26Q2 실적(2026년 7월 22일 발표)과 2026-08-28 종가 346.59달러 기준입니다.
한눈에 보기 — 다섯 문장 요약
- 26Q2 순이익의 88.3%가 지분증권 평가이익입니다 — 990억 달러인데 현금은 한 푼도 들어오지 않았고, 다섯 분기 사이 이 항목의 진폭이 77배였습니다.
- 그래서 “알파벳이 P/E 17배로 싸다”는 말은 사실이 아닙니다 — 그 일회성을 걷어낸 실질 P/E는 약 25.4배이고, 선행 P/E 26.0배와 거의 같은 자리에 수렴합니다.
- 자본지출이 5년 만에 8.1배가 되면서 분기 잉여현금흐름이 사상 처음 마이너스로 내려갔습니다 — 그 결과 2026년 6월에 자사주 매입을 멈추고 847억 달러를 신주와 우선주로 조달했습니다. 발행주식수가 늘어난 것은 이 회사 역사에서 낯선 일입니다.
- 이익을 늘려주던 회계 레버는 이미 두 번 썼습니다 — 서버 내용연수를 2021년과 2023년에 연장해 각각 20억·30억 달러의 이익을 만들었는데, 지금 6년은 업계에서도 긴 축이라 더 늘릴 여지가 없습니다.
- AI 원가 사슬에서 알파벳은 원가를 지는 쪽이 아니라 파는 쪽이고, 그중에서도 맨 위 칸입니다 — 다만 매출총이익률 개선분의 상당 부분은 AI 효율이 아니라 저마진 사업의 역성장 때문이라 과장하면 안 됩니다.
1. 비즈니스 모델
- 구글 검색 및 기타53%
- 구글 클라우드21%
- 구독·플랫폼·기기11%
- 유튜브 광고9%
- 구글 네트워크6%
- 기타 베팅0%
26Q2 매출 1,197억 9,600만 달러 기준(10-Q 원문). 헤지 이익 1억 600만 달러는 표기에서 제외했습니다. 조각에 마우스를 올리면 금액·성장률·과금 방식이 표시됩니다.
광고 세 조각(검색·유튜브·네트워크)을 합치면 68.1%로 여전히 광고 회사입니다. 그런데 성장의 출처는 이미 옮겨갔습니다. 26Q2 전사 매출 증가분 233억 7,000만 달러 중 48%를 클라우드 한 부문이 만들었습니다.
부문 영업이익을 보면 그림이 더 선명합니다.
| 부문 | 영업이익 | 마진 | 1년 전 마진 |
|---|---|---|---|
| 구글 서비스 | 395억 4,400만 달러 | 41.8% | — |
| 구글 클라우드 | 88억 1,400만 달러 | 35.6% | 20.7% |
| 기타 베팅 | -17억 9,900만 달러 | 적자 | 적자 |
| 알파벳 차원 활동 | -57억 8,900만 달러 | — | -33억 7,200만 달러 |
클라우드 영업이익률 35.6%는 전사 34.0%를 처음으로 넘어섰습니다. 1년 전 20.7%에서 15%p 가까이 올랐습니다. 그런데 그 이익 88억 달러가 아래 두 줄에서 거의 상쇄됩니다 — 기타 베팅 -18억, 알파벳 차원 활동 -58억, 합계 -76억 달러입니다.
특히 ‘알파벳 차원 활동’이 1년 만에 -33.7억에서 -57.9억으로 71.7% 불어난 것이 눈에 띕니다. 이 항목은 회사가 부문에 배분하지 않는 비용을 담는 자리인데, 무엇이 이만큼 늘었는지는 분해 공시가 없습니다.
2. 밸류체인 지도
박스에 마우스를 올리면 관계의 규모·성격이 표시됩니다. 왼쪽이 이 회사에 파는 쪽(후방), 오른쪽이 이 회사에 사가는 쪽(전방).
읽는 법 — 이 회사는 사슬의 위아래를 동시에 쥐고 있습니다. 남들이 컴퓨트를 팔면서 그 컴퓨트의 핵심 부품은 엔비디아에서 사 오는데, 알파벳은 TPU를 직접 설계해 그 마진을 우회하고 2026년 2분기부터는 TPU를 외부에 팔기까지 시작했습니다.
다만 “TPU로 엔비디아 의존을 벗었다”는 통념은 검증할 수 없습니다. 자본지출 중 자체 칩이 차지하는 비중이 공시되지 않기 때문입니다. 유리하게도 불리하게도 쓸 수 없는 항목이라 그대로 둡니다.
