시가총액 약 130.4억 달러, 순현금 4.54억 달러를 뺀 기업가치(EV) 약 125.8억 달러입니다. 10월 7일 종가는 단일 출처이고, 10월 5일 305.61달러·6일 301.22달러와 산술적으로 정합합니다.
| 지표 | 현재 | 5년 평균 | 5년 최고 |
|---|---|---|---|
| PER(TTM, GAAP) | 90.6배 | 미확보(단일 집계 74.2배 중앙값) | 미확보 |
| PER(2026E 컨센서스) | 93~108배 | — | — |
| PER(2027E 컨센서스) | 47~53배 | — | — |
| PSR(TTM) | 27.5배 | 약 9배(추정) | 약 41배(2026-06-30, 추정) |
| EV/매출(TTM) | 26.5배 | PSR과 유사 | 약 40배(2026-06-30, 추정) |
| EV/EBITDA(TTM) | 114.9배 | 미확보 | 미확보 |
| PBR(2026-06-30 자본) | 15.6배 | 미확보 | 미확보 |
TTM은 25Q3~26Q2(매출 4.740억, 순이익 1.452억, 희석 EPS 합 3.12달러). 5년 평균 PSR은 2021~2025년 연말 배수(15.7·6.0·4.9·6.1·12.2배)의 단순평균으로 연말 주식수를 근사한 추정입니다.
이익이 세금 혜택과 로열티 인식 시점에 흔들리고 매출이 분기마다 25~30%씩 뛰는 구간이라, 분모 선택이 배수를 크게 바꿉니다.
| 기준 | 배수 | 판정 | 사유 |
|---|---|---|---|
| TTM GAAP EPS 3.12달러 | PER 90.6배 | ✗ | 세금 혜택 3,820만 달러와 로열티 정산분이 섞여 이익을 부풀림 |
| TTM 정상화 EPS 약 1.71달러 | PER 약 165배 | △ | 세금은 걷어냈지만 매출 급변 구간이라 과거 4분기가 현재 이익력을 낮게 잡음 |
| 26Q2 연환산 정상화 EPS 약 2.57달러 | PER 약 110배 | △ | 로열티 선인식분(금액 미공시) 포함 |
| 2026E 컨센서스 EPS 2.61~3.04달러 | PER 93~108배 | △ | 9월 두 차례 상향 이전 집계, 애널리스트 2~7명 |
| 26Q3 전망 연환산 매출(7.46억 달러 이상) | EV/매출 16.9배 | ◎ | 현재 사업 규모를 가장 가깝게 담은 공식 숫자. 다만 로열티 비중이 큰 고마진 매출이라는 점을 함께 봐야 함 |
| 2027E EPS 5.37~6.05달러 | PER 47~53배 | △ | 애널리스트 1~수 명, 방향 참고만 |
이하 본문은 26Q3 전망 연환산 EV/매출 약 17배로 통일하고, 이익 기준은 정상화 TTM PER 약 165배를 보조로 봅니다.
분모에 따라 달라지는 배수 (10/7 종가 282.78달러) (배)
애널리스트 — 확인된 목표가는 크레이그헐럼 450달러(6/22, 매수), 로스 375달러(매수), 니덤 320달러(7/21, 400달러에서 하향, 매수 유지)이고, 집계 평균은 382~392달러(출처마다 다름, 평균 약 386달러)입니다. 확인된 의견은 모두 매수이고 커버 애널리스트는 3~5명입니다. 평균 목표가는 10/7 종가 대비 약 +37%입니다.
지금 가격이 정당화되려면 — 4년 뒤(2030년) 정상 PER 25배, 요구수익률 연 10%를 가정하면 2030년 시가총액 약 191억 달러, 순이익 약 7.6억 달러가 필요합니다. 영업이익률 35%면 매출 약 27.6억, 45%면 약 21.5억 달러입니다(세율 21%, 희석 무시). 회사가 콜에서 제시한 장기 목표가 매출 25억 달러·영업이익률 40%(2차, 목표 연도 미확인)인데, 이를 그대로 넣으면 순이익 약 7.9억 달러로 필요치와 거의 같습니다. 지금 가격은 회사의 장기 목표를 4년 안에 다 이루는 경로를 담고 있습니다 — 26Q3 연환산 약 7.5억 달러에서 4년간 연 35% 안팎으로 크면서 영업이익률을 26Q2의 24%에서 40%로 올려야 하고, 그 목표는 Fab-2 없이는 불가능하다고 회사 스스로 말했습니다.