TPU를 실제로 설계하는 쪽의 사정은 브로드컴 분석에서 확인할 수 있습니다 — 브로드컴은 훈련용 다이 설계를 2031년까지 계약했지만 추론용은 미디어텍에, 주변 실리콘은 마벨에 내주며 알파벳이 벤더를 삼원화하는 압력을 그대로 받고 있습니다.
TAC의 최대 수취처인 애플 쪽에서 보면 같은 현금흐름이 정반대로 보입니다 — 알파벳에게는 매출원가(TAC)인 이 지급액이 애플에게는 원가 거의 없는 Services 매출입니다. 2025-09-02 구글 반독점 판결(비독점 계약은 허용, 배타적 계약만 금지)로 이 거래 자체는 일단 유지되지만, 항소심 결과에 따라 애플의 연 200억 달러대 매출원과 알파벳의 검색 배포 채널이 동시에 흔들릴 수 있습니다.
전방에서 가장 취약한 지점은 검색입니다. 클라우드와 API는 종량 과금이라 AI 원가를 고객에게 넘길 수 있지만, 검색은 광고 모델이라 사용자에게 종량 청구를 할 수 없습니다. AI 답변을 한 번 생성할 때마다 드는 비용을 회사가 그대로 떠안습니다.
3. 경쟁 우위 진단
| 우위 후보 (통념) | 실측 | 진단 | 소멸 조건 |
|---|---|---|---|
| 검색 독점은 무너지고 있다 | 검색 매출 +16.8%, 유료 클릭 +13%. 성장은 유지되나 점유율 자체는 하락 | 유효 — 매출로는 아직 무너진 증거가 없다 | 유료 클릭 증가율이 마이너스로 꺾이고 클릭당 단가가 동반 하락하는 첫 분기 — 네트워크 노출수(-12%)에서 이미 진행 중인 역성장이 검색 본체로 번지는 순간 |
| AI 챗봇이 검색을 대체한다 | 클릭 수가 늘고 클릭당 단가는 보합. 대체가 매출로 나타나지 않았다 | 유효(아직) — 다만 이건 시차 문제일 수 있다 | 챗봇 사용 증가가 검색 쿼리·유료 클릭 감소로 실측되는 첫 분기. 지금은 “아직 안 왔다”는 것만 확인될 뿐, 안 온다는 증거는 아니다 |
| TPU로 엔비디아 의존을 벗었다 | 자본지출 내 자체 칩 비중 미공시 | 검증 불가 — 확인할 방법이 없다 | 판정 자체가 불가 — 자본지출 분해가 공시되는 시점에야 소멸 조건도 정의할 수 있다 |
| 유튜브는 대체 불가 | 닐슨 기준 TV 시청 점유율 13.4%로 넷플릭스 7.8%의 1.7배 | 유효 | 시청 점유율 1위를 내주고 제작자 수익 배분 조건 악화로 상위 제작자 이탈이 확인되는 경우 — 콘텐츠 공급과 시청이 함께 빠져야 무너진다 |
| 안드로이드 배포력이 진입장벽 | 반독점 판결로 배타적 계약이 제한 | 약화 — 지급은 계속할 수 있으나 독점 배치는 못 한다 | 약화 경위는 2025-12 최종판결(배타적 계약 금지). 완전 소멸 조건은 항소심에서 법무부의 지급 금지 요구가 받아들여지는 경우 — 그때는 배포 채널 자체가 끊긴다 |
| 기타 베팅은 옵션 가치 | 매출 3억 8,200만 달러(전사의 0.3%), 분기 영업손실 18억 달러 | 약화 — 웨이모는 운영에서 로보택시 1위인데 손익계산서에서는 보이지 않는 크기다 | 웨이모가 유의미한 매출(전사 1% 이상)로 올라서지 못한 채 손실만 커지면 옵션이 아니라 비용이 된다 — 반대로 분사·외부 조달이 성사되면 옵션 가치가 실측된다 |
4. AI 영향
이 회사에서 AI는 수요이자 원가입니다. 그런데 알파벳의 위치는 우리가 앞서 분석한 소프트웨어 회사들과 근본적으로 다릅니다.
| 층 | 회사 | 총마진 방향 | AI 원가를 지는 주체 |
|---|---|---|---|
| 1층 — 원가를 진다 | 세일즈포스 · 서비스나우 | 83.0%→81.3% / 83.0%→80.5% | 회사(정액 구독에 포함) |
| 2층 — 원가를 넘긴다 | 팔란티어 | 81%→85% | 고객(컴퓨트-초 종량) |
| 3층 — 원가를 판다 | 알파벳 | 59.5%→61.7% | 고객(클라우드·API 종량) |
| 4층 — 원가의 원가까지 | 알파벳만 | — | 자체 TPU로 엔비디아 마진 우회 |
다만 마진 개선을 과장하면 안 됩니다. 정직하게 세 가지를 함께 적습니다.
- 매출총이익률 상승분의 상당 부분은 AI 효율이 아니라 매출 믹스입니다. TAC 비율이 20.6%에서 19.8%로 내려간 것이 크게 기여했는데, 10-Q는 그 원인을 저마진 네트워크 사업에서 검색으로의 이동이라고 명시합니다. 저마진 사업이 역성장한 결과라는 역설이 있습니다.
- TAC를 제외하고 보면 상승폭은 74.8%에서 75.2%로 +0.4%p에 그칩니다. 정확한 문장은 “총마진이 크게 올랐다”가 아니라 “동종 소프트웨어가 2~3%p씩 내주는 국면에서 알파벳은 밀리지 않았다”입니다.
- 분기로 보면 26Q1 62.45%에서 26Q2 61.65%로 0.8%p 되밀렸습니다. TPU 하드웨어 판매라는 저마진 매출이 섞이기 시작한 것이 후보 요인이나 회사는 분해를 공시하지 않습니다.
5. 성장 실측
원본 데이터 접기 — 분기 매출과 자본지출 — 벌어들이는 속도보다 쓰는 속도가 빠르다
| 구분 | 25Q2 | 25Q3 | 25Q4 | 26Q1 | 26Q2 |
|---|---|---|---|---|---|
| 분기 매출 | 96.4십억 달러 | 102.3십억 달러 | 113.8십억 달러 | 109.9십억 달러 | 119.8십억 달러 |
| 분기 자본지출 | 22.4십억 달러 | 24.0십억 달러 | 27.9십억 달러 | 35.7십억 달러 | 44.9십억 달러 |
26Q2 매출 1,197억 8,600만 달러는 전년 대비 +24.2%입니다. 대형주에서 나오기 어려운 속도이고, 26Q1도 +21.8%였습니다. 실적 자체는 강합니다.
문제는 그 실적을 만드는 데 드는 돈입니다. 자본지출은 2021년 246억 달러에서 2026년 가이던스 1,950억~2,050억 달러로 5년 만에 8.1배가 됐습니다. 매출 대비 비중은 9.6%에서 40%대 초반으로 올라갑니다. 경영진이 이 가이던스 상향을 “AI 인프라 수요가 공급을 초과한다”고 설명한 대목은 26Q2 어닝콜 정리에 있습니다.
6. 경쟁 지도
AI 자본지출 국면의 빅테크 배수 — 2026-08-28 기준 (배)
경쟁에서 실제로 확인되는 변화는 하나입니다 — 2026년 메타가 사상 처음 디지털 광고에서 알파벳을 추월했습니다(2,434.6억 대 2,395.4억 달러). 다만 알파벳은 클라우드라는 두 번째 엔진이 있고 메타는 광고 하나로 AI 투자를 감당해야 한다는 점이 다릅니다. 이 대조는 아래 14번에서 따로 다룹니다.
클라우드에서는 성장률이 +81.8%로 AWS·애저를 앞섭니다. 다만 이 숫자에는 Wiz 인수와 TPU 하드웨어 외판이 26Q1부터 섞여 있는데 분해가 공시되지 않습니다 — 유기적 성장률을 밖에서 계산할 방법이 없습니다.
7. 경영진·오너십
순다르 피차이(Sundar Pichai)는 1972년 인도 마두라이에서 태어나 인도공과대학 카락푸르에서 금속공학을 전공하고, 스탠퍼드에서 재료공학 석사, 펜실베이니아대 와튼스쿨에서 MBA를 받았습니다. 2004년 구글에 합류해 크롬과 안드로이드를 이끌었고, 2015년 구글 CEO, 2019년 알파벳 CEO가 됐습니다.
특이점은 지배구조와 보수 양쪽에 있습니다.
- 창업자 둘이 여전히 과반을 쥐고 있습니다. 래리 페이지 27.4% + 세르게이 브린 25.3% = 의결권 52.7%입니다(2026년 4월 위임장 기준). 클래스 B 주식이 1주당 10표이기 때문입니다.