| 강세 논거 | 약세 논거 |
|---|---|
| 수주잔고 3.80억 달러(+145% YoY), 3분기 매출 30% 초과 성장 전망 | 상향 근거가 다시 로열티 — 제품 성장분은 3분기 실적 전까지 미확인 |
| 로열티는 원가가 없는 고마진 수입이고 라이선시가 늘고 있음(회사 주장 4곳) | 라이선스는 영구 수입이 아님 — 2025년 1분기 한 라이선시가 무라이선스 신제품으로 옮겨 로열티가 줄었음 |
| ITC 1526으로 MPS·인피니언까지 수입금지 사정권 | 재설계품은 세관을 통과했고, MPS 맞소송·SynQor 패소 등 소송은 양방향 비용 |
| 무차입·현금 4.5억 달러, 두 번째 팹 부지 확보 | 2세대 VPD 21개월 지연, 팹 용량 숫자의 모순, 창업자 대량 매도와 매도 사다리 |
14. 울프스피드와의 비교
울프스피드는 바이코와 같은 구조적 질문을 받는 회사입니다 — 둘 다 미국 안에 자기 전력 반도체 팹을 갖고 있어 가동률이 마진을 정한다고 말하고, 둘 다 AI 데이터센터 전력을 다음 성장 축으로 내세우며, 둘 다 특허 소송을 경쟁 무기로 씁니다.
| 축 | 바이코 | 울프스피드 |
|---|---|---|
| 자기 팹 | 앤도버 ChiP 팹 1곳, ‘완전 가동에 가깝다’(26Q2), Fab-2·3 부지 매입 | 모호크밸리 200mm SiC 팹, 수요가 생산능력을 따라가지 못하는 저가동 |
| 매출총이익률 | 보고 58.0%, 제품만 46.7%(26Q2) | -24.5%(FY2026 4분기) |
| 마진을 실제로 움직인 것 | 원가 없는 로열티 비중 3.9% → 21.2% | 회생 회계(재고 평가 증액분 소멸)의 기저효과 |
| AI 데이터센터 노출 | 보드·패키지 단 48V → 1V 전류 증폭(VPD) | 랙 단 800V 고전압 SiC 소자, 회사 표현 ‘완만한 기회’ |
| 특허의 역할 | 공격 수단이자 매출(로열티 21%) | 나비타스 제소(2026-07) — 매출 기여 없음 |
| 재무 | 현금 4.54억 달러, 차입 0 | 현금·단기투자 10.9억, 순부채 약 6억 달러 |
| 지배·희석 | 창업자 의결권 79%, 발행주식 반년 +1.9% | 르네사스 지분 약 32%(의결권 9.9% 제한), 1년 새 주식 수 2배 |
| 배수 | 26Q3 전망 연환산 EV/매출 약 17배 | P/S 약 2.3배 |
공통점이 개별 종목에서는 안 보이던 것을 보여줍니다. 두 회사 모두 ‘자기 팹의 가동률이 마진을 정한다’는 서사를 내세우지만, 숫자로 보면 최근 마진 변화의 주인공은 두 회사 모두 가동률이 아니었습니다. 바이코의 마진 상승은 대부분 로열티 비중이었고 제품 마진은 2023년 수준을 회복하는 중이며, 울프스피드의 개선 절반은 회생 회계의 기저효과였습니다. 미국 전력 반도체 팹의 가동률 효과는 두 회사 모두 아직 실측으로 확인되지 않았습니다.
차이 — 배수 격차(EV/매출 약 17배 대 P/S 약 2.3배)는 팹이 아니라 팹 바깥에서 옵니다. 바이코는 특허를 매출로 바꿔 팹 가동률과 무관한 고마진 수입을 만들었고 무차입이며, 울프스피드는 팹 자체가 수익을 내야 하는데 부채와 희석이 그 시간을 줄여 왔습니다. 대신 바이코의 그 고마진 수입은 소송 결과에 기대 있고, 지배구조는 창업자 한 사람에게 쏠려 있습니다.
15. 판정
- 회사에 대한 판단 — 바이코는 AI 가속기 전원의 제품 경쟁에서 한 번 졌지만, 40년 넘게 쌓은 전력 변환 특허를 수입금지로 집행해 경쟁사 제품에서도 돈을 받는 회사로 바뀌고 있습니다. 수주잔고 2.1배와 브릭 반등으로 제품 수요도 실제로 살아났습니다. 약한 고리는 셋입니다 — 2세대 VPD가 21개월째 양산 출하 전이고, 이익을 끌어올린 로열티는 소송 결과에 기대며, 팹 용량에 대한 회사 설명이 숫자와 맞지 않습니다.