- 그 결과 주주제안 10건이 전부 부결됐습니다. 1주 1의결권 전환 요구는 클래스 A 주주 표만 세면 약 96%가 찬성했는데도 부결됐습니다.
- 페이지는 2022년 4월 이후 신고된 매도 거래가 없고, 브린의 최근 처분도 매도가 아니라 자선 증여입니다.
- 피차이의 보수는 3년 주기로 큽니다. 2025년 총보수는 1,090만 달러로 ‘빈 해’였는데, 2026년 3월에 목표가치 약 3억 8,500만 달러 규모가 새로 부여됐습니다. 여기에는 웨이모·윙의 사업부 성과연동 보상 1억 7,500만 달러가 처음 포함됐습니다.
최근 인력 이탈이 이 회사에서 드물게 큰 사건입니다. 8월 5일 AI 조직 개편에서 데미스 허사비스가 딥마인드 CEO에서 물러나 알파벳 최고과학자로 이동했고, 제프 딘이 27년 만에 퇴사해 새 회사를 차렸습니다. 앞서 6월에는 제미나이 공동리드 노암 샤지어가 OpenAI로, 딥마인드의 노벨상 수상자 존 점퍼가 앤스로픽으로 옮겼습니다.
8. 주주환원·재무 체력
배당은 살아 있습니다. 2024년 4월 분기 0.20달러로 시작해 2026년 4월 0.22달러로 올렸습니다. 다만 연 0.88달러, 수익률 0.26%로 환원 경로라고 부르기엔 작습니다.
정리하면 자본배분의 우선순위가 명확히 바뀌었습니다 — 주주 환원에서 설비투자로, 그리고 자체 현금으로 부족해 외부 조달까지 갔습니다.
9. 이익의 질·회계 점검
이 글에서 가장 중요한 대목입니다.
| 분기 | 지분증권 평가이익 | 순이익에서 차지한 몫 |
|---|---|---|
| 25Q2 | 12억 8,600만 달러 | 4.6% |
| 25Q3 | 107억 3,400만 달러 | 30.7% |
| 25Q4 | 23억 200만 달러 | 6.7% |
| 26Q1 | 369억 1,500만 달러 | 59.0% |
| 26Q2 | 990억 3,100만 달러 | 88.3% |
나머지 세 층도 함께 걷어내야 합니다.
- 일회성 법적 비용 — 26Q2에 PriceRunner 관련 원금 15억 달러가 영업이익에, 이자 5억 8,100만 달러가 영업외에 들어갔습니다. 걷어내면 영업이익률은 34.0%가 아니라 35.3%입니다. 25Q3에도 EU 광고기술 과징금 35억 달러가 같은 방식으로 들어갔습니다.
- 분기 실효세율의 널뛰기 — 25Q4 11.9%, 26Q2 19.1%입니다. 순이익 증감률을 그대로 읽으면 안 됩니다.
- 클라우드 성장률의 비유기적 부분 — Wiz 인수와 TPU 외판이 섞여 있는데 분해가 없습니다.
세 층을 실제로 걷어낸 정상화 이익을 계산하면 이렇습니다. 26Q2 보고 주당순이익 9.11달러에서 지분 평가이익 주당 6.26달러를 제거하면 약 2.85달러 — 셀사이드 컨센서스 2.88달러와 거의 정확히 만납니다(애널리스트들이 이 항목을 빼고 추정한다는 증거이기도 합니다). 영업이익 쪽은 보고 407억 달러에서 PriceRunner 원금 15억 달러를 걷어내면 정상화 영업이익 약 422억 달러, 마진 35.3%입니다. 요약하면 — 이 분기의 진짜 성적은 “주당 2.85달러, 영업이익률 35.3%“이고, 표에 찍힌 “주당 9.11달러”는 시황 지표에 가깝습니다.
회계 이력 자체는 깨끗합니다. 6년 반째 SEC 코멘트레터가 없고 재무제표 정정도 없으며, 내용연수 변경 두 건 모두 금액과 주당 영향을 자진 공시했습니다. 문제는 부정이 아니라 GAAP 순이익이 더 이상 사업 성과를 대표하지 못한다는 구조입니다. 알파벳 실적을 읽는 가장 안전한 지표는 부문 영업이익, 그중에서도 일회성 법적 비용을 조정한 값입니다.
10. 리스크 상위 3
| 리스크 | 먼저 꺾이는 숫자 | 현재 계기판 |
|---|---|---|
| 자본지출·감가상각 압력 | 분기 잉여현금흐름, 감가상각비의 매출 대비 비중 | 26Q2 자본지출 449억 달러 · 감가상각 71억 달러(매출의 5.9%) · 분기 FCF 마이너스 전환 |
| 반독점 | 애플 지급 계약의 처리, 애드테크 시정명령 | 검색 소송 최종판결(2025-12-05) 후 D.C. 항소법원 계류 중 · 법무부가 애플 지급 금지 거부 부분의 파기를 요구 · EU DMA 8억 9,000만 유로 신규(7/23) |
| 검색 잠식 | 유료 클릭 증가율, 네트워크 노출수 | 유료 클릭 +13%로 방어 중 · 그러나 네트워크 노출수는 -12%로 이미 역성장 |
두 번째 리스크에서 널리 퍼진 오해를 하나 바로잡습니다. 판결은 애플에 대한 지급을 금지한 것이 아니라 배타적 계약을 막았습니다. 지급 자체는 계속할 수 있습니다. 다만 법무부가 항소심에서 “지급 금지를 거부한 부분”을 파기해 달라고 요구하고 있어서, 애플과의 계약(연 200억 달러 규모로 추정)이 여전히 최대 쟁점으로 남아 있습니다. 항소심 구두변론은 2026년 말에서 2027년 초로 예상됩니다.
11. 주가 사건 연대기
원본 데이터 접기 — 알파벳 주가 (2004-08-19 상장 ~ 2026-08-28) — 2014·2022년 분할 조정 기준, 로그 축
| 시점 | 주가 (달러) |
|---|---|
| 2004년 8월 | 2.51 |
| 2004년 12월 | 4.82 |
| 2005년 12월 | 10.37 |
| 2006년 12월 | 11.51 |
| 2007년 12월 | 17.29 |
| 2008년 12월 | 7.69 |
| 2009년 12월 | 15.5 |
| 2010년 12월 | 14.85 |
| 2011년 12월 | 16.15 |
| 2012년 12월 | 17.69 |
| 2013년 12월 | 28.02 |
| 2014년 12월 | 26.53 |
| 2015년 12월 | 38.9 |
| 2016년 12월 | 39.62 |
| 2017년 12월 | 52.67 |
| 2018년 12월 | 52.25 |
| 2019년 12월 | 66.97 |
| 2020년 12월 | 87.63 |
| 2021년 12월 | 144.85 |
| 2022년 12월 | 88.23 |
| 2023년 12월 | 139.69 |
| 2024년 6월 | 182.15 |
| 2024년 12월 | 189.3 |
| 2025년 3월 | 154.64 |
| 2025년 6월 | 176.23 |
| 2025년 9월 | 243.1 |
| 2025년 12월 | 313 |
| 2026년 3월 | 287.56 |
| 2026년 5월 | 402.62 |
| 2026년 6월 | 357.37 |
| 2026년 8월 | 346.59 |
| 시점 | 유형 | 사건 | 설명 |
|---|---|---|---|
| 2004년 8월 | 기업 행동 | 나스닥 상장 | 2004-08-19 더치 옥션 방식, 공모가 85달러(분할 조정 약 2.125달러). 첫날 종가 +18% |
| 2014년 4월 | 기업 행동 | 클래스 C 분할 | 2014-04-02 무의결권 클래스 C 신설 — 사실상 2대1 분할. 창업자 의결권 유지 장치 |
| 2015년 10월 | 기업 행동 | 알파벳 전환 | 2015-10-02 지주회사 체제 전환. 구글이 알파벳의 완전자회사가 됐다 |
| 2022년 7월 | 기업 행동 | 20대1 분할 | 2022-07-15 액면분할 — 이후 시계열은 분할 후 기준 |
| 2024년 4월 | 기업 행동 | 배당 개시 | 2024-04-25 사상 첫 현금배당 분기 0.20달러 + 자사주 700억 달러 승인 |
| 2025년 9월 | 급등일 | +8.3% 시정명령 | 2025-09-03 반독점 시정명령에 크롬·안드로이드 매각이 빠지고 행위 규제만 남으며 급등 |
| 2026년 4월 | 급등일 | +9.96% 실적 | 2026-04-30 26Q1 실적 — 매출 1,099억 달러(+22%), 영업이익 397억 달러(+30%). 2026년 최대 상승일 |
| 2026년 5월 | 기업 행동 | 사상 최고 402.62 | 2026-05-13 종가 기준 사상 최고. 5월 18일 장중 408.61달러 |
| 2026년 6월 | 기업 행동 | 847억 달러 조달 | 2026-06 의무전환우선주 190억 + 보통주 공모·사모 305억 + ATM 400억 달러 설정. 버크셔가 100억 달러 사모 참여 |
| 2026년 6월 | 급락일 | 인재 이탈 급락 | 2026-06-22 제미나이 공동리드 샤지어가 OpenAI로, 딥마인드 점퍼가 앤스로픽으로 이동. 자본지출·희석 우려가 겹쳐 시총 2,250억~2,500억 달러 증발 |
| 2026년 6월 | 기업 행동 | 다우 편입 | 2026-06-29 다우존스 산업평균 편입(버라이즌 대체). 편입 첫날 +4% |
| 2026년 7월 | 급락일 | -7.38% 실적 | 2026-07-23 26Q2 실적은 상회했으나 자본지출 가이던스를 1,800~1,900억에서 1,950~2,050억 달러로 상향. 잉여현금흐름이 사상 처음 마이너스로 |
종가 기준. 2014년 클래스 C 분할(2배)과 2022년 20대1 분할을 모두 조정한 값이라 2014년 이전 가격은 명목가의 40분의 1이다. 마커에 마우스를 올리면 그날의 원인이 표시된다.