- 주가에 대한 판단 — 지금 가격은 회사가 콜에서 제시한 장기 목표(매출 25억 달러·영업이익률 40%)를 4년 안에 거의 다 이루는 경로를 담고 있습니다. 그 목표에는 아직 투자액도 공개되지 않은 Fab-2가 필요하고, 의결권 79%를 쥔 창업자는 그 가격대에서 계속 팔고 있습니다. 쟁점은 회사가 좋아지느냐가 아니라 3분기 성장이 제품에서 나오느냐입니다.
- 가장 먼저 확인할 것 — 10월 20일(미국 시각) 3분기 실적에서 매출이 전망 하한(약 1.86억 달러)을 넘는지, 그리고 그 안에서 제품 매출과 로열티가 각각 얼마인지입니다.
- 한 줄 요약 — 길목을 쥔 특허는 진짜 자산이지만, 주가는 아직 양산되지 않은 2세대 제품과 아직 짓지 않은 두 번째 팹까지 먼저 샀습니다.
①출처·유보 — 실적·대차대조표·현금흐름·매출 분해는 SEC 8-K 별첨 99.1(24Q1~26Q2 실적 보도자료)과 10-Q(26Q1·26Q2), 10-K(2025, 2026-03-02 제출)와 그 별첨 계약, 지분·보수·이사회는 DEF 14A(2026-04-30), 자사주 승인·내규 개정·주총 결과는 각 8-K, 내부자 매매는 2024-10~2026-10 Form 4 223건 원본 전수 합산입니다. 9월의 라이선스·전망 상향 두 건·부지 매입과 10월 실적 일정 공지는 8-K가 없는 회사 보도자료라 재게재 기사로 교차 확인했고, ITC 1484·1526은 ITC 공고의 검색 미러로만 확인했습니다(원문 미열람). 26Q1·26Q2 콜 발언(새 라이선스 지급 구조, 2026년 6억 달러 초과, 장기 목표 25억 달러·영업이익률 40%, Fab-1 15억 달러, 2세대 VPD 3A/mm²)은 콜 전사본을 열지 못해 요약 기사 2차 출처입니다. 확인하지 못한 것 — 엔비디아 H100 소켓 상실(세미애널리시스 단일 출처, 공식 확인 없음), 2025년 합의금 상대방, 라이선시 이름, 26Q2 로열티 중 일회성 규모(일부 보도의 ‘약 1,500만 달러 일회성’은 단일 주장), 세레브라스가 웨이퍼 스케일 엔진 고객이라는 추정, 장기 목표의 연도, 10월 7일 종가(단일 출처), 피어 인피니언·델타의 PER·PBR·현금. 컨센서스는 집계마다 달라(26Q2 EPS 0.57~0.66달러) 범위로만 적었습니다.
②데이터 노트 — 이 회사를 다룰 때 걸리는 함정입니다. (1) 공시상 ‘어드밴스드 제품’ 매출에 로열티가 포함돼 있어 제품 실적을 보려면 로열티를 빼야 합니다(26Q2 9,416만 → 6,374만 달러). 로열티에 원가를 배분하지 않으므로 ‘제품만의 매출총이익률’은 계산값입니다. (2) 2025년 2분기 특허 합의금 4,500만 달러가 매출 아래 별도 줄로 있고 회사는 이를 포함해 총마진을 계산합니다(25Q2 65.3%). XBRL의 ‘Revenues’ 태그는 합의금 포함(2025년 4.527억), ‘RevenueFromContract’ 태그는 제외(4.077억)라 섞으면 2025년 성장률이 +26.1%와 +13.5%로 갈립니다. 같은 태그에 25Q3 분기값이 연간치로 잘못 붙어 있습니다. (3) XBRL 다이제스트의 발행주식수(2015년 2,698만 주)와 주식보상(250만 달러)은 낡거나 다른 항목을 집은 값입니다 — 실제는 10-Q 표지의 4,611만 주(클래스 B 포함)와 10-K 현금흐름표의 1,679만 달러입니다. 시가총액은 비상장 클래스 B까지 합쳐 계산해야 합니다. (4) 바이코는 정량 가이던스와 비GAAP 지표를 공시하지 않고, 9월 전망 상향은 8-K 없이 보도자료로만 냈습니다 — SEC 공시 목록만 보면 놓칩니다. (5) 수주잔고는 회사 정의 지표이고, 고객 집중도는 10-K에서 연 1회만, 최종 시장별 매출은 아예 공시되지 않습니다. (6) 24Q1 손익은 보도자료와 10-Q 사이에 SynQor 충당 1,720만 달러가 반영돼 바뀌었습니다 — 보도자료 원값을 쓰면 틀립니다. (7) 창업자 이름을 ‘비노쿠르’로 적은 2차 자료가 있으나 공시상 이름은 빈치아렐리입니다.