| 날짜 | 등락 | 무엇이 있었나 |
|---|---|---|
| 2026-07-23 | -7.4% | 26Q2 실적은 상회했으나 자본지출 가이던스 상향 + 잉여현금흐름 첫 마이너스 |
| 2026-06-29 | +4% | 다우존스 산업평균 편입 첫날(버라이즌 대체) |
| 2026-06-22 | 약 -5~6.5% | 핵심 AI 인재 두 명이 OpenAI·앤스로픽으로 이동, 자본지출·희석 우려 겹침 |
| 2026-04-30 | +9.96% | 26Q1 실적 — 매출 +22%, 영업이익 +30%. 2026년 최대 상승일 |
| 2025-09-03 | +8.3% | 반독점 시정명령에서 크롬·안드로이드 매각이 빠짐 |
반독점이 이 종목의 최대 리스크로 꼽혀 왔지만, 2026년에는 법원발 급변이 없었습니다. 최종판결은 2025년 12월에 났고 항소심은 아직 진행 중입니다.
대신 그 자리를 자본지출과 인재가 채웠습니다 — 6월 22일 인재 이탈, 7월 23일 자본지출 상향과 잉여현금흐름 마이너스가 2026년의 두 하락일입니다. 시장이 이 회사를 걱정하는 지점이 규제에서 투자 부담으로 옮겨갔다는 뜻입니다. 매출과 영업이익이 모두 컨센서스를 넘긴 날 주가가 내린 경위는 26Q2 어닝콜 정리에서 분기 수치와 함께 볼 수 있습니다.
12. 매출원가 구조와 개선 추적
매출원가는 트래픽 획득 비용(TAC), 콘텐츠 취득 비용, 데이터센터 운영비, 그리고 감가상각비로 구성됩니다. 이 회사에서 원가를 읽는 핵심은 자본지출과 감가상각의 시차입니다.
원본 데이터 접기 — 자본지출과 감가상각비 — 지금 쓰는 돈은 몇 년 뒤 비용으로 돌아온다
| 구분 | 2021 | 2022 | 2023 | 2024 | 2025 |
|---|---|---|---|---|---|
| 연간 자본지출 | 24.6십억 달러 | 31.5십억 달러 | 32.3십억 달러 | 52.5십억 달러 | 91.4십억 달러 |
| 연간 감가상각비 | 10.3십억 달러 | 13.5십억 달러 | 11.9십억 달러 | 15.3십억 달러 | 21.1십억 달러 |
회사가 바꿀 수 있는 부분은 TPU 자체 설계로 칩 단가를 낮추는 것과 전력 효율이고, 시장에 종속된 부분은 전력 요금과 메모리 가격입니다. 그런데 회계 가정이라는 세 번째 레버는 이미 다 썼습니다.
13. 밸류에이션
| 지표 | 현재(2026-08-28) | 비고 |
|---|---|---|
| P/E (보고 후행) | 17.39배 | 왜곡된 값 — 일회성 평가이익 포함 |
| P/E (일회성 제외 후행) | 약 25.4배 | 주당 6.26달러의 평가이익을 걷어낸 값 |
| P/E (선행) | 26.0배 | 실질 후행과 수렴 |
| P/S | 9.29배 | |
| PBR | 6.81배 | |
| PEG | 1.97 | |
| EV/EBITDA | 23.22배 | |
| 잉여현금흐름 수익률 | 1.29% | 자본지출 급증의 결과 |
| 배당수익률 | 0.26% |
애널리스트 목표가는 두 곳이 수렴합니다 — stockanalysis 64명 평균 428.07달러(상방 +26.1%), MarketBeat 54명 평균 420.19달러(+23.8%)입니다. 등급은 양쪽 다 매도가 0건으로, 이 글에서 다룬 종목 중 가장 강한 컨센서스입니다.
지금 값이 정당화되려면 무엇이 참이어야 하는가 — 잉여현금흐름 수익률이 1.29%까지 내려온 것이 핵심입니다. 자본지출이 2,000억 달러대에서 정체하고 매출이 지금 속도(+24%)를 유지하면 잉여현금흐름은 빠르게 회복됩니다. 반대로 자본지출이 계속 늘고 매출 성장이 10%대로 내려오면, 지금 배수는 이익이 아니라 투자가 언젠가 회수된다는 전제에 기대고 있는 값이 됩니다.
14. 메타·팔란티어와의 비교
세 회사를 나란히 놓으면 “AI 설비투자를 무엇으로 감당하는가”가 갈립니다.
| 축 | 알파벳 | 메타 | 팔란티어 |
|---|---|---|---|
| AI 원가 사슬 위치 | 파는 쪽(3~4층) | 지는 쪽, 전가 수단 없음 | 넘기는 쪽(2층) |
| 총마진 방향 | 59.5%→61.7% | 82.1%→81.4% | 81%→85% |
| 진짜 압력이 찍힌 곳 | 잉여현금흐름 | 영업이익률 43%→31% | 없음 |
| AI 비용이 앉는 계정 | 매출원가·감가상각 | 연구개발비(+67.3%) | 고객 청구서 |
| 회수 경로 | 광고 + 클라우드 | 광고 지면 하나 | 구독 청구 |
| 자사주 매입 | 0(3분기 연속 아님, 상반기 0) | 0(3개 분기 연속) | 프로그램 종료 |
| 외부 조달 | 847억 달러 신주·우선주 | 부채 288억→836.6억 달러 | 없음(순현금 92억) |
| 이익에서 걷어낼 1순위 | 지분 평가이익 88.3% | 리얼리티 랩스 손실 | 법인세(실효 1.4%) |
공통 현상이 하나 있습니다. 광고로 돈을 버는 두 회사가 같은 분기에 자사주 매입을 멈추고 외부에서 돈을 빌렸습니다. 알파벳은 847억 달러를 신주로, 메타는 부채를 3배로 늘렸습니다. AI 설비투자가 두 회사의 영업현금흐름을 동시에 넘어섰다는 뜻이고, 이건 개별 회사 사정이 아니라 국면입니다.
차이는 회수 경로입니다. 알파벳은 클라우드라는 두 번째 엔진이 있어서 남이 지불하는 AI 원가를 매출로 받습니다. 메타는 광고 지면 하나로 회수해야 하고, 그래서 AI 비용이 연구개발비에 앉아 영업이익률을 12%p 깎았습니다. 팔란티어는 아예 고객에게 넘겨서 마진이 올랐지만, 그 대가로 10년 56억 달러 클라우드 약정을 졌습니다 — 그 청구서를 받는 쪽이 다시 알파벳입니다.
자세한 대조는 메타 분석·팔란티어 분석·마이크로소프트 분석·아마존 분석에 있습니다. 같은 3층(AI 원가를 파는 쪽)에 선 마이크로소프트는 클라우드 총마진이 오히려 6%p 빠져 정반대 결과를 보이는 반면, AWS는 영업이익률이 5분기 연속 올라 알파벳과 같은 방향입니다. 게다가 아마존도 알파벳처럼 같은 26Q2에 지분 평가이익(순이익의 81%)으로 순이익이 부풀었습니다. 오라클은 같은 3층인데도 완전히 다른 자리입니다 — 오픈AI·앤스로픽에 지분을 대는 나머지 셋과 달리 지분 없이 부채로만 데이터센터를 지어 임대하고, 그 결과 RPO는 4.9배로 폭증했지만 신용등급은 정크 코앞까지 내려갔습니다. 지분 0%의 오라클에서 전략 지분의 알파벳·아마존, 지분 약 25%의 마이크로소프트를 지나 자기자본의 101.5%를 건 엔비디아까지 같은 두 회사에 건 돈의 형태가 왜 이렇게 갈리고, 그 돈이 순이익의 88.3%를 채운 평가이익으로 어떻게 돌아오는지는 순환거래 지도에서 한 장으로 묶었습니다.
15. 판정
회사에 대한 판단. 사업은 강합니다. 매출이 +24%로 늘고 클라우드 마진이 1년 만에 15%p 올라 전사 마진을 넘어섰습니다. AI 원가 사슬에서 남이 지불하는 쪽이 아니라 받는 쪽에 서 있고, 칩까지 직접 설계해 그 아래 층의 마진도 우회합니다. 이 위치는 다른 어느 회사도 갖고 있지 않습니다.
약한 고리는 회사가 아니라 회사가 지금 하고 있는 일의 크기입니다. 자본지출이 5년 만에 8.1배가 되면서 잉여현금흐름이 사상 처음 마이너스로 내려갔고, 오랫동안 주식수를 줄여오던 회사가 자사주 매입을 멈추고 신주를 발행했습니다. 감가상각은 이제부터 이 투자분을 따라 올라오는데, 그것을 완충해주던 회계 가정 변경은 두 번 다 써버렸습니다. 여기에 핵심 AI 인력이 경쟁사로 옮겨간 것이 겹쳤습니다.
주가에 대한 판단. 이 종목에서 가장 흔한 오해가 “빅테크 중 싸다”입니다. 그 근거인 P/E 17배는 순이익의 88%가 장부상 평가이익이던 분기가 만든 숫자이고, 걷어내면 25배로 다른 빅테크와 같은 자리입니다. 애널리스트 컨센서스는 이 글에서 다룬 종목 중 가장 강하지만(매도 0건, 평균 상방 24~26%), 2026년의 두 하락일이 모두 실적이 아니라 투자 부담에서 나왔다는 점은 시장이 이미 그 지점을 보고 있다는 뜻입니다.
①출처·유보 — 실적·부문·원가·자본지출·감가상각·지분평가손익은 알파벳 SEC 10-K(FY2021~FY2025)와 10-Q(26Q1·26Q2) 원문 직접 파싱, 지배구조와 보수는 2026년 위임장(DEF 14A), 내부자 거래는 SEC Form 4, 배수·목표가는 stockanalysis.com(2026-08-28 기준)과 MarketBeat 교차, 주가 시계열은 stockanalysis 분할조정 종가, 세일즈포스·서비스나우·팔란티어·메타 수치는 리포 내 각 분석입니다. 전 기간 ±7% 급변일 전수 조사는 이번 회차에서 완료하지 못해 2025년 9월 이후 확인된 건만 실었습니다. 애플에 대한 연 200억 달러 지급은 2022년이 마지막 확인치이며 현재 규모는 공개되지 않았습니다.
②데이터 노트 — 알파벳의 공시·데이터를 다룰 때 걸리는 함정입니다. (1) 스크리너의 후행 P/E·EPS는 지분증권 평가이익이 순이익을 지배하는 분기(26Q2 88.3%)가 끼어 있는 동안 구조적으로 왜곡됩니다 — 걷어낼 때는 영업외손익 전체가 아니라 ‘지분증권 평가손익’ 한 줄만 제거해야 하며, 전체를 지우면 이자수익 같은 반복 항목까지 사라져 반대로 과소평가됩니다. (2) 감가상각비 시계열은 2021·2023년 내용연수 변경으로 두 번 단절돼 있어 연도 간 직접 비교가 성립하지 않습니다(2023년 감가상각 감소는 투자 축소가 아니라 회계 가정 변경입니다). (3) 총마진 추이는 TAC 믹스 효과를 분리해야 합니다 — TAC 포함 총마진은 저마진 네트워크 사업의 역성장만으로도 올라가므로, 개선을 주장하려면 TAC 제외 기준(+0.4%p)을 봐야 합니다. (4) 클라우드 성장률(+81.8%)에는 Wiz 인수와 TPU 하드웨어 외판이 섞여 있고 유기적 분해는 미공시입니다. (5) ‘알파벳 차원 활동’ 손실(-58억 달러)의 구성, 자본지출 내 자체 칩 비중, 지분 평가이익의 종목별 내역도 미공시입니다. (6) FY2026 자본지출 가이던스(1,950~2,050억 달러)는 어닝콜 발언에만 존재하고 SEC 서류에는 금액이 없습니다.